核心结论：①目前中国碳排放量居全球首位，为此中国加快低碳排放步伐，2020年12月经济工作会议将“碳中和”列为2021年重点任务之一。②近年来ESG投资在A股市场逐渐得到重视，“碳中和”是ESG策略的重要落脚点。③“碳中和”相关投资机会包括两类：一是节能减排类，相关行业包括煤炭、公用事业、建材、石化、基础化工、家电等，二是新能源类，相关行业包括新能源、电力设备、有色等。

“碳中和”的投资机会

——ESG系列2

 我们认为“碳中和”将在未来几年持续推进，其地位的重要性类似供给侧改革，对部分行业将会产生重大影响。2020年12月经济工作会议明确了明年要抓好的八项重点任务，其中包括做好碳达峰、碳中和工作。我们认为“碳中和”是EGS策略的重要落脚，在《行稳致远——ESG策略的奥义-20210120》中，我们分析了ESG策略的超额收益来源，本文将围绕“碳中和”这一主题，分析哪些行业将出现相关投资机会。

1.    为何要“碳中和”及如何实现它?

碳排放强度不减，气候变暖威胁袭来。进入工业化时代，全球二氧化碳（CO2）的排放强度急剧提升。2019年全球CO2排放量达到341.7亿吨，是1965年的3.1倍，尤其是2000年以来增速明显提升。随着CO2浓度的短期剧增，全球气温快速升高。而一旦气候加速变暖，风暴、热浪等极端天气频繁袭来，不仅危及人类生活，也会造成较大规模的经济损失。

气候变暖要遏制，低碳减排应协同。面对全球变暖带来的威胁，世界各国意识到协同治理的重要性，而近些年的联合国气候大会正是聚焦于此。在1992年的大会上，150多个国家签署《联合国气候变化框架公约》，作为首个控制温室气体排放的国际公约，它明确了“共同但有区别责任”，即发达国家率先减排，同时为发展中国家提供技术资金支持。随后1997年《京都协议书》的签署进一步明确减排气体的种类以及额度。

低碳的最终目的是为了遏制气候变暖，为此除了制定减排措施，各国还在2015年的《巴黎协定》中提出长期目标：全球平均气温较前工业化时期上升幅度控制在2摄氏度以内，并努力限制在1.5摄氏度以内。至此，全球协同应对气候变暖体系初步形成。

碳中和势在必行，碳达峰需提前实现。在减碳的推进中，碳达峰和碳中和是各国追逐的重要目标。其中，碳达峰是指碳排放规模达到峰值后逐步呈现趋势性下滑的过程。而碳中和则意味着通过生态碳汇等方式，使二氧化碳的人为排放量和消除量相抵消，最终达到净碳排放为零的效果。

那么二者在时间上是什么样的关系？根据Figueres等学者的测算，如果2016年实现碳达峰，仍需随后的25年时间达到碳中和。倘若碳达峰的时间不断延缓，而要完成控制气温提升的计划，需要碳中和在更短的时间内实现，难度也将加剧。这也说明为了尽快实现碳中和，全球减碳需提速。

在全球协同减碳的过程中，中国的碳排放是什么情况？

碳排放全球居首，能源和工业部门是源头。2019年全球二氧化碳排放量达到341.7亿吨，其中中国排放98.3亿吨，分别是紧随其后的美国、欧盟的2倍和3倍。中、美、欧二氧化碳排放量占全球的比重合计为53%，而中国比重达到28.8%。回看中国碳排放较高的原因，主要在于化石燃料的过度消耗。进一步分部门看，2018年中国电力和供热部门的占比达到51.4%，而将该部分的输出分配到终端部门后，制造和建筑部门成为碳排放的主要源头。

面对碳排放居高的严峻形势，中国关于低碳建设的步伐也进一步加快。一方面，节能环保的投入力度增强。2007年中国投向节能环保领域的财政支出仅为995.8亿元，而在2019年已增至7390.2亿元，占总支出的比重也由2%升至3.1%。

另一方面，碳达峰碳中和目标加快落实。在2020年9月的联合国大会上，中国提出二氧化碳排放力争2030年前达到峰值，力争2060年前实现碳中和。而12月召开的经济工作会议不仅重申这一目标，还将其列为2021年的重点工作任务，并提出向调整能源结构、加快碳市场建设、国土绿化等方面推进。随后工信部表示将围绕碳达峰、碳中和目标节点，坚决压缩粗钢产量，确保粗钢产量同比下降，生态环境部和央行也表示将作出相应的部署。我们预计3月召开的两会将就“碳中和”议题提出具体要求和目标，碳达峰、碳中和相关工作有望加快落实。

 （宏观分析师 梁中华，SAC:S0850520120001）

2.    “碳中和”是ESG策略的重要落脚地

ESG投资理念在A股市场逐渐得到重视。ESG即环境（Environmental）、社会责任（Social Responsibility）和公司治理（Corporate Governance），ESG投资策略就是将三个因素纳入投资决策的投资方法。近年来ESG投资在A股市场逐渐得到重视：（1）自上而下政策推动。2017年中国加入UN-PRI之后，监管陆续推出多项政策积极推广ESG投资，例如2018年修订《上市公司治理准则》，确立了ESG信息披露基本框架，2019年设立科创板并要求上市公司披露ESG信息。未来我国将逐步强制披露ESG有关信息，从制度上保障ESG投资的开展；（2）自下而上投资需求。海外ESG管理资产分为个人持有部分和机构持有部分，其中机构部分主要由养老金、高校基金、保险公司和各类组织投资。2018年海外ESG管理资产中机构持有75%，占绝对主导地位。近年来，A股内外资机构投资者占比持续上升，截至20Q3外资持有A股市值占比为8.9%，国内公募基金占比为12.5%，险资、社保和年金占比为4.6%。参考海外经验，这些长线资金有望带来更多ESG策略的需求。在《行稳致远——ESG策略的奥义-202010121》中，我们提到ESG策略在新兴市场存在超额收益，2009年2月至2020年12月MSCI新兴市场ESG指数累计收益为367.9%，明显跑赢MSCI新兴市场综合指数的258.6%。

“碳中和”目标为ESG策略的重要应用之一。“碳中和”是ESG投资的落脚点之一，例如MSCIESG评级体系在环境（E）方面主要关注公司在气候变化、自然资源、污染及浪费、环境机会等方面的表现，其中碳排放、电力资源消耗、发掘可再生能源的可能性等指标都跟“碳中和”挂钩。具体到投资端，国际上通行的ESG策略有7种，“碳中和”相关投资机会主要涉及两种策略：

第一是负面筛选策略，该策略根据ESG准则剔除对环境、社会与公司治理造成负面影响的公司，“碳中和”目标将给我国高碳产业和企业带来巨大风险，因为未来这些产业或将面临收入下降、成本上升、盈利下降，可能产生信用违约、资产减值等风险。例如根据清华大学绿色金融发展研究中心研究，如果充分考虑需求下降、价格竞争、融资成本上升等因素，未来十年中国三家大型上市煤电公司的当年违约概率将从2020年的3%上升到2030年的22%，五年累计违约率近100%。所以应用ESG负面筛选策略有助于识别潜在风险，避免投资组合遭受巨大损失。这种策略主要涉及节能减排类公司，相关的行业包括煤炭、公用事业、建材、石油石化、家电、基础化工等。

第二是可持续性投资策略，该策略涉及可持续性相关的主题或资产，包括清洁能源等，根据RPI数据显示，截止2018年，可持续性投资策略规模达到1.02万亿美元，16-18年增速高达269%，远超同期其他六大ESG策略。根据中国投资协会和落基山研究所研究，2020-2050年中国零碳能源转型间将在跨区域输电通道、光伏和风电装机、5G和物联网等领域撬动70万亿元的基础设施投资。这种策略主要涉及新能源类公司，相关行业包括光伏、电力设备、有色金属等。

（策略分析师 荀玉根，SAC:S0850511040006、李影，SAC:S0850517090005）

3.    碳中和主线下的投资机会

3.1煤炭：中国神华

“3060”碳达峰及碳中和目标，长期看对煤炭行业负面影响较大，但中短期仍毋需过分悲观，且整体上利好龙头企业。

第一，化石能源消费中，煤炭消费碳排放量高，但中短期看中国还是以煤为主的能源格局，只不过比例会下滑。2017年，我国碳排放量93.4亿吨，其中煤炭消费碳排放量70.2亿吨，占比75%（2000-2017年占比稳定在75%~79%）。但鉴于我国富煤贫油缺气的资源禀赋，煤炭消费在总能源消费中的比重虽不断下滑，但消费量依然较高（总能源消费量仍持续上升），2015~2019年比重由63.7%下滑至57.7%，消费量由27.4增长到28亿吨标煤。

第二，新能源发电对煤电的替代效应不断显现，但能源结构调整具有长期性，在当前国内用电量持续增长、极端天气下保障电力供应、以及新能源辅助调峰需求上升等背景下，煤电装机短期内或仍将上行。国网能源研究院预测，我国煤电将在2030年达峰，预计装机12.3~13.5亿千瓦，较2020年末10.8亿千瓦仍有14%~25%的增长，2021~2030年均增速1.3~2.3%。此外，根据中国储能网，中国工程院院士黄其励指出，在电力系统中，灵活调峰电源至少要达到总装机的10%~15%（目前还不到6%），我们测算仍需增加0.8~1.8亿千瓦的调峰电源（约占我国煤电装机的8%~18%），才能满足电力系统的调节需求。

第三，“碳中和”背景下新产能投放意愿降低，行业供需格局向好。供给侧改革以来，煤炭行业产能持续去化，除存量在建矿井逐步投产外，新批复全新产能极少。同时由于环保要求不断加强，吨煤投资大幅提升，矿井建设及审批周期不断拉长，行业壁垒抬升。如今，在“碳中和”背景下，行业长期影响偏负面，新资本进入意愿更进一步减弱，因此我们预计未来行业供给端或难有增量，在需求仍有增长的背景下，供需格局持续向好，利好现有龙头公司，推荐行业龙头中国神华。

中国神华：公司煤电运化一体化经营优势明显，煤炭长协比例高，业绩稳健高分红。此外，公司高度重视ESG治理水平，在碳排放、资源使用、安全生产责任、治理结构等多个ESG子维度方面持续推进工作，荣登中国石化行业上市公司首个ESG榜单榜首（唯一AAA级）。同时，公司发起百亿新能源产业基金，积极探索低碳转型新路径。我们认为，近年来ESG问题持续压制公司估值，随着公司ESG治理水平提升，市场认可度有望逐步加强，估值修复可期。预计公司2020/2021年对应EPS为1.97/2.07元，“优于大市”评级。

风险提示：下游需求大幅下滑。

（煤炭分析师 吴杰，SAC:S0850515120001、王涛，SAC: S0850520090001）

3.2公用事业：国投电力、华能国际

碳中和并非“零碳”或意味着火电机组供给增速大幅放缓。碳中和并不意味着化石燃料的完全退出，而是通过减少人均用能、降低化石能源比例、植树造林以及碳捕捉技术等多重方式实现。根据中国能源网，要实现2060年的碳中和目标，需要将电力行业的碳排放量控制在40.2亿吨以内。根据国网能源研究院预测，我国煤电将在2030年达峰，预计装机12.3~13.5亿千瓦，较2020年末10.8亿千瓦仍有14%~25%的增长，2021~2030年均增速1.3~2.3%。

新能源或迎来倍速发展期，但需要储能降本配合。2020年中国风电、光伏各新增装机7167、4820万千瓦，增速约为34%、24%。根据全球能源互联网发展合作组织的测算，“十四五”中国风电和光伏新增装机有望达到2.9亿千瓦、3.2亿千瓦，平均每年新增风电5800万千瓦、光伏6400万千瓦，年均增速为15%、18%，合计为1.2亿千瓦（据各公司官网资料显示，华电集团、大唐集团都预期2025年实现碳达峰，华能集团则确保到2025年低碳清洁能源装机占比达到50%）。由于风光产生时间的同时性很强，大量新增风光装机或将导致竞争加剧，导致电价下降，盈利承压，装机增速减缓。当然随着技术进步，我们认为最终新能源装机仍将有不错的投资回报。

未来20年新能源和火电仍将相互依存，电力公司或迎来盈利和估值双修复。参考国家2060年碳中和目标，未来20年并未提及退出火电。而最近的电荒表明，清洁能源受制于时间和空间限制，并不能支撑冬季电力的缺口。因此，我们认为“十四五”乃至“十五五”期间，火电或仍将承担基础电源和辅助调峰电源的作用，不仅不该关，还应该增加机组，否则冬季电荒还会重来。不新增火电或将推升冬季电价，弥补火电在其他季节给清洁能源让路的损失，修复火电ROE，增加企业投资火电的主动性。这一来将推动火电盈利好转，二来也将催化火电行业PE-TTM(截至2021年2月18日，A/H分别为12/8倍)和PB-LF（截至2021年2月18日，A/H分别为0.7/0.3倍）估值的上行。

经济转型阶段，火电有较好的消费属性，估值应该修复。我们认为，电力市场化改革提升了行业自主定价权，有助于提升行业估值，市场化的海外电力龙头平均PE在15-20倍，国内估值5-15倍并不合理。长期看，电力需求仍有上涨空间，我们认为行业理应取得更好的估值。个股推荐：国投电力、华电国际，预计国投电力2020/2021年对应EPS为0.81/0.82元，“优于大市”评级，预计华电国际2020/2021年对应EPS为0.44/0.52元，“优于大市”评级。

风险提示。（1）疫情风险未完全解除，用电量增速的不确定性。（2）新能源和储能等竞争性能源的不确定性。

(公用事业分析师 吴杰，SAC:S0850515120001、傅逸帆，SAC:S850519100001)

3.3建材：海螺水泥和中国建材

水泥行业是建材行业碳排放的重要子行业，占全国工业企业碳排放达15%。2019年中国二氧化碳年排放量约100亿吨，占世界二氧化碳年排放量的30%，其中水泥行业排放约13.2亿吨（对应单吨水泥制造产生二氧化碳为0.57吨），占全国工业企业二氧化碳总排放量的15%，是建材行业碳排放的重要子行业。

针对水泥行业碳减排方式主要有2种：1）技术性减排：即通过改善工艺优化指标、使用替代原燃料、添加矿化剂降低熟料烧成温度、利用水泥窑余热进行发电、新能源技术、水泥窑烟气二氧化碳捕集纯化、提高熟料品质量以及强化生产管理。2）市场与产业政策结合减排：即通过淘汰落后产能等手段进行碳减排。

总结上述2点，行业的碳减排无非是1）降低单吨水泥碳排放；2）降低水泥产能。具体对行业影响而言，具备提升能源利用效率优势（单位碳排放低）或者具备资源优势的水泥企业（在未来行业减产大背景下水泥生产用石灰石矿山资源成为企业长期可持续生存的根本）有望在未来获取更多的行业份额，碳中和对水泥行业的意义或成为另一个“供给侧改革”。

基于以上原因，我们看好海螺水泥，中国建材。

海螺水泥（600585.SH）：具备技术、资源优势的水泥龙头，碳中和趋势下份额增长可期。1）技术优势方面，海螺于2018年建成世界首条水泥窑烟气二氧化碳捕集纯化示范项目，规模为5万吨二氧化碳/年，实现了二氧化碳资源化利用，同时其通过提升能源利用率、采用替代燃料/原料、利用水泥窑余热、富氧燃烧等方面均有充分储备；2）资源优势方面，根据我们测算，2019年海螺水泥拥有石灰石矿山储量约122亿吨，占全国探明水泥用灰岩矿资源达9%，远超竞争对手。按照储量/熟料产能计算，海螺水泥的资源储量可支撑目前熟料产能生产年限达48年，同样远超竞争对手。这就奠定了海螺水泥在未来行业减产时期具备获取更多份额的基础。预计公司2020/2021年对应EPS为6.88/7.24元，“优于大市”评级。

中国建材（03323.HK）：产能置换成为公司走向碳中和阶段制胜法宝。我们认为中国建材可通过产能置换政策红利，在行业走向碳中和阶段可获得更强的技术领先优势以及享受拥有丰富产能指标优势。鉴于中国建材历史上多数生产线通过收购整合而来，我们认为生产线非标准化、非集中化、单线规模等历史因素使得其有较强意愿和能力去做内部优化，同时竞争对手产能置换意愿不足（自建标准化产线为主，置换需求不强）或能力不足（不具备大量产能置换指标，指标外购成本高），因此产能置换政策已成为帮助中国建材成本、费用持续改善的政策护城河。预计公司2020/2021年对应EPS为1.65/1.81元，“优于大市”评级。

风险提示：动力煤价格超预期上涨；地产、基建需求超预期下滑。

（建材分析师 冯晨阳，SAC: S0850516060004）

3.4石化：新奥股份和卫星石化

在“2030碳达峰、2060碳中和”目标下，我国提出“四个革命、一个合作”的能源安全新战略，（即推动能源消费革命、供给革命、技术革命、体制革命，加强国际合作），提出优先发展非化石能源、清洁利用化石能源。

（1）天然气：提升天然气生产能力。在化石能源中，天然气的单位热值含碳量最低（天然气、原油、原煤单位热值含碳量分别为15、20、26吨碳/万亿焦耳），属于较为清洁的化石能源。而2019年，我国天然气消费占一次能源比例仅8%，明显低于全球24%的平均水平，因此我们认为未来我国天然气消费仍有望维持较快增长。

（2）原油：推进增储上产，推进炼油行业转型升级。原油下游主要分为成品油和化工品两大部分，虽然新能源发展对未来成品油消费或将造成一定冲击，但原油在我国化工品生产领域仍然占据主体地位。以三大主要化工原料乙烯、丙烯、PX为例，2019年我国原油路线生产的乙烯、丙烯、PX分别占73%、61%、100%。而目前我国原油进口依存度超过70%，保障原油供给、加强国内勘探开发是保障国内能源安全的重要课题之一。此外，推进炼油行业转型升级，降油增化、提升燃油品质也是未来发展方向之一。

在节能低碳背景下，建议重点关注：（1）天然气龙头新奥股份、新奥能源（H）；（2）走低碳原料路线、布局氢能的轻质化龙头企业卫星石化；（3）在行业内具有能耗优势的民营炼化龙头。

新奥股份：（1）公司持有新奥能源32.80%的股权，新奥能源拥有强大的天然气分销网络和相关基础设施，是国内城市燃气行业领先企业。（2）公司发布股权激励草案，2021-2024年较2020年评估利润增长率目标值分别为20%、44%、72.8%、107.36%，未来几年公司业绩有望高增长。预计公司2020/2021年对应EPS为0.69/0.97元，“优于大市”评级。

卫星石化：（1）C3主业稳步扩张，18万吨丙烯酸及30万吨丙烯酸酯项目、30万吨改性聚丙烯项目、25万吨双氧水（含电子级双氧水）项目稳步推进，为公司2020-2021年提供业绩增长点。（2）乙烷制烯烃项目积极推进，项目在工艺路线上具有成本优势，公司有望成为原料轻质化龙头。预计公司2020/2021年对应EPS为1.32/2.24元，“优于大市”评级。

风险提示：项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

（石油石化分析师 邓勇, SAC:S0850511010010、胡歆，SAC: S0850519080001）

3.5家电：赛特新材

短期下游需求受益海外疫情、欧盟新能效标准推出、大容量冰箱消费升级以及明年疫苗冷链需求的爆发，长期看VIP材料在冰箱上应用比例持续提升的趋势很明确，我们测算 2020 年全球冰箱 VIP 市场规模为 19.8 亿元。2025年，在欧洲市场及日本市场 VIP 渗透率的快速提升带动下，全球冰箱 VIP规模有望达到 67.5亿元，2020-2025年复合增速可达 28%。若考虑冰柜冷链建筑等应用领域，市场空间更大。供给端看，短期产能紧张，供不应求，产能释放主要看龙头产能的增加，明年赛特募投项目投产增加产能约40%，预计都会被消化，收入业绩匹配产能增长。公司2021年估值约24倍，短期快速增长，长期成长空间大，目前市场关注度低，建议关注赛特新材。

公司主要客户包括众多国内外知名家电制造企业，依据其招股说明书披露，公司国际客户包括LG、三星、东芝家电、日立、阿奇立克、斐雪派克、惠而浦、博西家电等；国内客户包括海尔、美的、美菱、海信等知名品牌家电生产企业。同时，公司亦向美国赛默飞世尔、海尔生物医疗等医用研究或运输保温设备生产企业提供产品。公司目前产品主要应用领域为冰箱产业，依据公司招股说明书披露，2019年上半年公司前五大客户分别为韩国世永（终端客户为LG）、三星、美的、惠而浦及青岛海尔，2017-2019年，公司前五大客户合计收入占比分别为67%、70%及70%，公司立足冰箱产业链上游，与下游品牌厂商维持良好合作关系。

根据欧睿国际的统计数据，2018年全球冰箱市场CR10达70.90%，前十大厂商中，除松下及伊莱克斯外，8家企业均为公司长期稳定合作客户，8家冰箱制造企业的销售额市场占有率高达62.30%，其中有6家冰箱厂商已将公司作为其主要供应商，公司占其真空绝热板采购量的比例均在 50%以上。预计公司2020/2021年对应EPS为1.24/1.72元，“优于大市”评级。

风险提示：冰箱市场VIP渗透不及预期。产能扩展不及预期。

（家电团队 陈子仪，SAC:S0850511010026）      

3.6基础化工：回天新材、合盛硅业

碳中和对化工行业的影响主要体现在光伏、风电、新能源汽车等新能源产业链。能源安全、清洁化转型将是“十四五”我国重要的能源战略，我们认为光伏作为新能源中的重要形式，十四五期间占比有望获得进一步提升。根据中商产业研究院数据，预计2021年到2025年光伏累计装机量的年均复合增长率约为18.9%，年均新增装机67.4GW。

建议关注：

回天新材：国内工程胶粘剂龙头企业，随着光伏平价上网，公司主要产品光伏硅胶和光伏背板实将迎来快速发展期。（1）公司是全球光伏封装材料的领导者，目前光伏硅胶市场占比40%以上，国内外光伏背板约50亿元市场规模，公司市场占比10%左右。公司太阳能背板业务市场占比快速增长，自产氟膜、胶水、涂层都拥有核心技术，竞争优势明显。主要客户是晶科、晶澳、天合等头部企业，这些头部企业相继扩产给公司带来了更多的市场需求。（2）公司电子用胶、轨交用胶、新能源汽车用胶随着重要客户突破将实现进口替代，未来空间广阔。回天从2017年开始布局动力电池市场，产品包括导热灌封胶、PU结构胶以及重点发展的弹性结构胶和导热结构胶等，覆盖方形、圆柱、软包电池各种结构。经过几年的积累，公司在新能源电池领域已经有了数千万级的销售规模，我们认为随着公司产品体系的升级、技术能力的提升，新能源汽车业务有望保持高速增长。预计公司2020/2021年对应EPS为0.55/0.67元，“优于大市”评级。

合盛硅业：国内硅材料龙头公司，持续扩产强化公司竞争优势。工业硅是由硅矿石和碳质还原剂在矿热炉内冶炼成的产品，下游包括光伏材料、有机硅材料、合金材料。公司同时生产工业硅和有机硅，产业链优势明显，同时工业硅主要集中在新疆，能源价格的优势使公司的工业硅生产具备了明显的成本优势。此外公司拟在云南昭通建设合盛硅业昭通水电硅循环经济项目，包括年产80万吨有机硅单体（含配套80万吨工业硅、50万吨煤制有机原料）及硅氧烷下游深加工项目，有机硅及工业硅陆续扩产强化公司竞争优势。预计公司2020/2021年对应EPS为1.22/2.15元，“优于大市”评级。

风险提示：光伏装机量不及预期；全球经济复苏进展缓慢。

（基础化工团队 刘威，SAC：S0850515040001）

3.7新能源：阳光电源、隆基股份和通威股份

我们认为光伏作为新能源中的重要形式，符合发展方向，十四五期间有望获得进一步提升。我们预计“十四五”期间，光伏的装机量有望达到300-400GW，并且随着特高压建设的推广、储能成本下降，行业的消纳瓶颈将有望持续被突破，我们预计到十四五末期，光伏的年度新增装机容量有望接近100GW。

2012年至2019年，太阳能功能发电量占总发电量的比例逐步上升，2019年光伏发电量2238亿千瓦时，占总发电量的3.06%，尽管近年来上升势头较快，但在电力结构中的占比依然较低，后续仍有持续快速提升的空间。

我们认为平价上网的实现，主要得益于成本端的持续下降，根据CPIA数据，2020年上半年国内光伏电站的建设成本已经下降至4元/W以下。

在低成本的驱动下，结合2020年平价项目的上报区域，我们认为华北、华中地区的平价条件已经比较成熟，两广地区是三类地区中平价条件最突出的地区。

我们认为，光伏在过去多年的发展核心，是通过持续技术进步与规模效应，降低装机成本及发电成本；未来进入平价上网时代之后，光伏发电占比越来越高，如何提升光伏发电的稳定性，或将成为持续提升光伏发电量占比的关键。

我们认为，储能虽然可以打开光伏消纳的瓶颈，但是目前限制光伏+储能发展的主要是成本偏高，根据阳光电源预测，储能系统成本有望从2020年的1.46元/Wh下降到2025年的0.84/Wh，同期储能度电成本有望从0.55元/kWh下降到0.19元/kWh。

我们预计，随着储能成本下降及商业模式的成熟，国内光伏装机量有望在2023年、2025年分别达到60GW，80GW。推荐标的：阳光电源、隆基股份和通威股份。预计阳光电源2020/2021年对应EPS为1.27/1.97元，“优于大市”评级，预计隆基股份2020/2021年对应EPS为2.23/3.19元，“优于大市”评级，预计通威股份2020/2021年对应EPS为1.14/1.29元，“优于大市”评级，

风险提示。行业政策波动；竞争加剧；新技术替代；产品价格波动。

（新能源团队 徐柏乔，SAC: S0850513090008）

3.8电力设备：国电南瑞、许继电气和平高电气

我们认为，为实现碳中和的目标，推进清洁能源的发展是重要手段之一，电网对清洁能源的输送，调配，促进消纳等就显得尤为重要。

特高压：特高压的建设有助于清洁能源的输送。近年来，随着特高压的建设，国网经营区的新能源利用率从2015年的84.6%上升到2020年的97.1%。看到未来，我们认为特高压依然是电网的重点投资方向。现任国网董事长辛保安在近期会议上提出：（1）积极支持清洁能源发展，持续提升系统调节能力，加大跨区输送清洁能源力度。（2）加快建设华中特高压骨干网架，逐步解决县域电网与主网联系薄弱问题。目前电网在推进的，以及我们预计将推进的线路数量丰富，有2018年提出的特高压线路中剩余的7条线路，以及2020上半年提出的3条特高压新线等。基于电网领导支持清洁能源发展的态度，以及目前特高压项目情况，我们认为，特高压建设将是持续的过程。上述线路，以及未来或将提出的新线路，将共同推进设备商特高压业务的持续性。

能源互联网：清洁能源的调配，促进消纳等方面，国网董事长辛保安近期表示：要加快建设具有中国特色国际领先的能源互联网企业，助力实现“碳达峰、碳中和”目标。能源互联网能在以下几方面促进清洁能源发展：（1）为清洁能源大规模开发利用提供配置平台。通过大范围联网，扩大新能源消纳范围。通过推进抽水蓄能与储能建设，提高系统灵活调节能力。（2）提高系统智能化水平，促进“源网荷储”协调互动，有力支撑分布式能源等的灵活便捷接入，也有力支撑各类可调节负荷资源，参与电力系统调节。电网对能源互联网的建设主要涉及（1）信息采集：智能终端、传感器等。（2）信息传送：电力无线专网、电力通信专网等。（3）对电网信息进行处理和分析，实现智能化的控制、决策和服务：涉及源网荷储调度控制，电网可视化监控平台、变电站智能管控等。我们认为电网对上述领域将会有持续的投资，从而助力实现“碳达峰、碳中和”目标。

投资建议：（1）特高压，关注：国电南瑞、许继电气和平高电气等。（2）能源互联网，关注：国电南瑞等。国电南瑞：特高压方面：公司为直流特高压核心设备换流阀及直流控保龙头企业。能源互联网方面：公司在调度类，信息化软硬件等领域占据主要份额，是国内电网安全稳定控制和调度领域唯一能够提供一体化整体解决方案的供应商。我们预计公司2021年归母净利润同比增20.1%，目前2021年PE25X。许继电气在近年已建成特高压直流线路中，在换流阀，直流控制保护系统的市占率位居第一梯队。预计国电南瑞2020/2021年对应EPS为1.13/1.36元，“优于大市”评级，预计许继电气2020/2021年对应EPS为0.69/0.90元，“优于大市”评级。

风险提示：电网特高压、能源互联网投资进度不达预期。

（电力设备团队 房青，SAC:S0850512050003）

3.9有色金属：赣锋锂业和华友钴业

碳中和对有色行业影响深远，主要体现在：（1）新能源汽车发展符合“碳中和”目标方向，装配动力电池的新能源汽车能够降低温室气体和大气污染物的排放，改善环境，推动碳中和进程。因此新能源汽车上游所需的金属品种，包括锂、镍、钴等，未来需求将随着新能源汽车渗透率的提升而增加，带来相关行业公司的规模扩张和盈利改善。（2）“碳中和”要求电力行业逐步向清洁能源转型，有望拉动电网投资，提升精炼铜需求。国家电网公司董事长辛保安表示，未来5年，国家电网公司将年均投入超过700亿美元，推动电网向能源互联网升级，促进能源清洁低碳转型，助力实现“碳达峰、碳中和”目标。（3）铝行业是能源消费和碳排放的重点领域，近期中国铝业和山东魏桥联合发布《加快铝工业绿色低碳发展联合倡议书》，提出严格控制总量，优化能源结构，规范碳排放管理，加快技术进步，发展循环经济，推动节能降耗等倡议，为我国按期实现“碳中和”做贡献。

投资建议：（1）赣锋锂业：资源、技术共同构成核心竞争力。新能源汽车渗透率不断提升和光伏、风电等新能源配套储能产业的发展，锂电池的需求量将会持续高速增长，进而带动上游碳酸锂和氢氧化锂等锂盐需求量增长。赣锋锂业业务涵盖资源勘探开发、锂盐加工、电池制造及回收以及产业投资领域。公司是全球锂行业的龙头企业，在资源端拥有全球第二大投运的锂辉石矿山Mt Marion权益。在锂盐加工领域公司技术优势领先，凭借自身资源、技术和产能的综合优势，公司同下游大众、特斯拉、宝马等客户建立了长期合作关系。公司目前在建项目较多，若各项在建工程均能按期落地投产，我们认为公司在业内的竞争优势将进一步扩大。预计公司2020/2021年对应EPS为0.79/1.24元，“优于大市”评级。（2）华友钴业：扎根印尼，二次创业续新篇。随着新能源汽车不断发展，电池用镍量将快速提升，建议关注镍相关标的。华友钴业在印尼建设有华越镍钴红土镍矿项目。华越镍钴是印尼红土镍矿资源优势与公司湿法冶炼技术优势相结合的项目，是公司继非洲投资以来最大的海外投资项目，是公司大步走进“一带一路”、深入推进二次创业的主阵地，项目计划产能为6万吨镍金属量的混合氢氧化镍钴。

风险提示：下游需求不及预期。

（有色金属团队 施毅，SAC:S0850512070008、陈晓航，SAC: S0850519090003）

综上所述，我们认为“碳中和”涉及两类投资机会：包括节能减排类和新能源汽车类，具体列表如下：