小时候家大人都说，你要好好学习，不好好学习长大就得去扫大街（部分地区可能说是捡马粪）。说明过去扫大街不算个好职业，这种观点目前依旧生效，导致相关产业估值受到压制。

龙马环卫，看名字就有一股味。但就这么一个看着很低端的公司扣非归母净利润从2008年的0.18亿增长到2020年的3.99亿，12年22倍左右。

2015年上市后，扣非净利润从1.4亿增长到2020的3.99亿，保持了37%的平均年化增长。从成长性来看还是不错的。当然这里2020年包含了怡情带来的难以持续的高业绩增长。

公司主要从事环卫相关业务，环卫装备和服务净利率占比超过99%，综合毛利长期维持在25%以上，ROE长期保持在10%以上。

需要考虑的问题是

1、公司所处行业未来前景如何？

2、公司在行业内的竞争地位。

3、公司成长的因素都有哪些？

行业

我们未来需要面对的社会一定是一个老龄化的社会，自从2019年我国 65岁以上老年人口达到1.76 亿人，占比12.60%，后不需要讨论有没有老龄化，而是何时发生。

老龄化社会带来劳动力资源相对下滑，加速人工成本上升，越来越多的行业更倾向于采用自动化来减少对劳动力的需求。环卫行业也是其中之一。

我国城市道路机械化清扫率在60%以上，目前发达国家在80%以上。存在渗透率提升空间。城市生活垃圾清运量保持4%左右的自然增长，叠加设备替换（寿命5-10年）。将带来20%以上增长。

天风按8年折旧测算

如果叠加设备升级涨价的话（盈峰环境新能源环卫车比传统车贵一倍，龙马贵60%），行业空间增速达到30%左右（乐观预期）。

长期逻辑

未来环卫更像是服务行业，弱化周期属性。环卫服务（订单年限5-30年）是未来的发展趋势。

竞争地位

行业本身进入了稳定阶段，前三市占率40%+即将进入寡头化，程力市占率接近20%，盈峰环境（中联重工）15.1%，2019年营收126亿（环卫业务占比65%），龙马6%左右2019营收42亿。

新能源环卫车三强差距不大

环卫服务

龙马环卫服务业务2020年营收30亿，收入占比56%多，毛利率25.75%（逐年提升半年报是24.95%，2019年是20.10%）。

盈峰环境2020年报环卫服务营收19亿多，收入占比不到14%（半年报是14.27%）

龙马环卫业务更具一定优势，现在的布局决定未来的竞争是否占据优势。

订单情况

连续3年新签订单超过2000亿，是未来3-5年的业绩增长保障。主要增长来自环卫服务。2020 年上半年在手环卫服务项目年化合同金额为 31.60 亿元， 合同总金额为 275.34 亿元。

总体看现阶段的成长 源自城市道路机械化清扫率提升和设备更换，但目前城市和道路清扫机械化率已经很高，达到了72%，县城都达到了69%，全面环卫装备阶段是机械化率 80%以上。。未来主要成长是环卫服务。所以环卫服务行业的前景决定了未来的成长空间。预计2025 年环卫装备市场规 1076 亿元，年化增速 12.82%（太平洋证券测算）

环卫服务

环卫服务主要是投标政府项目，中标后获得特许经营，在限定的期限期限和区域内，提供道路及公共场所等清扫保洁、生活垃圾分类、收集、清运、公共厕所运营管理等环境卫生公共服务。

垃圾分类部分

总体看市场空间够大，随着行业进入成熟阶段，寡头有竞争优势获得更高市占率，有望产生量价齐升的情况。

财务

财务方面比较干净，应收计提比较保守不太充分，但总体坏账风险不大，基本都在3年内。

风险

竞争风险：龙马连续9年排在行业老三的位置，与前两位始终存在着差距。短期看不到逆袭的可能。如果最终走向双寡头格局，竞争压力会比较大。

（2020年半年报）

（2020年报）

连续2个财报研发费用下滑，与营收不匹配。有竞争上无法保持领先的风险。

政策风险：无论是环卫装备还是环卫服务业务，基本都是TOG，依赖政府规划和订单。如果未来政策上缩减环卫开支，市场空间增速放缓，则进入存量阶段，毛利受到一定压制。

合理估值部分不对外公开。