文章要点

策略：经济复苏是当前配置的最大确定性——近期市场观点（王德伦）

估值向下，盈利向上，波动加大，回归业绩基本面，更加注重短期业绩落地、兑现而非中长期故事，这是当前市场需要重视的特征之一。相比于2019、2020年持股待涨、追高赚钱，当前市场人心思变，流动性预期波动，底部布局，波段操作，择时重于前两年是市场的重要特征之二。

整体而言，基本面盈利全A、全A非金融盈利趋势向上，优于2011、2018年企业盈利周期向下。流动性边际上差于2020，但优于2011 年3次加息7次提准、2018年的去杠杆。风险偏好层面，目前中美、中欧等外部扰动整体优于2018中美摩擦、2011欧债危机。市场经过一段时间调整后，进入底部区域，现阶段结合年报、一季报优胜劣汰，估值在合理区间，公司业绩符合或超预期的方向，将是下一个阶段重点关注和阿尔法的来源，经济复苏，全球共振，盈利提升，是当前市场最大的确定性。把握 3 条主线:1)全球复苏，量价齐升的中上游周期制造品。2)从疫情中逐步恢复的服务型消费。3)碳中和主线。

工业增加值超预期，量价齐升再验证。2021年前2个月工业企业营收增加45.5%，利润同比增长179%，利润与2019年1—2月份比增长72.1%，两年平均增长31.2%。除去基数效应以外，PPI上行和利润率的回升贡献了较大因素。抛开2020，营业收入利润率前2月为6.6%，与2019年上半年的5.9%等亦有较大改善。从行业来看，利润增速较高化纤、交运、仪器仪表、化工等增速都是5倍以上的增长，中上游资本开支回升和PPI上行是较大的确定性。中上游的利润回升，基本面复苏是当前配置中需要重视的较大确定性品种。

“明星股”微观结构整体改善需要时间，业绩期将呈现“K”型走势。整体上，我们认为从调整幅度上差不多了，但由于下调过急、过快，微观结构改善还需要些时间，尚未完全结束。从换手率的角度来看，基金重仓股平均换手率超过2%后，短期股价面临较大调整压力，待换手率逐步回落，筹码结构充分交换，回落到1%-1.5%的底部中枢后，“明星股”的微观结构有望迎来阶段性改善。临近年报、一季报，所谓的“抱团股”业绩将是很重要的试金石。业绩不达预期的标的将被市场所抛弃，业绩能够符合市场预期甚至超预期的，将率先摆脱当前局面，走出趋势。

顺周期+服务业是当前行业配置确定性最高的组合。可战略性关注业绩估值匹配的成长方向。

1）最近顺周期板块出现调整，主要原因我们认为①大宗期货价格出现高位回调的现象，②顺周期龙头公司估值碰到历史高位，③欧洲疫情反复加重市场对经济复苏的担忧。往后看，中美经济复苏、地产周期共振、PPI和工业增加值上行，量价齐升，顺周期和服务业依然是较强确定性的方向。①全球经济复苏，主要中上游原材料品种价格上行，量价齐升，关注化工（MDI、农药、钛白粉）、有色（工业金属、贵金属）、机械等。②中美地产周期共振，地产后周期的轻工家居、家电和汽车。

2）受益于从疫情中恢复的服务业。从2020年受损到2021年受益，从疫情中逐步恢复的服务业值得重点关注。如银行、航空快递航运、社服（酒店、餐饮、旅游、医美、免税）等。

3）碳中和主线。关注①电解铝、钢铁等龙头优势集中的传统领域。②装配式建筑、多式联运等传统行业技术变革的方向。而对于新兴能源光伏、风电等此前上涨较多的方向，短期又是基本面淡季，需要等待新的催化剂。

同时，战略性关注基本面向好，筹码结构不错，估值性价比的中盘股和景气向上的成长。

风险提示

关注金融防风险，特别是对于新经济业态、新型垄断和新型大而不倒可能的监管，给相关公司基本面经营和投资者预期带来的影响，全球资本回流美国超预期，中美博弈超预期等。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月28日发布的《经济复苏是当前配置的最大确定性——A股策略周报》等相关报告。

后文列示的10只金股组合标的按所属行业的宏观经济产业链上中下游顺序排序，不代表推荐先后顺序。

中国神华（601088）：92%分红率大超预期，重启能源巨头价值认知（王锟）

中国神华发布2020年年报：中国神华2020年实现营业收入2333亿元，同比-3.56%；实现归母净利润392亿元，同比-9.4%。其中，四季度单季营业收入为672亿元，同比+4.9%，环比+10%；归母净利润为56亿元，同比-9%，环比减少57%。公司拟派发现金红利1.81元/股（含税），同比增长43.65%，折合分红率为92%，派息方案大超市场预期。

由于经济复苏带动能源需求前置，煤炭价格维持强势。公司经营趋于稳健，现金流表现优异，在利润波动的情况下，分红方案大超预期，DPS逆势上涨。受此影响，我们认为公司未来的回报方案有望淡化利润波动，开启以DPS稳健增长为重要变量的DDM类债价值重估之路。

风险提示

宏观经济波动、煤价调整、电价调整、产业政策风险、环保督察等。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月28日发布的《中国神华（601088）：92%分红率大超预期，重启能源巨头价值认知》等相关报告。

华鲁恒升（600426）：Q4业绩环比改善，新项目保障未来成长（张志扬）

华鲁恒升是中国成本领先型现代煤化工标杆企业，公司于红海行业凭借不断降本增效、扩大规模、精细管理、穿越周期、持续稳健增长。公司化工园区醋酸、氨醇产业链被山东新旧动能转换国家战略列为重点建设内容，100亿绿色化工新材料项目入选山东新旧动能转换第一批优选项目；目前16万吨精己二酸已投产，30万吨己内酰胺及尼龙新材料项目在建；拟投资100亿建设湖北荆州现代煤化工第二基地一期，保障未来持续成长。公司开展第二期限制性股票激励计划绑定核心骨干利益，彰显未来发展信心。

风险提示

原材料价格大幅波动的风险；主营产品价格大幅波动的风险；项目建设进度慢于预期的风险。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月28日发布的《华鲁恒升（600426）：Q4业绩环比改善，新项目保障未来成长》等相关报告。

紫光国微（002049）：特种集成电路持续高增长（石康）

公司前三季度公司实现营收23.20亿元，同比减少6.78%；实现归母净利润6.85亿元，同比增长87.51%；扣非后归母净利润6.24亿元，同比增长66.57%；基本每股收益1.13元/股，同比增长87.52%；加权平均净资产收益率15.20%，同比增加6.03个百分点。公司预计1-9月份归母净利润同比增长50%-90%，归母净利润实际增长87.51%，接近预计上限；2020年，公司主要业务板块盈利能力不断提升，同时特种集成电路业务保持快速增长，持续贡献稳定利润，公司预计全年实现归母净利润7.51-8.72亿元，同比增长85%-115%。

公司2020Q3毛利率为53.68%，同比增加17.86个百分点；2020Q3净利率33.31%，同比增加14.85个百分点。2020年前三季度，公司期间费用为4.42万元，同比增长16.11%，期间费用占营收比重19.05%，同比增加3.75个百分点。2020年前三季度，公司经营活动产生的现金流净额-1.11亿元，同比减少53.18%，主要系公司业务增长及库存消化加快所致；投资活动产生的现金流量净额-4.05亿元，同比增长33.98%；筹资活动产生的现金流量净额3.14亿元，同比增长100.08%，主要系公司集成电路业务增长，营运资金需求加大，银行借款相应增加所致。

风险提示

参股子公司持续亏损；中美贸易摩擦加剧。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年10月21日发布的《紫光国微（002049）：紫光国芯出表致营收下降，特种集成电路持续高增长》等相关报告。

福耀玻璃（600660）：业绩略超市场预期，经营持续改善（戴畅）

三重拐点+光伏期权，看多福耀。玻璃新趋势（天幕、HUD、隔热、镀膜、双层等）特别是天幕的渗透速度（4 月上海车展是阶段性观察点），饰条业务的反转（21Q1 是重要观察点），经营杠杆（收入规模放量带来的毛利率提升，20Q3/Q4 已在验证）有望持续超预期，同时叠加“光伏玻璃”期权，继续看好福耀。

风险提示

天幕渗透率不及预期；乘用车产销不及预期；汇率产生波动；芯片问题加重；本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年3月30日发布的《福耀玻璃（600660）：业绩略超市场预期，经营持续改善》等相关报告。

海尔智家（600690）：治理结构继续优化，经营向好未来可期（颜晓晴）

海尔智家3月5日发布公告，拟于十二个月内回购公司发行的股股票，回购金额不超过40亿元且不低于20亿元，回购价格不超过人民币46元/股，预计回购数量不超过8696万股，回购资金来源为公司自有资金，本次回购股份计划用于股权激励/员工持股计划。

本次回购彰显公司未来发展信心，管理层与公司利益一致性加强治理结构持续优化。本次回购价格上限为人民币46元/股，较3月5日收盘价（28.14元/股）溢价63%，彰显公司对未来公司经营持续向好信心和决心以及对公司价值的高度认可。员工持股/股权激励将进一步完善公司治理结构，有助于推动全体股东的利益一致与收益共享，提升公司整体价值。

内销份额持续提升，海外整合步入收获阶段。国内市场各品类份额均有明显提升，中国区竞争优势不断加强。据AVC数据，2020年内销海尔空调/冰箱/洗衣机线下量份额分别为12.87%/34.41%/35.34%，同比分别变化+2.68/+2.95/+3.03pct；线上量份额分别为10.49%/28.56%/31.63%，同比分别变化+4.29/+3.27/+1.97pct。海外GEA、Candy等改善明显，在当地市场份额不断爬坡，预计2021年将充分受益欧美经济复苏与地产回暖。

风险提示

原材料价格上涨，海外需求不及预期。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月07日发布的《海尔智家（600690）：治理结构继续优化，经营向好未来可期》等相关报告。

 药明康德（603259）：具备较强确定性的CXO龙头，Q4业绩延续较快增长（徐佳熹）

公司作为国内CRO领军企业，全产业链、客户资源、质量效率等优势明显。短期来看，公司2020年业绩优异，预计2021年将继续延续，收入增速将有望保持30%以上。展望未来，中国区实验室服务业务及CMO/CDMO业务收入预计均将保持稳定较快增长，同时公司积极发展潜力业务，一体化服务平台、临床CRO、细胞和基因治疗CDMO等业务均将成为新的增长点，为公司未来业绩增长提供弹性。

风险提示

新订单获取不及预期；汇率波动风险；投资收益波动风险。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月31日发布的《药明康德（603259）：具备较强确定性的CXO龙头，Q4业绩延续较快增长》等相关报告。

今世缘（603369）：跻身百亿阵营，追求150亿，五年复合增速挑战25%（赵国防）

 依托国缘系列放量增长，苏酒龙头快速崛起

17年以来国缘对开、四开快速放量，公司业绩快速释放，17-19年营收CAGR高达+24%，处于地方龙头领先地位，苏酒龙头快速崛起。

成功归因：品牌、产品、渠道、管理同步提升

品牌定位与营销策略：1）国缘、今世缘、高沟三大品牌实现产品价格带全覆盖，并且每个品牌均实施大单品策略，强化消费者记忆；2）省内落地营销贴近“缘文化”，省外升级国缘宣传口号迎合全国化战略。

定价策略与价格体系：1）聚焦主流价格带，提前占位迎合消费升级，同时采取价格跟随策略进行错位竞争，产品更具性价比优势；2）统一产品价格体系、强调价格红线、管控渠道库存、保证渠道利润。

渠道模式与渠道价差：1）团购先行，依托厂商“1+1”深度协销模式助力渠道下沉，同时强化客情维护来构建渠道“软实力”；2）对比竞品，凭借稳定且较高的渠道利差维护渠道粘性。

团队管理与组织建设：1）核心管理层均有持股、经理层级以上员工多为涟水籍，决策高效，团队归属感强；2）进一步推动渠道扁平化建设，通过放权授权来提升区域营销水平和运营效率。

趋势展望：跻身百亿阵营，追求150亿，五年复合增速挑战25%

预计十四五期间，江苏省内白酒市场仍有百亿扩容空间。江苏是中国白酒市场最强α市场之一，经济厚、销量大、酒价高、氛围浓，在洋河、今世缘等龙头引领下，苏酒持续升级、市场容量快速扩容。

品牌势能崛起，2021年是全国化元年。从招不到商到招到小商，再到招到优质大商，崛起的品牌势能不断得到省外经销商的认可，2021年是今世缘省外拓展的元年，十四五期间将实施省外突破战，力争省外营收贡献由目前的7%左右提高到2025后的20%以上。

总结：成功并非偶然，成长之路合乎逻辑。1）品牌认知强，强大团购能力捕捉意见领袖，抢占消费者心智；2）大单品突出，结构好，持续优化整合产品结构；3）渠道利润高且稳定，不压库存价盘稳定，终端愿意卖；4）团购先行、点状突破，实现扁平化、多元化、精细化；5）及时有效的反馈机制和融洽的厂商关系。

风险提示

宏观经济下行风险，食品安全风险，疫情发展超预期风险。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年2月7日发布的《今世缘（603369）：高成长动因拆解及未来趋势展望》等相关报告。

锦江酒店（600754）：公司加速门店扩张和升级改造，延续轻资产中端化发展模式（刘嘉仁）

2020Q3内需改善下，运营数据改善明显，公司加速门店扩张和升级改造，延续轻资产中端化发展模式，同时，加速内部整合，控本降费，优化运营效率，未来 2-3 年为公司管理运营体系构建关键期，决定公司未来内部效率和体系优劣；另外，公司拟定增募集资金不超过 50 亿元用于门店升级及偿还贷款，但符合我们对行业连锁率提升、结构升级判断，疫情下行业出清加速，头部品牌优势更加显著，将加速连锁化提升这一趋势；目前 RevPAR 已经恢复到同期 8-9 成水平，入住率跌幅收窄至小个位数，预计2020 Q4 在低基数及国内市场复苏趋势延续下，RevPAR 跌幅有望收窄至个位数；随着公司内部效率优化，轻资产模式加速扩店，ROE 抬升将带动盈利和估值双升。

风险提示

宏观经济下滑，门店扩张和 revpar 增速不及预期，管理改善和内部整合进展不及预期，商誉减值损失，国企改革进展不及预期，股东减持风险等。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月01日发布的《锦江酒店（600754）：中端表现持续亮眼，海外及经济型拖累业绩下滑》等相关报告。

三环集团（300408）：厚积薄发，陶瓷材料平台迎新一轮高速成长（谢恒）

被动元件的国产替代才刚刚开始。三环作为“材料+工艺+设备”垂直一体化的平台型企业，未来也具备MLCC产品结构升级和品类持续拓展的潜力。

强大的执行力和垂直一体化构筑公司核心竞争力。我们认为公司拥有强大的执行力，先后切入的陶瓷基片、光纤陶瓷插芯、PKG等都做到全球领先水平，基于公司在陶瓷材料、核心工艺和专用设备垂直一体化的布局，MLCC业务也具备非常大的弹性。

MLCC：行业高景气持续，国产替代加速。汽车电动化、智能化趋势和5G终端快速渗透驱动MLCC需求加速增长，供给端扩产则相对稳定，供需处于紧平衡状态，行业景气上行。公司把MLCC作为战略重点，厚积薄发，品类和下游应用不断丰富，随着产能大幅扩张，国产替代有望加速。

公司的PKG、陶瓷基片、光纤陶瓷插芯等传统优势业务，在下游需求拉动下，走出低谷，迎新一轮成长周期。依托陶瓷材料平台培育的电阻浆料、陶瓷劈刀业务，也开始真正放量。

基于被动元件行业景气上行，MLCC爆发，传统优势业务恢复快速增长，以及新拓的浆料、劈刀开始放量的核心判断，我们看好公司未来发展。

风险提示

MLCC价格快速下滑，行业需求下滑，新产品进展不及预期等。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年02月04日发布的《三环集团（300408）：厚积薄发，陶瓷材料平台迎新一轮高速成长》等相关报告。

兴业银行（601166）：资产负债表重构完成，商行+投行蓝图展开（傅慧芳）

目前市场对于优秀对公银行认识尚不及零售银行清晰，公司对公业务特色明显，商行+投行战略推进成效在财务表现上进入逐渐兑现周期。随着公司战略成果和商行+投行业务数据的披露，我们预计兴业银行与行业龙头的估值差逐渐收敛。市场此前另一担忧在于资产质量，公司经营结果已逐步自证其资产质量稳健和不良处置资源充足，预计相应的隐性估值折价也将有所修复。2021 年公司也将被列入国内系统重要性金融机构，多元资本补充开启，有利于公司长期发展并稳健其经营表现。随着商行+投行战略转型深入，公司改革红利未来将持续释放。

风险提示

银行资产质量超预期恶化，监管政策超预期变化。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年03月31日发布的《兴业银行（601166）：资产负债表重构完成，商行+投行蓝图展开》等相关报告。

4月成长组合与价值组合

结合行业推荐，我们整理了2021年4月的成长组合和价值组合如下。