导语：生鲜双雄叮咚买菜和每日优鲜双双申请上市，本文从财务数据、商业模式、股权结构、融资、烧钱规模等关键指标上，对两家公司进行深度对比。

文| 朱柳香
来源|东哥解读电商（ID: dgjdds）

生鲜电商双雄在同一天冲刺IPO。

美东时间6月8日，国内两大生鲜电商叮咚买菜和每日优鲜分别向SEC交递招股书，双方均宣称暂拟募资最高1亿美元。

“生鲜电商第一股”争夺战一触即发。资料显示，叮咚买菜成立时间晚于每日优鲜，但成长速度堪称野蛮，规模已达到后者的两倍，但同时亏损也是每日优鲜的两倍；每日优鲜毛利率提升更加明显，亏损收窄。

► 叮咚买菜占领长三角，每日优鲜华北区第一

截至2021年3月31日，叮咚买菜在长三角地区GMV排业内第一，而每日优鲜在华北地区GMV位居第一。

生鲜电商双雄，在不同的区域内保持垄断优势。

叮咚买菜，于2017年5月转型生鲜电商。愿景是打造生鲜食材的“自来水模式”，即通过产地直采、前置仓配货和最快29分钟配送到家的服务模式。

招股书显示，目前，叮咚买菜服务范围已覆盖上海、北京、深圳、广州、杭州等31个城市，前置仓数量超过1000个，服务3000多万用户。截至2020年底，叮咚买菜日订单量已经突破90万单，月营收达到10亿元。

再来说每日优鲜，成立于2014年10月，并于次年5月在国内开创前置仓模式。截至2021年3月31日，每日优鲜已在中国16个城市建立了631个前置仓，平均送达时间39分钟，累计交易用户超3100万。

2020全年——叮咚买菜的GMV达到130亿元，年订单量达1.985亿，客单价为57元。

每日优鲜GMV为76亿元，年订单量为0.65亿，客单价为94元，客单价水平为行业第一。

数据来源：各企业招股书

► 数十轮融资后，两家创始人谁还能掌握话语权？

在上市之前，每日优鲜和叮咚买菜均获得了数十轮融资，创始人的持股比例，公司的股权稳定问题，是影响公司后续发展的焦点之一。

截至目前，叮咚买菜的10轮融资中，投资方包括高榕资本、老虎基金、弘一资本、红杉资本、CMC资本等。其中，叮咚买菜在递交IPO前，上月刚刚完成由软银愿景基金领投的，3.3亿美元D+轮融资。结合早前融资，叮咚买菜D轮累计融资金额为10.3亿美元。

数据来源：企查查

招股书显示，叮咚买菜实行同股同权制度，投票权比重与所持股比例相同。IPO前，公司创始人及CEO梁昌霖持股30.3%，公司管理层共同持股31.6%；外部股东中，老虎基金通过Internet Fund V Pte. Ltd.持股5.7%；软银通过SVF II Cortex Subco (DE) LLC持股5.6%。

数据来源：叮咚买菜招股书

相似的，每日优鲜也一直受到资本的青睐。自2014年成立以来，先后获得11轮融资，累计金额超过160亿元人民币（约合25亿美元）。腾讯投资、老虎基金、光信资本、元璟资本、高盛集团等明星机构均是老股东。

数据来源：企查查

招股书显示，每日优鲜实行双重股权结构。IPO前，每日优鲜创始人及CEO徐正持股15.3%，拥有投票权74.1%，管理层共计持股20.2%， 拥有投票权 75.6%；外部股东中，老虎基金持股12.4%，有3.8%的投票权，腾讯持股8.1%，有2.5%的投票权。

数据来源：每日优鲜招股书

从融资轮数及金额上来看，二者不相上下，但由于二者采用不同的股权结构，叮咚买菜的管理风险更大。

对于需要大量烧钱的互联网企业而言，资本是企业核心竞争力之一，持续的融资是发展的前提。但是，每一轮融资都会导致创始人和创业团队的股权被稀释，更有甚者，有投资机构所持股权超过核心管理层。AB股同股不同权模式充分保护了创始人的话语权。

科技巨头苹果公司，其创始人乔布斯被排挤出董事会，最后临危受命力挽狂澜的故事正是前车之鉴。港股在2020年以前，因为不接纳AB股的模式，错失多年牛市，逼走阿里远赴美国敲钟……

叮咚买菜和每日优鲜经历了同样的融资、烧钱史，但每日优鲜创始人徐正，在上市时掌握了企业的绝对控制权，对日后的企业管理、战略规划有更大自主权。

叮咚买菜创始人梁昌霖持投票权已经稀释到至30%，整个管理层也不过31.6%的投票权，是非常低的水平。

创业团队股权被稀释至此，公司后续很容易面临恶意收购。其次，如果让一群不懂业务的投资机构来决定企业走向，很容易为了华丽的数据而做出短视的决策。

► 叮咚买菜激进求增长，每日优鲜转型高毛利业务

目前，叮咚买菜的营收规模约是每日优鲜的两倍。前者专注前置仓模式迅速扩张，追求营收的快速增长；后者挖掘菜场等新业务，专注提高毛利，收窄亏损，打法更稳。

招股书显示，叮咚买菜2019年-2020年分别实现营收38.8亿元、113.36亿元，年增幅达到192%。其中，商品销售收入分别达到38.48亿元、112.07亿元，年增幅为191%；会员服务收入分别达到0.32亿元、1.29亿元。

2021年第一季度总营收38.02亿元，上年同期为26.04亿元，同比增长46%。其中，商品销售收入37.57亿元，会员服务收入0.45亿元。

数据来源：叮咚买菜招股书

再看每日优鲜，招股书披露，每日优鲜从2018至2020年的总营收分别达到35.47亿元、60.01亿元和61.304亿元，年增幅分别为70%和2%。其中，销售收入从32.03亿元增加至60亿元；其他收入从3.44亿元缩减至1.31亿元。

2021年第一季度，每日优鲜总营收为15.3亿元，较去年同期的16.9亿元略有缩减。

数据来源：每日优鲜招股书

奇怪的现象是，同一个大环境下，叮咚买菜实现了营收的增长，每日优鲜不增反降，后者真的走起下坡路了吗？答案要结合GMV和毛利率变动情况来看。

数据显示，叮咚买菜的总GMV从2018年的7.42亿元增长到了2020年的130.32亿元，市占率提升至10.1%，年均复合增长率达到319%，同期市场整体增长率为114.6%。2020年疫情以来，叮咚买菜通过“北上进京”策略大肆扩张，在供不应求的市场背景下，缩减了营销费用，带动了销售收入的大幅提升。

同样的，每日优鲜的GMV从2018年的47.26亿元增长到2020年的76.15亿元，复合年增长率为26.9%。而每日优鲜2020年的营收却维持了上年的60亿元水平，作何解？

其实是因为每日优鲜推出了菜场业务，通过对传统的线下菜市场进行智慧化改造，以自身渠道优势为其赋能，助力农贸业态升级。在此基础上，菜场交易GMV也一并计入每日优鲜平台，而平台通过扣点的方式获取收入（此部分将在下文详述）。这部分业务在财报上体现的结果是：提振GMV，收入基数低，但毛利率更高。

财报数据显示，每日优鲜2018-2020年的毛利率分别达到8.57%、8.68%和19.42%；同期毛利润总额分别为3.04亿元、5.21亿元和11.9亿元。截止2020年3月31日的三个月，每日优鲜的毛利为5.11亿元，2021年同期为1.89亿元。

毛利率的大幅提升，一方面是因为成本优化，提高了运营效率；一方面则是因为新业务的开展。

总的来说，每日优鲜进入了调整期，在控制成本的同时，部分资源倾斜至菜场等业务，导致销售业务短暂收缩。不过，长期来看，高毛利的菜场业务有望成为每日优鲜盈利的关键。而叮咚买菜专注于前置仓模式，把握了生鲜电商的红利，迅速扩张。

► 前置仓模型盈利待解

这是叮咚买菜和每日优鲜共同面临的问题，虽然市场已经给出了盈利的前提条件，但很难实现。

截至目前，两家平台均处于亏损状态。叮咚买菜激进的扩张下，依旧保证了亏损率的缩减；每日优鲜则稳中求进。

招股书显示，叮咚买菜2019年净亏损18.73亿元，2020年为31.77亿元，净亏损率从48%下降至28%。2021年第一季度，叮咚买菜净亏损13.85亿元，去年同期为2.45亿元，净亏损率从去年的9.4%上升至36%。去年一季度因疫情影响，各项开支缩减，但不可持续，因而今年一季度亏损率有明显反弹。

根据开源证券此前对叮咚买菜盈利模型的测算，假定客单价、日客单量、毛利率分别为50元、1000单、25%，则全年收入为1659万元、毛利为415万元；在成本端，假定每单配送费为6元，则年配送成本达到219万元，加上租金、人工、摊销、水电等其他费用，合计达到420万元，占收入比重为25.3%，营业利润为负。

叮咚买菜能否盈利？对此，其创始人梁昌霖表示，公司经营一年以上的前置仓，日均单量在1000单左右，客单价达到65元的情况下，才能实现盈利。目前平台的客单价在57元，每仓日均900单，仍不达标。

再来看每日优鲜，招股书显示，其2018年净亏损22.32亿元，2019年和2020年分别亏损29.09亿元、16.49亿元。2021年第一季度，每日优鲜净亏损1.95元，去年同期亏损6.1亿元。数据可以看出，每日优鲜的亏损在大幅收窄，其打法更加稳健，在前置仓模式突破盈利难题前，试图通过新业务实现造血。

根据中国电子商务研究中心早前数据，国内生鲜电商领域约有4000多家入局者，其中仅有4%营收持平，88%陷入亏损，最终只有1%实现盈利。截至2020年10月，我国在业生鲜电商主体已达到1.68万家，日益激烈的竞争下，企业想要盈利则更难。

各项费用支出中，对生鲜平台而言，营销和履约最关键。从单均营销开支和单均履约成本上来看，二者差距明显，费用支出有优化空间。

以2020年数据为例，每日优鲜的单均营销成本和单均履约费用都高于叮咚买菜。不过，结合客单价规模来看，每日优鲜在94元每单的基础上，履约费用仅仅多出4元，其在物流仓配上的效率优于叮咚买菜；而叮咚买菜的单均营销成本仅为每日优鲜的1/3，营销投入产出约为20倍，每日优鲜仅有10倍。

数据来源：根据招股书整理

过去两年来，二者的履约费用率表现也验证了上述观点。叮咚买菜的履约费率始终高于每日优鲜，且始终保持10个点的差距。在终端效率上，每日优鲜更胜；在营销效率上，叮咚买菜为佳。如果双方能在保持优势的前提下，互相借鉴，费用有望大幅缩减，提高运营效率。

数据来源：根据招股书整理

不过，在此之前，如果叮咚买菜和每日优鲜一直亏损下去，账上的钱还够烧多久？

► 上市募集的资金，只够烧半年？

给每日优鲜和叮咚买菜算算账，上市募集一亿美元，也只够烧半年的。

招股书披露，截至2019年末、2020年末和2021年3月31日，叮咚买菜的现金及其等价物分别为9.39亿元、14.5亿元、44.14亿元。

以今年一季度13.85亿元的净亏损计，只能再烧半年。

再看每日优鲜，截至2018年、2019年、2020年末，其现金及现金等价物分别为26.13亿元、5.61亿元、9.22亿元；截至2021年一季度末，每日优鲜持有的现金及现金等价物为19.61亿元。而每日优鲜一季度亏损超过6亿，19亿现金也熬不出今年。

值得注意的是，叮咚买菜和每日优鲜历年来的经营现金流一直是负值，其充足性远远不够。一般来说，优秀的经营现金流至少要覆盖核心利润。而处于初创阶段或是某些特殊的经济环境（如金融危机）下，企业产生负的经营活动现金净流量才能被理解，否则，说明企业自身造血能力较差。

数据来源：根据招股书整理

此外，二者的短期偿债风险也不可忽视。流动比率（流动资产/流动负债）一般反映企业短期偿债能力，范围内值越高越高，一般以2:1（200%）为宜，过高则表明流动资产多，影响其收益。历史数据表明，叮咚买菜和每日优鲜的流动负债较大，现金不足以覆盖，有短期偿债的风险。

数据来源：根据招股书整理

如今，生鲜产业有越来越多玩家的加入，不乏京东、拼多多、美团等资金实力更加雄厚的巨头，新一轮的“烧钱战”已经开始。内忧外患的大环境下，资本不可能无限为叮咚买菜和每日优鲜输血。从其融资历史来看，去年一整年，叮咚买菜都没有收到投资，而在今年上市前夕，获得了两轮集中注资。这也意味着，上市是二者当前阶段的最优解。

叮咚买菜表示，IPO募集所得资金净额将主要用于扩大现有市场的渗透率并进军新市场，进一步增强上游采购能力；提升技术和供应链系统；以及用于营运资金和一般公司用途。

每日优鲜则会将募集资金用于供应链升级、前置仓网络的扩展、开发技术平台、发展零售云业务，以及投资、收购等一般企业用途。

可以看出，未来叮咚买菜更注重业务的扩张，每日优鲜则会发力技术和服务能力。正如每日优鲜招股书中描述，核心技术能力将成为每日优鲜继续推动增长、优化供应链、提高履约、运营和营销效率的关键，也是其在社区零售这个快速发展、需求多样的行业中持续健康发展的基石。

► 社区零售风口来临，每日优鲜新模式登场

作为当代生鲜零售双骄，叮咚买菜和每日优鲜之所以能成为超3000万用户的选择，离不开供应链、数字化技术的投入。

目前，除了前置仓的发力，生鲜数字化也是叮咚买菜努力的方向。叮咚买菜开发的智慧供应链系统，使得供应链更透明、更可控。在叮咚买菜，基于算法的销量预测、智能调拨和前端推荐系统，被运用到前置仓选址、选品、采购、物流、销售等多个环节，降低了采购成本，提升采销效率。目前，叮咚买菜销量预测整体准确率达到90%以上，热门单品预测准确率达到95%以上，而滞销损耗率只有1%。

在供应链端，叮咚买菜坚持发展产地直采模式，深入云南、贵州、山东等生鲜原产地，投资建设多个“叮咚买菜合作种植/养殖合作基地”。

同样的，每日优鲜的产地直采亦有优势。2020年，每日优鲜80%的产品为产地直采，生鲜产品的产地直采比例更是超过了90%。

产地直采背后，是每日优鲜建立的一个端到端全面覆盖的数字化供应链，这背后依靠的是其自主开发的技术平台-智慧零售网络(RAIN)。RAIN能够进行智能采购和补货，每日优鲜有98%的库存补货决策、97%的采购决策和85%的库存周转管理决策由系统自动完成，因为预估足够准确，不仅前置仓的生鲜平均周转时间仅为1.8天，损耗低达2.5%，并且晚高峰售罄率只有6%。

根据招股书中数据得知，每日优鲜2018-2020年的的履约费用率分别为34.9%、30.5%和25.7%，逐年降低。随着技术和服务能力的进一步提升，履约成本有望持续降低。

与叮咚买菜的大肆扩张不同，每日优鲜虽然率先开创了前置仓模式，但由于其盈利能力有待验证，每日优鲜开始摸索新可能。

现在的每日优鲜主打（A+B）*N模式，即（前置仓即时零售+智慧菜场）x零售云的新战略，致力于成为中国最大的社区零售数字化平台。

每日优鲜招股书中谈及，2020年，中国社区零售市场规模达到11.9万亿元，其中生鲜零售规模达到5万亿元，快消品为6.9万亿元。预计到2025进一步扩大至15.7万亿元。超市和生鲜市场是社区零售的主要细分市场，而前置仓即时零售模式正在兴起，其市场份额预期从目前的0.3%增加至2025年的2%，是社区零售行业增速最快的板块之一。

数据来源：每日优鲜招股书

当前，整个社区零售行业仍面临运营效率低、标准化程度低的问题，属于劳动密集型行业。

在RAIN的技术支持下，每日优鲜前置仓运营已实现标准化管理，并能实现大规模复制。

因此，为了进一步推动社区零售行业全链路数字化，每日优鲜开启了智慧菜场业务，推动菜市场标准化改造并数字化升级为智能生鲜社区商场。

菜市场是中国城市社区零售的重要流量入口，据艾瑞咨询统计，2020年中国菜市场生鲜零售占整体生鲜零售的56.0%，零售规模已超3万亿元，是我国最大的生鲜零售渠道，拥有稳固的用户基础。

招股书披露，每日优鲜将通过数字化技术为传统菜场赋能——包括改造场地布局、优化商户组合并引入新业态；为商户提供包括电子支付、在线营销等SaaS服务包；帮助智慧菜场的商户将线下顾客转化为线上私域流量，通过线上交易平台，实现进一步电商业务增收。

由此，每日优鲜则可以向个体商户收取租金、SaaS产品年费以及按照交易额的扣点。新业务的发展，有望成为每日优鲜在社区零售站稳脚跟的杀手锏，或也是盈利关键。

截止到2021年5月31日，每日优鲜已与14个城市的54家菜市场签订运营协议，并已在10个城市的33家菜市场开展运营。

每日优鲜还在今年启动了零售云业务，利用在垂直零售领域积累的核心技术能力，来进一步赋能社区零售行业参与者尤其是线下商超实现数字化升级。据了解，其主要目标客户是长尾中小型商超，这些企业占到了中国超市行业80%以上的市场份额。

► 写在结尾

现在，两家企业都站在了IPO的起跑线上。叮咚买菜抓住了后疫情时代的行业红利，迅速扩张；每日优鲜则选择更稳重的打法，强化技术能力。未来，能拉大二者差距的一定是运营效率。