结论先行。若没有财务、公司治理等方面的硬伤，中科蓝讯科创板上市不成问题，但结合公司实力和行业发展现状，想在巨头云集的音频芯片领域吃口大肉，难度还不是一般的大。

中科蓝讯与恒玄科技们的客户争夺

中科蓝讯主营业务是无线音频SoC芯片的研发、设计与销售，Fabless模式，其产品主要包括TWS蓝牙耳机芯片、非TWS蓝牙耳机芯片、蓝牙音箱芯片等，下游主要用于TWS蓝牙耳机、头戴式耳机、蓝牙音箱、车载蓝牙音箱等无线音频终端，行业空间显而易见。

产品上中科蓝讯已经推出了多款音频SoC芯片，其中AB系列主要用于蓝牙音箱、头戴式耳机等产品，用于TWS耳机的是BT系列，比如BT889X蓝讯讯龙系列进入联想、网易等知名厂商供应链。2020年12月公司推出迭代产品BT892X，将芯片工艺从55nm升级到40nm，进一步优化了功耗、射频、降噪等性能：

资料来源：中科蓝讯产品（部分），公司官网，阿尔法经济研究

恒玄科技也采用了这一策略，不过恒玄科技步子迈得更大，将BES2300系列智能蓝牙音频芯片工艺制程直接提升到28nm，也是全球首创。

客户层面，恒玄科技覆盖了华为、三星、OPPO、小米、AKG、索尼等知名厂商。中科蓝讯现有客户主要有传音，飞利浦、联想、铁三角、创维、纽曼、山水、惠威、摩托罗拉等专业音频厂商也是其客户，其产品也进入夏新、Aukey、网易、360和爱奇艺等电商及互联网客户。横向对比，中科蓝讯客户资源不及恒玄科技。

资料来源：中科蓝讯与恒玄科技客户对比，招股书等整理，阿尔法经济研究

博通集成过去几年最被人所知的是ETC芯片，但公司除了ETC芯片，还有蓝牙数传芯片、无线语音芯片、蓝牙音频芯片等，其BK32XX系列可用于蓝牙音箱等终端：

资料来源：博通集成产品线，券商研报整理，阿尔法经济研究

虽然苹果掀起了TWS耳机潮，但目前TWS耳机由高端不断向中低端下沉，这一趋势主要在安卓手机领域。安卓手机出货量远超苹果手机，其TWS耳机价格也不断分层，既有9999元的vivo TWS2真无线降噪蓝牙耳机，也有奥多金马卡龙这样几十块的低端TWS耳机。另外从竞争格局来看，苹果、小米等头部企业市占率下降至57%，留给中低端厂商的市场空间仍然可观：

资料来源：券商研报，阿尔法经济研究

2018-2020年中科蓝讯营收从0.84亿元增长至9.27亿元，两年时间营收增长10.04倍，其中TWS蓝牙耳机营收从580万元增长至4.39亿元，这与TWS行业发展情况相吻合：

资料来源：中科蓝讯营收构成，招股书，阿尔法经济研究

通常短暂爆发式增长不可持续，理论上中科蓝讯还可以保持一段较高速度增长，但最终增速还是要回归常态。因为公司产品面向中低端客户，竞争激烈，其产品价格很低。2018-2020年公司TWS蓝牙耳机芯片单价为1.92元/颗、1.51元/颗和1.30元/颗，2016-2018年博通集成无线音频类芯片单价为1.92元/颗、2.08元/颗和2.12元/颗；2018-2020H1恒玄科技普通蓝牙音频芯片单价为4.98元/颗、6.06元/颗和5.25元/颗，这种低价竞争长期以往透支的还是中科蓝讯的竞争力和品牌影响力。

TWS巨头云集，中低端厂商怎么办？

TWS芯片现在有三大势力：第一大势力是华为海思、高通等传统手机芯片设计公司，第二大势力是瑞昱、恒玄科技等中低端、二三线小厂，第三大势力是意法半导体、德州仪器、恩智浦等传统的功率/模拟器件企业，三大势力激烈竞争：

资料来源：全球主要30家TWS芯片厂商，公开资料整理，阿尔法经济研究

具体到产品上，虽然同为TWS芯片，但每家公司产品设计上有诸多差异，比如恒玄科技采用了更先进的制程，瑞昱产品内置过压、过流等保护装置，一线大厂高通CSR8675首次引进了主动降噪技术并成为后来TWS芯片的标配技术，但总体上要想实现差异化竞争，还需要有一定的研发实力：

资料来源：主要TWS厂商产品信息，券商研报，阿尔法经济研究

核心技术上，中科蓝讯拥有自主研发的RISC-V SoC芯片内核、低功耗蓝牙双模射频技术等6项核心技术，在研技术有高集成多功能蓝牙音箱SoC芯片、高集成低功耗22nm工艺蓝牙耳机SoC芯片等6项技术，其中高集成多功能蓝牙音箱SoC芯片已到试产阶段，高集成低功耗22nm工艺蓝牙耳机SoC芯片等两项技术到设计阶段。

研发实力上，2018-2020年中科蓝讯投入的研发费用为0.11亿元、0.52亿元和0.59亿元，因为营收大幅增长，研发费用率下降至6.36%。值得注意的是，公司现有的7位核心技术人员在2016年12月至2017年间相继加入公司，时间普遍不长，因此未来核心技术人员是否稳定，还存满不确定性。

在招股书中中科蓝讯提到核心技术人才流失的风险，这是为了应对核心技术人员出走而提前打预防针么？

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