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赵晓光：深度化专业化的科学时代 | 天风证券“长缨在手”2020中期策略会【主论坛纪要】
徐彪
/ 2020-06-25 10:34 发布【会 议 要 点】
天风证券副总裁、研究所所长赵晓光强调 “未来的产业必定是在细分领域做到深度专业化，然后强强联手和扩张，未来的投资研究亦是如此，深度专业化的科学时代即将到来。天风研究所将继续坚定地沿着深度专业化的路走下去。” 过去半年发生了哪些变化，发生了哪些新的趋势？ 第一，中国的金融体系从间接融资往直接融资转移的速度、趋势不仅没有改变，而且在加快。中国未来20年就是一个新的周期，我们把它叫产业立国，在这个周期中只有直接融资体系才是未来。 第二，产业纵横的时代开始到来，产业资本的互相渗透，优质上市公司跟优质上市公司的互相持股，基于产业布局去赋能，这个时代正在到来。这个时代的到来会导致虽然市值不高，但是行业龙头的公司加速成长，这是至下而上的，我们看到的新趋势。 第三，过去两年对中国制造业有很多担心，但我认为，中国制造业的竞争力在不断地提升，在我们很强的手机领域不断地强化，从上游的芯片带动下游的模组，上游增强下游，下游增强上游，循环往复，战无不胜。我更看重的是手机制造的能力往别的行业复制。 第四，我们把未来的科技世界，或者未来各行各业的世界定位为一句话，就是精准数据时代，由5G提供基础的设施，加上物联网，加上人工智能形成一个基准数据的体系，替代传统的泛数据，以精准数据重新定义产品的研发、生产、销售，定义服务的全过程，围绕着科技行业的这个过程正在加速到来。 第五，少数公司的牛市，很多事情是循环往返的发展，少数多了就变成多数，多数多了就变成少数。低估值的公司会以各种方式起来，以各种可能性起来。
【会 议 实 录】
尊敬的各位领导，大家上午好。我觉得不管是做产业，做研究，做投资，最核心的就是两个要素。第一个，聪明有智慧。第二个，努力又勤奋。首先向今天能够到场的各位致敬，冒着新冠病情的危险，能够不辞辛苦千里而来，我觉得这份勤奋辛苦就可以为大家的成功加分和加码。 证券公司的策略会一般都是半年开一次，我们可以回顾一下过去半年。半年前我们策略会的发言和观点，到现在发生了哪些变化，发生了哪些新的趋势。我个人总结了一下，整体在五个方面的变化和趋势。 第一个方面，中国的金融体系从间接融资往直接融资的速度、趋势不仅没有改变，而是在加快。最近不断暴雷银行理财，现在不仅是美国、中国，货币超发，大量的钱往哪走？间接融资体系是诞生于以房地产为核心的金融体系，在过去20年中国城镇化的发展周期中起到非常重要的作用，但是未来进入以产业为核心的周期中，间接融资体系明显已经无法适应未来的趋势。中国的未来20年就是一个新的周期，我们把它叫产业立国，在这个周期中只有直接融资体系才是未来。 在过去的半年我们可以看到，无论是来自于哪个体系的钱，它正在逐步地进入整个股权市场，甚至说在股权市场中，一级市场的钱它找不到那么多项目，也在通过各种方式进入二级市场。虽然受疫情影响，天风研究所在过去半年还是效率非常高，我们发现很多特别热情来参加定增的主体越来越多的变成PE基金。我前两天见智慧城市的项目，现在200亿的估值，我说你为什么不上市？他说上市撑不住，明显出现一二级的倒挂，这就是股权市场中内部的结构发生变化。间接融资的钱在直接融资走，直接融资的钱在往二级走，现在跟同行交流，他说我经历过红军爬草地，我最后还怕啥，但是背后是需要实实在在的资金流。 我们自己的核心理念一直是挖掘最优质的资产，对接最顶级的资金。我们跟着几大央企的投资公司，几个大的基金，包括主要的大央企，包括前20大银行、保险、信托，包括地方的国资平台。我们会发现很明确至下而上的看到这样的趋势，都在往二级市场，包括银行理财的规模非常大，近期不少定增项目出现了五倍的超发，是非常好的例证。最近有个央企的投资公司一天搞了600亿，给他招募委外的合作伙伴，这一点在过去半年是在不断地强化，10年、20年看金融体系的变是超出我们的预期。 我认为整个中国的资本市场进入一个新的时代，我把它定位为四个字——产业纵横时代。大的产业巨头在不断地往上游，往他的合作伙伴，往他的下游进行大规模的投资，来增强他的竞争力，来打造他的生态。保利地产、碧桂园地产都开始投上游优质的建材；华为、小米、大的运营商，中国现在53家核心的央企，我们已经见了不少央企找到我们，说他们要投上市公司，投跟他们有战略协同的，我以央企的身份给你背书，帮你做强做大。以前你觉得很低估值的，你看不上的公司，它在这些资源的赋能下，可以看到过去的大基金、国新，国新把整个芯片领域做得非常好，现在工信部有转型升级的基金，有军民融合的基金，这都是上千亿的规模。地方政府以产业服务为导向，促成它的地方平台，在过去两年主要是纾困，你觉得很多要倒闭的上市公司，要破产的当时公司董事长都活过来了，这都是靠地方政府的支持，未来可以看到产业资本在这个过程中起的作用越来越大。 越来越多的公司，包括我们现在合作的头部上市公司，就是上千亿市值的董事长也都找我们谈，说我们要投一些上游好的供应链。未来的竞争不是个人能力的竞争，是能掌握和控制的生态，能掌握和控制的合作伙伴的竞争，他们越来越意识到这一点。产业纵横、产业资本的互相渗透，它对企业的发展带来是实实在在的。具体的项目我不展开，但是真的会发现实实在在的，对于本身又很优质的上市公司，又低估的上市公司，带来的估值的增幅和实质的订单，大家都是实实在在的，我建议大家关注这个趋势，就是产业纵横时代。你会发现这些巨头们的投资能力非常强，而且他们看得很长。 我们帮助一家公司导入一家巨头公司，他们上会董事长就问他一个问题，你觉得10年之后能做多大，能不能做到现在的10倍。巨头们不像很多人一样很投机，赚3个月就跑，你做实的过程中需要我给你做什么，这就不起来了吗？产业资本他以很长期的眼光，战略的眼光看一个公司。我记得我最初的领导王国斌，也是我的老师，他当时给我们培训，他说我们做投资的人老喜欢预测明天，预测一个月，预测半年，预测图形怎么走，这个过程怎么走，他说你其实就想象一点这个公司现在是什么，三年之后是什么，这就已经够了。上次我和老师在一起，我发现他过去给我讲的这些很对，之后又涨了很多，这个公司三年之后是什么。价值投资不是拿着不动，也不是天天跟踪业绩，你要考虑清楚这个公司现在是什么，三年之后是什么，行业的需求是什么，行业的供给格局是什么，它何以保持它的竞争力能把竞争对手干掉。 这是我研究产业的14年，我没有看到一个行业老二把老大干掉的，哪怕是很细分的行业，很早期的行业，做大之后就是强者恒强。我觉得未来这些优质公司之间互相联盟，会导致强者恒强的趋势进一步加快，因为优质公司只会投资优质公司。未来的新技术、人工智能，比如说你找做人工智能的公司，他肯定找传统行业的龙头公司合作，他只有找龙头公司是符合他的利益最大化的。不管怎么说，我觉得产业纵横的时代开始到来，产业资本的互相渗透，优质上市公司跟优质上市公司的互相持股，大央企、大产业央企他们找到大量的资源，他们对优质上市公司互相持股，基于产业布局去赋能，我觉得这个时代正在到来。这个时代的到来会导致虽然市值不高，但是行业龙头的公司加速成长，这是至下而上的，我们看到一个新趋势，我把它定位为产业纵横。这是第二点。 第三个方面，我认为中国的制造业在过去两年我们有很多担心，包括我自己也有很多担心，被美国的打压，被别国替代。在过去半年、过去一年，中国制造业的竞争力在不断地提升。我上周跟一个一千多亿市值的公司深度聊了一下越南的问题、印度的问题，中国制造业会不会被替代掉，我们深度的探讨，他以很多实际的案例告诉我，哪怕未来苹果在印度布局了，你会发现在印度建的厂都是中国人建的，在越南建的厂都是中国人建的。我们在手机行业的竞争力，因为苹果产生了很多优质的中国制造业公司，又有多少优质的公司开始进入特斯拉，或者新能源汽车。没有比我们更专注，没有比我们更勤奋，没有比我们更丰富的土壤，全社会的资源、资金都在往这个方向。 我有一个观点，在手机行业制造业创造了优质的模组公司，有突破3000亿市值，还有一批500亿市值以上的公司。未来一方面这种能力往上游就是三个领域：芯片、材料、设备。芯片大家都已经很关注了，我建议大家认真的研究一下在材料领域和设备领域，它是一样的逻辑，没有下游的崛起就没有上游的崛起，现在芯片崛起了你为什么不相信设备和材料企业也一样会起来呢？ 我是研究电子出身的，最近我见了不少做化工的企业家，有的开始做汽车的材料，有的开始做电子的材料，无论中国自主研发、产业并购，还是国际人才的引入，他的速度是比较快的。另外，把电子行业的制造能力往电池、汽车，现在新能源的电池已被证明，当特斯拉未来实现90%国产化以后就是中国制造业第二次腾飞，就像苹果培养了大量的优质的供应商，这些优质的供应商又帮助了华为、小米把手机做得更好，这就是中国产业崛起的逻辑。本身这些制造业的巨头他还有很强的商业逻辑，像闻泰、立讯、歌尔、鹏鼎、京东方、TCL，看这些优秀制造业的巨头他还有很强的逻辑，一些新的公司又在不断地成长起来。对于制造业，大家不用太恐慌去中国化，一定要相信背后所有的产业竞争就是一个逻辑，就是勤奋、专注。 在座的一个董事长说我只专注于我这个行业，一周7天我就在企业上班，他有30000多工人，他就专注、勤奋，把这个行业所有的对手都干掉，成为这个行业的老大。所以我相信勤奋，没有什么天才不天才，你花多少时间去投入，大家花时间来听会，所以我一定要多讲点，要让大家有收获，因为你的付出会有回报。 为什么现在会看到富士康的订单被中国大陆瓦解，以前苹果培养了好几家都没有成功，现在中国大陆有4家公司要做苹果的手机，富士康在不断地被瓦解。中国台湾地区最牛的几个公司，台积电我们不说，还有做摄像头的金属件的，即使在壁垒很高的设备领域，实际上有个大陆企业最近业绩特别好，在大规模抢日本的订单。我觉得对于制造业我们完全不用担心，在我们很强的手机领域它在不断地强化，从上游的芯片带动下游的模组，上游增强下游，下游增强上游，循环往复，战无不胜。我更看重的是手机制造的能力往别的行业复制。 第四个方面，5G。2G到3G，3G到4G，4G到5G，现在产业的人士很看好5G，现在大规模的基建建设都在为5G的建设做准备。怎么看人工智能起来？看物联网。我最近有一个大的感触，各行各业的物联网在开始加快渗透，在建筑行业，在农业，在猪身上装一个模组，这个模组很便宜，30块钱可以测猪的体温，看猪有没有经常走动和睡觉。这个公司有200多亿的市场，哪怕你拿走三分之一的份额都是60亿，10亿以上的利润，大数据在你手中。有了物联网就有数据，有了数据才有人工智能。现在5G这块无论是从基站端，还是从手机端，它都在加速到来。 我们把未来的科技世界，或者未来各行各业的世界定位为一句话，就是精准数据时代，由5G提供基础的设施，加上物联网，加上人工智能形成一个基准数据的体系，替代传统的泛数据，以精准数据重新定义产品的研发、生产、销售，定义服务的全过程，这就是围绕着科技行业，这个过程正在加速到来。 未来5G它跟每一个细分行业非常紧密的相关，通过通用的技术，我现在做一个芯片，我把所有行业全部打通，那是不可能的，而每一个细分领域的空间又是足够大。我给大家举一个例子，为卡车的货主做一个服务，在卡车的驾驶仓里做一个摄像头，帮他监督驾驶员有没有酒驾、打盹、围绕操作，看货物里有没有丢失，驾驶员有没有偷偷拉私活，一个卡车业主为这个服务愿意付2万块钱，为什么？他关心的不是卡车，是卡车的货物，这是实际的结果2万块钱。大家知道中国有多少辆卡车吗？中国有3000万辆卡车，大家知道这有多大的市场吗，这是一个6000亿的市场。每个细分领域都是这个样子，通过新技术为传统行业赋能，帮助传统行业降低风险、提升效率、改善用户体验，这样的案例实在太多太多了，所以我的感觉特别明显，每一个行业都会进入这个状态。 也许我们看不起飞机、船和高铁的金属件焊接市场，这个领域都是200亿的市场，而且是提供服务做大数据的服务，硬件只是前期，这就有200亿的市场。信息产业的规律是什么？是赢家通吃，数据越多效果越好，效果越好用的人越多，用的人越多数据越多。在这个领域一个公司有200亿市场中占200亿的收入，它一定有100亿的利润，就这么一个细分领域可能会产生上千亿市值的公司。移动互联网新的世界我把它定位为新的数据时代，这个时代在加速到来，每一个细分行业都是这样，所以不能老看到悲观的东西，要渗透产业，要去调研，要去交流。 我们认为在下一个精准数据时代到来之前，过去十几年整个投资最大的逻辑就是消费、医药和移动互联网。我们会看到在移动互联网时代，还是给我们留下了三个红利。第一个红利，制造业，纵向的拓展了跟横向的拓展了。第二个红利，智能终端，未来在5G时代沿着移动互联网智能手机的逻辑还有一些新的机会，这些新的机会我把它定义为“五化”，手机的5G化、耳机的智能化、手表的服务化、眼镜的加速化和电视的社交化。 前段时间我们有一个五百亿规模的客户，他问我海外最看好什么，我说如果你只买一只股票，你买苹果，因为四季度开始，整个苹果带动的手机换机行情会非常的火爆。 简单来说，手机未来进入5G时代，5G时代跟4G时代手机有什么区别吗？不是简单的速度快，到了5G时代从本质上到最后就是你的存储、计算都会放在云端，而手机上过去由于存储计算是需要电量，导致需要很多电池。花1000块钱买5G手机买游戏，比10000块钱买4G游戏速度快很多，这时候你换不换机？旁边一个拿1000块手机的在玩魔兽玩得特别溜，拿着4G手机，1万块钱的苹果玩不了，你是一种什么样的心情？一定会换。这时候手机会变成交换终端，手机里会有很多传感器。美国的公司前置后置都装摄像头，你拍照就能拍出3D纵深感，过去是一个平面，我能够的看到纵深，我把你整个人的图像拍一圈，在手机中形成一个3D的你，我就可以帮你穿衣服，购物就可以非常方便。我可以生成一个游戏里的你，你可以让自己当球星，这就是5G带来的变化，它带来的本质是云，所以大家对云这个产业要特别的重视。 耳机的智能化。过去一年如果说还有热点那就是耳机，耳机的无线化跟娱乐化，但是未来是智能耳机，戴上耳机可以测你的睡眠、健康、体征，它变成运动化、智能化。今年苹果开始不送有线耳机了，会加快无线耳机的量，明年我们预计苹果就要销售1.2亿部，因为他的手机销量就在2亿多部。 手表的服务化。过去智能手表它只是一种体验，对你来说是没有意义的，但如何把这种体验在5G时代，把数据通过云的计算转换为数据服务。移动互联网只有两个秘诀，第一个秘诀叫服务，第二个秘诀叫社交，腾讯做的是社交，阿里做的是服务，没有别的秘诀，只是体验它不能成为商业模式。所以手表过去它只是一个体验，它没有商业模式，但是5G时代戴手表它可以很快的进行大数据分析，今年美国的一家全球巨头公司就有血糖监测功能，告诉你的血糖数据和心电图的数据跟80%要得糖尿病的人和患心脏病的人一样，你现在就要去医院或者去休息。当你的心跳连续5分钟跳200下的时候，说不定你马上要挂了，我马上根据你的位置提供救援服务，你愿不愿意提供这个服务，这就是手表火热的原因。 电视的社交化。最近很多卖方开始推面板，关于面板涨价，我去年年底问过两位面板大佬，都说明年3月份涨价，结果今年到1月份就涨价了。为什么提前启动？它背后有两个逻辑，有一个逻辑是两大巨头之间的故事，都想涨。还有一个逻辑是电视从媒体时代进入社交时代，所有东西的秘诀就是服务加社交，一定要有社交。最近大家看小天才手表的软文，小朋友一碰就加好友了，最后我问我的小孩，他说同学都有，我也要用，否则我没法加好友，没法跟他们沟通，这就是社交，所以大家都用小天才手表，都变成小天才。电视的屏特别大，它需要高清的显示效果，否则一脸麻子效果不行，所以也要等待5G。 AR的加速化。我体验过国内厂商今年会用的micro led的方案，1000块钱的成本替代投影，效果特别好。美国有家全球巨头公司已经有16个摄像头，AI带来的是非常大的世界，它是要解放你的双手，当两个眼镜一起显示就是3D,当眼镜上加上黑色镜片就是VR，大家需要高度重视AR未来的大机会。 我们发现这“五化”依然带来很大的机会，这是已经忽然间给我们留下的第二个红利。 第三个红利，过去的移动互联网它有去渠道化的过程，电商本身是在去渠道化，但是你买瓶海飞丝的洗发水45块钱，渠道10块钱，出厂5块钱，还有25块钱被品牌赚走了，所以移动互联网还有非常大的机会，就是去品牌化，解决产品的不对称。为什么要有品牌？因为信息不对称，这个产品很重要，所以你必须要买品牌，除了少数要买奢侈品，你为什么买海天酱油？因为信息不对称，你不知道它好不好，但是很重要。你一定要透过现象看本质，为什么直播火起来？以前你也不知道哪个口红好，你只能买欧莱雅，买海外品牌的，现在李佳琦告诉你这个国产的口红是最好的，大家都去买。李佳琦是作为口红专家，在解决这个行业信息不对称的问题。李佳琦火起来不是李佳琦，是国产口红行业，我一样品质很好，我一样代表时尚，我一样质量很好，过去只是因为我是国产，你不了解，现在解决了信息不对称我就火了，他其实是在消灭品牌。 未来的社会是一个去品牌化的社会，美国有个两口子开一家商店，每一个种类我只选一个产品，我告诉你这个产品是最好的，它没有品牌，但是它非常好用，价格非常便宜，这就是我在拼多多最困难的时候特别看好拼多多的原因，因为拼多多是特别有可能干成这件事情的。我们要有穿透现象，穿透时间的能力去看一些企业在干什么，这里面是一个巨大的机会。 看完这些才明白薇娅跟李佳琦谁能持续？这个领域中大家高度重视，未来一定会有很多新的业态、新的品牌出来，它的本质是在去品牌化，或者是在打破过去巨头形成的高额的品牌的信息壁垒，这是一个很大的机会。我有一个朋友做检测仪，我买瓶酱油可以检测有没有黄曲霉，有没有细菌，一下就检测出来，就证明这个产品是最好的，我不需要花更高的价格买某个品牌。这是一个很大的机会，但是这个机会不一定通过网红的方式实现，可能未来更多的通过科学的方式来实现。 我讲精准数据，讲物联网，讲人工智能，讲未来的科技，我们发现移动互联网还是有三大红利，还是有很大的机会。 第五个方面，在过去我们的策略叫少数公司的牛市，虽然他们不应该一直是那一批少数公司，但是此起彼伏的是少数公司的牛市。很多事情循环往返的发展，少数多了就变成多数，多数多了就变成少数。我最大的感受是很惊人的发现这一批上市公司只有十几倍的估值，还有次新股被砸下来的很多，估价跌了70%、80%，公司的业绩很好，老板也没有负债，这样的公司还是很多。当你去积极看的时候你就会变得乐观，当你不去看的时候你会变得消极和悲观，你努力多去看看，你发现还有很多大的机会。你觉得这些公司天生就是低估值的命吗？不一定，你看不上他，那些产业巨头能看得上他，这个行业龙头十几倍的估值我为什么不投他，低估值的公司会有各种方式起来，各种可能性会起来。现在由于白马不断涨，把A股的估值拉高了，但其实仔细分析，同样有少部分公司起来了，还有很多公司在下面，很多公司在下面可能有70%、80%永远就是个垃圾公司，但是我们投资不就是找那20%、30%未来的10个牛股吗？大多数的10个牛股都是从十几倍估值开始启动的，你要说这个公司100倍的估值它能涨10倍，能举出的例子手指头掰得过来，所以还是有很多机会的。 最后我汇报一下我的一个很深刻的感受。我觉得未来不仅是投资、研究、产业，未来都会进入一个时代，就是深度专业化时代，你做产业一定要很深度、很专业、很专注，把这个领域做到极致，把产品价格、品质做到极致才会胜出。你做研究一定对这个专业做得很专业、很门清，你才能有胜出的机会。你做投资必须很专业、很专注，上下游特别清楚，什么叫深度研究啊？就是你要研究一个企业上游要验证，下游要验证，上下游都要验证。在这个深度专业化的时代中，我们研究所在沿着这个路走，我们最近跟国内做半导体行业最知名的平台和做专家智库平台一起合作半导体产业深度的图谱和深度的智库，半导体行业又是电力设备、家电、医疗设备各行各业的上下游，未来我们会以这个为模板不断的复制，做一个又一个深度子行业的深度行业智库。这就是研究的未来，这就是投资的未来，这也就是产业的未来。 我本来的演讲题目叫“科学时代，科学革命”，但是我特别想讲深度专业化的概念，无论是未来产业中的物联网还是人工智能技术都会深度专业化的去赋能传统行业，与传统行业紧密结合，未来的产业必定是在细分领域做到深度专业化，然后强强联手和扩张，未来的投资研究亦是如此，深度专业化的科学时代即将到来，我们在光电产业，在医疗设备、物联网、苹果、半导体、化妆品、宠物、电子烟等等行业都设立了专门的分析师，深度覆盖这些行业并且已经获得了巨大的收益，我们会继续坚定地沿着深度专业化的路走下去。
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