纵观国内外市场历史

大消费板块

牛股层出不穷

A股尽管历经震荡

但消费板块

穿越牛熊的案例

依然经典

为何消费板块

富含牛股基因

在当下的行情中

伴随科创板的起航

消费板块能否再续辉煌

嘉实基金研究部消费组组长

消费精选拟任基金经理吴越

为您解读

消费板块牛股新逻辑

科创板来了，大消费板块谁受益？

大消费中最受益于科创板推出的行业，应该是生物医药。

我们也看到，科创板的上市制度中专门针对医药企业提出了特别要求，侧面说明国家对医药产业的关注程度。

医药是一个典型的研发驱动的高附加值行业，而研发驱动的特征便是高风险与高回报。过去十年来，我们可以看到新药的研发费用和研发时间都在持续拉长，这其实加大了创新药企业创始团队的风险。

因此科创板的推出，其实与当年创业板还有美股纳斯达克的建立一样，都是希望通过资本市场去丰富初创企业的融资手段，分散研发阶段的失败风险，明晰成功后的奖励机制和收益来源，因此会从机制和体制上解决生物医药企业从0-1阶段的成长问题。

外资加大A股配置，将利好哪些板块？

作为世界第二大经济体，海外对中国权益资产配置偏低，有较大提升空间。

伴随沪深港通开通、MSCI/罗素将A股纳入其指数体系，中国资本账户对外开放度将趋势性提升。根据海通证券预测，预计2019 年外资将净流入3500-5000 亿元，呈现加速态势。

虽外资总持股比例不高，但由于边际力量的改变，大家能感受到北上资金对A股风格的明显影响。

核心原因是陆股通资金仅集中持仓少数板块与股票，目前1879只陆股通持仓股票，持仓占比（占流通股比例）10%以上的只有19只，5%以上的只有56只，1%以上的有262只，呈现超长尾分布。

板块上，外资重点持仓更多集中在现金流充裕、估值合理、基本面具备国际比较优势的消费行业。

从国际国内市场经验看，为何消费出牛股？

从2003-2019年，我国消费指数涨幅达到 520%，上证指数同期涨幅仅80%，消费行业长期收益突出。

低杠杆、稳定周转率、低比例资本开支、稳定且充裕的现金流是消费企业最显著的财务特征，这样的特征最终反应到企业行为上。

第一能够通过充裕的现金储备，去进行持续的外延并购，从而拉长业绩增长的期限，且不用进行股东摊薄。

第二低资本开支和研发投入，能够保证现金流的稳定且持续，因此企业能够进行非常可观的分红和股票回购。

基于以上两点，我们可以看到即使对于可乐/雀巢这样的市值巨无霸企业，依然能够提供年化7%-15%的复合资本回报，其中业绩驱动5%-10%+现金分红与回购贡献3%-5%，叠加上复利效应，消费行业是最容易诞生出长期大牛股的行业。

5G牌照发放，将对大消费领域产生哪些影响？

5G作为大的技术周期，对于各行各业的影响是非常深远的，目前的产业阶段仍处在技术商业化的过程中，短期比较确定的机会主要集中在以通信电子为代表的设备产业链上。

但随着基础硬件架构完善，硬件平台之上的软件服务将开始快速发展。从长远的角度，5G有望类似象PC互联网、移动互联网一样创造出新的商业模式和生产关系。

因此总体判断，5G推出短期对消费行业影响有限，但是中长期随着硬件架构的完善，会有望驱动以游戏传媒为代表的内容型公司发展，甚至不排除会诞生出以智能驾驶、远程医疗、物联网为代表的新商业模式。

哪些因素驱动中国的消费升级浪潮？投资机会在哪里？

要回答这个问题，必须首先得定义什么是消费升级。

消费升级并不是狭义的买新买贵，核心是能够满足消费者效用函数最大化的趋势，只要在趋势线上的产业/企业，都是消费升级。

日本在70-80年代泡沫经济结束后的重归简约主义，也是广义范畴下的消费升级。映射到中国，升级背后的驱动力主要就是消费能力的提升+消费意愿和消费偏好的结构改变。

这两大驱动力，最后会驱动两大趋势：

第一个趋势是行业红利，从商品类消费向服务型消费转变，看好类似餐饮连锁化、医疗服务等服务性消费领域；

第二个趋势是品牌化，看好传统消费品行业内的龙头优质公司。

如何制订消费主题的投资策略？

投资理念体现为三个字：真善美。

求真，强调的是如何去看待以微观上市公司、中观产业、宏观环境构成的客观世界，如何处理投资人与外部信息之间的关系。许多人因为拥有持仓而去放大正面信息屏蔽负面信息，这其实就是一个典型的并非以求真为导向的研究过程，应该建立起的是一套客观、可后验、可证伪、可改进的系统。

求善，涉及到的是如何去树立投资价值观。在大部分的投资方法中，持续稳定的回报大概率赚的是企业价值创造的钱，而不是零和博弈的钱。

投资组合应该与中国消费领域最优秀的企业家、最伟大的公司一起成长。

求美，进一步去完善投资研究的流程，例如仓位控制、风险管理、流动性、择时等内容。

目前已有消费主题基金可以投资沪港深三地市场，目前A股和港股消费板块估值水平如何？

港股作为与全球接轨的资本市场，消费品板块也体现出了和发达国家一样的独特特征。

考虑到利率环境、持有期限、风险/受益偏好等特征，港股消费较其他板块有着明显的估值溢价。

以乳制品板块为例，A股的伊利股份目前对应19年PE在19X，而港股蒙牛对应PE在23X，有20%左右的溢价。

而且除了板块间的同向比较外，港股对于行业内的龙头和非龙头也有着截然不同的定价体系，例如华润批价vs青岛啤酒，申州国际vs其余纺织股等，可以看到成熟资本市场的定价体系的确与A股非常不同。

消费板块投资的核心竞争力是什么？

消费品最重要、最具有差异化的竞争优势来自于品牌，这也是非常稀缺的时间价值为正的护城河，因此投资消费，就是寻找伟大公司并长期重仓持有。

这看起来非常简单通俗，但其中最难的地方是两点。

第一寻找并识别出伟大公司，考验的是投资人的研究深度、洞察力和前瞻性；

第二个难点是长期重仓持有，这也是消费投资与周期或科技最大的不同。消费的收益来源通常是稳定非爆发的，以永续增长、要求回报率以及现金流分布共同构成的时间价值非常可观，这也对投资者的方法论提出了更高要求。