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天风 · 月度金股 | 1月
徐彪
/ 2020-01-02 08:29 发布天风 · 月度金股 | 1月
天风策略
整体来看，1月金融板块和稳定板块相对占优，进入2月之后成长板块要显著好于其他板块。本篇在此基础上，通过宏观数据、政策与流动性环境、企业盈利周期、核心事件与突发风险四个维度，对09年-19年的春季行情进行复盘。历史经验表明：
1）年初的货币政策取向及流动性环境对于大行情的启动是至关重要的。
2）12年以来经济换挡、趋势向下已经逐步被市场接受，但短周期的方向仍然对春季行情有深刻影响。
3）没有大开大合的“平庸”年份中，相对业绩的拐点会成为风格的胜负手，典型年份是13年和17年。
4）金融板块在年初1月的胜率非常高。
5）成长板块在春季行情中往往“后劲很足”。
对于2020年春季行情，我们认为大概率会是一个“经济数据略有改善+一次降准的适度宽松+业绩相对趋势进一步确立”的组合。
结合历史经验我们认为，明年1月的外部环境符合大金融首先“躁动”的条件。
战略层面，科技产业趋势仍然是明年最重要的主线。科技细分领域的景气度抬升会进一步确认成长股相对于主板的业绩趋势向上。成长股很有可能一如过去，接棒大金融成为春季行情中后期的主攻手。除了消费电子，科技股会内部扩散，新能源车、传媒、计算机、面板、PCB都有机会。
风险提示：经济下行风险，政策不及预期风险等。
天风宏观 2020年，谁会开门红？ 上周我们调查了部分投资者对2020年宏观与大类资产的预期，从调查结果来看，对2020年经济政策市场的共识和分歧都比较多。“共识”往往对应了一致预期出错后的风险，“分歧”往往对应了预期差收敛过程中的机会。 一、2020年的共识 共识1：经济趋势性向下，阶段性企稳 对明年经济最终会往下走，但短期先经历阶段性企稳的预期比较一致，超5成认为明年中国经济将持续下行或先上后下。 共识2：财政发力，基建反弹 对明年政策发力和基建反弹的一致预期较强，62%认为明年基建增速将略高于今年（4%-7%），认为逆周期政策和基建投资反弹会不及预期的占比只有26%。 共识3：通胀前高后低 对明年CPI高点和中枢显著高于今年的预期比较一致，认为CPI高点在5-6和4-5的各占49%和45%，选择CPI中枢在4-5和3-4的各占46%和40%。 共识4：货币降准 对于央行明年降准的一致预期较强，近9成受访者认为明年将降准，多数认为会下调25-50bp，一致预期明年降准幅度小于今年。 共识5：房地产政策调整 对明年房地产政策调整的预期呈现出一致性，近6成预期会结构性放松限购政策。 共识6：看好A股 近7成在明年大类资产中最看好A股，也有超1/3最看好港股。对明年看好大板块的预期高度集中，超过一半最看好科技。细分行业中，最被看好行业的也集中在TMT（电子、通信、计算机）、新能源、医药，其中超半数最看好电子。 二、2020年的分歧 分歧1：明年何时经济下行压力较大？ 对明年经济下行压力加大的时点预期有较大分歧，预期明年1季度/2季度/3季度“GDP破6”的各占20%、29%、24%。 总的来说，我们认为明年上半年经济出现上行风险比下行风险的可能性更大，下半年出现经济下行压力加大的可能性更高。 分歧2：海外经济复苏还是走弱？美股看涨还是看跌？ 对明年海外经济走势的预期分歧很大，预期明年海外经济逐渐复苏、先上后下、下半年企稳、全年下滑的各占1/4左右。对于标普500明年涨跌幅的预期也存在较大分歧，预期明年标普500涨5%-15%和跌5%-涨5%的受访人均超过1/3；预期跌5%-15%和超过15%的各占16%和9%，另有5%的受访人认为涨幅会超过15%。 对海外经济和美股市场有如此大的分歧，主要有两个原因：一是中美贸易近期明显缓和之后，海外经济体的软硬数据出现背离。二是明年美国大选，海外经济和市场的预期与特朗普选情、美联储降息、美中日欧贸易战等因素密切相关。 我们认为，未来2个季度中美在贸易层面有望处于缓和期，第二阶段协议开始后，中美对于核心利益问题大概率不会达成共识，7月民主党初选结束，届时选举形势将逐渐明朗，下半年中美关系的不确定性升高。明年美元流动性紧缩带来美股估值风险不可忽视，美国制造业过快下滑的势头暂时稳住，但非制造业下滑导致的消费和就业恶化只是时间问题。对于美国经济增速和美股盈利而言，明年仍然是下行风险为主，也是美股的主要逆风因素。 分歧3：股票是牛市起点还是震荡市？债券是否有趋势性机会/风险？ 对明年A股走势的预期分歧较大，1/3认为A股将出现中枢震荡，3成预期趋势走牛，2成预期先牛后熊。对利率走势的预期分歧也较大，37%认为利率将趋势下行，31%认为将中枢震荡，13%认为先上后下，18%认为趋势向上或先下后上。 股债的预期分歧较大，和以上对经济节奏（地产投资、稳增长政策态度）、海外市场（中美关系、美国经济）的分歧较大都有因果关系。总的来说，我们认为明年各个时点的影响因素较多，股债节奏较难前瞻，可能都表现为箱体宽幅震荡，震荡的幅度和频率大于2019年下半年。 对于股票，我们认为明年缺乏指数趋势走牛的宏观基础，一方面经济中长期下行的趋势没有改变，不会出现单纯由基本面推动的普涨，另一方面超额流动性受限于略偏中性的货币政策，也难出现全面的估值提升。明年市场会比今年更偏价值，宏观上能赚到两部分钱，一是上半年经济阶段性企稳带来的低估值早周期行业的估值修复，二是下半年无风险利率下行带来的科技成长和价值龙头的溢价回升。 对于利率，我们认为明年10年期国债利率可能在以3.2为中枢、上下20bp的区间内震荡，一方面利率市场化理财产品净值化的趋势让短端利率很难持续下降，另一方面明年名义GDP增速大概率先上后下，长端利率表现为上有顶、下有底。 风险提示：经济环境恶化、货币政策传导不畅。 
固定收益 无论是实体经济降成本考虑，还是防风险要求，都需要一个稳定的流动性环境。 当然考虑存在地方债发行等冲击，我们预计1月份资金利率会略高于当前水平，但是总体中枢保持稳定的趋势不变。 未来进一步考虑降低融资成本，必然要求控制商业银行负债成本，因此2020年一季度要关注货币政策量价配合的可能性，特别是利率工具的引导，关注曲线存在牛陡到牛平的可能。 风险提示：经济走势超预期，监管政策不确定性。 
金融工程 市场格局即将明朗 上周我们周报提到：“市场继续处于震荡格局。格局的改变仍需要时间来进行确认，若月底上证仍能维持在 3000 点之上或将迎来格局的改变，在此之前仍需等待。短期事件上，周末产业基金减持公告与酒鬼酒遭遇举报事件对相关板块有一定的压力；技术面上，指数触及震荡上沿，在震荡格局没有改变的前提下，有回调压力；从时间节点上来看，我们统计 wind 全 A指数近 5 年每年最后 7 个交易日的市场表现情况，最近 4 年均为下跌，仅2014 年微涨 0.05%，当然样本较小，也说明了年底市场的谨慎心态；建议维持中等仓位，等待格局改变。”指数全周反复震荡，wind 全 A 微涨 0.04%，上证 50 上涨 0.17%，创业板指下跌 0.23%。行业指数方面有色一骑绝尘，周涨幅 6.7%，计算机指数领跌，本周下跌 1.86%。 回顾一下过去 24 个月的择时观点 ，17 年 11 月 23 日模型触发趋势暂时结束信号，并于 26 日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”，12 月 17日周报“准备迎接反弹”，重点参与上证 50；18 年 1 月 22 日周报“推荐基金涨幅已超 10%，逢高兑现”，对上证 50 指数的预判结论是冲高回落，并将基金推荐调整为短债型基金，全面回避权益资产。2 月 7 日我们判断中小创迎来短期加仓机会，风格上建议重视创业板的短期超额收益，3 月下旬判断有一个阶段性调整，并判断反弹至 6 月初后进入调整，6 月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹，7 月底提示市场有风险，并将风格调整为均衡，10 月中判断市场将迎来一次反弹，建议增加仓位配置,11 月中建议兑现收益,12 月底建议布局反弹。2019 年 2 月 1 日触发下行趋势结束信号，随后仓位迅速提升至 90%，2019 年 4 月 26 日触发风控信号，模型建议仓位从 90%降低至 60%，8 月 6 日建议 wind 全 A 指数调整至 3800 点增加股票配置。 最新数据显示，我们定义的用来区别市场环境的 wind 全 A 长期均线（120日）和短期均线（20 日）的距离开始扩大，20 日线收于 4166 点，120 日线收于 4082，短期均线继续位于长线均线之上，两线距离由上期的 0.98%扩大为 2.06%，距离绝对值低于我们 3%的阈值，从我们模型的定义来看,市场继续处于震荡格局。格局的改变仍需要时间来进行确认，若下周上证仍维持在 3000 点之上或将迎来格局的改变，在此之前仍需等待。 市场目前仍处于震荡格局，短期的核心变量仍是风险偏好，事件上，周末新证券法面世为注册制提供法律依据，存量贷款挂钩 LPR 定价为房贷利率打开下行空间，整体上多空交织；技术面上，指数屡次触及震荡上沿后即展开回调，进一步说明在震荡格局没有改变的前提下，震荡上沿的压力影响；建议维持中等仓位，按照我们定义的格局判别方法，可以预期未来一周格局将会明朗，耐心等待格局改变。 从估值指标来看，我们跟踪的 PE 和 PB 指标，各指数成分股 PE、PB 中位数目前都处于相对自身的估值 40 分位点附近，仍属于我们定义的低估区域，因此考虑长期配置角度，结合短期判断，根据我们的仓位管理模型，绝对收益产建议维持股票仓位 40%。 从我们模型的定义来看,市场继续处于震荡格局。格局的改变仍需要时间来进行确认，若下周上证仍维持在 3000 点之上或将迎来格局的改变，在此之前仍需等待。短期事件上，周末新证券法面世为注册制提供法律依据，存量贷款挂钩 LPR 定价为房贷利率打开下行空间，整体上多空交织；技术面上，指数屡次触及震荡上沿后即展开回调，进一步说明在震荡格局没有改变的前提下，震荡上沿的压力影响；按照我们定义的格局判别方法，可以预期未来一周格局将会明朗，建议维持中等仓位，耐心等待格局改变。 风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 
海外研究 1月金股：迪士尼 Disney+流媒体平台强势启动，超预期用户量实现开门红 迪士尼Disney+流媒体平台在11月中强势上线，我们继续强调其在大幕拉起的美国流媒体市场战局中，内容为王的竞争优势。配合多平台捆绑套餐的高性价比以及与美国最大的移动运营商Verizon合作推出1年免费订阅，降低上线首年的用户准入门槛，为Disney+的上线造势带来巨大影响力。迪士尼宣布Disney+在上线首日就收获了1000万订阅用户。Verizon表示其约1亿移动用户中有约5000万为无限流量4G/5G和Fios宽带用户，迪士尼则预计其中1700-1900万会转化成为Disney+免费用户，我们认为即使只有50%的预订率也能为迪士尼第一年带来900万用户。 而在迅速累积用户基数后，我们认为迪士尼将通过强而有力的IP内容库储备保证1年免费用户到期后的留存率。Disney+上线第一年会有100+部近期电影、400+部库存电影和7500+集电视连续剧上线。据Apptopia数据，大战系列真人原创剧集《The Mandalorian》在首日上线便获得200万次播放。Disney+采用传统电视剧一周一集的模式，对于平台上线伊始，也有利于保持观众好奇心和用户热度。而到明年则会有今年大热电影包括《复联4》、《惊奇队长》、《阿拉丁》、真人版《狮子王》、《玩具总动员4》、《沉睡魔咒2》、《冰雪奇缘2》及《大战：天行者崛起》加入Disney+进一步丰富内容库。《冰雪奇缘2》在感恩节周5天美国票房1.24亿美元创纪录，且电影主人公相关周边产品成为黑五最受欢迎的商品之一，可见迪士尼的线上线下闭环生态圈跟其竞争对手的差异化。 三合一平台：Hulu收纳FX进一步追赶奈飞，ESPN+路线仍待明晰 我们一直强调迪士尼的平台优势在于以“三合一”流媒体平台为骨干，除了主打合家欢的Disney+，还有加速“剪线族”转化的Hulu及体育频道ESPN+。根据Apptopia数据，在Disney+上线的两周内，Hulu和ESPN的下载量分别提升了55%和50%，捆绑协同效应初现。迪士尼也公布两个平台用户量，Hulu Q3付费用户达到2800万，对比5月的2680万和年初1月的2300万，Q3净增加120万，对比奈飞Q3净增加52万人。而ESPN+用户则达到350万，对比5月时240万。 Hulu以广告订阅+价格分层策略：三个价格套餐分别对应1）价格敏感用户，2）Hulu忠实用户，3）剪线族。针对广告形式，Hulu也在增加“暂停广告”、“忠实观看广告”，因为5.99美元/月的广告订阅模式用户仍然占Hulu整体用户约七成，整体来说Hulu的广告投放还是比较克制。针对剪线族转化，Hulu从明年起还将成为FX有线电视台的流媒体播放平台，FX为迪士尼收购Fox获得的资产，知名内容包括《冰血暴》、《美国恐怖故事》等，2014年以来已经获得57座艾美奖，并获得比HBO、奈飞都多的金球奖。Hulu宣布把涵盖电视直播的“Hulu+Live TV”套餐从45美元提价至55美元/月。囊括FX，让Hulu能提高议价权的同时，进一步扎实打造精品内容平台。 但ESPN的流媒体转型步伐较落后，ESPN有线电视单用户收入约9美元/月以及广告收入仍被迪士尼所倚重。迪士尼需要权衡当前ESPN既有的近9000万有线电视用户和流媒体平台ESPN+的内容分配。我们认为，目前ESPN+缺乏受美国人欢迎的主流运动直播内容，限制了其暂时只能作为附加差异化内容。橄榄球NFLSunday Ticket转播权目前为AT&T的DirecTV，协议将于2022年到期，ESPN在积极争取2022年起的转播权，届时会否转移部分场次至ESPN+，则决定资源向流媒体的倾斜程度和潜在用户增长空间。 基于Q3业绩和流媒体平台上线初期超预期表现，我们上调FY2020收入预测至844亿美元，调整后EPS至5.87美元，Non-GAAPEBITDA至185.1亿美元，上调目标价至170美元，对应PE 29x和EV/EBITDA 18.5x，重申买入。 风险提示：用户增长和粘性不及预期，内容投入成本费用多于预期。 
电子 1月金股：长信科技 1.智能手表进入高速成长期，公司作为头部企业有望持续受益 11 月 14 日我们在深度报告《TWS 后的机会在智能手表》中强调智能手表行业处于行业拐点，在生态逐步成熟背景下，有望复制 Tws 行业逻辑，2020年步入行业高速发展期，apple watch/华为/小米等品牌全面开花，全球智能手表出货量将实现高速增长。长信科技作为智能手表显示触控行业的头部企业，硬件 bom 中价值量高，目前已供货国际和国内核心品牌客户，公司在产能、技术、供应链资源等方面竞争力突出，有望持续受益于行业高增速以及份额提升。 2.折叠手机大卖，UTG 有望成为柔性盖板新方向，玻璃减薄业务迎来新机遇 今年全球发售 3 款折叠手机（三星 Fold、华为 mate x、moto Razer），产品亮点突出，销售市场反馈良好，产品供不应求，我们认为 2020 年将会出现更多品牌和折叠手机机型上市，销量高速增长。我们认为核心的柔性盖板材料明年将出现 CPI 以外的新材料，综合考虑材料的柔性、表面耐磨性等， UTG 超薄无机玻璃材料有望成为主流选择，玻璃减薄是 utg 玻璃核心工艺之一，有望成为公司减薄业务新的成长点。 3.可转债募集资金，打造柔性 OLED 可穿戴产品 公司于2019年3月份通过发行可转换公司债券募集资金投资触控显示模块一体化项目——智能穿戴项目，并向 Apple 公司提供最新款柔性 OLED Watch 模组产品以及配合研发试制，目前 Apple 已于 9 月发布最新款智能手表。智能可穿戴行业成长性高，公司对该业务的大力投入未来有望持续拉动业绩增长。 4.投资建议 我们维持对 2019-2021 年公司归母净利润为 9.5/12.5/15.0 亿元盈利预测，我们看好公司作为全球显示触控行业头部公司未来多下游驱动持续成长，参考消费电子同行（立讯精密/歌尔声学/欧菲光等）估值，保守给予公司2020 年 30 倍 PE，上调目标价至 16.2 元，维持买入评级。 风险提示：穿戴业务发展不及预期；柔性盖板技术路线风险；行业竞争加剧风险。 
传媒 1月金股：东方财富 东方财富2019年前三季度营业收入30.97亿元，同比增长30.19%，归母净利润13.95亿元，同比增长74.13%，扣非后净利润13.53亿元，同比增长70.97%，业绩落在预告中偏上区域。单季度看，2019Q3营业收入10.99亿元，同比增长47.73%，环比增长2.62%，归母净利润5.24亿元，同比增长116.19%，环比增长8.0%，扣非后净利润5.16亿元，同比增长114.31%。在19Q3证券市场整体交易额环比下降情况下，单季度净利润依然实现环比增长，体现东财线上线下综合平台效应。收入端，19Q3单季度公司券商类业务收入7.17亿元，同比增长66.6%，环比增长0.5%，非券商业务收入3.82亿元，同比增长21.8%，环比增长6.9%。成本及费用端，公司19Q3单季度净利润率47.7%，环比提升2.4pct，运营效率继续提升；由于可转债完成上半年已完成赎回，单季度财务费用为正向贡献2062万元。 证券经纪业务：19Q3手续费及佣金净收入5.0亿元，同比增长77.82%，环比下降3.7%，份额预计继续提升。19Q3A股成交额30.26万亿元，同比增长57%，环比下降14%，日均交易额4656亿元，同比增长55%，环比下降21%；根据中国结算披露最新数据，截至19年8月，两市投资者数量达到1.56亿，7-8月平均月度新增投资者103.6万，相比18Q3月均新增投资者数量提升1.0%，环比19Q2月均新增下降16.9%。公司19Q1-Q3手续费及佣金净收入14.56亿元，同比增长65.8%，19Q3单季度手续费及佣金净收入5.0亿元，同比增长77.82%，环比下降3.7%，根据公司统计，2019年6月，东方财富证券股票经纪业务市场份额为3.00%，公司三季度手续费及佣金收入增幅高于同期A股成交额，可以推断公司19Q3股票经纪业务市场份额将继续提升。 融资融券业务：单季度利息净收入环比增长10.6%，两融市占率预计提升至1.47%。公司19Q1-Q3利息净收入5.82亿元，同比增长22.5%，19Q3单季度利息净收入2.17亿元，同比增长45.5%，环比增长10.6%。截至9月30日，公司融出资金余额139.7亿元，根据市场两融余额，推算东财两融市场份额为1.47%，相比二季度末环比提升0.066pct。 投资建议：根据公司前三季度业绩表现，我们上调公司2019-2021年净利润至17.53亿元/23.66亿元/29.50亿元（前值为18年10月预测，19-21年分别为15.32亿元/21.22亿元/26.60亿元），同比增速分别82.9%/35.0%/24.7%，对应PE分别为56.9x/42.2x/33.8x，公司是A股稀缺的线上线下一体化互联网金融平台型公司，深耕垂直用户价值，金融牌照储备日趋健全，我们看好公司基于流量复用性，通过产品品类扩张及产业链延伸满足用户多样化财富管理需求，公司连续两个季度业绩超预期，不断验证东财综合平台价值，而中长期有望利用金融交易数据沉淀衍生“AI+金融”的互联网金融独角兽，维持买入评级。 风险提示：资本市场景气度波动，大金融监管政策变化，竞争环境变化，证券业务市占率提升不达预期，新业务落地不达预期。 
通信 1月金股：光环新网 点评： 一、业绩符合预期，环比改善，上架率有望持续提升 前三季度净利润位于此前业绩预告区间中值，符合预期。第三季度净利润2.19 亿元，Q1、Q2 分别为 1.95、1.97 亿元，环比增加近 2000 万净利润。从季度环比来看，公司数据中心上架率有望持续提升。 盈利能力来看，毛利率提升，费用率增加导致净利率略有下降。公司前三季度毛利率 21.14%，同比提升 0.79 个百分点；净利率为 10.94%，同比下降0.21 个百分点。公司前三季度销售费用、管理费用、研发费用同比分别为增长 97.13%、50.57%和 39.64%，均超过收入增速。主要是云计算业务规模扩大同时公司加大云的研发投入。 二、IDC 规模持续扩张，布局京津冀、长三角地区 公司 IDC 布局不断扩张，从一线拓展到京津冀、长三角。公司 18 年完成 收购科信盛彩，进一步扩大数据中心规模，目前可供运营的机柜超过 3 万 个，主要分布在北京、上海。同时公司通过增资、战略合作等方式布局京津冀地区、上海及长三角地区 IDC 市场。 公司 9 月 26 日审议通过《关于收购及增资取得昆山美鸿业金属制品有限公司 63%股权的议案》。昆山项目总投资额为 24.8 亿元，项目满负荷运营后预计年营业收入可达 10.99 亿元以上，年净利润可达 3.47 亿元。项目规划建设 14364 个 2N 标准机柜，为广大企事业用户提供公有云、混合云、大数据分析、互联网综合解决方案等服务。 目前房山二期、河北燕郊三期、燕郊四期、上海嘉定二期、江苏昆山园区等项目处于规划中，全部达产后公司将拥有约 10 万个机柜， 将成为国内第三方 IDC 龙头。 三、云业务快速发展，光环云国内市场拓展顺利 光环云专注于 AWS 服务在国内的营销与服务支持，提供包括 直销和渠道销售 AWS 产品与服务、AWS 相关解决方案与服务集成、AWS 云生态系统服务支持与推广等。光环云以社群方式搭建和运营的个人渠道——光环云极客，建设庞大、深入的信息和服务网络，快速推进业务交付落地。在交付支持方面，光环云数据也初步完成了五大产品线的构建工作，包括 AWS 全线产品、光环云网、光环混合云、光环云运营服务等。根据公司半年报披露，光环云从营销体系、交付支持和生态构建三个层面推进 AWS 在华服务的推广和支持，目前覆盖国内 19 个城市的服务。 四、盈利预测及估值 考虑今年机柜上架进度低于预期，略下调公司 2019-2021 年净利润由 8.9、 12.0、15.6 亿元至 8.5、11.3 和 14.7 亿元， EV/EBITDA 2020-2021 年分别为 16、12 倍，重申“增持”评级，IDC 龙头长期推荐。 风险提示：IDC 上架不及预期；外地扩张不及预期；云计算发展不及预期。 计算机 1月金股：恒生电子 事件 12 月 12 日，恒生电子与阿里云在杭州达成合作，联合发布 NewCloud 金融领域云解决方案。 点评 行业巨头引领，金融领域全面云化攻坚战开始 本次，国内金融科技领域市占率领先的恒生电子和国内 IaaS 领域市占率领先的阿里云联合发布解决方案，我们认为标志着金融领域全面上云攻坚战的开始。此前金融领域也曾出现许多云化解决方案，但由于数据敏感性和系统复杂性，云化往往集中在基础资源和外围管理系统，而最关键的核心系统则迟迟难以上云，同时随着业务规模和监管需求变得越来越庞大冗杂，对业务的新需求难以及时响应。本次发布的 NewCloud 云平台基于云原生思想，推出从底层架构到上层应用的全栈式技术平台方案，能推动核心系统上云的同时，由于构建了云原生架构，也能解决系统上云中间阶段中，传统架构产品和云迁移产品协作带来的系统集成、部署等方面的复杂性问题。 行业服务模式转变，有望减轻业绩波动性 在金融行业云化提升的过程中，金融科技行业的服务模式将从项目承包逐渐转型，最终走向涵盖咨询、建设、运维等产品全生命周期的服务模式，并对下游实现降本增效以及增强对需求的响应度。同时，行业的盈利模式也有望从按项目收费转化为按年收取服务费的形式，降低业绩波动性和对下游预算规模的依赖性。 政策指导，新需求不断，公司有望继续受益金融科技行业发展 今年年初，提出金融供给侧改革；8 月，人行首次就金融科技提出发展规划，对金融科技支持金融体系发展提出更高要求。同时随着资本市场改革开放的不断深化，新需求不断涌现，如近期深交所进行股票期权试点交易、证监会试行 MOM 产品等。公司作为金融科技产业龙头，有望持续受益行业发展。 投资建议：看好公司长期受益金融科技行业发展，维持盈利预测，预计公司 2019-2021 年分别将实现归母净利润 8.07/11.05/13.73 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：资本市场波动风险；监管趋严影响下游需求；新产品落地进度不及预期。 
农业 1月金股：海大集团 海大中短期，看点在周期：养殖后周期，水产料量利齐升，业绩持续向好 1）海大集团中短期的看点在于业绩的持续向好，2019Q2Q3是业绩低谷期；而业绩增长的矛盾点在水产料周期（以2018年业绩为例，总利润14亿，水产料贡献业绩9亿，占比64%；2019年水产料行情差，预计总利润17亿，水产料8.8亿，占比超50%） 2）水产料包括周期性品种和成长性品种，中短期业绩拐点主要是看周期性品种，弹性大。水产料的周期性品种包括普水料（以草鱼为代表的颗粒料、普通膨化料）、饲料渗透率足够高的特种水产料（如海大的核心特水料，生鱼料）。9月份以来华南华东地区持续的调研来看，坚定周期反转信心！ 3）猪价持续超预期，养猪板块业绩具备想象空间。 海大长期，看点在成长：行业空间大，核心竞争力铸就壁垒，市占率不断提升 1）水产料行业空间大，赛道优良！ ①以特种水产料为代表，行业蓝海：水产养殖技术不断突破，养殖替代捕捞；养殖内部结构不断升级，普水养殖户受塘租上涨/人工成本上涨等因素影响，逐渐从养殖微利的普水转为特种水产养殖；工业饲料替代鲜杂鱼，饲料渗透率不断提升； ②非瘟疫情下，生猪产能去化40%以上，预期国内蛋白消费结构大概率将发生永久性变化，水产、禽肉、牛羊肉等占比均有望大幅提升； ③好赛道：不同于畜禽养殖规模化程度不断提升，水产生物学特性决定水产养殖难以规模化（工厂化养虾失败vs畜禽单体养殖规模不断扩大），使得水产养殖产业链价值分配中，水产饲料环节仍具有较强话语权。 ④海外市场：有待持续收割，海大集团海外布局早，水产料增长快速。 2）核心竞争力铸就壁垒，市占率不断提升： ①产品力领先，配方研发实力+三级采购体系+生产专线运营+专一大类销售； ②激励良好且有效，并将产品力纳入考核; ③配套种苗动保，为未来爆发性特种料单品高增长做储备（鳜鱼、小龙虾、石斑鱼等）。 风险提示：极端天气；原材料价格变动；养殖疫情；竞争加剧。 
有色 1月金股：紫金矿业 事件：公司拟以 5.5 加元/股支付现金收购大陆黄金现有全部已发行股份2.03 亿股和待稀释股份，扣除有关权益类行权价后，公司实际收购大陆黄金 100%股权的总对价约为 13.3 亿加元。预计协议签定后 4 个月内完成交割。 收购即投产高品位金矿，大幅提高黄金业务比重。大陆黄金核心资产是位于哥伦比亚武里蒂卡金矿项目 100%权益，探明+控制级别的金资源量165.47 吨、银 653.17 吨，平均品位分别为 10.32g/t，40.76g/t；推断的资源量黄金 187.24 吨，银 815.53 吨，平均品位分别为 8.56g/t，37.28 g/t。第一期服务年限为 14 年，年均产金 7.8 吨，产银 14.5 吨（其中前 5 年年均产金 8.8 吨，产银 15.4 吨）。。此次收购完成后公司黄金资源储量将超过2000 吨，增加矿山黄金产量约 20%（达产后），大幅提高公司黄金板块业务。 短期财务费用或吞噬利润，达产后有望大幅提升盈利能力。该项目优势主要为高品位成本低（如考虑前期建设费用，则全维持成本为 604 美元/盎司），且投产在即，预计 2020 年 Q1 建成投产。按照 1400 美元/盎司假设，达产年化有望带来接近 1.9 亿美元毛利，大幅提升盈利能力。目前收购费用和标的公司合计拥有 5.87 亿美元负债，短期可能带来 2-3 亿元/年的财务费用增加，有望在收购后部分置换债务得到改善。 并购优势有望持续彰显。武里蒂卡金矿深部外围较好的找矿前景，标的公司还在安第斯成矿带中拥有采矿权 13 宗，探矿权 12 宗，此次收购矿山有望再现卡莫阿并购优势，伴随勘探不断增储摊薄收购成本。 海外布局持续发力，三年实现跨越式。公司坚持资源战略布局，提升公司核心竞争力和国际行业地位，高品质项目持续带来现金流改善和盈利增长。公司公告未来三年产量，到 2022 年公司矿产金、锌、铜、银、铁精矿分别达到 49-54 吨、38-42 万吨，67-74 万吨、242-269 吨，299-332 万吨，其中矿铜复合增长率达到 21.9-26%。公司逆周期扩张，科卢韦齐铜矿、多宝山铜矿逐渐达产，2018 年收购的 RTB-Bor 铜矿的技改扩建（远期 12 万吨），收购的塞尔维亚 Timok 铜（金）矿、刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿都有形成世界级矿山的资源条件，其高品位将实现高效益，有望 2021 年投产并实现设计产能的 30%，2022 年实现设计产能的 70%，2023 年达产。海外布局持续发力，有望实现跨越式发展真正跃居全球资源龙头。 盈利预测与评级：考虑收购完成前我们预计公司 2019-2021 年归母净利润为 42.2、48.5、66.1 亿元，对应公开发行后股本为 0.17 元/股、0.19 元/股、 0.26 元/股，对应当前收盘价 PE 为 22.7、19.7、14.5 倍，假设到 2022 年标的黄金矿完全达产，公司未来三年归母净利润符合增速或超 30%，维持买入评级。 风险提示：交割审批风险，置换债务受阻带来财务费用大幅增长风险，金银价格大幅下跌风险。 钢铁 1月金股：中信特钢 事件 10月11日公司公告，自2019年10月11日起公司由“大冶特钢”正式更名“中信特钢”。预计前三季度预计实现归母净利润36.1-37.0亿元，追溯调整后上年同期为26.69亿元，同比增长35.3%-38.6%。同时,公司计划参与竞买江阴兴澄特种钢铁有限公司13.50%股权的公告，若本次竞买成功，公司将持有兴澄特钢 100%股权，届时将实现对兴澄特钢100%控股。 重组完成后欲将整体收购剩余股权 特钢龙头完美登场 本次竞买前，公司以发行股份方式购买泰富投资、江阴信泰、江阴冶泰、江阴扬泰、江阴青泰及江阴信富持有的兴澄特钢76.50%、4.48%、1.64%、1.54%、1.38%及0.96%股权，共计86.50%的股权，并已于2019年8月23日完成股权过户手续。本次交易完成后公司实现对兴澄特钢的绝对控股，同时实现了中信集团特钢板块整体回归A股上市。为收购兴澄特钢剩余股权，公司拟参与竞买兴澄特钢 13.50%股权。泰富投资为公司的控股股东，若公司此次竞买成功，公司将实现对兴澄特钢100%控股。公司100%控股兴澄特钢将更有利于对旗下优质特钢企业——兴澄特钢的经营管理，利于后期公司协调统一发展。同时，公司自2019年10月11日起正式由“大冶特钢”更名为“中信特钢”，特钢龙头扬帆起航。 业绩逆势大幅增长 充分展现抗周期性 作为国内民用特钢龙头，中信特钢经营业绩始终保持国内领先地位。公司预计前三季度实现归母利润36.1-37.0亿元，追溯后同比增长35.3%-38.6%。今年以来，钢铁行业由于技术提升，产量不断创新高,钢价和行业盈利大幅回调。在此背景下，公司业绩实现逆势增长，业绩抗周期性及公司经营管理能力完美展现，是国内少有的行业龙头优质资产。 投资建议 公司收购兴澄特钢后，前三季度业绩预增35.3%~38.6%，公司控股子公司兴澄特钢全年归母净利润表现或将优于公司承诺保底利润33.43亿元。我们预计资产注入后，公司未来三年归母净利润为50.89亿元、53.13亿元、55.84亿元，市盈率10.09/9.67/9.20。我们将公司2019-2021年EPS由1.30元/股、1.31元/股、1.32元/股上调至1.71元/股、1.79元/股、1.88元/股。参考久立特材、永兴材料估值水平，并考虑行业龙头溢价，按照目标值15倍PE进行计算，我们上调目标价格至25元，维持“买入”评级。 风险提示：收购剩余股权存在不确定性，市场需求不及预期，上游原材料价格大幅波动及公司自身经营风险等。 
建筑 1月金股：中材国际 公司近期公布2019年三季度报表，2019年前三季度实现营收169亿元，同比增加19.29%；归母净利润11.53亿元，同比增加14.07%。点评如下： 工程建设主业高速增长，充足在手订单为未来业绩提供支撑 公司2019年前三季度新签订单共225.25亿元，同增27.04%。其中工程建设新签订单174.62亿，同比增长35.37%，单季度同比增速分别为68.82%/12.00%/37.39%；水泥工程主业订单维持高速增长。国内业务新签订单76.37亿，同比增长61%，国内水泥行业的景气带动了水泥厂新建改建的需求。境外业务新签订单148.88亿，同比增长15%。公司2019年第三季度末累计已签约未完工订单额为439.51亿，为2018年营收2.60倍，充足的在手订单为未来业绩高增提供支撑。 公司营收延续高位增长，毛利率因成本原因有所下滑 公司2019年前三季度完成营业收入169亿元，同比增加19.29%，单季度同比增速分别为12.04%/12.66%/36.32%，或因水泥工程业务收入稳步提升，以及今年上半年生产运营管理业务的发力。公司毛利率为16.21%，同比降低2.19个百分点，或因公司部分工程项目成本提高，毛利率降低所致。 管理费用率显著降低，归母净利率增速减缓 公司期间费用率为6.91%，同比下降0.72个百分点。其中销售费用率为1.65%，同比下降0.03个百分点；管理费用率为4.22%，同比下降1.05个百分点，或因公司管理效率提高；财务费用率为-1.36%，同比上升0.28个百分点，或因利息收入、汇兑收益减少；研发费用率为2.41%，同比上升0.08个百分点。公司计提资产减值与信用资产减值-0.24亿元，较前值减计0.80亿，或因上期计提的坏账损失较大。公司净利率为6.85%，较去年同期下降了0.3个百分点；实现归母净利润11.53亿元，同比增加14.07%。 埃及项目进入尾声，经营性现金流持续改善 公司收现比为0.9533，同比增长5.33个百分点；同期公司付现比为1.0256，同比下降10.89个百分点，经营活动产生现金净流出3.79亿，较去年同期少流出17.55亿。主要原因系公司埃及项目建设期现金流流出阶段已经结束，未来每年将有7亿以上回款，预计2019年公司经营性现金流将转正。公司资产负债率为68.32%，同比降低3.73个百分点，或因报告期内公司归还长期借款较多，且新签分项收款合同增加，长期应收款提高。 投资建议 2019年前三季度公司业绩维持稳健增长，公司在手订单处于高位，此外公司期间费用率显著降低，未来业绩具有较好支撑。作为细分行业龙头，公司业绩增速稳健，财务结构良好，随着公司“水泥工程+”战略的积极落实，多元化业务拓展成效渐显。因毛利率下降略超预期，小幅下调公司2019-2021年EPS至0.94、1.17、1.23元/股（原为1.00、1.21、1.30元/股），对应PE为6、5、5倍。维持“买入”评级。 风险提示：全球水泥工程市场竞争激烈，公司业务回款不达预期。 建材 1月金股：翼东水泥 公司发布三季报公告，前三季度营业收入262.54亿元，同比增长16%；归母净利润24.7亿元，同比增长35.96%。 销量方面，根据公告，公司水泥+熟料综合销量7414万吨，同口径同比增长4.58%，第三季度水泥+熟料综合销量2838万吨，同口径同比下降7.74%。认为三季度销量下降主要因为夏季错峰生产以及9月配合国庆庆典活动京津冀地区停产停工的影响，观察到公司主打的华北区域今年9月水泥产量北京地区同比下滑47.2%，河北地区同比下滑12.85%。价格方面，根据中国水泥网统计，河北地区1-9月水泥均价430元/吨，同比提高29元/吨。测算前三季度公司吨水泥熟料价格316元/吨，同比增加31元/吨，综合毛利率37.68%，同比增加1.84%。费用方面，公司销售费用率3.43%，同比减少0.11%，管理费用率10.63%，同比减少1.91%，财务费用率3.46%，同比减少1.16%，认为金隅冀东重组后熟料产能超过1.1亿吨，水泥产能达到1.7亿吨，京津冀产能占比60%，龙头地位显著。冀东统一运营管理水泥资产，主导力增强，市场沟通成本降低，有望提升水泥资产盈利能力，同时借助金隅内控优势、融资评级优势，有望降低管理成本、财务成本。 雄安新区进入大规模发展建设阶段，需求预期增强。雄安新区入选第一批交通强国建设试点，新区进入到大规模发展建设阶段，“四纵两横”区域轨道交通网和“四纵三横”区域高速公路网正在加快实施。2019年，雄安新区对外骨干交通路网建设7个项目，分别为津石高速及京雄、荣乌新线、京德高速一期工程等4条段高速公路和容易线、安大线、国道G230京冀界至码头镇段等3条普通干线公路，总里程545公里，总投资约995亿元。其中，容易线、安大线已于9月28日开工建设。京津冀水泥长期需求较强，公司作为京津冀水泥龙头，估值提升空间与业绩增长空间兼具。认为10月进入水泥需求旺季，同时受益基建逆周期调节的预期，后期价格多将保持稳中有升为主，同时外围周边市场也将会有所受益。 投资建议：虽然第三季度销量同比下滑，但是看好京津冀地区长期需求，预测2019-2020年收入为346.15亿、365.71亿；归母净利为32.5亿、37.2亿元，EPS分别为2.41、2.76元，维持“增持”评级。 风险提示：京津冀需求不及预期，水泥价格大幅下跌。 石油化工 1月金股：卫星石化 公司介绍：公司是 C3 行业龙头，目前拥有 90 万吨 PDH、45 万吨 PP、48万吨丙烯酸、30 万吨丙烯酸丁酯、9 万吨 SAP 等，丙烯酸及酯和（聚）丙烯是公司盈利主要来源。公司在连云港徐圩新区投资乙烷裂解及下游项目，进入 C2 产业链，一期预计 2020 年底投产，2021 年开始贡献业绩。 乙烷裂解项目：最优原料路线，2021 年增量可期 1）乙烷裂解成本优势明显：乙烷裂解由于其原料成本低、乙烯收率高等优势，位于各工艺路线乙烯成本曲线的最左端，乙烷裂解历史盈利均值3000 元/吨以上。尽管 2020-2021 年是乙烯投产大年，公司路线优势助其保有良好利润。 2）美国乙烷供给持续宽松，目前美国乙烷仍有 140 万桶/天的过剩量作为天然气销售，未来仍将保有 100-120 万桶/天的过剩量。且乙烷储运瓶颈未来3年内无需担心。预计美国乙烷价格大概率维持20-30美分/加仑的低位。 3）我们测算，中性情形下，乙烯按照 MTO 现金成本，乙烷裂解盈利有 1800元/吨左右。悲观情形下，乙烯按照石脑油现金成本，乙烷裂解盈利仍有1200 元/吨。 PDH：轻质化路线优势提供盈利安全边际 2019 年来，受益于美国本土化工需求减少，和中美贸易争端对全球丙烷贸易路线的改变，未来流入中国市场的丙烷价格大概率继续保持低位， PDH 成本优势开始显现。我们测算，中性情形下，丙烯按照 MTO 现金成本，PDH 盈利仍有 900 元/吨左右。悲观情形下，丙烯按照石脑油现金成本，PDH 盈利仍有 300 元/吨。 C3 下游：丙烯酸供需仍承压，SAP 亮点值得重视 1）国内丙烯酸行业供给压力仍存：2020/2021 年，国内新增产能分别为36 和 20 万吨，增速分别为 11.0%和 5.5%，届时国内总产能达到 382 万吨，预计开工率将进一步下降，预计丙烯酸及酯盈利维持相对低位。 2）SAP 产品逐渐步入正轨，已开始贡献盈利：经过几年积累，2017 年 SAP毛利率由负转正，2019 年前三季度毛利率已经超过 20%。预计 2020 年，公司三期 6 万吨 SAP 将会投产，SAP 营收和毛利将会进一步增加。 盈利预测、估值、及投资评级 维持公司 19/20/21 年业绩预测 13.7/17.7/30.1 亿元，当前股价对应 PE 分别为 11.3/8.7/5.1 倍。2019~2021 年，公司将进入产能投放、业绩释放期。即使在化工行业整体景气低迷背景下，公司也有一定的盈利基础。且公司同比估值、及相比历史估值区间均较便宜。维持“买入”评级。 风险提示：乙烷裂解项目投产不及预期的风险；美国乙烷价格暴涨的风险；宏观经济持续走弱的风险；丙烯酸及酯二期投产不及预期的风险。 基础化工 1月金股：华鲁恒升 事件 公司发布三季报，前三季度实现营收 106 亿，同比降 2%，归母净利 19.1亿，同比降 25%；对应三季度实现营收 35.4 亿，同比降 8%，环比持平，归母净利 6.0 亿，同比降 30%，环比降 10%。整体符合市场预期。 尿素、己二酸、辛醇价差收窄，三季度业绩环比略有下滑 三季度公司业绩同比下降，主要是化工行业整体景气回落，公司产品价格下跌导致，虽然公司通过产品调整结构有所对冲，但营收整体下降 8%，导致利润有所下降；营业成本与去年同期基本持平，主要是公司采购的煤炭、苯、丙烯的量和价变化不大。环比来看，公司三季报主要是尿素价格、价差收窄 100 元/吨，三聚氰胺、己二酸和辛醇价差各自收窄 250-300 元/吨，导致业绩略有下滑；产销量整体保持平稳，剔除检修影响，各产品装置均维持在长周期稳定运行的状态。 未来公司维持较高盈利水平 短期看，预计四季度各产品价格仍有望维持相对平稳态势。从中长期的角度，目前公司产品盈利整体处于低于周期中枢的位置，针对最近市场比较关心的华鲁所在行业景气度问题，我们认为即便宏观经济下行，行业也很难回到 2014-2016 的状态，对于华鲁的盈利水平也是如此。原因有三个：1）本轮景气起来后，有机胺、醋酸、己二酸、丁辛醇、尿素已经没有中小企业再次扩产，而对于重资产特征明显的化工品，行业低迷一般是在全社会大上产能之后的第一个下行周期容易看得到。2）各产品景气度会有对冲效应，且公司产品线目前已经足够多元化，随着整体规模的提升，各产品间接调节开工的余地也明显扩大，即阶段性把盈利最好的产品开满，同时降低利润率低产品的负荷。3）随着规模提升和公司持续的技改降成本效应，公司单位成本显著下降。 盈利预测与估值 预计 2019-2021 年归母净利 25.1 亿、25.9 亿、28.4 亿，对应 PE10.6 倍、10.2倍、9.3 倍。买入评级。 风险提示：新产能冲击产品价格、宏观经济下行。 
交通运输 1月金股：密尔克卫 密尔克卫披露三季报： Q1-Q3累计，公司实现营业收入17.90亿元，同比增46.82%，实现归属上市公司股东净利润1.44亿元，同比增37.97%，实现归属于上市公司股东扣非净利润1.37亿，同比增36.46%。 Q3单季度，公司实现营业收入6.78亿元，同比增46.12%，实现归属上市公司股东净利润4992万，同比增32.92%，实现归属于上市公司股东扣非净利润4632万，同比增41.64%。 收入快速成长，毛利同比环比均改善 公司Q3收入增速46.1%，主要受到内生与外延项目共同释放收入所带动。成本角度，当期成本增长43.3%，慢于收入增长，体现到毛利端，三季度公司实现毛利额1.22亿元，同比增长60.6%，为过去四个季度以来的最快值，毛利率角度，2019Q3达到17.98%，同比去年增加1.62个百分点，环比Q2增加0.47个百分点。 推出股权激励，为长期成长奠基 公司推出2019年限制性股权激励计划，向公司核心人员共计62人授予股权，该部分股权授予价格18.41元/股，自授予日起12个月后每隔12个月分4批解禁，其业绩考核按照2018年公司净利润1.32亿为基数，2019-2022年净利润增长率分别不低于33.00%、70.24%、114.50%与170.27%。我们认为公司限制性股权激励计划充分考虑了公司核心骨干力量的利益，为公司长期的稳定成长打下基础。 大行业小公司，内生外延并举 根据中物联危化品物流分会统计数字，化工品物流行业规模达到3500亿，当前化工物流行业的分散度较高。审批地域性是行业格局难以集中的重要原因，我们认为密尔克卫作为当前唯一一家上市的化工品物流公司，未来在政策支持、拿地、并购、招投标等方面都具备隐形优势，我们认为这将有利于公司市占率的提升。 投资建议 公司内生+外延的成长路径清晰，我们认为公司今年业绩增速将会逐季加速。长期看好公司受益于行业监管收紧，提高市场地位。我们预期公司的业绩释放将会进入高速成长期，业绩成长中枢在35-40%。另外，公司核心产能均位于华东区域，为上海自贸区开放的受益标的，维持业绩预测与买入评级不变，继续推荐！ 风险提示：监管导致公司危化品资质获取难度和时间周期增加；宏观经济超预期波动。 汽车 1月金股1：常熟汽饰 事件：公司于近日收到控股股东罗小春、王卫清、常熟春秋企业管理咨询有限公司（以下简称“春秋公司”）出具的《关于控股首发限售股解禁后不减持的承诺函》。 立足长远，董事长承诺解禁后 6 个月内不减持。公司董事长罗小春、王卫清夫妇以及春秋公司合计持有的 1.08 亿限售股（占公司总股本的 38.49%）将于 2020 年 1 月 6 日解禁上市。为维护广大中小投资者利益，促进公司持续、稳定、健康的发展，支持公司实现未来发展战略，罗小春、王卫清及春秋公司承诺自公司首发限售股解禁之日起 6 个月内（2020 年 1 月 6 日起至 2020 年 7 月 5 日），不以任何方式减持本次解禁的首发限售股份，包括承诺期间因送股、公积金转增股本等权益分派产生的新增股份，彰显管理层对公司未来发展前景的信心和长期投资价值的认可。 戴维斯双击正当时，盈利与估值有望双升： 短期来看，公司下游主要客户一汽大众、北京奔驰、吉利汽车等销量回暖迅速，叠加公司此前高资本投入期基本结束，产能利用率触底回升，开启业绩反转向上（19Q3 公司营收同比增长 46.8%，扣非归母净利润同比增长63.3%，毛利率同比提升 1.3 个百分点）。 中长期来看，公司是国内中高端汽车内饰件主要供应商之一，拥有一汽奥迪、北京奔驰、华晨宝马、奇瑞捷豹路虎等优质高端客户资源。当前我国豪华车渗透率仍较低，随着居民消费水平及购买力水平上升，我国豪华车渗透率有望继续提升，公司将持续受益。另外，公司可转债项目预计于 2021年左右逐步投产，以配套造车新势力的一体化智能座舱为契机，未来公司有望逐步切入上汽大众、长城宝马等新能源汽车产业链，打开业绩长期增长空间的同时，有望逐步提升估值中枢。 投资建议：受益于下游客户销量回暖、豪华车销量持续增长以及在电动智能领域的先发布局，公司有望实现加速成长。我们维持对公司 2019 年-2021年的 EPS 预测分别为 0.96 元、1.26 元和 1.58 元，对应 PE 分别为 13.3 倍、 10.1 倍和 8.0 倍。维持 6 个月目标价 18.90 元（对应 2020 年 PE 为 15 倍），维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行导致国内车市复苏不及预期；豪华车市场销量增长不及预期；可转债项目投产不及预期。 
1月金股2：广汽集团 事件： 广汽发布 11 月产销快报：总销量 19.5 万辆，同比-4%，环比+13%。其中， ①自主 3.9 万辆，同比-13%，环比+31%；②合资：广本 6.9 万辆，同比-10%，环比+6%，累计+5%；广丰 6.8 万辆，同比+12%，环比+13%，累计+16%；广菲克 6,035 辆，同比-29%，环比+11%；广三菱 1.2 万辆，同比-4%，环比+9%。 点评： 广汽集团销量环比降幅进一步收窄。其中，广丰继续保持两位数高增长；自主环比增幅最大，超 30%，而 12 月有望随新款 GS4 爬坡继续大幅改善；广本皓影于 11 月底上市，全面对标 20 万年销量级明星车型 CR-V，销量值得期待。 【日系合资】“存量王者”日系合资品牌延续上升势头。日系三大合资品牌于 11 月均继续实现环比增长，其中广丰表现尤抢眼强势，同比、环比均实现两位数的高增长。广本虽于 11 月小幅下滑，但全新紧凑型 SUV 皓影已于 11 月 30 日上市。一方面，皓影补足了广本在紧凑型 SUV 领域的空缺；另一方面，皓影全面对标 20 万年销量级明星车型东本 CR-V，有望推动广本销量更上一层楼。而品牌处于产品强周期的同时，公司正加速布局新项目推动品牌崛起：1）广丰新能源车产能扩建，一、二两期项目合计新增产能 40 万辆/年，计划 2022 年全部建成投产；2）广丰发动机 TNGA 系列发动机建设项目实施，项目建设规模为 43.2 万台/年，计划 2021 年建成；预计广丰未来 2-3 年内销量仍有较大向上空间。长期来看，我们认为日系产品周期的背后，隐藏的是汽车消费情绪的转变，节油经济、低维保等长期用车偏好有所提升，未来日系扩张份额的趋势将愈发明显。 【乘用车】新品周期即将开启，有望拐点向上。广汽传祺 2019 年以来实行大规模去库存，目前库存健康。销量来看，传祺品牌 11 月销量环比大增31%，虽然同比依旧下滑，但我们认为，其主要原因是 GS4（11 月 15 日全国各地陆续上市）新老换代之间造成的补库间隙，而 12 月销量有望随新款GS4 的爬坡实现正增长。此外，老款 GS4 折扣力度较大（约 2 万），新款车型上市后，折扣将大幅收窄，甚至短期内无折扣，有望带动传祺品牌盈利大幅提升。 投资建议： 随着行业探明底部，建议重视广汽集团日系的高成长，以及自主的拐点向上。我们预计 2019 年-2021 年公司归母净利润分别为 77.2、104.5、133.8亿元，EPS 分别为 0.75、1.02、1.31 元/股，继续给予“买入”评级。 风险提示：汽车产销、日系产品竞争力、传祺销量改善不及预期等。 电力设备与新能源 1月金股：宁德时代 事件：19 年 Q3 公司实现收入 125.92 亿元，同比增长 28.8%，环比增长 22%；归母净利润为 13.62 亿元，同比降低 7.2%，环比增长 29.1%；扣非净利润为 11.46 亿元，同比下降 11%，环比增长 27%。 点评：Q3 公司毛利率下降至 27.9%，环比下降 2.9Pct，主要受动力电池价格下滑影响，以及毛利率较低的锂电材料、储能业务占比提升所致。公司三季度动力电池装机量为 7.8Gwh，环比下滑 4%，但营收环比增长 22%，我们认为主要有两个原因： 1）锂电材料与储能业务增速较高，预计锂电池材料 Q3 收入约 15 亿元，储能收入约 6 亿元；2）预计动力电池未装机但已确认收入约 1.5Gwh，Q3动力电池销量约 9.3Gwh；3） 动力电池装机结构中 Pack+电芯占比环比提升 10Pct，价值量增加导致单价高于纯电芯，对收入有一定提振作用； 公司 Q3 动力电池市占率已提升至 63%，环比提高 17Pct，同比提高 23Pct，在行业阶段性低迷期，公司迅速占据市场份额的原因主要有两点：1）公司的产品竞争力较强，一致性、循环次数、能力密度均为行业领先。2）公司与下游整车企业签订了销售返利合同，下游整车企业为获得返利必须进行冲量。 根据测算，19Q3 动力电池单价约 1.07 元/wh，较上半年变化较小，我们认为主要是 Pack 占比增加对冲部分降价。为应对补贴退坡，磷酸铁锂装机量占比在 Q3 出现回升，公司磷酸铁锂大部分为 Pack+电芯，因此 19Q3 Pack+电芯占比提升至 51%，较 Q2 提升 10Pct。 19Q3 期间费率环比增长 2.4Pct，主要是由于 Q3 财务费用率较 19Q2 提升1.5Pct，销售费用率较 Q2 提升 1.4Pct。19Q3 减值环比减少 3.5 亿元是当期净利润环比增长的主要原因。19Q3 减值准备降低至 1.3 亿元，环比减少3.5 亿元，当期减值占营业利润比例为 8%，环比减少 18Pct，预计 Q3 无专项减值。经营活动现金净流量为 30.49 亿元，环比增长 33%，公司现金流依旧保持稳健，回款较优。 市场担心公司市占率见顶，行业价格战加速。但我们认为公司三季度市占率提升超出预期，随着行业回暖，公司市占率或有所下降，但公司作为行业绝对龙头，预计市占率将维持高位，同时随着海外车企在 2020 年陆续推出多款电动车型，公司海外出货有望逐步放量。公司作为行业的引领者，拥有较强的议价权，其他电池厂大多采取跟随的定价策略，市场价格大幅下降的可能性较小。我们认为公司有望继续保持稳健增长，预计 2019-2021年归母利润将达 47.3/58.7/66.7 亿元（原预计 19 年利润为 45.5 亿元，由于市占率超预期，上调 19 年预测），对应 PE 33/27/23X，维持“买入”评级。 风险提示：动力电池销量不及预期；价格下降超预期。 
机械 1月金股1：三一重工 三一发布三季报，前三季度收入 586.91 亿元，同比+42.88%，归母净利润91.59 亿，同比+87.56%，扣非归母净利润 92.54 亿，同比+76.89%，经营活动净现金流 94.45 亿，同比+8.16%。公司业绩符合预期，利润大幅增长的主要原因是下游需求旺盛、公司产品竞争力提升以及费用率下降等原因。 产品竞争力提升带动毛利率增加，费用率下降加大盈利弹性：公司前三季度综合毛利率 32.54%，同比+1.38pct，预计主要原因是混凝土机械、起重机械和桩工机械毛利率提升；同时规模效应下期间费用率同比降低1.15pct，带动公司净利率升至 16.03%，同比+3.70pct，具体来看，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 6.93%、2.38%、3.46%和-0.24%，分别同比降低 1.43pct、降低 0.75pct、增加 1.51pct、降低 0.48pct，合计同比降低 1.15pct，除研发费用外合计同比降低 2.66pct。财务费用率降低主要系利息净支出减少以及汇兑收益增加，研发费用大幅增加主要系公司加大工程机械产品及关键零部件、数字化与智能化技术及应用的研发。 现金流持续创新高，彰显高盈利质量：前三季度经营性净现金流 94.45 亿，同比+8.16%，高于同期净利润规模。其中销售商品提供劳务收到的现金为592.93 亿元，高于同期收入规模。公司严格控制销售政策、降低坏账风险，在激烈的市场竞争下依然实现了较高的盈利质量。 资产负债表扎实稳健，制造龙头行稳致远：2019Q1/Q2/Q3 末，公司应收账款余额分别为 253.83 亿/257.86 亿/250.19 亿，应收票据余额分别为 7.45亿/4.84 亿/7.22 亿，整体保持稳健；同期短期借款余额为 78.29 亿/92.32亿/97.83 亿，长期借款余额为 14.09 亿/14.92 亿/15.37 亿，均低于同期货币资金余额（153.63 亿/184.32 亿/137.61 亿），与公司经营活动现金流表现相互印证；同时存货周转天数、应收账款周转天数从去年同期的 85 天和 127天降至 77 天和 104 天。公司当前资本结构和偿债能力持续保持在历史较优水平，营运水平稳步提升，具备较强的抗风险能力。 工程机械行业及公司未来看点主要包括：1）Q4 挖机需求保持韧性，年底有望小幅补库，预计国内销量增速保持稳健，海外有望保持较高增速，结构上小挖继续领增长，大挖可能出现一定反弹；2）地产施工保持韧性，并有望持续至 2020H1，支撑混凝土机械和起重机械需求，且长臂架泵车占比有望继续提升，带动混凝土机械盈利恢复；3）三一核心产品市占率有望稳步提升，叠加规模效应带来的盈利弹性，业绩有望保持较高增长；4）三一继续推进国际化和数字化战略，有望增厚产品附加值，提升估值水平。 盈利预测与投资评级：预计 2019-2020 年公司归母净利润分别为 112 亿和134 亿，同比增速分别为，对应当前 PE 为 10.5 倍，持续重点推荐，维持 “买入”评级！ 风险提示：基建投资不及预期，行业竞争加剧，原材料价格波动等。 1月金股2：中密控股 公司发布三季报，2019Q1-Q3 收入 6.76 亿，同比+32.20%，归母净利润 1.58 亿，同比+27.67%，扣非归母净利润 1.56 亿，同比+27.97%，经营活动现金流 0.56 亿，同比+132.80%，毛利率53.54%，同比+0.81pct，ROE 为 12.46%，同比+1.06pct。公司实际业绩增速位于此前预告中枢位置，整体符合预期。同时公司公告，拟变更证券简称为“中密控股”，英文简称 SNS。 受增量市场价格战影响，Q3 单季毛利率略有下降 前三季度公司毛利率为 53.54%，同比+0.81pct，环比 19H1 微降 0.04pct，其中 Q3 单季毛利率53.46%，环比 Q2 降低 1.94pct，预计主要原因是增量市场价格竞争加剧，公司被迫跟进价格调整，从而导致毛利率下滑。但长期来看，伴随增量市场陆续转化为存量市场，以及下游新应用领域的不断拓展，公司毛利率有望企稳回升。 受华阳密封产能释放滞后影响，Q3 单季增速放缓，但预收款与存货预示在手订单饱满 公司 Q3 单季收入 2.27 亿，同比+11.89%，归母净利润 0.54 亿，同比+9.01%，扣非归母净利润 0.54 亿，同比+10.72%，增速整体有所放缓，主要原因是华阳密封二期产能释放进度慢于预期。但截至 Q3 末，公司存货余额 2.42 亿、预收款项余额 0.2 亿，与中报存货 2.51 亿和预收款 0.27 亿相比，整体保持稳健，预示公司目前在手订单依然饱满、排产旺盛。 受股权激励摊销等一次性费用拖累，前三季度公司期间费用率同比+1.63pct 2019Q1-Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 11.32%、8.94%、 4.39%和-0.14%，分别同比-0.75pct、+1.37pct、-0.43pct 和+1.34pct，期间费用率合计 24.52%，同比+1.54pct，其中管理费用率增加的原因主要是公司股权激励计划产生的费用（预计约 2000万元），财务费用率增加的主要原因是 2018H2 贷款增加导致本期利息支出增加约 472 万，以及收购华阳后存款本金减少导致利息收入同比降低约 238 万。 公司短期业绩支撑坚实，今明两年复合增速有望达 25%+ 1）在手订单饱满：截至 Q1 末，在手订单 5.8 亿，创历史新高，前瞻指标存货和预收款维持高位，目前排产饱满；2）产能落地推进：本部二期已经达产，华阳二期进入最后设备调试阶段，2019 年择机推进三期扩产；3）毛利率压力减小：伴随增量项目陆续转化为存量项目，叠加 2018 年 10 月开始涨价 10%，毛利率整体有望企稳。 中长期内，国产替代与行业整合提供成长动力 1）2019-2021 年国内新增炼油超过 2 亿吨，带来十几亿密封件需求，2025 年新增天然气管道超过 10 万公里，对应密封件需求旺盛，叠加增量转化为存量，业绩持续性强；2）目前公司机械密封综合市占率不足 10%，约翰·克兰与伊格尔·博格曼两家国际巨头占据了全球市场份额的 50%以上，国产替代仍有提升空间；3）子公司优泰科加大煤机和工程机械领域开拓；军工有望通过外延实现突破；海外一带一路地区进展顺利；积极开拓水处理行业。 盈利预测与投资评级：维持此前盈利预测，预计 2019-2020 年归母净利润分别为 2.3 亿和 3亿，对应 2020 年 PE 不足 18x，持续推荐，维持“买入”评级！ 风险提示：行业竞争加剧，下游投资不及预期，原材料价格波动等。 
国防军工 1月金股1：航发动力 我国军航发动机唯一标的，航空工业/航发集团发动机资产注入而成 航发动力是我国唯一生产制造涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞全种类军航发动机的企业，是三代主战机型发动机国内唯一供应商，也是国际上能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。公司核心产品和服务有：军民用航空发动机整机及部件、民用航空发动机零部件出口、军民用燃气轮机、军民用航空发动机维修保障服务。 下游需求驱动带来稳健业绩，深度聚焦航空发动机主业 作为我国军民航发动机及其配件的稀缺资产，公司整体维持了稳健的业绩趋势，同时积极实施主业聚焦战略。2014-2015年军工改革正式启动，“十三五”初期公司业绩触底，2016年营收222亿元，净利润8.9亿元，此后公司业绩开始恢复增长，截至2018年公司营收达到231亿元，同比+2.4%，归母净利润10.64亿元，同比+10.8%，其增速超过营收增速，可见在十三五期间，公司实现了较好的内部体制机制改革，盈利能力持续增强。 2019短期业绩受交付影响放缓，看好短期业绩弹性与中长期大空间 2019年前三季度营收128亿元，同比-7.6%，归母净利润4.13亿元，同比-36.47%；营收增速略有放缓，但存货、研发费用等出现显著的拉升，我们认为公司正处在新老产品迭代期，未来2-3年业绩释放可期。19H1在产品134.81亿元，相比2018年底增加了32.22亿元，而上半年在产品为88.24亿元，是上半年的收入的36.5%。作为国内军航发动机寡头，公司对下游需求预测乐观，未来2-3年业绩望伴随交付恢复。 据10月29日洛马官网消息，五角大楼与洛马签订第12-14批新订单，总量478架，价款达340亿美元，占美国2018年军费总额的340/6488=5.24%。按照同比例估算，我国2018年实际军费开销约2500亿美金，每年花费在新航空装备中的费用约为130亿美金（910亿人民币）。假设发动机在新军机中的价值量为30%，再保守假设，每年已服役飞机航空发动机的替换与维修需求与新飞机发动机价值量完全一致，则每年我国发动机的总产值需求大概在（910*30%）*2=550亿人民币。相比之下，公司2018年的营收规模仅231亿元，中长期看公司的营收具备翻倍的需求空间。 盈利预测与评级：我们预计，公司2019年业绩或受到短期影响，20-21年公司核心发动机业务将恢复，19-21年营收增速为1%/12%/16%，毛利率为18%/18.1%/18.2%。在此假设下，2019-2021年营收分别为233.3/261.3/303.1亿元，归母净利润分别为11.22/13.91/17.49亿元，EPS为0.5/0.62/0.78亿元，PE分别为41.4/33.4/26.6x。按照绝对估值法，按照10%的增速假设，公司目标市值为723.34亿元，当前总股本22.5亿股，目标股价32.15元，给予“买入”评级。 风险提示：公司军品交付放缓，核心技术研发不及预期，下游供应链整合进度放缓。 1月金股2：苏试试验 苏试试验：国内振动台行业的龙头企业 苏试试验是一家力学环境试验设备及解决方案提供商，致力于力学环境试验设备的研发和生产及为客户提供全面的环境与可靠性试验服务，是我国力学环境试验设备行业的领导者之一。 公司坚持“设备+服务”双轮驱动，发展方向明确。 公司整体从制造业向制造服务业转型。产品由力学试验类向力学试验类、气候试验类、综合试验类转型，向智能化转型；市场向全球化、国际化转型。公司振动试验设备领跑国内同行，奠定设备销售业务稳定增长。公司作为国内振动试验设备龙头企业，研发制造实力强劲，能为试验服务业务提供了强大的技术支撑和配置齐全的试验设备，更能了解和满足试验服务客户需求，提供从试验技术方案设计、试验实施到试验数据采集与分析的一体化解决方案。 宜特科技股份有限公司，始创于 1994 年，从 IC 线路除错及修改起家，宜特是半导体第三方检测的龙头企业，公司业务范围包括失效分析、可靠性验证、材料分析等，提供完整验证与分析工程平台与全方位服务。客群囊括电子产业上游 IC 设计至中下游成品端。 宜特坚持差异化战略，以保有竞争优势。针对既有客户，提供更完整的一站式解决方案，响应时代技术潮流，探索物联网，汽车电子，可穿戴设备相关业务领域，服务客群囊括电子产业上游 IC 设计、晶圆制造、封测制造至下游终端成品。随着云端智能(AI)行动装置/物联网/车联网的兴起，宜特不仅专注核心服务，并且关注国内与国际多元化发展趋势，建设国内唯一完整车用芯片验证平台、高速传输信号测试等。近年来公司拓展业务至物联网，汽车电子化等新兴领域，并且开始涉足晶圆后端工艺流程。 军民融合背景下，半导体检测军工市场潜在容量广阔。苏试试验通过本次对于宜特（上海）的收购，公司获取宜特（上海）的全部产能及技术优势。支持全套检测服务，领先国内同行。同时由于宜特（上海）人才基础雄厚，下游客户众多。行业内优势明显。近年来大陆电子市场突飞猛进，理论市场空间大于中国台湾，有望青出于蓝而胜于蓝。 投资建议：公司接收宜特（上海）全部产能及技术资源并有望对接宜特（上海）例如华为海思等优质客户，在军民加速融合的大背景下，依托原宜特（上海）的技术资源，苏试试验有望释放更多试验服务产能。我们预计公司 19-21 实现净利润 0.96、 1.30 和 1.80 亿元，对应 EPS 分别为 0.71、0.96 和 1.33 元/股，给予目标价 38.4 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：收购进度不及预期，公司偿债能力下滑，收购效果低于预期。 
环保与公用事业 1月金股：三峡水利 重大资产重组事项未能通过，但我们对方案后续经沟通、修改后最终过会仍充满信心 公司发布公告：重大资产重组事项未获得证监会并购重组委审核通过。证监会并购重组委给出的审核意见是“申请人未能充分说明并披露本次交易有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力”，其用词为“未能充分说明并披露”，并未直接对重组方案的核心内容提出质疑，未能过审可能主要是双方沟通不充分的原因。我们认为，证监会并购重组委主要的考量之一可能是公司给出的业绩承诺偏低。我们的观点是：公司目前的方案仅给出了联合能源收益法评估部分的业绩承诺，可能是由于涉及国企背景股东较多，出于审慎的考虑，业绩承诺可能偏保守；我们认为，公司在后续的方案中可能会对未来的商业模式和盈利能力进行更清晰、更具体的阐述，并提高业绩承诺。我们对重组方案经过后续的沟通、修改后最终过会仍然充满信心。 小波折难挡大趋势，坚定看好三峡/长电主导下未来配售电平台的广阔空间与稀缺价值 我们认为：这次以三峡水利为平台进行运作的重庆电网整合是本轮电改的里程碑事件。资本布局高瞻远瞩的新实控人三峡集团意在以重庆为切入点打造“三峡电网”，由点及面实现异地扩张，逐步走出重庆和三峡集团的范围，有望在未来 5-10 年发展成为国网、南网之外独具特色的具有发、配、售一体化产业生态的“第三张网”、全国性的配售电龙头。公司在整合重庆电网资产之后有望引入三峡集团的优质水电资源，“四网融合”或将成为三峡集团延伸产业链、切入配售电环节的重要起点。三峡电入渝等短期不确定性因素使得公司当前有所折价，两江新区的未来增量和公司有望布局全国的长期成长价值在场景尚未铺开前被市场低估。我们坚定看好三峡集团/长江电力主导下“三峡电网”立足重庆、走向全国的发展路径，公司作为核心配售电及综合能源服务平台，未来空间广阔。 作为首批售电侧改革试点省市（重庆、广东）之一，重庆电改在三峡集团的助力下稳步推进。三峡集团逐步增持直至控股三峡水利、资本运作上频频出手整合重庆地方电网资产，彰显了其深度参与重庆电改、推进四网融合的意愿和决心。从三峡集团的资产配置策略看，我们认为其关注重点是能与自身现有业务形成协同效应的优质资产。上游的协同效应主要是区域联合调度带来的电量增发，下游的协同效应则是售电和电网，作为以水电为主的企业，若要在愈发严苛的条件下维持甚至提高当前的利润水平，拉长盈利链条、切入配售电环节或许是长期战略中必不可少的一步。 公司在整合重庆电网资产之后有望成为三峡集团/长江电力旗下核心配售电上市平台。作为三峡集团的龙头企业，长江电力近年来努力抓住电改机遇，已经在国内、国外着力打造“发电、配电、售电”产业链，实现了配售电业务的快速发展，目前范围已遍及重庆、湖北、陕西、安徽、广东、云南等区域。长江电力近期公告拟收购秘鲁 LDS 公司的配电资产，也体现了其延伸产业链、发力配售电的战略。为形成规模效应、增强竞争力，我们认为三峡/长电有望将重组后的三峡水利定位为核心配售电业务平台，其未来的体量和前景均有较大想象空间。 盈利预测：不考虑资产重组的情况下，我们预计公司 2019-2021 年归母净利润为 2.86、3.12、 3.41 亿元。维持“增持”评级。 风险提示：资产重组进度不及预期，电价下调，用电需求不足。 
商贸社服 1月金股：ST 慧球 1.新媒体营销独角兽借壳，聚焦社交营销步入高增轨道 天下秀于2018年11月30日通过协议转让方式成为ST慧球大股东，ST慧球再于2018年12月1日决定吸收合并天下秀成为其存续主体，由此天下秀达成借壳上市。吸收合并交易完成后新浪集团将以28.58%的股份位列第一大股东，李檬将以13.25%的股份成为第二大股东，二者对ST慧球实施共同控制。天下秀由李檬于2009年创立，历经十年发展，目前已成为中国最大的以社交营销为核心的新媒体商业集团，亦是国内最大的新媒体营销独角兽，累计已为国内外450余家品牌企业、8万余家中小企业提供社会化营销服务，积累了超过86万家新媒体资源。近三年天下秀的收入和归母净利润均保持50%以上的增长速度。 2.三大品牌矩阵加持，资源&数据&营销体系优势明显 天下秀的业务分为新媒体广告交易系统服务和新媒体营销客户代理服务两类，其中新媒体营销客户代理服务为天下秀的最主要收入来源，且占比持续提高。天下秀目前拥有WEIQ（全球领先的新媒体营销云平台）、克劳锐（最权威的自媒体数据分析服务及排行机构）、SMART三大品牌矩阵（专注品牌社会化媒体营销全案服务）三大品牌矩阵，WEIQ平台是新浪微博内容商业化的唯一服务商，拥有深度沉淀的自媒体资源，覆盖自媒体平台95%以上的原生内容及98%以上的用户规模。天下秀通过先发优势建立了行业经验壁垒，并通过产品服务能力建立了客户资源和品牌壁垒，同时通过开发的信息系统，进一步巩固了资源优势、数据优势和运营优势，在较分散的市场占据了领先地位。 3.行业变革推动流量去中心化，催生生态服务商产业快速增长 技术进步引发消费者获取信息的平台及内容形式发生变革，为网络广告市场的发展提供基础动力，2018年网络广告市场规模达4844亿元，占六大媒体广告收入的74.2%。移动互联网逐步下沉渗透带来增量市场红利，社交网络及短视频平台的用户规模持续增长。2018年社交网络广告和短视频广告高速发展，预计2021年市场规模超千亿。 上下游快速去中心化的背景下，新媒体营销服务商在客户资源和社交媒体资源上竞争更加激烈，市场高度分散。移动互联网媒体时代，消费者基于关注的信息获取模式和消费购买过程均在智能手机实现，催生出基于消费者品效合一的市场需求，对广告形式的创意性和趣味性提出要求。流量去中心化叠加品效合一，催生生态服务商产业快速增长，具备资源整合能力的新媒体营销服务商将脱颖而出。 假设借壳交易19年完成，综合预计2019-2021年天下秀实现营收分别为17.01/23.45/31.01亿元，归母净利润分别为2.48/3.41/4.47亿元，对应PE分别为65/47/36倍，给予公司2020年59倍PE，对应目标价11.8元/股，目标市值201亿元，维持买入评级。 风险提示：核心人才流失风险、市场竞争激烈风险、数据资源安全风险等。 食品饮料 1月金股1：五粮液 五粮液公布2019年三季报，营业总收入371.02亿元，同比增长26.84%；归母净利润为125.44亿元，同比增长32.11%；经营活动产生的现金流量净额达161.91亿元，同比上涨317.64% 公司于2019年10月30日发布了三季报，五粮液2019年1-9月实现营业总收入371.02亿元，同比增长26.84%；归母净利润为125.44亿元，同比增长32.11%。公司Q3实现营业总收入99.51亿元，同比增长27.1%；实现归母净利润32.08亿元，同比增长34.55%。 合并资产负债表显示，当期应收账款增幅达43.54%，主要系本年非酒类产品业务形成的应收账款增加。当期预付款项增幅达158.18%，主要系本年非酒类产品业务购置原材料等预付款项增加。 公司2019年前三季度经营活动产生的现金流量净额达161.91亿元，同比上涨317.64%；其中，销售商品、提供劳务收到的现金同比增加60.08%，主要系本年营业收入增加及银行承兑汇票到期收现增加所致。 公司费用率分析：当期销售费用率为10.9%，与去年同期基本持平；当期管理费用率为4.99%，相较于去年同期下降约1PCT，为近五年新低，体现了公司管理改善的积极成效 当期销售费用率为10.9%，与去年同期基本持平。销售费用为40.4亿元，同比去年同期上涨31.37%，主要系公司营销系统转型升级加大终端投入所致。 当期管理费用率为4.99%，相较于去年同期下降约1PCT，为近五年新低，体现了公司管理改善的积极成效。 公司利润率分析：当期销售毛利率为73.81%，销售净利率为35.38%，与去年同期基本持平，夯实了稳步上涨的利润表现 当期销售毛利率为73.81%，销售净利率为35.38%，与去年同期基本持平。近年来，公司收入不断增长，同时保持了良好稳定的销售利润率，夯实了稳步上涨的利润表现。同时，五粮液的内外部优化和品牌产品升级继续加速，看好后市五粮液的营销提升空间。 盈利预测与估值 预测19-21年收入504、628、766亿元，同增26%、24.5%、22%；19-21年净利润分别为178、238、316亿元，19-21年eps分别为4.6、6.14、8.14元/股，结合上文分析公司内部持续优化，产品品牌加速提升，看好后市公司的营销表现，给予公司2020年估值32倍，目标价维持197元。“买入”评级。 风险提示：宏观经济不确定风险行业竞争加剧风险终端需求下降风险。 
1月金股2：伊利股份 原奶上涨周期延续，明年奶价预计维持高位 今年原奶上涨周期延续，三季度加速上涨，季末同比增速超过7%。近来的奶价上涨是13-15年那轮乳业大周期后新的一轮明显上涨，具体原因如下： 1.成乳牛存栏持续下降。我们认为主要由13年奶价大幅上涨后供给过剩导致。 2.环保政策严格，大量牧场停办或需搬迁。 3.中美争端造成苜蓿草等牧业饲料原料的关税提高，间接推动生鲜乳价格上涨。 我们认为明年奶价应维持高位、温和上涨，涨幅低于今年，预计为4-5%左右，原因如下： 1.根据《中国奶业质量报告2019》，我们推测如今行业存栏已经有企稳回升的的趋势，同时明年新建牧场相继投产。同时我们也观察到部分地区的养殖利润在回升，会吸引牧场扩群和新建牧场。 2.13-14年奶价上涨，供给端有口蹄疫的问题，对应本轮奶价上涨供给端的限制是环保因素，环保因素正在边际缓解。 3.13-14年奶价高峰还有海外共振的因素，新西兰大旱导致国际大包粉价格上涨，替代品价格上升，推动国内生鲜乳价格上涨。因而这轮生乳价格难以冲击上轮高点 4.苜蓿草等饲料关税已经暂时恢复正常。 龙头乳企平滑波动，加速行业集中度提升 龙头乳企在原奶价格上涨阶段优势凸显，有能力维持毛利率稳定，并扩大份额。龙头乳企能够通过产品结构升级、减少销售费用投放以及潜在的提价来消化毛利率的压力。2013年奶价上升时期，伊利在许多产品线采取了涨价的措施，保证了2013年公司毛销差的相对稳定，而在14年奶价回落后，公司并未同幅度调整价格，毛销差大增。综合我们对明年奶价的判断，我们认为伊利股份毛利率在明年有能力维持相对稳定，甚至有一定上升可能。 投资建议：我们维持公司营业收入预测，19-21年收入为908、1,017、1,109亿元；19-21年净利润71.5、75.5、83.8亿，考虑到上游供给紧张，龙头业绩弹性更强，市场份额持续提升，我们给予20年30倍市盈率，目标价为37.2元。 风险提示：食品安全问题、省外市场增速不达预期、省内经济压力增大。 医药生物 1月金股：片仔癀 前三季度收入增长 21.07% ，归母净利润增长 20.56% 公司公告三季报：收入 43.42 亿元，同比增长 21.07%，归母净利润 11.09亿元，同比增长 20.56%；归母扣非后净利润 11.03 亿元，同比增长 21.88%；其中 Q3 收入 14.47 亿元，同比增长 22.44%，归母净利润 3.63 亿元，同比增长 19.87%，归母扣非后净利润 3.58 亿元，同比增长 19.41%。公司经营净现金流达到 11.24 亿元，同比增长 920.21%，三季度末母公司（运营核心片仔癀系列）应收账款和票据 1.03 亿元，较二季度末继续优化，显示出良好的运营质量，公司持续的营销改革有望拉动核心品种持续增长、日化、化妆品等业务的崛起有望为公司增长增添新动力，公司后续有望延续良好的发展态势。 核心产品片仔癀系列 Q3 恢复高增长 ， 加大研发和销售费用投入 分业务板块：公司代表核心片仔癀系列的肝病用药收入 17.52 亿元，同比增长 23.74%，毛利率下滑 2.03pp 至 81.26%，显示出仍存在成本压力。其中肝病用药 Q3 收入 5.91 亿元，同比增长达到 42.23%，折算锭剂销量增长在 40%左右，实现高增长，带动公司医药工业前三季度收入达到 18.07 亿元，同比增速提升至 22.59%。从母公司层面看，Q3 收入同比增长 40.39%，归母净利润增长 33.43%，增速环比大幅提升。我们预计公司片仔癀销售后续有望延续良好的增长态势，根据公司半年报：1、公司持续梳理渠道，完善体验馆布局，精准定位高端客户，扩大市场增量，截至半年度末开设近200 家，数量保持良好增长，体验馆从核心的福建、广东区域外拓，纵深发展，青海、甘肃等省份实现了零的突破；2、公司在加大终端销售活力，积极参与高端客户交流推介商会、行业协会等会议；组织大型户外宣传，以及终端商业连锁门店培训等终端活动，不断带动终端纯销持续增长；3、公司持续推进片仔癀二次开发研究，加大学术推广，让更多消费者了解片仔癀的功效，提升粘性；4、海外业务有望延续良好的发展势头，公司持续深化“福建三宝”片仔癀的概念，在澳门成功举办学术推广会并开设片仔癀澳门国药堂，增进海外华人对中华优秀医药文化和“国宝瑰药”片仔癀的认识。同时，公司积极开拓“一带一路”上的国家市场。前三季度境外业务收入 2.82 亿元，同比增长 8.31%，后续有望持续增长。公司推进购买华润片仔癀药业公司华润持有的的 51%股权，股权转让完成后公司可实现100%控股华润片仔癀药业公司，拿回核心普药的运营权。公司全面梳理普药产品，坚持一品一策，未来普药业务有望恢复良好增长，贡献增量。 日化业务前三季度实现收入 4.51 亿元，同比增长 33.14%，毛利率大幅提升10.11pp 至 70.92%。2018 年化妆品启动品牌战略再升级，随着公司渠道的持续开拓（化妆品体验馆等持续布局）、体验式营销的推进、终端活力的提升，化妆品业务后续有望延续优异的发展势头，保持快速的增长。运营牙膏的片仔癀家化公司上半年实现收入 0.75 亿元，实现盈利。日化品、化妆品的持续发展有望培育公司新的利润支柱，促进公司大健康产业的持续发展，提升片仔癀整体价值。两翼中一翼食品还在发展初期，收入波动较大，前三季度收入 719 万元，同比下降 50.24%。医药商业收入 20.68 亿元，同比增长 18.43%，毛利率小幅下降 1.02pp 至 8.66%，厦门宏仁整合效果持续体现，后续有望保持稳健增长。 公司前三季度销售费用为 3.58 亿元，同比增长 19.81%，其中 Q3 销售费用 1.19亿元，同比增长 52.59%，一定程度上压制了公司业绩的释放，从绝对额看，预计是日化、化妆品等加大了销售推广力度。公司管理费用 1.83 亿元，同比增长 11.41%，财务费用为-0.14 亿元。公司加大片仔癀二次研究开发，前三季度研发费用达到 0.86 亿元，同比增长 88.58%。 看好公司持续的发展，维持“ 买入 评级” 预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 2.35、2.92、3.61 元，对应 PE 分别为 47、38、31 倍，看好公司持续的发展，维持“买入评级”。 风险提示 ：经济大环境疲软导致终端消费需求低于预期；营销拓展低于预期使得销售受到影响；日化业务发展低于预期使得业绩不及预期。 家用电器 1月金股：海信视像 事件：12 月 24 日，公司发布关于公司控股股东筹划权益变动的提示性公告，上市公司控股股东海信集团有限公司筹划将其持有的公司 22.996%股份转让给其实际控制的青岛海信电子产业控股股份有限公司。 公司拉开混改大幕，实际控制人不变 本次公司控股股东所筹划的权益变动主要在集团层面实施的。转让前，海信集团直接持有公司股份占比 39.53%，海信电子控股直接持股占比 7%，最终海信集团合计控制公司 46.53%的股份。转让完成后，具体变化如下：1）海信电子控股将成为公司的控股股东，直接持有公司 29.99%的股份；2）海信集团直接持有公司的股份下降至 16.53%。转让前后，海信集团直接、间接持股比例未发生变化，仍为 46.53%，公司实际控制人仍为青岛市国资委。 从目前海信电子股权结构看，周厚健等 169 名自然人共计持股 40.71%，转让完成后，海信电子直接持股比例增加，公司高管与股东利益一致。且本次股份转让价格将按上市公司发布提示性公告日前 30 个交易日的每日加权平均价格的算术平均值 9.41 元/股与 2018 年度经审计的每股净资产值10.769 元/股孰高原则确定，交易价格拟定为 10.77 元/股，仍高于目前公司在二级市场的交易价格。 业绩拐点初现，战略定位逐渐明晰 根据中怡康数据，海信今年已连续 11 月市场份额超过 20%，11 月零售额占比 21.74%再创新高，公司下半年先后推出叠屏电视 U9E、社交电视 S7等引领行业的革命性产品，进一步带动高端产品销售。海外方面，截至 11月公司已在美国市场实现销量同比 44.5%的增长，且随着东芝品牌渠道切换结束，日本市场销量有望实现较快的恢复性增长。 同时公司拟更名为“海信视像科技股份有限公司”，由原来的“电器”拓展至整个显示行业，公司未来将以“视像无处不在、应用无处不在、客户无处不在、关爱无处不在”为导向来构建公司整体战略，今年成立的商显公司预示公司已踏出改革的第一步，新业务将为公司带来增量收入。基于公司已在芯片、软件、云平台等方面的提前布局，有望步入新的增长通道。 投资建议：公司混改方案初出炉，期待后续进一步激发企业活力。我们维持 19-21 年净利润分别为 4.4、5.6、6.6 亿元，当前股价对应 19-21 年分别为 29.6x、23.5x、19.9xPE，考虑到公司高比例的在手现金额（净现金/市值为 0.63），当前 PB 为 0.92X，给予“增持”评级。 风险提示：面板价格波动风险；彩电销售不及预期等。 
轻工制造 1月金股：志邦家居 公司2019年前3季度实现收入19.58亿元，同比增长12.92%，归母净利润2.33亿元，同比增长14.49%，扣非归母净利润2.03亿元，同比增长9.94%。2019Q3实现收入8.09亿元，同比增长16.94%，归母净利润1.23亿元，同比增长13.06%，扣非归母净利润1.04亿元，同比增长2.99%。 公司前三季度毛利率38.54%，同比提升1.23pct，净利率11.90%，同比提升0.16pct。其中Q3毛利率39.99%，同比提升1.44pct，净利率15.18%，同比下降0.52pct。公司毛利率仍保持较好的提升，认为主要是衣柜、木门产品的规模效应开始体现，此外今年减税也有一定帮助。 “锦鲤节”营销活动和数字化营销费用提升导致销售费用率增加。公司前3季度期间费用率25.21%，同比提升1.47pct，销售费用率15.55%，同比提升1.44pct，管理费用率6.07%，同比提升0.18pct，研发费用率3.66%，同比下降0.30pct。其中Q3期间费用率24.00%，同比提升3.56pct，销售费用率13.38%，同比提升2.07pct，管理费用率6.03%，同比提升0.62pct，研发费用率4.75%，同比提升0.74pct。公司销售费用增加较多有两方面原因：一是“锦鲤节”活动主要在三季度，营销费用支出较多，但是体现到收入端要到四季度；二是工程业绩订单增长快，工程服务费用增加较多。认为三季度费用投放和收入确认存在错位，四季度收入和利润有望看到明显改善。 公司三季度预收款持续改善，经营性现金流同比好转。19Q3经营性现金净流入0.84亿元，同比多流入1.46亿元。前三季度公司经营性现金净流入2.01亿元，同比多流入0.16亿元。收货现金流20.27亿元，同比减少1.65%。其中Q3收货现金流7.52亿元，同比减少20.12%。公司三季度末预收款3.37亿元，同比增加15.61%，增速继续加快，显示今年零售端在持续改善。维持盈利预测，预计公司19年-21年净利润为3.14亿/3.70亿/4.22亿，增速分别为14.95%/17.99%/14.04%，对应PE分别为14.1X/11.9X/10.4X，维持“增持”评级。 风险提示：交房不及预期，同业竞争加剧等。 纺织服装 1月金股：南极电商 事件：南极电商2019年12月13日公告，为了优化公司的业务布局，公司拟与线下零售项目核心团队的持股平台及张玉祥先生、张芸女士共同投资设立公司。其中南极电商、合伙企业、张玉祥、张芸分别出资4000万元、3000万元、2000万元、1000万元，持股比例分别为40%、30%、20%、10%。 主打高性价比新国货杂货店，汲取COSTCO等零售公司的优点。 1）货品：由于公司在线上渠道一直致力于成为大众的家庭生活方式品牌，19H1授权品类已经覆盖了320个子类目，所以对于线下杂货铺，我们认为南极电商也将会包括大纺织、家居日用、电子、小家电、食品等品类，预计前期将会以南极电商比较强势的大纺织产品为主。 2）价格：我们认为货品仍主打高性价比，预计零售加价率不高。 与优质供应链合作，以线下零售专卖为渠道，以销售收入差价及消费者端会员费为盈利来源，不承担存货风险。 1）存货风险：我们预计类似海澜之家主品牌的模式，主要由合作工厂承担存货风险。 2）开店模式：我们预计前期将以合资公司直营开店为主，探讨开店模式，待模式成熟，可能会增加联营或类直营的模式。 3）店铺情况：我们预计将以人流较多的商圈（包括购物中心、步行街等）为主，预计第一家店将在2020年下半年开出。 4）盈利模式：我们预计公司将采用类似COSTCO的会员制模式，以销售收入差价及消费端会员费为盈利来源。 对上市公司业绩的影响？ 1）短期来看业务初创期的投入大、回报周期较长，对合并口径的利润率、净利润等指标会有一定不利影响（预计影响不大），但长期来看将对公司财务状况和经营成果发挥积极作用。 2）公司试错能力强。此前公司也曾探讨过IP授权产品、物流园区等模式，但在发现较难盈利后，会快速收缩相关业务。 公司主业保持快速增长，报表质量不断提升，目前估值较低，继续重点推荐 公司GMV增速始终维持快速增长，预计全年GMV增速将超过50%，能够完成300亿目标；同时2019年是南极电商借壳上市满3年的减持大年，预计2020年减持压力将大幅减少；另外公司自上市以来，信息披露愈发透明，时间互联、保理业务质量逐步提高并对上市公司业绩影响逐渐减弱；目前南极电商主业对应2020年估值仅19倍，而公司股权激励目标2019/2020/2021年主业净利润增长目标为40%、30%、30%，目前估值较低，继续重点推荐。 盈利预测：我们维持原有盈利预测，预计公司2019-2021年整体的营收为43.98亿元、54.03亿元、64.93亿元，同比增长分别为31.16%、22.86%、20.18%；预计公司归母净利润分别为12.06亿元、15.73亿元、20.47亿元，同比增长分别为36.07%、30.38%、30.14%。预计公司19-21年EPS分别为0.49/0.64/0.83元对应PE22.00/16.87/12.97倍。 风险提示：服务费率下降，平台规则变化，应收账款风险，线下渠道发展不及预期。 
银行 1月金股：兴业银行 事件：10月29日晚间，兴业银行披露3Q19业绩：营收1366.06亿元，YoY+19.18%；归母净利润549.1亿元，YoY +8.52%。截至19年9月末，资产规模6.98万亿元，不良贷款率1.55%，拨贷比3.07%。 盈利增速走高，ROE 较高 营收增长较快，盈利增速走高。3Q19 营收、PPOP 及净利润增速为19.2%/21.7%/8.5%。3Q19 营收增速虽较 1H19 的 22.5%略微下行，与行业趋势一致，主要是净利息增速有所放缓，但营收仍保持较高增速。3Q19 净利润增速则较 1H19 上升，这说明针对非标资产的拨备补计提或接近尾声，预计未来不会对业绩增速造成较大的影响。 ROE 较高。3Q19 加权 ROE（未年化）达 11.72%，为 A 股上市银行较高水平。近年来，“1234”战略体系逐步成型，坚持走“商行+投行”之综合金融转型路线，朝着轻资本、轻资产、高效率的方向前进，在债券发行、资产托管等方面处于领先地位。一以贯之，预计将带来 ROE 的提升。 资产负债结构优化，净息差平稳略升 资产负债重构力度大。贷款总额与资产之比例由 16 年末的 34.2%上升至3Q19 的 48.5%，贷款中个贷占比则 12 年末的 24.4%提升 3Q19 的 41.1%，资产结构明显优化。此外，负债端存款占比由 16 年末的 47.0%提升至 3Q19的 57.7%，升幅超 10 个百分点。 净息差平稳略升。1H19 净息差 2.00%，同比提升 22BP，系受益于市场利率大降。1H19 负债成本率 2.69%，同比下降 32BP。不作 I9 影响还原，3Q19可比口径下的净息差较 1H19 提升 3BP。 资产质量保持较好，拨备较充足 资产质量保持较好。3Q19 不良贷款率 1.55%，较 1H19 下降 1BP，较年初下降 2BP；关注贷款率 1.85%，较 1H19 下降 3BP，较年初下降 20BP。自 13年以来，信贷结构优化，制造业等高不良行业贷款占比显著下降，住房按揭等占比上升，资产质量对经济周期的敏感度下降，未来不良压力不大。 拨备较充足。3Q19 拨贷比 3.07%，较 1H19 有所上升，拨备覆盖率 197.9%，拨备较充足。 投资建议：低市场利率受益者，深耕“商行+投行” 兴业银行同业特色鲜明，17 年-18 年受市场利率高位等影响较大，业绩承压；但受益于流动性宽松。我们认为，兴业市场化程度较高，耕耘“商行+ 投行”，未来混业经营大趋势将使其有估值提升的长逻辑。 考虑到 3Q19 业绩较好，我们将 19/20 年净利润增速预测由此前的7.6%/12.9%调整至 9.0%/11.4%。临近年底估值切换至 20 年，给予 1.0 倍 20年 PB 目标估值，对应目标价 26.14 元/股，空间较大，维持买入评级。 风险提示：非标不良风险，流动性紧缩导致息差缩窄等风险。 
非银行金融 1月金股：华泰证券 前三季度业绩64.4亿元，YOY+44%，单季度业绩大幅改善提振全年业绩。 华泰证券前三季度净利润64.4亿元，YOY+44%，加权平均净资产收益率5.83%，较上年同期增加0.95个百分点。公司Q3单季净利润为23.8亿元，YOY+81%，环比+87%。公司前三季度业绩符合预期，三季度单季度业绩大幅改善提振全年业绩。 经纪业务受益于市场回暖及市场份额提升，资管业务逆势增长19%。 收费类业务：公司前三季度经纪业务手续费净收入32.2亿元，YOY+22%，收入占比18%，经纪业务收入回暖预计是与交易量回升及公司市占率（上半年7.72%，较18年末提升0.22个百分点）提升有关。投资银行业务收入12亿元，YOY-4%，收入占比6.8%，预计是与IPO规模（YOY-68%）回落有关。资管业务逆势增长，前三季度YOY+19%至21.8亿元，收入占比12.3%，预计与公司资管规模回升有关。 前三季度自营业务提振业绩，计提信用减值损失5.94亿元。 自营投资业务与资本中介业务：投资净收益达到59.5亿元，YOY+104%，收入占比33.5%，是第一大收入来源，也是业绩改善的主要驱动因素。利息净收入16.6亿元，YOY-17.1%，收入占比9.3%。前三季度信用减值损失5.94亿元，YOY+159%，其中三季度计提4.5亿元，主要是计提减值增加所致。 金融投资资产规模继续扩张，买入返售金融资产大幅降低66%。 三季度资产负债表继续扩张，期末杠杆率3.5倍，较上年末增加0.55倍。金融投资规模达到2503亿元，较半年度增加170亿元，增幅7%。其中，交易性金融资产2201亿元，较半年度增加164亿元，增幅8%，预计主要是增加债券投资规模。买入返售金融资产回落至177亿元，较上半年减少90亿元，降幅66%，预计股票质押规模进一步压缩。融出资金延续增长态势，期末余额606亿元，较上半年增加7%。 投资建议：1）截至10月29日，华泰证券的GDR与A股的价差小于1%，考虑到摩擦成本，现阶段套利空间极小。融券余量正快速回落，较最高点下降72.4%，存续GDR为3987万份，低于证监会核准发行数量的50%，跨市场套利活跃度大幅下降。2）公司一系列资本运作后资本金优势明显，发行GDR和国际业务拓展将为华泰证券国际化创造条件。3）我们预计2019E-2021E华泰证券净利润为81.23/94.92/113.71亿元，2019E的PB估值为1.32倍，维持“增持”评级。 风险提示：政策落地不及预期、国际化进展不及预期、业务转型不及预期。 
房地产 1月金股：阳光城 业绩维持高增长，盈利能力稳步提升。 2019前三季度，公司实现营业收入320.3亿元，同比增长23.47%；实现归母净利润22.5亿元，同比增长42.56%，略微超出此前的预期；实现归母扣非净利润20.66亿元，同比增长54.61%。2019年前三季度，公司实现毛利率、净利率分别为28.38%、7.85%，同比分别增长1.9、1.6个PCT，环比18年末分别变动-2.3、4个PCT。截止报告期末，公司预收款项882.1亿元，同比增长21.55%，主要为预售房款，前三季度业绩锁定度达275%，对未来收入的确认度较高。 销售额为业内高增长、拿地多均价稳，地售比低位。 2019前三季度，公司实现销售金额1502.11亿元，同比上升37.79%，较2019H1增速35.86%上升1.94个百分点，实现销售面积1206.35万方，同比上升48.43%，较2019H1增速51.65%回落3.22个百分点。累计销售均价1.25万元/平米，维持稳定。公司销售增速稳重有增，后续来看，公司重点布局的一二线城市市场预计有望保持韧性。 2019年前三季度公司累计新增项目48个，累计新增计容建面909.38万方，公司累计拿地楼面均价为0.42万元/方，土地成本得到控制，影响拿地销售金额比，且三季度公司拿地积节奏有所放缓，累计拿地销售比处于历史中低位水平为0.25。 杠杆水平显著降低、短期偿债能力改善明显。 2019前三季度公司资产负债率84.39%，扣预资产负债率84.4%，环比年初下降1.4个PCT，净负债率142.2%，较2018年末下降39.35个百分点。公司坚持现金为王，强化资金管控，前三季度实现经营性净现金持续净流入113.1亿元，在手货币资金443.3亿元，占总资产比重14.3%，较2018年末的14.4%变化不大。短债覆盖倍数达到1.41，较2018年末的0.79倍提升0.62，实现全额覆盖，短期偿债能力明显改善。 中民嘉业减持落地，估值有望得到修复。 福建捷成受让中民嘉业持有的上海嘉闻50%股权，合并持有上海嘉闻100%股权，从而间接持有阳光城700,166,880股股份，占阳光城总股本的17.29%。除本次权益变动之外，福建捷成尚未有任何明确计划在未来12个月内变动阳光城股份。减持落地后，对公司股价压制解除，估值有望得到修复。 投资建议 我们认为公司业绩增速水平在行业内属于较高水平，可售货值储备充裕。公司前三季度销售额同比大增37.8%，处于行业较高，在一二线市场持续领跑全国的情形下有望保持韧性，全年突破2000亿（对应增速23%）为大概率事件；拿地方面公司趋于放缓，楼面均价得到控制，有望加快周转速度。公司杠杆水平大幅改善后，信用评级获惠誉等机构提升，中长期负债成本下降可期。此外近期中民嘉业减持落地，公司估值有望得到修复。基于此我们预计公司19/20年归母净利润分别为40.9亿/56.1亿，对应EPS分别为1.01/1.39元，对应PE为6.53X、4.76X，维持“买入”评级。 风险提示：一二线房屋销售不及预期、房屋价格大幅下滑。 中小市值 1月金股：劲嘉股份 事件：公司于 11 月 26 日举办投资者调研活动，重点解读了公司当前布局，以及各业务线发展近况及未来方向。 从公司发展近况来看，我们认为公司在稳步发展烟标主业的基础上，其彩盒包装、新型烟草业务颇具看点： 彩盒包装：从高附加值精品产品入手，由实力子公司保驾护航 前有产品以精品彩盒为主：1）精品烟盒。公司为上海中烟设计研发和供应“中华金中支”的包装产品，为安徽中烟、河北中烟、江西中烟设计研发了徽商、荷花、金圣等精品礼盒装产品；2）中高端酒品包装。公司携手茅台技开司，与其旗下上海仁彩和申仁包装共同发展茅台酒包业务，19 年前三季度贡献投资收益同比增1293 万元；全资子公司劲嘉智能包装与四川宜宾五粮液精美印务设立合资公司嘉美智能包装，重点在酒盒设计创意、酒盒后道成型自动化、烟酒包装联合发展；3） 3C 产品及新型烟草包装产品等。公司基于行业领先的设计、印刷优势，继续夯实印后制造能力，提升生产效率，彩盒业务已成为除烟标板块的主力业绩支撑。 后有实力子公司保驾护航：1）子公司劲嘉智能包装，专注于提供智能包装制品、包装材料防伪、智能配送、包装、装卸以及智能信息的一体化解决方案。公司于10 月 15 日向全资子公司劲嘉智能包装增资 8000 万元人民币，以增强其研发和生产实力，加大市场开拓力度，以把握白酒、电子消费品等大包装领域的业绩持续增长机遇；2）子公司盒知科技，为智能包装提高附加值。从事鉴真溯源芯片、物联网、区块链技术等，以深入贴近客户防伪鉴真、溯源、数字营销等需求；3）子公司蓝莓文化，具备品牌原创设计能力，正在加大对中高端消费品的设计研发力度。服务品牌有 15 家中烟公司上百个烟草品牌，VIVO、华为、魅族等手机品牌，获得多个包装设计类奖项，目前其正在设计的精品红茶“跨界古琴，正宗祁红”在京东众筹。 新型烟草：加热不燃烧与中烟合作，雾化电子烟坚决拥护国家政策 公司新型烟草业务覆盖加热不燃烧和雾化电子烟两方面业务。在加热不燃烧方面，公司与云南中烟签署了战略合作协议，并合资成立了嘉玉科技，目前嘉玉科技承担了云南中烟新型烟草烟具的生产工作；子公司劲嘉科技为云南，贵州，广西，上海，河南等中烟客户提供新型烟草烟具的研发、生产等服务，同时凭借前期的专利和生产研发经验积累，开展 ODM/OEM 服务；在雾化电子烟方面，公司和米物科技等成立因味科技，推出 foogo (福狗) 品牌，已经推出了 K、J 两款换弹式雾化类产品，以及 mini J、夜猫子两款一次性小烟，目前通过线下经销商渠道进行拓展。 投资建议：我们预计公司 2019-21 年的营收为 39.49/46.14/52.80 亿元，净利润为8.99/11.15/13.12 亿元。基于公司规模与技术优势、大包装拓展，积极卡位新型烟草，给予“买入”评级。 风险提示：订单波动风险、新型烟草推广不及预期、政策风险。 
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