★食品饮料

白酒：本周飞天批价保持稳定，五泸批价上行。1）茅台：飞天散瓶批价2460-2470元，整箱批价3200-3210元，批价水平保持平稳，发货开始执行4月配额。公司全年营收增长目标10.5%，大概率超额完成任务。2）五粮液：普五批价980-1000元，环比保持提升，省内渠道发货至6月左右，库存水平两周到一个月左右，大商基本完成全年回款。3）国窖：批价900-910元，批价保持跟随上行趋势，多数区域打款进度50%以上，省内目前发货至6月。前期配额暂定执行，近期陆续恢复打款，重新梳理配额，以华东为例，华东渠道反馈经销商原有计划目前已执行较多，剩余计划在剩下月份平均分配，打款价930元、计划外950元（其中均含有保证金20元）。去年河南会战推进顺利，2021年目前将以点状形式，在福州、南京、南昌、宁波等7个城市继续推进城市级别会战。

酒鬼酒调研反馈：仍有后手拳，2021Q2仍有充分发力空间。1）公司回款、发货进度提前，省内大商预计4月底完成全年回款任务70%，且3月已提前执行Q2销售计划，发货后公司预收款仍相对充沛，处于历史高位；2）省外大商模式初现雏形：内参借助2020年与部分大商签约，目前在北京、河南、山东均有全国知名大商参与内参模式；3）渠道对内参价格上行预期较高，下半年不排除提价可能。

舍得调研反馈：短期表现优异，左侧待起航。1）2021Q1舍得系列动销较好，公司出货量较快，回款及发货进度加速，Q1收入大概率实现翻倍以上增长；2）复星展开高频调研，目前舍得问题在于市场化不够，品牌冗杂及渠道利润空间窄，复星入主后企业文化较前期有较大改善，对于舍得短期业绩表现，复星更多注重长期主义，尤其是品牌价值回归及渠道利润改善，将舍得纳入大消费生态统筹，在增长质量与增速之间取得平衡。

国台成都市场草根调研：渠道体系成形，2021年目标翻倍。根据草根调研，预计成都市场2020年经销商回款口径1.5亿，2021年目标翻倍至3亿。1）渠道体系方面，成都市区按区招商，目前渠道体系已经构建完成，每个区均配备一个渠道商、一个专卖店，郊县可新开专卖店，公司4月15日停止招商，收窄经销权，故新增专卖店首次打款比例需要达到50%，专卖店会有装修补贴，订货政策、费用支持与渠道经销商相同，新增专卖店报批流程走完后需在半年至一年内完成开业。2）产品结构方面，经销商三大主产品（国台国标酒、国台十五年、国台龙酒）必须订货，主要签订国标酒合约，国台十五年与国台龙酒的量与国标酒挂钩，系列酒（国台酱酒、国台好礼等）不强制要求订货。3）渠道利润方面，目前渠道毛利30-40%。

啤酒：根据渠道调研，预计青啤1Q销量增速同比增长35%，3月单月增速32%，其中高端（纯生以上）增速翻倍以上，产品结构提升趋势显著。渠道调研显示，总体库存情况良好，年初陕西汉斯提价1.5元以来，目前动销顺利，未来预计提价常态化，策略散、零、快。

卤制品：根据渠道调研，1月，三家卤味龙头机场高铁店客流均出现环比下滑，约为2019年同期4~7成水平。春节期间，绝味、煌上煌单店营收较2019年春节期间均实现中至高单位数增长，主因社区店表现优异，弥补了机场高铁店客流下滑。展店进展皆较为顺利。1）煌上煌：2020收入24.4亿元，同比增长15.1%，符合国君预测值14%。归母净利润2.82亿元，同比增长28%，符合国君预测值27%。预计2021年展店1400家，三年门店数达9000家。21年目标税后营收30亿元，净利润目标同比增速不低于20%。2）周黑鸭：2020收入21.82亿元，同比下降31.5%，净利润1.51亿元，同比下降62.9%。符合国君预测值。预计2021年展店800-1000家，未来三年年门店达4000~5000家，2021年加盟店单店营收目标130万以上。

双汇发展：2020年收入/利润同比增长23%/16%，Q4单季度营收/利润同比下降1%/14%，均与国泰君安预测一致。其中，1）肉制品业务2020年吨均利润3626元，根据公司交流，我们预计2021年吨均利润3500-4000。2）生鲜品2020年销量同比下降7%，单价上升33%，营业利润率3.3%。根据公司交流，预计2021年进口量与2020年持平（70万吨左右），预计2021年猪价28元，利润率呈下降趋势。综合测算，我们预计2021年收入/利润增速3%/15%。

乳制品：根据渠道调研，预计伊利2月常温液态奶同比增长60%（出货口径），1-2月预计25-30%。其中，金典、安慕希均保持双位数增长，且动销良好、库存整体20天不到。费用投放方面，2月整体费用率与19年同期持平。我们预计竞争趋缓、产品结构升级、提价因素影响下，毛销差提升将于2H21 逐步显现。

光明乳业：2020年净利润同比上升22%，大于国泰君安预测值，主因营销费用同比收缩48%，销售费用率大幅收缩4.5pct至17.1%。公司2020年综合毛利率下降5.5pct，主因1）收奶成本上涨6%，2）新收入准测下账面收入减少3.1亿元。公司4月2日召开投资者交流会，表示2021-2022年将持续加强上游奶源布局。综合测算，我们预计2021年收入/利润增速13%/16%。

调味品：短期库存扰动不改长期向好趋势，具备竞争壁垒的龙头企业业绩确定性与弹性兼具。受2020年底冲任务主动加库存+2021年1月份疫情加重预期下渠道/终端主动备货影响，主要调味品企业2月份发货及动销均出现了一定程度上的放缓，我们分析认为2月份短期的承压仅仅是受库存因素的扰动，随着3月份生产经营销售活动的恢复，在整体餐饮/居民消费持续复苏的大背景之下，我们看好主要企业收入/动销增速的环比提升；聚焦2021年，成本上行压力加速行业格局分化演变，看好市场份额进一步向具备明显竞争优势的龙头集中。尽管2021年包材价格预计将进入上行阶段+大豆等主要原材料持续处于高位从而造成的成本压力边际向上，但是考虑到海天已经公告2021年无提价计划而是通过提升经营效率内部消化成本上行压力，我们分析认为在高成本压力之下，握有提价主动权的龙头选择不动用提价武器将会不断考验市场参与者的经营管理能力以及现金流水平，因此行业分化程度将进一步加剧，市场份额将逐步聚集于头部企业，因此中长期看好已经形成稳固竞争壁垒的头部企业。综合疫情以及成本压力带动下行业中长期竞争格局的微观变化，建议增持涪陵榨菜、恒顺醋业、天味食品、海天味业、千禾味业、中炬高新。

恒顺醋业：改革持续推进，无惧短期波动。1）公司未来将加速聚焦调味品主业。2021年3月31日公司宣布殷军接替聂旭东担任恒顺集团总经理，此次调整属于正常人事变化，前任总经理聂总选择单飞，去了某全国性民营企业；殷总属于镇江国资委委派，更能帮助恒顺加速剥离非调味品业务、进一步聚焦调味品主业。2）放眼未来，短期磨合难阻长期改善趋势。尽管受累于渠道库存扰动等因素，2021Q1业绩增速预计将会有所承压（我们判断公司2021Q1收入增速接近10%），但是考虑到新董事长上任之后，由内而外各项改革带动下公司产品/渠道/品牌力的持续提升，经历过磨合的阵痛期之后，公司业绩有望重回双位数增长正轨，因此我们对于公司完成2021年“调味品收入同比+13%，整体扣非净利润同比+13%”的目标持有乐观态度。

中炬高新：经营拐点将至，公司长期成长可期。1）管理改善边际加速。2021年4月1号，中炬高新召开董事会，审议通过了2项议程。1.公司控股股东中山润田提议公司以自有资金回购部分股份（拟回购500~1000万股（占总股本0.63~1.26%），回购价格不高于60元/股），并将回购股份用于股权激励；2.董事会审议通过了聘任张卫华先生担任公司副总经理职务的议案，张卫华先生曾任公司副总经理兼任广东美味鲜调味食品有限公司董事长，是美味鲜的核心人物。本次回购+迎回张总，在未来激励到位的基础上，我们看好公司内部治理逐步理顺，管理效率将呈现边际提升的趋势。2）2021后三季度收入端有望提速。在2021Q1大众消费品终端动销不景气的背景下，其他调味品企业均选择了一定程度的压库存来促进报表增长的持续性，而中炬高新给予经销商的压力相对小一些（根据渠道调研，中炬高新Q1渠道库存落于1-1.5个月的区间），因此我们判断2021Q1中炬高新收入增速不超过10%。不过在管理改善带动下，公司未来渠道力将边际提升，叠加渠道库存仍有弹性，因此我们认为后三个季度公司收入端有望边际提速。

新式茶饮：赛道保持高速增长，高端头部格局初现。从空间来看，现制茶饮规模超过千亿，未来有望继续保持高速扩容，其中高端现制茶饮（产品定价20元以上）增速远高于中端、低端茶饮店，预计2020-2025年有望保持32%复合增速。从格局来看，高端现制茶饮格局相对集中，CR5合计50%，喜茶、奈雪市占率25.5%、17.4%。从单店模型来看，同品类毛利率差异较小，整体毛利率与产品组合相关度更高，单店毛利率基本维持60%左右，扣除人工（13-15%）、租金（10-13%）等净利率基本保持在15-20%左右，单店模型“连锁”而非“餐饮”属性下呈现高复购、高周转、快回报的属性。目前国君食品团队已组织3场新式茶饮系列会议（蜜雪冰城专家、头部茶饮品牌供应链专家、星巴克运营专家）、2场上游茶叶行业系列会议（前任中国茶叶流通协会副秘书长、前任中国茶叶/大益茶高管），欢迎进一步交流。

——食品饮料板块投资主线：

• 白酒迎春糖催化，信息反馈积极，Q1基本面趋势向好，重点布局：茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、今世缘、顺鑫农业、古井贡酒；黑马：迎驾贡酒、酒鬼酒！

• 大众品建议重点布局：绝味食品、青岛啤酒、伊利股份、涪陵榨菜、恒顺醋业、煌上煌、洽洽食品、中炬高新、海天味业、巴比食品、安井食品、双汇发展等！

• 港股推荐：现代牧业、华润啤酒、蒙牛乳业、农夫山泉、中国飞鹤等，受益标的：周黑鸭等！