中美地产周期共振，周期制造+地产后周期

本轮美国地产周期仍处于上半场。中短期视角，我们考虑通胀预期下，若未来美国利率继续快速上行，则美国地产周期可能在2021Q3见顶；长期视角下，美国25-44岁人口增速整体呈上升趋势，对住房的潜在需求将在未来较长时间内持续释放。

美国房屋供给偏紧，需求旺盛。当前，美国二手房、新房销售量处于历史高位，房屋空置率和出租空置率处于历史低位，并且成屋库存降至历史低点后，住房自有率随之下降，种种迹象表明美国出现“一房难求”现象。从房屋的建造进展来看，美国已批准新建私人住宅套数仅低于上一轮地产周期的最高点，而建造支出已经创出有记录以来新高，显示需求高企下，房屋供给速度也在高位运行。

中美地产周期共振将带动对化工品、家电和家具等的需求。从地产大周期的视野来看，美国地产周期与家用设备、化学品生产相关性较高，其次是地毯家具生产，最后是基本金属生产。中国地产周期可能由一线城市向二、三线城市蔓延，疫情也改变了居民消费习惯，提高了对能够改善生活品质的家电的需求，从而冰箱、空调等销售同比攀升的局面未来仍可持续。

有PPI胀，没有CPI胀，货币政策不会大收

油价和猪价，是影响我国通胀的两大核心因素。本轮有PPI的胀，没有CPI的胀，货币不会大收。长周期来看，2006年以来我国共经历过3轮较为明显的通胀周期，其中2006-2007年、2010-2011年是由国际油价攀升所致，2017-2019年是由猪价进入上行周期所引起的。目前国际原油价格仍然低位徘徊，预计2021年也难以出现大幅攀升的情景；另一方面随着国内生猪存栏数开始回升，国内猪价逐步进入猪周期的下行阶段。因此明年来自油价和猪价的通胀压力均较为可控，无通胀不收缩。

2020 VS 2008，货币政策没有大放，何谈大收。2020年以来，货币政策持续发力，数次降准、再贷款等措施，精准滴灌助力经济恢复。先后安排3000亿专项再贷款、5000亿再贷款再贴现额度、1万亿再贷款再贴现额度共计1.8万亿，三次降准共释放资金约1.85万亿元长期资金，同时下调了LPR、MLF等利率。2020年2次下调LPR利率（1年期下调30bp、5年期下调15bp），2次下调1年期MLF利率共30bp，下调大型存款金融机构准备金率50bp，下调中小型存款金融机构准备金率100bp。而2008年央行4次降息共189bp，3次下调大型存款金融机构准备金率共200bp，4次下调中小型存款金融机构准备金率共400bp。与2008-2009年的货币宽松对比，本轮货币政策在抗疫过程中，宽松的节奏和力度把握适度，既然前期没有大放，货币政策转向常轨过程中也就谈不上大收。在9月2日的国常会上，总理李克强要求下一步要坚持稳健的货币政策灵活适度，保持政策力度和可持续性，不搞大水漫灌，引导资金更多流向实体经济，以促进经济金融平稳运行。

在估值贡献负收益，盈利贡献正收益的年份，PPI同比下降，环比上升，化工股表现优异。今年流动性边际收紧，估值贡献将负收益，盈利贡献正收益，我们在相似的历史年份中（如2008、2010、2011、2013和2018年），对比了有色、化工、煤炭、钢铁等周期板块股价表现，发现PPI同比下降，但PPI环比上升的年份，化工股表现相对较好，在PPI同比上升，PPI环比也上升的年份，化工、煤炭股表现相对较好。

今年货币边际收紧，预计全年整体估值下跌，盈利向上。从概率上看，化工股在PPI环比向上阶段均能够取得高于沪深300的收益；当期PPI处于同比由负转正，环比持续上升阶段，结合上表对PPI同比和环比区间的划分，以及今年的“碳中和主线”，周期股中化工和煤炭可能相对较好。