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天风 · 十大金股丨4月
徐彪
/ 2021-04-01 09:01 发布天风 · 月度金股丨4月
天风策略 具体观点及内容见报告《4月能否反弹？如何看待大跌后的核心资产？》 1、4月微观资金结构改善叠加一季报预告，市场可能进入超跌反弹窗口。️ 2、一个精准指标：沪深300股债收益差春季前高达2x标准差，上次达到2x标准差是18年2月和15年中。目前回落到1x标准差，中期看，性价比仍然不高。️ 3、关于核心资产的中短期逻辑：①尽管有争议，但自17年外资开始进入A股、核心资产估值逻辑从peg向DCF切换后，这一小搓公司的估值的确与美债利率反向相关（滞后1-2个季度）。②中短期来说，核心资产估值的悬头之剑是全球流动性的拐点，虽然不知道什么时候会来，但时间越来越近。因此，这一利空释放以后，压制核心资产估值的β因素也可能消除。③美股漂亮50消化估值的过程中，股价表现离散度极大，区分度主要来自分子业绩的爆发力。鉴于此，A股核心资产中，分子能爆发的新能源车、新材料、机械等可能相对更优。④美股漂亮50消化估值的阶段引发了美股过去50年中最持久的一次风格切换（连续5年中小盘占优），回测来看，这一阶段中小盘的业绩也的确占优。回到A股，开辟超额收益的新战场，一些业绩爆发的中盘股也可能占优。️ 4、关于核心资产的长期逻辑：①美股漂亮50消化估值后，从80-10年又持续跑赢30年（其中仅有4年跑输），背后是持续占优的ROE。因此，A股的核心资产也要去伪存真、优中选优，挑选未来最可能维持长期高ROE的公司。②长期维持高ROE的可能性一：全球渗透率提升的中高端制造业。③长期维持高ROE的可能性二：涨价能力长期跑赢通胀的消费品。 风险提示：美债利率继续上行的风险，全球流动性拐点，业绩不达预期风险等。 
宏观 权益市场：春节前流动性有所缓解，高估值继续躁动，市场“以大为美”的投资偏好被发挥到了极致。但是春节后，美债利率快速上行触发全球高估值资产调整，万得全A回吐了2月至春节的全部涨幅。价值股涨幅靠前；高估值成长消费表现靠后。我们在一月配置报告中建议【标配至低配】的消费在节后回撤中下跌最快；我们建议【低配】的大市值龙头上证50也属于节后回撤中的“重灾区”。 债券市场：2月以来国债利率和信用债利率一直高位震荡。市场普遍进入了低杠杆、短久期的“防守姿态”。 商品市场：2月商品是所有大类资产中表现最好的品种，能化品、工业品、农产品指数都有不同程度的上涨。受美债实际利率上升的影响，黄金价格继续回调，2月底现货伦敦金收于1734美元附近。 外汇市场：2月美元指数连续两个月反弹，美元兑人名币震荡偏弱，人民币兑一篮子货币也有所贬值。 风险提示：疫情再爆发；信用下降超预期；行业景气度回落早于预期。 
固定收益 在不考虑央行投放的情况下，我们预估 4 月银行体系资金缺口大概会在 3000亿元左右，较 2020 年同期明显提升（当时有降准），小幅低于 2019 年同期，整体而言资金面可能会较 3 月份有所收紧。 从宏观形势看，走出疫情，中国经济站上潜在增速，货币政策的基调随之转换，整体偏紧的取向较为明确，逻辑上要谨防出现“防风险、稳杠杆”甚至去杠杆的情况。监管机构对经营贷严查等行动是否会造成后续资金利率紧张也值得关注。叠加税期和财政因素，我们建议对 4 月资金面保持警惕。 不过，需要反复强调的是，在就业目标仍未达成之前我们认为政策利率不会上调，利率上限因此较为确定。按照利率走廊 R007 波动范围大约 1.8%-3.2%，中枢 2.5%附近，1 年 MLF 对应一年国债上限为 2.95%，1 年 LPR 对应 10 年国开顶上限为 3.85%。 策略方面，我们建议债券市场还是从票息角度衡量，平衡配置。至于节奏问题，不建议简单按照宏观图景来交易，建议从底线思维考虑确定上限，从而划定安全边际，因为左侧可能很漫长，不建议“抢跑”。 风险提示：政策不确定性，海外疫情发展超预期，外部环境变化。 
金融工程 连续三周推荐电力板块后，当前模型指向哪里？ 我们上周周报指出：市场仍处震荡格局,周线反弹或将随时来临；时间维度，下周开始至4月15日前，将进入一季报预告披露的高峰时段，业绩将再度成为驱动行情的关键变量，相对而言，核心资产的超跌反弹有望开始。配置方向上，重点配置金融、电力设备、电力公用事业和消费者服务。最终市场先抑后扬，wind全A上周整体上涨0.64%；市值维度上，代表小市值股票的国证2000指数上涨0.63%，沪深300上涨0.62%，创业板指上涨2.77%，核心资产明显占优；行业上，计算机行业领涨，上涨4.43%，我们连续推荐三周的电力板块继续表现强势，近20日成为表现最强的板块，大涨近12%；钢铁领跌，下跌5.93%，随后石化和有色以及煤炭领跌，下跌超过3%。成交活跃度上，纺织服装和综合金融开始逐渐活跃，成为上周增量资金比例最高的板块。 从择时体系来看，我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离继续缩小，20日线收于5281点，120日线收于5337，短期均线首次位于长线均线之下，两线距离由上期的0.62%缩小到-1.05%，均线距离低于3%的阈值，市场继续处于震荡。 在我们的择时体系下，当市场进入震荡格局，我们体系短期最为关注的变量是市场短期情绪的变化。展望下周，对市场较为重要的数据将是3月PMI数据；价量方面，市场周成交量继续萎缩，交易量有效放大前，继续重挫的概率不高；时间维度，下周开始至4月15日前，将进入一季报预告披露的高峰时段，业绩将再度成为驱动行情的关键变量，相对而言，核心资产特别是高景气度的板块的超跌反弹有望延续。 风格与行业选择上，过去三周，连续推荐的电力与公用事业领涨全市场，主要逻辑是我们的资金流入模型显示持续放大，当前该指标放大的板块为纺织服装与综合金融。根据天风量化two-beta风格选择模型，当前利率处于我们定义的上行阶段，经济进入我们定义的上行阶段，中期角度继续推荐金融；展望2021年行业景气度的情况，利润增速相对行业自身过去10年的排序来看，靠前的行业为电力设备以及专用机械，均为过去十年中较优的年份；短期角度，综合金融和纺织服装板块有资金流入迹象；综合时间窗口，重点配置电力设备新能源、金融、综合金融和纺织服装。 从估值指标来看，我们跟踪的PE和PB指标，沪深300，上证50以及创业板指等大市值宽基成分股PE、PB中位数目前均进入80分位点，属于我们定义的较高估值区域，市值中等的中证500目前估值水平尚可，结合短期趋势判断，根据我们的仓位管理模型，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位水平60%。 择时体系信号显示，均线距离由上期的0.62%缩小到-1.05%，市场仍处震荡格局。短期最为关注的变量是市场短期情绪的变化，展望下周，进入重大事件的真空期，风险偏好存在继续提升可能；价量方面，市场周成交量继续萎缩，交易量有效放大前，有望继续震荡上行；时间维度，下周开始至4月15日前，将进入一季报预告披露的高峰时段，业绩将再度成为驱动行情的关键变量，相对而言，核心资产特别是高景气度的板块的超跌反弹有望延续。配置方向上，重点配置电力设备新能源、金融、综合金融和纺织服装。 风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 电力设备与新能源 4月金股1：璞泰来 2020年收入52.8亿元，同比增长10%，归母利润6.68亿元，同比增长3%，扣非利润6.24亿元，同比增长3%，经营活动现金净流量6.94亿元，同比增长41%。 20Q4收入19.3亿元，同比增长49%，归母利润2.52亿元，同比增长31%，扣非利润2.44亿元，同比增长32%，经营活动现金净流量3.96亿元，同比增长29%。20Q4公司计提了0.91亿元减值损失，若加回减值，20Q4公司扣非净利润3.35亿元（YOY+65%）。 【分业务拆分】 20Q4收入12.2亿元（YOY+59%），利润2.3亿元（YOY+78%），销量2.3万吨（YOY+93%），单价5.3万元/吨(YOY-17%)，不考虑减值负极单吨净利润1.0万元（YOY-8%），环比增长1000元，主要是由于针状焦价格下降导致原材料成本降低，若考虑减值负极单吨净利约8000元/吨。 涂覆膜：20年收入8.1亿元（YOY+17%)，销量7.1亿平（YOY+24%），单价1.15（YOY-6%），单平净利约0.22元，预计净利润约1.5亿，Q4销量约3亿平，单平净利预计0.2元，利润约0.6亿元。 锂电设备：20年收入（不含内部销售）4.6亿元（YOY-33%)，预计利润约2400万，目前设备在手订单已有15亿元，发出商品未确认收入已超6亿元，我们预计21年设备业务将有望反转。 公司2020年表观利润符合预期，但如果考虑四季度计提了9100万减值，实际四季度负极单吨净利超预期，表明公司在一体化布局下，成本大幅下降。且近期公司公告20万吨负极一体化、20亿平基膜涂覆一体化扩产计划，战略转向全面进攻，远期市占率目标在30%以上。 未来公司抢占中低端份额最重要的手段便是控制成本，目前公司一体化布局较深，石墨化产能配套率超80%，预计未来市场份额将不断扩张。我们预计21年公司利润逐季度环比仍在上升通道，预计2021-2023年利润为11.7/16.4/21.9亿元（由于单吨盈利超预期，我们上调2022年利润），目前估值37X，看明年估值26X，维持“买入”评级。 风险提示：石墨化产能实现不及预期，技改进度不及预期，针状焦价格出现大幅变化。 
4月金股2：亿纬锂能 回顾亿纬锂能的成长历史，我们总结公司的特质有二：第一是拓应用能力较强，平台型公司已成。第二是绑定各行业大客户能力较强，是各行各业的“卖水人”角色。而站在当前时点向未来看，亿纬锂能最重要的投资逻辑是判断动力电池业务能否在二线突围。公司下一阶段发展的重点业务为动力电池，包括磷酸铁锂方形电池、三元圆柱电池、三元方形电池、三元软包电池，本文也将重点讨论动力电池业务，主要分析业务进展、成长持续性与估值。 三元软包：软包客户戴姆勒与现代起亚在欧洲热销，9月已有三款车型进入销量前六。预计2021年有望出货8.5Gwh，同比增长184%，收入约60亿元，同比增长134%。 三元方形：主要客户华晨宝马的电动车电池订单与宝马全球48V订单。欧洲碳排目标值严苛，且燃油车近年来很难通过常规手段减排，48V作为高性价比方案受到欧洲车企青睐，因此我们看好宝马全球48V项目，预计2022年放量。 磷酸铁锂方形：乘用车市场返潮磷酸铁锂电池以及两轮车市场兴起，公司作为国内磷酸铁锂装机量排名第四的企业也将受益，预计明年公司磷酸铁锂电池收入或接近30亿元，同比增长约70%。 三元圆柱电池：下游主要应用为电动工具与两轮车，主要客户为TTI、小牛、九号，两个市场的投资逻辑：1）电动工具电池技术迭代放缓，正经历国产替代机遇期；2）2019年新国标落地，铅酸换锂电趋势加速。目前公司已有3.5Gwh圆柱电池产能，近期加码9亿元投扩产，预计明年产能将达7Gwh。随着产能扩产，我们预计2020-2021年公司三元圆柱电池收入分别为18、31亿元，同比增长18%、73%。 为何我们看好亿纬锂能动力电池能在二线中突围？1）动力电池前期需要大量资金扩产与研发，公司有锂原、思摩尔投资收益等现金牛业务补充资金；2）9Gwh三元软包产线满产已证明公司量产能力，背后反应的是公司工厂管理能力优异；3）管理层前瞻性与执行力强，前瞻性背后的原因是公司起家于锂原，锂原下游应用广泛，公司开拓新应用领域能力较强。而公司执行力强反应在产品变化能力、客户响应速度快。 我们对亿纬锂能动力/圆柱业务进行估值，其中三元软包、磷酸铁锂、三元圆柱已实现盈利，可以使用PE估值，三元方形目前仍未销售且处于亏损状态，因此对2022年使用PS估值。目前一线龙头（宁德时代）明年估值在70倍左右，二线厂商估值在50-60倍，材料龙头估值40-50倍，因此我们保守给予三元软包估值50X、磷酸铁锂40X，三元圆柱给予30X，预计2021年动力/圆柱业务估值为382亿元，2022年估值为617亿元，远期我们预计动力/圆柱业务估值将达1100亿元，将再造一个亿纬锂能。 盈利预测与投资建议：考虑到动力与圆柱业务进展超预期，我们上调2020-2022年利润分别为21/31/43亿元（原预测21/27/35亿元，均剔除思摩尔非经影响），对应PE56/37/27X，根据上文对动力电池估值与传统业务（锂原、消费电池）、思摩尔投资收益估值，我们预计明年公司合理市值约1455亿元，相较于目前市值空间为26%，目标价为77元，继续维持“买入”评级。 风险提示：动力电池产能投放不及预期，下游需求不及预期，材料价格上涨超预期。 
4月金股3：晶澳科技 从历史复盘来看，光伏产业链经历了“一体化——专业化——再一体化（进行中）”的过程。早期由于行业刚起步，各环节产能不匹配，曾出现过一体化；但随着行业爆发，各环节分工体现规模和成本优势，产业链演化为专业化。但为何当前时间点，我们提出光伏一体化将成为下一个产业趋势？ 我们认为谁能率先实现一体化布局，谁就能占据下一轮竞争的优势位置，有望享受超额收益。原因系：光伏赛道本质上同质化严重，技术容易扩散，因此龙头公司的超额收益难以长期维持。在平价背景的驱动下，龙头公司必须通过一体化来实现利润的二次增长，同时拉长产线加强行业壁垒，实现成本的再次下降。 起于单晶，兴于一体 晶澳科技的发展历程大致分成四大阶段：晶龙拉晶——晶澳电池——晶澳一体化——重组回A。 公司业务涵盖光伏产业链的中下游，从单晶拉晶与多晶铸锭到终端的集中式与分布式光伏电站均有涉及，其中主要营收来自于组件销售，并且近两年组件业务的盈利水平位居行业前列。 晶澳有望从一体化公司中走出来 晶澳自成立以来，在电池、硅片、组件等各环节均有长期积淀，研发投入均衡，研发人员稳定，保障技术的领先性；品牌渠道布局完善，供应链管理优秀，保障产品的生产与销售无虞。而且各环节成本管控较好，虽与龙头专业厂商存在差距，但差距在逐步缩小。另外，随着公司回归A股，其股权融资能力得到大幅加强，利于根据终端需求进行扩产。 晶澳的独特优势——稳健布局，穿越周期 晶澳具有两个独特的优势：子环节的嵌套一体化，使公司在硅片、电池、组件三个环节的经营实力大大增强；遵循稳健原则进行管理，使公司可穿越行业低谷期，并在危机后更加强壮。 盈利预测与估值 短期看，平价后行业增长可见性增强，公司有望受益于一体化龙头的市占率提升过程，增速超出行业平均水平。给予公司2021年35倍PE，目标价55元，给予“买入”评级。 长期看，预计 2025 年全球装机达 350GW，组件环节的市场规模为 3968亿元，保守预计公司组件市占率 20%，贡献利润63亿元，假设估值稳定在 30 倍，对应市值 1905 亿元，市值空间达 200%以上。 风险提示：行业装机不及预期；原辅材涨价风险；疫情防控风险。 
计算机 4月金股1：深信服 事件： 公司发布2020年度业绩快报，实现营业总收入为人民币54.58亿元，同比增长18.92%，营业利润和利润总额同比分别下降3.71%和3.54%。 点评： 1、还原后收入同比增长23%，利润略超预期 根据公告，报告期内受会计准则影响的收入约1.91亿元，基于此同口径下全年收入同比增长23%，单Q4收入同比增长27%，符合我们预期。公司利润略超我们和市场的预期，考虑业务结构变化影响毛利率同比有所下滑，预计主要与成本控制下三费增速相比19年放缓有关。 2、结构看预计云业务超预期，云业务拐点逻辑正得到验证 参考安全行业和19年下半年安全高基数影响，预计安全业务全年增速和前三季度基本持平（还原前同比17%）。按此推算，预计云业务全年增速在35~40%，相比前三季度显著加速。数据说话，公司云业务的拐点逻辑正得到验证（1月2日报告《深信服-21年，云业务增长有望迎来拐点》） 3、看好Q1收入增速提速，中国私有云市场的潜在龙头 公司单Q4收入同比增长27%，考虑去年低基数和云业务高增驱动，预计Q1收入同比有望加速。展望未来三到五年，正如我们前期报告（1月2日报告《深信服-21年，云业务增长有望迎来拐点》）所述，公司在腰部市场具备较强比较优势，战略聚焦下公司云业务份额有望持续提升，并向头部市场发起冲击。 投资建议与盈利预测： 考虑疫情可能带来的持续影响和会计准则影响，我们上调20年，略微下调21、22年盈利预测，2020~2022年归母净利润由7.59、9.57、12.26亿元调整至8.02、9.24、12.03亿元，2020~2022年EPS分别为1.94、2.23、2.91元/股，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响使经济波动加大；公司超融合业务收入增速低于预期；报告假设不准确、客户结构受样本影响不准确；快报为初步数据，以年报为准。 
4月金股2：中科创达 事件： 公司发布2020年度报告，实现营业总收入为人民币26.28亿元，同比增长43.85%，归母净利润4.43亿元，同比增长86.61%。 点评： 1、业务需求高景气，预计未来三年收入复合增速45%以上 公司此前已发布业绩快报，年报整体数据符合预期，其中手机业务增长超过20%，汽车业务增长超过60%，物联网业务增长超过80%。根据公告，20年全球化布局加速，同时考虑行业高景气度提升包括汽车之外的手机和物联网，我们上调公司未来三年收入复合增速至45%以上。 2、规模效应下表观净利率提升4个百分点，实际净利率则更高 根据公告，公司毛利率提升1.6个百分点，费用率同比下降3.0个百分点。我们认为主要得益于规模效应包括物联网产品结构改善、汽车业务投入产出比提升有关。考虑汽车软件占比提升和物联网进一步加速，毛利率21年仍有提升空间。若将公司股权基地费用和股权并购摊销费用加回，实际净利率可达21.8个百分点，凸显产品化属性和客户议价力。 3、落子ADAS，汽车软件平台IP矩阵延伸提速 根据企查查，2021年2月1日，中科创达成为辅易航公司大股东，持股比例约为51%。创达在汽车软件平台拥有较高行业地位，展望未来，通过平台卡位的IP产品延伸和客户复购值得期待。此前公司IP产品积淀主要在UI界面优化、非控制类视觉算法等非安全域，包括收购Rightware、MMsolution。此次布局意味着公司正式迈入安全域，意义重大，同时有望进一步丰富公司IP组合，打开长期成长空间。 投资建议与盈利预测 考虑到手机、汽车和物联网行业高景气度，公司产品毛利率进一步提升，以及ADAS领域的有效布局，我们上调21~22年的盈利预测，2021~2022年归母净利润由6.84、10.28亿元上调至6.95、10.46亿元，预测2023年归母净利润为15.21亿元；2021~2022年EPS由1.62、2.43元/股上调至1.64、2.47元/股，预测2023年EPS为3.59元/股，维持“增持”评级。 风险提示：5G智能终端普及速度不及预期；智能网汽车景气度不及预期；公司智能业务汽车市占率提升不及预期。 
电子 4月金股：菱电电控 菱电电控，国内稀缺电控产业 公司为汽车动力电子控制系统提供商，主营业务包括汽车发动机管理系统、摩托车发动机管理系统、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽车动力电子控制系统的研发、生产、销售和技术服务。2019年起公司为匹配国六车型的产品技术开发服务收入以及匹配已公告车型的产品销售收入迅速增多，公司营业收入和净利润水平均呈大幅增长趋势。 实现汽车动力电子控制系统国产替代，下游应用广泛 中国汽车动力电子控制系统市场目前总体上仍处于被跨国EMS厂商垄断的状态，从竞争格局来看，汽车发动机管理系统技术长期以来被德国博世、德国大陆、日本电装、德尔福等跨国EMS厂商所垄断，制约着我国汽车工业自主化发展。以公司为代表的自主品牌电控企业经过多年的积累，国产化取得一定的进展，在部分市场已经开始替代进口。截至2019年12月31日，公司是国内仅有的获得汽油车国六车型公告的两家中国自主电控企业之一。根据公司在机动车环保网的公开查询数据，截至2019年12月31日，公司获得N1类（即质量低于3.5吨载货商用车）车型公告2,033个，占全部N1类汽油车公告的59.58%。在当前国家推行的汽车排放标准由国五升国六阶段，公司匹配已公告国六排放标准车型的产品显著增多。 公司下游有汽车、摩托车、非道路移动机械、新能源汽车等，需求上，发动机或汽车与EMS的配比关系为1:1，因此，发动机、汽车的产量情况反映了EMS的销量情况。混合动力汽车与EMS、VCU的配比关系为1:1，纯电动汽车与VCU的配比关系为1:1，依据所用电机的数量，纯电动汽车或混合动力汽车与MCU的配比关系为1:1或1:2，因此汽车产量也直接反映汽车动力电子控制系统的销量情况。 迎来国六新机遇，扩产带来竞争优势 公司拟募集5.47亿投入菱电电控汽车动力控制系统产业化项目、研发中心平台建设项目和补充流动资金项目。其中，菱电电控汽车动力控制系统产业化项目，拟新建年产70万套ECU/VCU全自动化生产线1条、年产10万套MCU/GCU全自动化生产线1条，根据公司产品价格测算，预计将为公司增加营业收入10.05亿元。 投资建议：我们预计公司2021-2023年归母净利润为2.50/3.78/5.67亿元，给予目标价240.38元，首次覆盖，给予“买入”评级 风险提示：外资品牌大规模进入商用车市场的风险、客户集中度较高的风险、新冠疫情、进口限制及贸易摩擦导致的芯片采购风险;？自主品牌EMS产业化路径及面临产业化壁垒的风险、？公司EMS产品主要应用于市场份额较低的商用车N1车型和交叉型乘用车的风险;公司产品主要为汽油车EMS，纯电动汽车动力电控系统和混合动力电控系统对汽油车EMS有替代风险。 
通信 4月金股1：中兴通讯 全球5G规模建设持续推进，通信网络设备市场进入新一轮的快速成长期，技术持续进步构建高行业壁垒，市场格局日趋清晰，中国厂商在技术上逐步实现赶超，在市场上引领全球发展。作为全球通信设备的龙头企业，中兴通讯经历挫折后已全面恢复，同时战略聚焦、内部管理优化、全面整合中兴微电子强化核心竞争力，乘5G之风再起航。 1、中国5G建设领先全球，海外规模建设拉长投资增长周期 5G是新一轮科技浪潮的开始&新经济浪潮的引擎，受到全球市场的关注，中国5G规模建设处于第一梯队，未来第一梯队国家5G持续升级扩容，第二梯队国家5G规模建设陆续跟上，有望平滑5G投资周期，拉长网络建设投资增长周期。 2、通信设备市场壁垒日趋提高，中兴通讯全球市场份额有望进一步提升 全球通信设备市场竞争格局到了4G后周期已基本确定，从2G、3G时代的超过十余家，到目前华为、中兴、爱立信、诺基亚四足鼎立格局，并形成了很高的进入壁垒。基于中国5G建设的全球领先、产业链集聚中国以及中国的通信设备厂商在近几年的技术储备等优势，中国厂商有望在5G时代进一步提升全球份额，而中兴通讯的提升空间更值得期待。 3、从产业链格局和发展经验上看，5G大规模建设持续推进之下，设备商成本端有望快速下降，公司有望进入毛利率持续提升的盈利释放阶段。 目前全球设备商市场相对集中，而上游的材料、器件等产业链参与者相对更多，议价能力偏弱，设备商上游成本下降幅度快于网络设备价格下降幅度，推动公司运营商业务板块的毛利率持续提升。同时随着5G升级扩容的推进，毛利率相对更高的网络系统软件等销售规模有望进一步增长，推动整体毛利率的进一步提升。全球5G建设从2019年开始起步，2020年进入大规模建设阶段，我们认为随着5G建设的持续推进，公司有望进入盈利加速释放阶段。 4、业务全面恢复，战略聚焦、管理改善，强化核心芯片竞争力 经历2016和2018年的两次挫折，目前中兴业务层面全面恢复，从2019年年报看，盈利能力最强的运营商业务已达到历史最高的营收水平，综合毛利率37.17%、净利率6.37%均为近十年最高值，销售费用率8.67%，为近十年最低值，经营性现金流净额为74.47亿元是近十年以来最好水平。 新管理层（由公司内部工作20年左右中高层的提拔）年轻务实，公司全面加强合规建设，公司管理体制更加完善，强化长期经营稳定性。短期的合规等费用投入未来有望逐步收窄，对公司利润的影响持续减弱。公司拟收购中兴微电子少数股东股权实现100%控股，中兴微电子能够为中兴主要产品提供全系列芯片解决方案，打造核心竞争力，对供应链稳定、成本优化、创新驱动竞争力提升带来重要作用。 投资建议：通过2G到4G网络建设时代的发展，公司业已成为全球前四、国内前二的电信设备商龙头。展望2021年，设备价格持稳，成本有望大幅下降，5G产品毛利率有望快速提升，公司进入盈利释放期，叠加上述逻辑我们预计以20年为基础，20-25年公司净利润复合增速有望达到30%。预计公司21-23年净利润分别为60、83、105亿元，对应21年22倍市盈率，参考PEG=1按21年30倍市盈率计算目标股价39.00元，重申“买入”评级。 风险提示：经营合规风险，管理层不稳定风险，5G网络建设低于预期，海外市场网络建设推迟风险，中美贸易摩擦升级，运营商业务毛利率下降风险。 4月金股2：拓邦股份 投资要点 全球智能控制市场过 10000 亿美金，下游包括汽车/家电/电动工具等，（1）随着智能化、无绳化等趋势的持续发展，智能控制器应用领域持续拓展，行业持续稳定增长；（2）份额向行业龙头集中，且趋势有望加速；（3）专业化分工趋势下，智能控制器专业厂商有望获得更多品牌厂外包订单。 首先随着智能家居、电动工具无绳化、工业领域自动化等产业趋势的持续发展，智能控制器的应用愈加广泛，行业持续稳定增长。其次功能不断复杂，品牌商对智能控制器厂商技术及产品稳定性等有更高要求，公司作为行业龙头，份额提升的趋势有望延续。最后由于下游整机大厂提升人均效率、提高生产研发效率、产业链深度分工等考虑，专精于智能控制器的专业厂商凭借更强的成本控制、定制化研发和产能布局等优势，家电、电动工具厂商外包智能控制的渗透率有望进一步提升。 智能控制器全球产业链向中国集中，公司作为国内行业龙头，近年加速国际大客户布局全球份额有望持续提升。贸易战以及关税风险加剧的大背景下，公司较早开始海外产能布局，打造全球化运营能力。目前公司全球市场份额不到 5%，成长空间巨大。 电子制造业持续向中国转移，国内智能控制器主要企业海外收入增速显著高于海外（及港澳台）同行主要公司，反映出国内智能控制器企业全球份额的持续提升，公司作为行业龙头有望重点受益。公司在印度、越南等地建设的生产基地逐步进入投产阶段，宁波以及惠州扩产项目也在积极推进，强化公司对海外客户以及国内客户海外需求的服务能力，打造全球化运营能力，提升应对贸易摩擦的抗风险能力。 公司是国内智能控制器领军企业，目前主要下游家电、工具、工业等，随着前期大客户布局进入收获期规模效应显现推动盈利高增长。公司是智能控制器行业领军厂商，与家电、工具等下游客户深入合作多年。 围绕客户需求，内生外延拓展电机、电池等产品，能够为客户提供电控、电机、电池以及物联网功能的全系列解决方案。随着公司大客户持续突破，前期研发和销售投入有望进入收获期，平台化采购等战略的持续推进有望进一步提升公司整体盈利能力，规模效应有望持续提升。 盈利预测与投资建议 公司多年来深耕智能控制器主业，海外产能布局领先，全球份额有望持续提升，同时受益智能控制器专业化外包生产模式渗透率提升，收入有望持续快速成长。公司深耕大客户有望进入收获期，未来规模效应有望持续显现，推动盈利能力不断改善，迎来长期快速成长机遇。由于公司客户拓展进展超预期，上调公司 2020-2022 年归母净利润分别由 5.3、6.5、8.0 亿元至 5.3、6.9、8.6 亿元，对应 21 年 19 倍市盈率，按 2021 年 30 倍市盈率估算公司目标价 18.32 元，重申 “买入”评级。 风险提示：产能扩张不达预期，汇率波动风险，市场竞争超预期，原材料价格波动风险。 
4月金股3：广和通 公司发布2021年股权激励计划草案，拟向包括在公司任职的董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业务）人员共计346人授予权益总计272万份，涉及的标的股票种类为人民币A股普通股，约占当前公司总股本的1.12%。 我们的点评如下： 充分调动员工积极性，上下一心助力远航，吸引优秀人才铸就未来辉煌 在公司2021年股票期权与限制性股票激励计划中：1）公司拟向激励对象授予112万份股票期权，约占当前公司总股本的0.46%；2）公司拟向激励对象授予160万股限制性股票，占当前公司股本总额的0.66%。 此次激励计划的解除限售考核年度为2021-2023年三个会计年度，每个会计年度考核一次：以2020年净利润为基数，2021-2023年净利润增长率分别不低于35%、70%和110%。依照公司2020年业绩预告净利润中值2.89亿元为基数，21-23年净利润目标分别为3.90亿、4.91亿和6.07亿元。 此次发布股权激励计划为了进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业务）人员的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展。 PC端模组与IOT产品持续发力，未来可期 PC端模组呈持续高增长态势。TrendForce数据显示全球笔电2020年出货量突破2亿台，同比增长22.5%，预计公司笔电模组业务收入增长50%以上，一方面，反映远程/移动办公、教育/游戏消费带动笔记本通信模组内置率提升；另一方面，公司笔电市场优势/份额较为稳固。展望未来，预计未来笔电模组渗透率有望持续提升，公司整体4GPC份额稳定基础上+推出5GPC产品（优先卡位），该业务未来仍有望持续快速增长。IOT市场持续突破迎收获期。公司通过持续的大力研发，IOT产品种类齐全，同时开始大力拓展海外市场，尤其cat1产品有望进入收获期带来明显增量。 发力车载模组优质新领域，有望开启新一轮快速成长 1）公司收购的SierraWireless车载资产在前装蜂窝模块领域已经积累了15年的行业经验，其车载前装通信模块安装量在全球位居前列（排名全球前三，多项产品全球第一），主要终端客户包括VW（大众集团）、PSA及FCA等全球知名整车厂，处于行业第一梯队。一方面基于稳固的大众等大客户电动车（标配模组）销量大幅增长，业绩稳定快速增长；另一方面，加速Sierra从采购、研发到营销的整合，持续拓展新客户，同时受益智能网联/自动驾驶，车载模组加速渗透未来成长空间广阔。2）国内车载市场由广通远驰切入，已推出全系车联网模组产品，覆盖吉利、比亚迪、长安、长城以及Tier1等优质客户，未来放量可期。 盈利预测与投资建议： 物联网行业未来5年景气度有望持续，公司卡位笔电/车载等优质应用领域持续成长，同时在规模/产品/客户/渠道端优势表现出强者愈强，未来成长空间广阔，我们认为公司当前市值低估。预计公司2020-2022年净利润分别为3.0亿、4.5亿和5.8亿元，对应21年26倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；车联网、物联网发展不及预期；新冠疫情不确定风险等。 
传媒 4月金股1：芒果超媒 芒果超媒披露业绩快报，2020年预计实现营业收入140.0亿元，同比增长12.01%，归母净利润19.63亿元，同比增长69.79%，归母净利润落在预告中线偏上水平，业绩符合预期。20Q4单季度营收45.3亿元，同比增长6.14%，环比增长22.56%，净利润为3.5亿元，同比增长93.41%，环比下降30.89%。 芒果TV继续蓬勃向上，运营效能不断提升，付费会员、广告收入及运营商业务均创佳绩。芒果TV截至20年末有效会员数达3613万，相比19年末增长1776万，相比20年半年末增长847万，会员收入预计达32.5亿元，同比增长92%。广告业务方面，公司积极探索新型营销模式《乘风破浪的姐姐》招商数据刷新多项纪录，节目广告客户总数超40家，《下一站是幸福》创剧类广告招商新高，2020年芒果TV广告收入预计达41.4亿元，同比增长24%。运营商业务方面，公司通过“内容+会员+活动+品牌”多维互动，探索本地内容及垂直领域创新，着力提升单省收入体量，2020运营商收入预计达16.8亿元，同比增长32%。 芒果核心内容护城河持续牢固，新创综艺节目表现优异，综N代不断升级，影视剧良性内容生态逐步构建。2020年芒果TV上线了超过40档自制综艺，年度现象级综艺《乘风破浪的姐姐》播放量超51亿，树立国内综艺龙头标杆。《朋友请听好》《姐姐的爱乐之程》《说唱听我的》等创新综艺和《密室大逃脱（第二季）》《女儿们的恋爱（第三季）》《妻子的浪漫旅行（第四季）》等综N代热度好评双收。剧集方面，芒果TV共有12个影视剧制作团队，30家战略合作工作室，推出《以家人之名》《下一站是幸福》等优质剧目。 面向2021年，我们认为芒果仍处于发展的快车道。内容方面，芒果TV21年内容储备丰富，整体内容体量将会有大幅增长，尤其在剧集上值得期待。综艺包括《乘风破浪的姐姐2》（正在播出）《披荆斩棘的哥哥》及团综，以及经典IP项目《明星大侦探7》《妻子的浪漫旅行5》等。影视剧内容有望在助力用户破圈，规划中的内容约10%-15%是面向男性用户的相关题材。电商领域，21年基于芒果基因打造的“小芒”垂直电商平台APP已在运营中，形成以“视频+内容+电商”为核心的全新视频内容电商模式。 投资建议：芒果在长视频平台领域竞争力的不断提升，并且在20年得到充分验证，后续剧集新业态、电商布局积极推进，有助用户破圈及多元变现模式探索，我们认为公司在2021年将继续处于发展快车道。短期看，21Q1综艺《姐姐2》以及20年底的《明侦6》、以及剧集《阳光之下》有望带动一季度广告及会员收入增长，并关注后续剧集陆续上线后对会员拉动效果。同时提示芒果作为国有背景平台，受益国有媒体融合发展政策及民企互联网反垄断政策。我们预计公司20-22年净利润19.63亿/23.81亿/29.00亿，同比69.8%/21.3%/21.8%，对应21-22年PE48.0x、39.4x，维持买入评级。 风险提示：会员及流量增长不达预期，综艺影视项目进度不达预期，广告主投放意愿具有不确定性，电商推进效果不达预期，行业监管趋严。 
4月金股2：腾讯控股 腾讯三季度业绩超预期，收入和经调整净利润分别超预期1.3%和1.7%。3Q20腾讯实现总收入1,254亿元，同比增长29.0%，环比增长9.2%，超出市场一致预期1.3%。其中，1）游戏收入为508亿元，同比增长41.9%，环比增长8.3%，手游收入同比增长61.2%至392亿元，端游收入同比增长1.1%至116亿元；2）广告收入为214亿元，同比增长16.3%，环比增长15.1%，媒体广告收入同比减少1.4%至36亿元，社交及其他广告收入同比增长20.6%至178亿元；3）金融科技及企业服务收入为333亿元，同比增长24.3%，环比增长11.4%，主要受益于商业支付及理财收入增长，同时云等企业服务收入增长放缓。本季度经调整归母净利润为323亿元，同比增长32.3%，环比增长7.1%，超出市场预期1.7%。 手游继续强劲增长，全球化与重磅新游打开未来空间。本季度国内核心手游表现稳健，《王者荣耀》与《和平精英》稳居iOS中国畅销榜Top2，基于我们的统计，3Q20腾讯平均有6款游戏进入畅销榜Top20，其中3款进入Top10，近期上线的《天涯明月刀》表现亮眼，目前稳居畅销榜Top5。出海已成为腾讯游戏的重要增长引擎，本季度海外游戏业务继续快速增长，海外收入贡献接近23%，《PUBGMobile》稳居中国手游出海收入第一。近期《英雄联盟手游》在海外部分地区公测，全球不同地区将陆续开放，有望帮助腾讯进一步提升海外市场份额。展望未来，腾讯的游戏产品线储备丰富，包括《使命召唤手游》国服（定档今年12月上线）、《地下城与勇士手游》、《王者荣耀》IP新游《代号：启程》与《代号：破晓》等。 小程序经济圈加速发展，视频号有望再造生态。社交流量护城河稳固，基于12亿MAU的庞大用户池稳居中国互联网第一大用户平台，并占据移动互联网约20%的用户时长。今年疫情冲击线下商业的同时，也促使用户行为与商家经营进一步向线上化转型，而小程序成为数字化经营的重要载体与工具，帮助商家在生态内实现私域流量运营与商业闭环。2020年1-8月小程序商品交易GMV同比增长115%，品牌商家自营小程序GMV同比增长210%。视频号进入快速迭代阶段，根据管理层6月披露的数据，视频号DAU已达2亿。视频号为生态补足了短内容的缺位，并在私域流量的基础上开放公域流量，使内容分发打破熟人封闭式社交圈，引入更丰富的流量场景，基于流量池、社交关系链及丰富的生态能力有望打造差异化的短视频生态。 腾讯金融科技生态稳步增长，围绕8亿支付用户拓展全场景。基于和两大用户平台，腾讯以8亿支付用户为基础，连接人与金融服务，涵盖财富管理、消费信贷、保险服务、证券投资及个人征信等，构建起全场景覆盖的金融科技服务生态。本季度商业支付业务快速增长，驱动总支付金额同比增长超30%，理财平台用户数同比增长超50%。短期来看，金融科技业务增长主要来自移动支付对线下场景的进一步渗透以及受益商业交易生态增长。财富管理、消费信贷是中长期增长点，目前理财通资产管理规模超1万亿元，用户数超2亿，在腾讯支付用户渗透率仍有提升空间；微粒贷依托腾讯社交流量快速增长，截至2019年末累计放贷超3.7万亿元；即将上线消费贷产品“分付”重点挖掘长尾用户日常高频小额消费需求。 投资建议：我们预计腾讯2020-2022年收入为4,813亿元/5,941亿元/7,116亿元，同比增长28%/23%/20%，Non-IFRS归母净利润为1,238亿元/1,567亿元/1,912亿元，同比增长31%/27%/22%，公司当前市值对应2021-2022年PE分别为30x和25x。考虑短期游戏提供业绩支撑，全球化与重磅产品打开增长空间，金融科技、广告中台化、生态商业化提供中长期增长驱动力，云等企业服务挖掘产业互联网长期价值，结合参考可比公司的估值情况，我们给予腾讯2022年PE30x，对应目标价705港元，买入评级。 风险提示：活跃用户下滑，核心手游流水下滑，新游戏上线进度不及预期，海外游戏业务拓展不及预期，用户时长份额下滑，商业化不及预期，视频号发展不及预期，金融科技业务变现进展不及预期，云服务恢复不及预期，监管风险，宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，汇率风险。 
机械 4月金股1：先导智能 先导智能公布三季报，收入利润超市场预期：前三季度收入合计为41.49亿元，YOY+28.97%，归母净利润6.40亿元，YOY+0.66%，归母扣非净利润6.04亿元，同比-2.64%。其中单季度营收为22.85亿元，YOY+68.54%，归母净利润4.11亿元，YOY+69.63%，归母扣非净利润为3.81亿元，YOY+61.47%。公司本期非经常损益主要为政府补贴3816.80万元。 前三季度毛利率及净利率同比有所下滑，单三季度净利率同比提升，整体仍为合理范围：公司前三季度毛利率、净利率分别为36.42%、15.41%，同比分别变动-4.85pct、-4.34pct，主要原因系营业成本随着营业收入增加有所提高。单三季度毛利率、净利率分别为33.3%、18%，同比分别变动-5.47pct、+0.11pct。 公司费用控制持续优化，彰显良好管理体系：公司前三季度期间费用率为17.59%，同比减少2.96pct，其中销售、管理、研发、财务费率分别为2.3%、4.55%、10.23%、0.52%，同比分别变动-0.7pct、-1.18pct、-0.83pct以及-0.25pct，期间费用受益于成本控制、营收的增加均有所下降。本期末公司自行开发无形资产，达资本化条件的开发支出达0.54亿元、未计入研发费用。 资产负债表和现金流量表端：1）截止三季度末，公司货币资金21.56亿元，同比+77.72%，交易性金融资产3.03亿元，现金状况良好，2）应收账款30.10亿元，同比+101.03%，主要系报告期内确认收入增长所致，3）公司前三季度经营活动产生现金净流入为2.89亿元，同比-12.93%，其中单季度经营活动产生现金净流入为1.15亿元，同比-22.07%，主要系业务量及员工人数增加，现金支出随之增加。 本期前瞻指标有较为明显的改善：1）存货项为24.30亿元，同比+0.30%，存货增长不明显可能跟公司交付周期明显加快有关；2）预收款为15.01亿元，同比+20%左右，公司预收款接近2017年高峰水平，我们估计二三季度获得的新订单预收款充分反映在Q3报表。 盈利预测与投资建议：考虑到新能源行业景气度持续上升，公司在手订单充足，我们将公司未来三年净利润从8.0、11.6、13.8亿元上调为9.05、12.52、14.69亿元，当前市值对应PE分别为64.87、46.89、39.98X，维持买入评级。 风险提示：应收账款较大风险、宏观经济波动、规模扩大带来的管理风险。 
公安备案号 51010802001128号