2019年整体录得佳绩，Q1受疫情影响出现波动，Q2季度有望率先恢复

2019年&2020Q1医药生物板块在申万28个行业中涨幅分别为第8位、第2位，整体表现优秀，进一步显示了医药行业的稳健性，已经作为刚需性行业较强的避险属性。从收入与业绩表现来看，2019年医药行业的收入端整体稳健，利润则呈现一定的波动性：2019年收入、净利润、扣非净利润分别增长13.16%、下降9.91%、下降4.01%，我们判断这与行业控费、一些部分公司商誉减值影响有关。2020年Q1行业受疫情影响出现波动，2020年Q1医药生物行业收入、净利润、扣非后净利润分别同比下滑7.43%、17.79%、同比增长1.12%。我们判断随着二季度门诊量、住院量的逐步恢复医药行业在二季度有望率先恢复到正常水平。

同时分子板块来看，2019年化学原料药、生物制品、医疗器械等子板块景气度持续回升，在2019年表现出较好的增长态势。从细分领域来看：创新药、医疗器械、连锁药店、专科医疗服务、CXO等细分赛道依旧是高景气态势。

4月行情回顾

4月上证综指涨幅达3.99%，报2,860.08点，中小板指上涨16.25%，报7,087.23点，创业板指上涨10.55%，报2,069.43点。医药生物指数上涨5.23%，报9,134.60点，表现强于上证1.44个pp，弱于中小板10.82个pp，弱于创业板5.12个pp。截至4月30日，全部A股估值为13.00倍，医药生物估值为41.76倍，相对A股溢价率为221%，相较3月-13pp。

5月投资观点：一季度业绩落地，后续继续关注二季度逐步恢复改善的标的以及后疫情时代医药新基建带来的符合产业发展趋势的投资机会

4月医药板块整体表现优秀，尤其是一季报超预期品种，在4月具有相对优秀的表现。随着一季报的收官，我们认为在后续的业绩真空期中，更加关注后疫情时代、医药新基建的投资机会：①随着疫情的逐步得到控制，二季度开始逐步恢复的行业，诸如疫苗、医药大消费中的医疗服务等，随着复工复产的推进，二季度这类标的环比有望实现大幅改善，从而获得较好的市场表现；②持续关注后疫情时代医药新基建带来的高端医疗器械、创新药及其产业链、疫苗等投资机会，未来有望持续成为国家在医药行业重点支持的产业方向。

5月金股：沃森生物 (300142.SZ)

核心逻辑：凭借先发优势，国内市场有望实现65亿元的销售峰值；公司研发和产业化持续推进，二价HPV疫苗已获得临床总结报告，后续将报产，HPV疫苗系列、流脑疫苗系列值得期待；公司加快实施公司产品WHO预认证工作，为产品大宗出口奠定坚实基础，未来海外市场有望为公司贡献重要的市场增量。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.65、1.00及1.35元，对应PE分别为62、41倍及30倍。看好公司后续的发展。

3月稳健组合（排名不分先后，月度滚动调整）

迈克生物，安图生物，万孚生物，益丰药房、迈瑞医疗，金域医学，恒瑞医药，九州通、片仔癀，爱尔眼科，美年健康，泰格医药，药明康德，通策医疗、云南白药，长春高新，凯莱英

风险提示：市场震荡风险，研发进展不及预期，个别公司外延整合不及预期，个别公司业绩不达预期、生产经营质量规范性风险等

1. 2019年医药行业整体稳健，Q1季度出现一定分化

1.1. 2019&2020Q1 医药板块整体表现优秀，取得超额收益

2019年医药板块整体录得较为不错的成绩，整体在申万28个一级子行业中排名第8名，2019年实现36.8%的涨幅。2019年上证综指整体上涨22.3%，分行业来看，全年涨幅排前的主要为电子（+73.8%）、食品饮料（72.9%）、家用电器（57.0%）。

2019年Q1季度，市场情绪受新冠疫情影响，一季度上证指数下跌10.3%，各行业之间出现一定的分化，相对受益的行业略有涨幅，而开工复产影响较大的行业则表现相对疲软。2019年Q1医药生物指数表现出来其较强的避险属性，一季度医药指数上涨6.7%，涨幅排名靠前的板块主要是农林牧渔（13.7%）、医药生物（6.7%）、计算机（3.7%）、通信（2.9%）。

2019年至今医药生物指数整体实现了较好的走势，与上证综指、沪深指数相比都取得了较好的相对收益，尤其是在2020年以来一季度以及4月，表现优秀，录得较高的涨幅。

2019年医药生物行业收入端表现平稳，受行业控费、以及部分公司商誉减值的影响，利润端出现一定波动，但整体呈现稳健态势。2019年医药生物行业收入端同比增长13.16%、利润端下滑9.91%，扣非净利润同比下滑4.01%。

2020年受新冠肺炎疫情影响，医药行业2020年Q1整体收入下滑7.43%、净利润下滑17.79%、扣非净利润略有增长1.12%。2020年一季度与疫情相关，以及一些刚需性的需求相对有稳定优秀的表现，其他受到复工复产影响的行业则在2020年Q1季度业绩短暂承压，我们认为随着复工复产的推进，医院门诊量的恢复，二季度有望进入到相对正常的阶段。

1.2. 2019年化学原料药、生物制品、医疗器械呈现景气度持续向上态势，2020Q1受疫情影响，各子板块表现不一

化学原料药：2019年至今，化学原料药板块整体呈现了恢复性增长。2019年化学原料药板块收入同比增长10.15%、净利润增长62.36%、扣非后净利润下滑19.83%。2020年一季度，板块呈现恢复态势，2020Q1收入端下滑4.89%，净利润同比增长1.55%。扣非后净利润同比增长22.94%。整体表现出恢复态势。

化学制剂：2019年化学制剂板块收入同比增长9.63%，净利润、扣非后净利润分别同比下滑22.2%、37.1%；2020年Q1受疫情疫情，板块收入同比下滑10.30%、净利润、扣非后净利润同比分别下滑9.54%、24.6%。受医保控费等政策影响，化学制剂板块整体呈压，尤其是仿制药板块，未来或将面临更大的挑战。

中药板块：2019年中药板块收入端同比增长8.03%，净利润、扣非后净利润同比下滑33.93%、44.38%，2020年Q1板块收入同比下滑13.27%、净利润、扣非后净利润同比下滑30.43%、22.24%。中药板块整体处于下滑趋势，尤其是利润端下滑速度较收入端的下滑速度更快。

生物制品：2019年生物制品行业呈现逐步恢复趋势，2019年收入端、净利润、扣非净利润分别同比增长21.33%、18.15%、37.63%。2020年Q1，生物制品行业收入端、净利润端、扣非净利润端分别下滑3.43%、9.85%、8.0%。剔除2020年Q1因为疫情的因素导致的下滑，我们判断生物制品板块依旧是处于行业景气度逐步恢复的趋势中。

医药商业：2019年医药商业板块整体表现较为平稳，2019年板块收入端、净利润、扣非后净利润分别增长16.43%，下滑0.11%、增长7.20%；2020Q1板块收入端下滑5.85%，利润端同比增长1.57%、扣非后净利润下滑8.10%。整体而言，至2017年两票制之后，医药商业板块呈现下滑趋势，2019年行业收入端开始呈现稳步态势。

医疗器械：2019年医疗器械板块表现出了高增长态势。2019年医疗器械收入端、净利润、扣非后净利润分别同比增长11.03%、39.22%、34.84%，利润端增长提速。2020年Q1行业收入、净利润、扣非后净利润同比增长1.63%、下滑10.39%、增长14.76%。

医疗服务：2019年医疗服务板块收入端、净利润、扣非净利润分别同比增长18.63%、下滑44.93%、45.68%。医疗服务板块收入端在2019年呈现为相对稳步的提示，利润端由于受到商誉减值等影响，波动较大。2020年Q1受疫情影响，医疗服务板块收入、净利润、扣非后净利润分别同比下滑13.5%、93.88%、108.64%。

2. 板块分化明显，看好创新药主线、血制品、疫苗、连锁药店、医疗器械、医疗服务增长

2.1.  生物制品：业绩表现亮眼

2.1.1. 疫苗板块：行业价值进一步凸现

疫苗的主要利润贡献来自于非免疫规划疫苗，是典型的自主刚性消费级产品，符合消费升级逻辑。疫苗代表性公司康泰生物、智飞生物等2019年继续了2018年的高速增长态势，2019年疫苗行业收入同比增长42%，归母净利润同比增长3%，扣非后归母净利润同比增长33%。2020年1季度受疫情影响，各地暂停接种，整个板块收入业绩出现较大幅度的下滑，但我们认为这是阶段性的调整，随着疫情的控制，终端接种点陆续恢复，疫苗板块业绩有望恢复。

2018年7月下旬爆发的“长生事件”，促进了监管的进一步强化，未来在生产、流通、及终端接种等全流程的监管进一步趋严。直接推动了《疫苗管理法》的出台，进一步从立法层面加强对疫苗的管理。

我们认为，多重利好因素的共振推动我国疫苗行业进入行业发展黄金期：首先，从监管层面看，疫苗管理法的落地从立法的高度，未来将对疫苗从研发、生产、流通和使用全链条、全周期实施强监管，疫苗法支持行业积极创新，将推动行业规范、创新及集约化发展，优质企业的优势、稀缺性将进一步体现有利于行业的规范发展；其次，我国疫苗行业进入国产大品种时代，国产13价肺炎疫苗、2价HPV疫苗等大品种将推动外国疫苗行业持续扩容；新冠肺炎疫情除了有望推动居民接种意识提升外，在此背景下，CDC后续的强化将有利于行业的发展，同时，新冠肺炎疫苗研发如火如荼，企业迎来技术布局良机，有利于产业的后续技术升级。我们整体看好疫苗产业的发展，建议关注国内优质疫苗公司：康泰生物、智飞生物、沃森生物、康希诺生物、华兰生物、长春高新等。

2.1.2. 血制品：疫情展现行业价值，长期不改稳健逻辑

血制品行业具有强监管的特点，2019年初上海新兴静丙事件引起全国对于血制品安全的关注，我们预期监管可能持续加强，行业具有更高的壁垒。年度批签发数据表明批签发逐渐向头部企业集中，强监管下头部企业有望受益。

新冠疫情下静丙需求大量增加，医院诊疗量下降使得其他产品销售受到影响：2019年底以来的新冠疫情，带来了对静丙等治疗性血液制品的大量需求，需求中除了来自于病人的治疗用途、医护人员的防护用途，还有医院对于静丙等血液制品的战略性储备需求。受到医院诊疗量下降的影响，除静丙外包括白蛋白在内的其他血液制品，销售都受到了不同程度地影响，尤其是一些特异性免疫球蛋白，故各血制品企业短期业绩实质上受到了一定影响，我们预计随着医院诊疗量的恢复，其他血制品的需求会逐步回升，静丙的需求会逐步下降至正常水平。

新冠疫情提升民众对血制品的认识，体现出血制品的重要地位：在寻求新冠有效的治疗方法时，恢复期血浆以及静丙、白蛋白等治疗性血制品得到广泛宣传，对于医生和民众认识血制品起到较强的教育作用，有利于提高血制品的影响力；同时，在新冠这类重大公众卫生事件发生时，血制品及恢复性血浆起到了一定治疗作用，体现出血液制品的重要地位，对于后期企业进行新产品研发也产生了一定的动力。

从2020Q1批签发量上来看，静丙受到疫情影响需求增加，批签发同比也大幅上涨，其他产品同比也有较大增加，其中白蛋白同比增加81%，其中进口白蛋白同比约+173%，国产白蛋白同比约+7%，其他产品整体也有较大的增长，狂免和破免批签发均同比约+36%，乙免同比+205%；凝血因子中，因子Ⅷ同比+66%，PCC同比+170%，纤原批签发小幅增加，同比+6%。

2019年，从季度间变化来看，各血制品企业收入端增速有所下滑，但利润端在季度间不断上升，表明企业的费用管控能力逐渐提升。2020年Q1受到新冠肺炎影响，医院住院和诊疗量，血制品企业的收入和净利润也受到了一定影响。

2020Q1血制品企业平均期间费用率、研发费用率、销售费用率均有所下降，期间费用率下降约5个pp，其中销售费用率下降约3个pp，研发费用率下降约1个pp。血制品企业存货、应收账款周转天数在2019年季度间有所减少，2020Q1基本保持平稳，表明目前库存处于相对合理的水平。

长期看好浆量有望持续增长、注重学术推广的企业：短期看，受到疫情影响血制品企业业绩增长有限，但从长期来看，血制品高壁垒，行业具有战略意义，供给端弹性有限，企业通过持续进行渠道建设、营销和学术推广，拉动终端纯销需求的增长。建议关注浆量有望持续提升、产品齐全、学术推广强、渠道能力优秀的血制品企业，重点关注天坛生物、华兰生物、博雅生物，建议关注卫光生物。

2.1.3. 生长激素：业绩持续增长，行业不断扩容

生长激素属于非医保产品，在消费升级的背景下渗透率有望持续提升，同时通过适应症拓展等有望进一步推动市场扩容。

长春高新2019年营收73.74亿元，同比高速增长37%，实现归母净利润17.75亿元，同比增长76%，扣非后归母净利润17.76亿元，同比增长77%。2020Q1营收16.61亿元，同比减少6%，实现归母净利润5.43亿元，同比增长49%。公司运营状况良好，2019年经营活动产生的现金流量净额为19.35亿元，同比增长119%。核心子公司金赛拥有长效-水针-粉针的多层次产品搭配，市场优势明显，同时不断加大营销力度，加强产品覆盖率，龙头优势持续巩固。

安科生物2019年营收3.15亿元，同比增长17%，实现归母净利润1.25亿元，同比下降53%，扣非后归母净利润1.05亿元，同比下降61%。2020Q1营收3.15亿元，同比减少9%，实现归母净利润0.81亿元，同比增长23%，公司的水针已经上市了，公司产品组合竞争力进一步增强，同时水针的销售也有望为公司奠定可观的增量。

2.1.4. 胰岛素&脱敏滴剂：胰岛素三代值得期待，脱敏制剂延续快速增长

胰岛素代表性企业通化东宝2018年实施了去库存，使得胰岛素收入相对平稳。2019年营收27.77亿元，同比增长3.13%，实现归母净利润8.11亿元，同比下降3.27%，扣非后归母净利润8.09亿元，同比下降0.61%。2019年是公司的经营调整之年，预计随着甘精胰岛素的上市销售，有望带动公司业绩重回增长通道。2020Q1营收7.19亿元，同比增长0.60%，实现归母净利润2.77亿元，同比增长1.40%，甘精胰岛素1季度预计销售量不大，但二季度随着甘精胰岛素招标准入的持续推进，进院速度的加快，增量将越来越明显，2季度或是公司经营业绩的拐点。

我武生物2019年营收6.39亿元，同比增长27.68%，实现归母净利润2.98亿元，同比增长28.09%，扣非后归母净利润2.94亿元，同比增长30.85%。公司经营状况良好，2019年经营性现金流净额2.33亿元，同比增长12.82%。由于销售活动受新冠肺炎疫情影响，2020Q1收入1.10亿元，同比-20.14%，归母净利润0.41亿元，同比-37.45%，扣非后归母净利润0.40亿元，同比-38.21%。短期疫情影响不改变长期逻辑，公司作为国内脱敏治疗领域的龙头企业，产品竞争格局良好，不受医保控费影响，未来有望随脱敏治疗市场的不断扩容和产品渗透率的提升获得持续的快速增长。核心品种粉尘螨滴剂所处脱敏诊疗市场空间广阔，临床接受度和认可度越来越高。公司依托专业的学术营销团队，通过多层次的学术会议加大产品推广力度，市场有效需求不断增长，助力公司业绩持续增长。公司黄花蒿花粉变应原舌下滴剂用于治疗变应性鼻炎已报产，有望成为另一个重磅品种。

2.2. 医疗器械板块稳健增长，把握当前三大主线

2019年整体收入增速为11.03%，净利润增速为39.22%，扣非后利润增速为34.84%，保持稳健增长态势，利润端增速高于收入端增速。2020Q1受到疫情影响，收入端增速仅为1.63%，净利润增速为-10.39%，扣非后净利润增速为14.76%，由于部分器械公司产品在疫情当中有所促进，弥补负面影响，器械子行业较医药整体表现更优。短期来看，疫情影响仍在持续，建议关注三个方面的变化：

疫情相关产品延续性贡献

海外疫情持续，通过国内有望将新冠检测常规化，将带动相关产品销售，为公司今年业绩持续带来增量，例如检测试剂盒、呼吸机、口罩等。

根据2020年4月27日发布的周报中，我们对新冠检测试剂盒进行测算，中性预估中国新冠病毒核酸检测市场空间为52亿，抗体检测为34亿，仍有较大市场空间。

相关标的：迈瑞医疗、万孚生物、迈克生物、华大基因、金域医学、鱼跃医疗、奥美医疗等

疫情后门诊恢复带来结构性机会

疫情对于医院门诊影响严重，根据国家卫健委统计数据显示，2020年1-2月份，除湖北外，全国医疗卫生机构诊疗人次同比下降21.3%。随着疫情缓和，各地门诊量正处于恢复状态。我们认为非急性的诊疗需求并不会消失，只是有所延后，随后将逐季恢复，对应公司业绩有望逐季环比提升，恢复至正常水平。

相关标的：艾德生物、健帆生物、南微医学、乐普医疗等。

疫情后周期带来的产业机会

此次疫情过后，我们认为国家有望加强医疗卫生领域的投入，提升社会应对突发公共卫生事件的能力，包括提升ICU配置、提高基层诊疗能力建设、加强居家个人医用防护水平等，将对医疗卫生行业产生深远的影响。（详细内容请查阅2020年2月28日行业专题研究《疫情结束后，会有哪些变化？》）

相关标的：迈瑞医疗、万孚生物、鱼跃医疗等

2.3. 医疗服务：长期景气度高，有望在二季度迎来持续性恢复

民营医疗专科医疗服务是我国医疗服务的重要补充，受益政策的支持以及行业需求的持续提升，近年来专科医疗服务保持了较高景气的发展。

2019年，医疗专科医疗服务继续保持了高景气度，其中眼科行业（爱尔眼科）、口腔行业（通策医疗）在2019年录得较好的成绩，收入规模持续提升，利润质量也有进一步提升，净利率水平与毛利率水平均有所改善。2019年美年健康由于经营调整、商誉减值等原因，导致2019年业绩出现一定程度的波动。

2020年一季度受疫情影响，居民出行、常规就诊受到一定影响导致医疗专科医疗服务机构的门诊量出现下滑，因此2020年Q1季度业绩整体受到影响的幅度较大。我们判断，随着疫情的影响逐步减弱，二季度专科医疗服务机构门诊量将迎来逐步的恢复。

2.4. CRO、CDMO/CMO：产业、资本、政策共振，迎来黄金发展期

在行业政策+科创板影响下，外包行业有望显著受益，相关CRO、CMO/CDMO企业值得重点关注。政策上，顶层设计鼓励创新和高端仿制，产业加大研发创新的投入，为外包型行业带来了良好的发展机遇；“4+7”带量采购政策后促使医药回归各自分工，专业化的外包型企业凭借其成本优势有望承接更多外包订单；国内审评审批改革推进释放红利，药品上市许可持有人（MAH）制度的推出有望助推CMO/CDMO行业的发展。科创板的推出将为研发驱动型生物科技类公司创造良好的借助资本发展的条件，而生物科技型公司由于资本实力及分散风险的考虑，研发及固定资产投入更多的倾向于外包，有助于推动CRO业务的订单及投资收益，我们认为与生物科技类公司深度绑定的外包型行业有望显著受益。

整体上看，2019年外包行业上市公司取得了良好的业绩表现，行业领军企业如药明康德、康龙化成、泰格医药等均实现优异的表现，体现出行业的高景气度和代表性公司竞争力的不断提升。2020年Q1受疫情影响，业绩有所下降，主要来自于几方面，一方面，由于复工延迟，导致员工时长缩短，上市公司收入下降，另一方面，受到物流的多方面原因，订单交付有所延迟；再者，在一季度医院端人流大幅下滑，疫情防控为先的背景下，临床业务受到较大影响。

我们认为随着企业目前的正常运营，以及疫情对医疗终端影响的消化，外包型公司的业绩有望逐步回升，作为医药细分领域景气度最高的细分领域之一，外包型行业迎来产业、资本、政策的共振，疫情的阶段性影响不改公司长期发展的方向，建议重点关注：泰格医药、凯莱英、药明康德，同时关注康龙化成、药石科技、昭衍新药、量子生物、博济医药等外包型企业。

2.5. 中药板块：业绩整体相对承压，龙头业绩平稳增长

中药处方药面临政策变数，随着医保战略购买的持续实施，基于临床疗效的药物经济学成为医保的重要考量。未来中药处方药需要更多的从循证角度证明自己的临床价值。2019年7月初，卫健委发布《关于印发第一批国家重点监控合理用药药品目录（化药及生物制品）的通知》，提出：中医类别医师应该按照规定开具中药处方，非中医类别医师在经过不少于1年系统并考核合格后，遵照中医临床基本的辨证施治原则开具中成药处方，给板块造成了一定的压力。

2019年，华润三九、云南白药和片仔癀业绩分别增长48%、20%、20%，同仁堂、天士力和济川药业业绩分别有不同程度下滑；2020年一季度，中药龙头企业中片仔癀和云南白药扣非后归母净利润表现稳健，其余企业如同仁堂、天士力、济川药业和华润三九业绩有所下滑，整体上看受到疫情的一定影响，主要是终端药店纯销阶段性受阻。

同比2018年，2019年中药整体板块三大费用率中，销售费用率同比下降约1.1个pp，管理费用率提升约0.9个pp，财务费用率同比略微下降0.4个pp。全年研发费用有提升的企业，分别为云南白药、同仁堂、济川药业和华润三九，分别同比提升107.6%、26.8%、4.8%和40.9%，年度研发费用下降的企业分别有片仔癀、天士力，分别同比-39.7%、-12.7%。

中药板块建议重点关注中药大消费领域，2020年板块业绩有望回升：消费者对于药品最重要的是安全性和有效性，对药品的品牌有较高的认可度，品牌OTC企业享受估值溢价，尤其是具备良竞争格局和强定价能力的优质企业，片仔癀等核心产品开启了价格上调，有望显著增厚公司业绩：I.品种自身具备稀缺性（原料稀缺或处方稀缺）；II.自身品牌过硬。重点推荐：片仔癀、云南白药、同仁堂等

2.6. 化学制药：创新药延续高增长态势，特色原料药业绩表现优秀

2.6.1. 创新药板块业绩延续半年报高增长态势

随着国内药政改革的落地，新药审评审批的不断提速，创新药的供给明显增加；而医保支付端的加持使得创新药上市后的放量速度较过去明显加快。目前，国内以恒瑞医药为代表的一批创新药企业已开始步入收获期，业绩有望持续跑赢整体。

恒瑞医药： 2019年公司实现营收232.89亿元，同比增长33.70%，归母净利润53.28亿元，同比增长31.05%，扣非后归母净利润49.79亿元，同比增长30.94%。2020Q1公司实现营收55.27亿元，同比增长11.28%，归母净利润为13.15亿元，同比增长10.30%，扣非后归母净利润为12.76亿元，同比增长10.52%。2020Q1业绩主要受到疫情影响。公司作为国内创新药龙头企业，自主研发的创新药产品开始步入收获期，2018-2019年包括19K、吡咯替尼、PD-1等多款重磅创新药迎来集中获批上市，以PD-1为代表的创新药尚处于放量的初期阶段，部分创新品种2020年存在超预期可能。短期来看，公司创新药业绩有望迎来高速增长期；长期来看，公司研发管线储备众多潜力品种，靶点布局全面，研发进度国内领先，长期业绩有望持续稳定增长，建议投资者长期持续关注。

贝达药业：2019年公司实现营收15.54亿元，同比增长26.94%，归母净利润2.31亿元，同比增长38.37%，扣非后归母净利润2.08亿元，同比增长50.13%。2020Q1公司实现营收6.47亿元，同比增长72.63%，归母净利润1.30亿元，同比增长152.36%，扣非后归母净利润1.31亿元，同比增长172.23%。我们判断2019年有望成为公司业绩的拐点年，2020年起公司有望开始步入收获期。公司核心产品埃克替尼仍有望持续增长并存在持续超预期可能，后续管线品种预计今年开始兑现。恩沙替尼有望今年获批贡献新的业绩增量；此外，MIL60、埃克替尼术后辅助治疗、CM-082、X-396全球多中心一线、BPI-D-0316有望陆续申报注册，带来多个催化剂，建议投资者重点关注。

2.6.1. 特色原料药业绩表现优秀，未来业绩估值或双提振

2019年特色原料药板块业绩增速表现亮眼，2020年一季度各企业平均业绩增速高达60%，扣非后归母净利润增速为99%。我们预计主要是疫情的带动，尤其是与对抗疫情相关联的药品需求，长处方下慢病用药量需求等提升。于此同时，在海外产能持续转移的背景下，国内企业增长稳健，而全球疫情的持续发展加大了相关原料药及中间体的需求。

我们认为随着环保的持续趋严，行业进入门槛进一步提高，原料药企业的盈利稳定性有望得到提升，周期特征下降，同时在全球专业化分工的驱动下，国内的原料药企业全球价值链条地位提升，未来有望业绩估值双提振。建议关注行业优质公司富祥股份、华海药业、普洛药业等。

特色及专利原料药企业ROE同比明显提升，由2018的11%提升至2019的18%。研发支出方面，2019年Q4特色及专利原料药企业平均研发支出0.432亿元，同比增加56%，2020期平均研发支出为0.398亿元，同比+20%，特色及专利原料药领域需要长期的研发投入支撑，才能保持企业的长期发展。

2.7. 医药流通：连锁药店整体稳健，医药流通呈现一定分化

2.7.1. 大型连锁药店持续领先行业发展，在2019年&2020年Q1录得好成绩

2019年四家连锁药店继续保持了稳步的增长，其中一心堂、益丰药房、老百姓、大参林早2019年营业收入分别实现14.20%、48.66%、23.15%、25.76%的增长，在医药细分领域属于表现相对较为优秀的细分领域，其扣非后归母净利润分别实现了16.22%、40.87%、14.86%、35.48%的增长。

2020年受新冠疫情影响，居民对口罩、消费液等防疫类物资的需求迅速提升，而零售药店作为终端销售的重要渠道，在疫情期间承担了重要的职责，同时对一季度各家公司的销售拉动也较为明显。2020Q1季度，一心堂、益丰药房、老百姓、大参林营收端分别保持了19.30%、23.43%、20.34%、30.39%的同比增速；扣非归母净利润分别保持了15.25%、28.94%、16.19%、52.69%的同比增速。

零售药店作为我国药品销售职能的重要补充，是直接2C的重要环节。我们判断在处方外流的大背景下、零售药店的药品销售市场规模有望进一步提升；同时随着行业集中度的不断提升，头部连锁零售药店有望在资金优势、管理优势、供应链管理等各方面优势优先行业发展，不断提升市场份额。

2.7.2. 医药流通2020Q1表现呈现差异性，关注有变化的变化

2019年医药流通行业整体呈现了较为稳步的发展，头部医药流通企业收入与利润均呈现出稳定的增长态势。2020年一季度受新冠疫情影响，医院门诊量、住院量在一季度受到不同从程度影响，而对于医院纯销业务占比较高的医药流通企业，在Q1季度收入端也受到一定程度影响，但由于防疫物资的拉动，以及零售渠道销售的拉动，Q1季度呈现出一定的分化。2020Q1国药一致、九州通、柳药股份营收端分别保持了6.23%、10.18%、6.76%的同比增长，上海医药、国药股份、嘉事堂收入端分别下滑-12.08%、-18.30%、-16.33%，；扣非后净利润分别实现了国药一致、上海医药、国药股份、嘉事堂分别下滑-18.73%、-5.42%、-32.10%、48.45%，九州通、柳药股份扣非后归母净利润分别实现同比51.02%、14.15%的增长。

医药流通行业属于医药产业链的中游，“两票制”、“4+7”带量采购等政策既带来挑战同时也带来了机会。我们判断在融资环境不断改善的背景下，对依托“配送+垫资”为主要模式的医药流通而言，未来融资成本有望持续下降。另一方面在行业的规范度以及更加市场化的运行机制背景下，行业的龙头效应有望进一步凸显，推动行业集中度的提升。

3. 行情回顾

3.1. 医药生物4月上涨，整体强于大盘

2020年4月上证综指涨幅达3.99%，报2,860.08点，中小板指上涨16.25%，报7,087.23点，创业板指上涨10.55%，报2,069.43点。医药生物指数上涨5.23%，报9,134.60点，表现强于上证1.44个pp，弱于中小板10.82个pp，弱于创业板5.12个pp。

3.2. 申万子行业大多有涨幅，医药生物涨幅为5.43%，排名全行业第10位

4月申万25个子行业有涨幅，休闲服务板块涨幅最高，上涨21.71%，纺织服装跌幅最高，跌幅为5.23%。4月医药生物板涨幅为5.43%，排在申万一级行业第10位。

3.3. 医药生物相对A股溢价率相较3月-13pp

截至4月30日，全部A股估值为13.00倍，医药生物估值为41.76倍，相对A股溢价率为221%，相较3月-13pp。进入4月以来，医药生物估值由3月末的39.05倍升至41.76倍，全部A股估值水平从3月末的11.70倍，升至12月末的13.00倍。整体来看，医药生物相对A股溢价率-13pp。

3.4. 医药各子板块估值中医疗服务涨幅最大

医药生物整体估值为41.76倍。分子板块看，医疗服务113.29倍，医疗器械52.45倍，化学制剂41.65倍，生物制品57.45倍，原料药32.51倍，中药29.43倍，医药商业16.48倍。各子板块估值除原料药外均有上涨，其中医疗服务板块涨幅最大，上涨22.49倍。

3.5. 本月子板块交易量与交易额涨跌不一

4月交易时间为21天，比3月少1天。4月医药其各子板块交易量与交易金额涨跌不一。其中中药板块交易量上涨幅度最大，较上月增长3.78%，交易额增长17.49%；医药商业板块交易量下跌幅度最大，较上月减少23.64%，交易额下跌1.86%。

3.6. 个股月度涨跌幅

4. 医药制造业收入与利润

2020年1-4月医药制造业收入总额累计同比增长7.40%（2019年同期为9.80%），增速出现回落；利润总额累同比增长7.00%（2019年同期为9.70%），增速有所回落。