天风MorningCall·0821 | 策略-政策与大类资产配置/固收-信用债/电子周观点

策略|政策与大类资产配置周观察——坚定不移完成全年任务目标

固收|对财政和债务压力，地方政府怎么说？——信用债市场周报0820

电子|周观点：看好“5+2智能终端解决方案”引领华为海思产业链开启高增长

行业配置上，客户核心关注有稳定ROE的高股息资产（如水电/核电/港口/运营商等），同时也积极挖掘业绩相对超预期、位置和仓位较低的板块。

通信|信科移动（688387）：2Q单季扭亏，持续布局6G、5G-R、卫星等领域

军工|内蒙一机（600967）首次覆盖：主战装备核心资产稀缺性显著，内需外贸双轮驱动大有可为

数据|车企D周度订单超9w，较往年同期增长近100%

环保公用|景业智能（688290）首次覆盖：核工业智能装备龙头，“核+军+民”梯队式发展

天风MorningCall·0820 | 策略-股市/固收-国内需求/房地产中期策略

策略|信用风险、商品下跌如何影响股市？

固收|土地成交量价和螺纹钢消费继续偏弱，黑色系商品价格普遍下行，开工率表现分化，出口指标有所修复

房地产&建筑建材|房地产行业2024中期策略：破困局，谋变局

短期上看，相对8月底9月初的NV链、果链机会。 中期而言关注下半年国内外两条宏观线索相关的赛道。第一是特朗普交易：逻辑上利空出海、油气有色，利好内需、自主可控。相对造船、航空。第二是降息/逆周期交易：医疗设备、药品、CXO。

通信|仕佳光子（688313）：光芯片及器件收入增长超6成，CW光源小批量出货

化工|周观点：7月份化学原料和化学制品制造业增加值同比增长8.6%，维生素、纯MDI价格上涨

食品饮料|酒水饮料周报：迎驾贡酒Q2利润超预期，季报催化持续

能源开采|海油工程（600583）：海油工程净利率持续提升，重心聚焦海外高毛利市场

紫金矿业(601899) 全球领先的铜金矿石服务提供商，估值有望提升

　　投资要点

　　紫金矿业和南方铜业，同样作为世界级矿企，但二者在估值上存在明显差异。我们从PE（TTM）的角度观察二者的估值差异，发现紫金矿业估值显著低于南方铜业，2024年以来，紫金矿业的PE（TTM）为20左右，而南方铜业却超过了30倍。从市值/铜储量、市值/铜资源量的角度出发，似乎紫金矿业与南方铜业棋逢对手。但考虑到紫金矿业庞大的黄金资源量和储量，我们从价值量出发，以1吨黄金约等于8000吨铜的比例折算过后，发现紫金矿业的估值依然相较于南方铜业较低，不论是市值/铜储量，还是市值/铜资源量。我们认为南方铜业的股权结构相对集中、矿山生命周期领先全球、全球最低的铜单位成本以及较高的分红率和可控的资产负债水平，以上因素共同构建了其较高的估值水平。

　　紫金矿业是一家国际领先的铜金矿石服务供应商，扩张阶段客观上会带来相对较高的资本开支。紫金矿业立足于铜金，是国际领先的铜金矿石供应商，未来产能增速依然较快。2024年规划生产111万吨铜，73.5吨黄金，铜金产量国内国际领先。紫金矿业与南方铜业不同紫金矿业目前依然处在成长扩张阶段，高资本开支客观上会带来较高的负债率以及相对较低的分红率和股息率，同时目前相对较低的矿山生产寿命以及相对高的成本影响了其估值水平。

　　但我们认为拐点将至，随着紫金矿业成本控制能力得到市场验证、分红率的稳步提升以及增储不断提升矿山寿命，估值有望不断提升：

　　1、在通胀、地缘政治不稳的大背景下，2024年Q1紫金矿业铜生产成本下降了超过7%，对比南方铜业抵扣副产品后成本上升了3.88%此消彼长下紫金矿业的成本劣势在快速缩减，叠加产能扩张带来的规模效应有望在未来持续显现，等紫金矿业此轮资本扩张结束，铜C1成本与资本支出有望降低并维持稳定。

　　2、随着扩张、改建项目的建成投产，铜金价格维持高位的情况下，紫金矿业利润有望持续提升，资产负债率预计下降、分红率有望提升，总体均有望看齐南方铜业。

　　3、紫金矿业的核心竞争力在于其卓越的探矿、处理矿的技术能力。公司自主地质勘查具有行业竞争比较优势，单位勘查成本远低于全球行业平均水平。以既有矿山找矿为重点，积极布局绿地、棕地矿产战略选区，实施风险勘查投资业务，目前已经自主勘查获得超过50%的黄金、铜资源，超过90%的锌（铅）资源。紫金矿业的增储能力行业领先已经得到历史验证，未来继续不断增储有望提升其矿山生产寿命，最终带来估值水平的提升。

　　铜价有望高位盘整，提供充分现金流。铜受困于资源禀赋以及资本开支的下降，产量增速本就处于下行的区间，同时伴随着资源民族主义的抬头，铜的产量在最近两年内常常不及市场预期，未来的供需结构有望持续好转。尽管历史上，铜价在美联储降息的过程中，随着通胀预期的下行难有较为可观的表现，但是我们认为铜相对健康的供需平衡表有望使得铜价维持在较高的位置，从而支撑铜矿股估值趋于稳定。

　　黄金大时代来临，上行趋势可能延续。2024年黄金虽然已经录得较大的涨幅，但是我们认为本轮的上涨还未结束，影响黄金价格的本质是美国政府的赤字率，随着美国经济的逐渐转弱，以及全球地缘面的紧张，我们认为美国赤字率的上行趋势可能带动黄金的继续上涨。详细行业观点见我们之前发布的《贵金属八问八答：黄金牛市或还将继续》。

　　盈利预测和财务指标：我们预计2024-2026年，随着金铜价格持续强势，紫金矿业各个项目继续稳定投产，预计紫金矿业营业收入为3458.69/3582.82/3721.43亿元，YOY为17.88%/3.59%/3.87%，归母净利润为311.34/392.44/460.46亿元，YOY47.42%/26.05%/17.33%对应PE为14.10/11.19/9.54，维持“买入”评级。中邮证券

天风MorningCall·0819 | 策略-地量行情/金工-量化择时/宏观-社零数据/宏观

策略|行业比较周报——地量行情的一些思考

金工|量化择时周报：底部或将临近，右侧信号仍需等待

宏观|社零数据的两个信号

宏观|杰克逊霍尔前瞻：NoDove

客户看好出口、教育、出版、设备更新，盈利前景强。关注供给格局清晰的长期机会，聚焦相关行业龙头公司，比如资源、船舶等；以及具备成本优势、行业反转在即的农业重点公司。

电子|诺瓦星云（301589）：盈利质量持续提升，MiniLED渗透率持续提升

家电|北鼎股份（300824）：外销增速较好内销有所修复，公司加大国内外投入

医药|达仁堂（600329）：高基数下自营利润表现稳健，核心产品终端持续拓展

建筑建材|周观点：非金属新材料——光伏玻璃价格进一步下探，持续关注折叠屏产业链投资机会

交运|青岛港（601298）首次覆盖：量价向好，盈利上行

金属材料|周观点：政策提振需求回暖，基本金属企稳上涨

中小市值&军工|纳睿雷达（688522）：订单交付错配致24H1业绩承压，民用相控阵雷达专家蓄势待发，拾级而上！

意华股份(002897) Q2延续高增长态势，光伏支架+高速连接器双轮驱动

　　投资要点

　　公告摘要：公司发布2024年半年度业绩预告，预计报告期内实现归母净利润1.6亿-1.9亿元，同比增长141.67%-186.98%，扣非后归母净利润1.5亿-1.8亿元，同比增长153.83%-204.6%。

　　业绩延续环比向上，下游应用保持较高景气度。按预告区间中值计算，24Q2公司扣非前后归母净利润分别为0.88亿元、0.83亿元，同比增长74.48%、70.32%，环比增长1.9%、2.2%。上半年主营业务保持稳定发展，光伏支架方面随着美国工厂投产，订单陆续释放，效益同比增长，连接器方面受益于国内互联网、大数据等行业发展对服务器、数据中心需求增加，订单同比增长，带动收入提升。考虑公司光伏支架主要面向海外市场，我们预计全球海运运力紧张造成交货节奏有所延后，短期影响收入利润释放，下游需求仍较为旺盛，近期航运市场供需整体有所改善，海运运价出现松动迹象，产品交付问题或逐步缓解。24Q1公司毛利率17.8%，同比下降1.23pct，环比略有改善，净利率5.85%，同比提高4.84pct，结合公司此前披露信息，光伏支架产品运输由客户包船自理，我们认为海运价格上涨对成本影响有限，美国光伏支架工厂处于投产爬坡阶段，产能规模扩张有望带动盈利能力进一步改善。

　　海外产能布局完善，受益全球光伏装机旺盛需求。公司在光伏支架行业深耕多年，具备较强的市场反应能力，能够根据市场技术更新和客户需求同步推进产品升级，已与NT、GCS、FTC等领先北美跟踪支架厂商建立良好合作关系，持续开拓Soltec、PVH等欧洲头部客户，覆盖范围不断拓宽，通过在泰国、美国等设立海外生产基地，与国内乐清、天津工厂协调产能分配，降低生产成本。美国当地设厂有利于贴近服务核心客户，同时进一步降低关税政策风险，叠加美国IRA政策对本土制造补贴，盈利能力有望提升。根据CPIA数据，2023年全球光伏新增装机约390GW，预计2024年装机规模390GW-430GW，到2030年将达到512-587GW。EIA及SPE数据显示美国光伏装机2023年新增33GW，同比增长55%，预计2024年/2025年将新增45/55GW装机，保持强劲增势；2023年欧洲光伏新增装机56GW，同比增长40%，预计2024/2026年分别新增62/93GW，2027年累计装机量达到576GW，广阔需求空间为公司光伏支架业务增长提供有力保障。

　　连接器业务逐步修复，AI拉动高速通讯产品增长。公司连接器业务2023年受下游消费电子和通讯市场需求不振影响，收入同比下滑8.53%，2024Q1同比增长20%，整体向好。公司是国内少数具备高速连接器量产能力的企业之一，以SFP、SFP+光电连接器为代表产品，生产的QSFP56/QSFP-DD200G/400G高速连接器及高速铜缆连接器已实现批量交付，与华为、中兴等大客户合作不断深化。AI发展提升算力需求，高速传输沿着“56G-112G-224G”方向发展，高速背板、I/O等通讯连接器有望量价齐升，且高速连接器市场具有多品种、小批量特点，高速信号完整性实现难度大，对后进企业在资金、人力和时间成本等方面形成较高进入门槛，公司已确立先发优势，有望充分受益行业增量机遇。车载方面长期与华为、比亚迪、吉利等主流厂商合作，主要提供高频高速类连接器，汽车智能化趋势下有望加速发展。

　　投资建议：意华股份是国内少数具备高速连接器量产能力的企业之一，重点发力汽车连接器和光伏支架业务，客户资源丰富，产品逐步放量且价值量提升。海外光伏需求持续增长，公司光伏业务成长空间广阔，美国工厂投产爬坡有望进一步提高产能及盈利水平，汽车连接器业务增速较快。我们预计2024-2026年净利润分别为3.86亿/5.03亿/5.98亿元，EPS分别为1.99元/2.59元/3.08元，维持“买入”评级。中泰证券

天风MorningCall·0816 | 宏观-电新-出海/建筑建材-中期策略/交运-铁路运量

宏观|美国7月CPI数据点评

电新|行业深度：亚非拉专题：新能源及电力设备的出埃及记

建筑建材|建材行业2024年中期策略：曙光渐至，静待花开

交运|铁路公路——铁路运量，能持续高增长吗？

机械&军工|凯格精机（301338）首次覆盖：凯格精机：电子装联设备领军者，封装设备驱动未来增长

医药|华海药业（600521）首次覆盖：特色原料药龙头，均衡布局全面发展

金属材料|锡业股份（000960）首次覆盖：宏微观因素共振助推锡价，锡业龙头乘风而起

1、历久弥新，执铟锡之牛耳二十载。凭借丰富的锡与铟资源储量，公司在锡、铟两大领域均确立了行业龙头地位。2023年，公司在国内/全球锡金属市场的占有率达47.9%/22.9%，在2023年全球十大精锡生产商中名列榜首。公司在铟资源领域同样成绩斐然，位于都龙矿区的铟资源生产基地是全国最大的原生铟生产基地。2023年，公司原生铟的国内/全球市场占有率约为15.9%/9.6%。2、最大化受益锡/铟价弹性，进取开拓钨业版图。2023年锡业股份自产锡/铟近2.4万吨/102吨，有望最大化受益锡价上涨带来的业绩弹性。此外，公司有望在钨板块有较快进展。2024年初，云锡集团与厦门钨业签署战略合作协议，我们推测两家公司的合作内容可能为对卡房分公司的钨资源进行进一步的勘探。参考2011年卡房分矿的采选规模与品位情况，我们测算该矿有望贡献65%钨精矿年产量2520吨。我们预计公司24~26年实现归母净利润21.5/27.1/32.6亿元，对应EPS1.31/1.65/1.98元/股，对应2024年8月14日收盘价PE为10.49/8.33/6.94倍。参考行业平均估值水平13.82X，首次覆盖给予锡业股份2024年14X，对应目标价18.34元，给予锡业股份“买入”评级。

巨人网络(002558) 经典IP焕发新活力，AI赋能未来可期

　　投资要点

　　推荐逻辑：1）业绩保持稳健增长，24Q1实现营收7亿元，同比+37%，归母净利润同增44%至3.5亿元，发展具备韧性；2）主营业务方面，征途IP手游夯实主业基本盘，《球球大作战》卡位休闲游戏赛道，叠加AI赋能游戏业务工作流，后续表现可期；3）积极回报股东，拟每10股派发现金红利0.8元（含税），综合中期已派发的现金红利，2023年度现金分红合计4亿元。

　　征途IP老树发新芽，流水表现稳中有升。征途系列IP新款旗舰手游《原始征途》上线发行表现突出，上线首月流水逾3亿，23年流水超15亿，累计新进用户数逾1500万。征途赛道亦初步完成小程序游戏的布局，具体来看，《王者征途》小程序游戏已于23年报告期末启动测试，自2024年2月逐步提升买量投放力度，排名及流水稳中有进。《原始征途》小程序游戏目前已调优完毕，或将在24年中重点发力。《征途2》等其它征途IP手游小程序游戏研发亦初步完成，后续表现值得关注。

　　积极拥抱AI发展趋势，创造AI新生产力。根据官方披露，报告期内公司已陆续搭建一系列AI工具类平台，包含视觉、语音、大语言模型等技术方向，赋能策划等业务环节，研发效能显著提高，研运成本降低。AI+语音方面，公司推出AI语音生成平台百灵，提供语音合成与语音转换技术。AI+代码方面，公司上线代码层AI大模型—CodeBrain，实现实时代码生成，并提供智能代码翻译、解释、纠错、重构等功能，赋能开发环节，部分项目代码研发效率提升30%-40%。

　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为14.6亿元、16.4亿元、18.6亿元，对应动态PE分别为12倍、11倍、10倍。公司存量游戏夯实基本盘，AI赋能提速，看好全年稳健增长，我们给予公司2024年15倍PE，对应目标价11.1元，首次覆盖，给予“买入”评级。西南证券

盛络(300494) “AI+”战略持续深化，关注2024年游戏新品上线表现

　　事件:

　　①2024年4月28日，公司公告2023年年报。2023年，公司实现营收13.29亿元，yoy-19.84%，归母净利润1.69亿元，yoy-23.81%，扣非归母净利润1.61亿元，yoy-26.55%。

　　②2024年4月28日，公司公告2024年一季度报告。2024Q1，公司实

　　现营收2.54亿元，yoy-40.96%，归母净利润0.14亿元，yoy-80.63%，扣非归母净利润0.10亿元，yoy-86.04%。

　　③截至2024年5月13日，《剑与骑士团》全网预约数量超47万。

　　投资要点:

　　老游戏进入成熟期及广告业务策略调整，2023年及2024Q1业绩承压。

　　1）2023年公司营收13.29亿元，yoy-19.84%。其中，网络广告与增值业务营收9.03亿元，yoy-10.22%，主要系公司主动缩减低毛利的移动广告业务规模；IP运营业务2.49亿元，yoy-44.96%，主要系2023年度无新IP产品上线的同时原有产品流水下滑且结算价格下降；游戏运营业务1.70亿元，yoy-11.53%，主要系运营7年的《三国志2017》流水正常下滑。2023年公司毛利率27.42%，同比提升0.12pct，保持稳定。

　　2023年，公司网络广告与增值业务/IP运营业务/游戏运营业务在营收占比分别为67.90%/18.72%/12.81%，合计贡献99.43%营收。

　　2024Q1公司营收2.54亿元，yoy-40.96%，主要系网络广告与增值业务和IP运营收入减少。毛利率18.64%，同比下降8.64pct。

　　2）2023年公司销售/管理/研发费用率分别为3.76%/5.91%/5.72%，同比分别+1.32/+0.42/+1.51pct。其中，销售费用0.50亿元，yoy+23.64%，主要系职工薪酬增加；管理费用0.79亿元，yoy-13.78%，主要系超额业绩奖励减少；研发费用0.76亿元，yoy+8.91%。截至

　　2023年期末，公司研发人员361人，较上年同期增加8.08%。

　　2024Q1公司销售/管理/研发费用率分别为3.72%/5.58%/6.15%，同比分别+1.38/+2.32/+1.97pct。其中，销售费用0.09亿元，yoy-6.10%；管理费用0.14亿元，yoy+0.92%；研发费用0.16亿元，yoy-13.23%。

　　3）2023年公司归母净利润1.69亿元，yoy-23.81%，扣非归母净利润1.61亿元，yoy-26.55%。若剔除股权激励费用的影响，2023年归母净利润为1.95亿元，相较2022年同口径同比下降16.60%，下降幅度小于营业收入的下降幅度。

　　2024Q1公司归母净利润0.14亿元，yoy-80.63%，扣非归母净利润0.10亿元，yoy-86.04%。主要系营收和毛利率降低的同时，销售/研发费用降幅小于营收降幅，且管理费用略有增加。

　　游戏储备丰富，多款产品有望2024年内上线。

　　1）IP运营业务：《大航海时代：海上霸主》由天戏互娱从日本光荣获得IP授权，腾讯负责国内区域的发行，预计2024年发行。

　　2）游戏运营业务：公司在过往联运的基础上，积极探索自研+自主发行业务，多款产品有望2024年上线，有望贡献业绩增量。

　　①2024年已上线产品：1/3《潮灵王国：起源》、4/18《星之翼》；

　　②储备产品：自研无双动作游戏《真·三国无双8》、多端冒险卡牌RPG手游《剑与骑士团》（截至2024年5月13日，全网预约数量超47万）、新式国风卡牌《零域幻想》、模拟经营兼放置卡牌RPG《遇见梦幻岛》、3D东方幻想合卡策略《炁术行者》、steam独立游戏《活侠传》等。

　　全速推进“AI+”战略，AI+游戏/音乐社交有望打开商业化空间。

　　1）成立AI创新实验室。成功开发并部署了内部AI-SaaS平台工具，在公司多个关键业务板块（游戏/音乐社交、美术制作、本地化发行以及AI客服）中实现了有效落地。

　　2）AI+游戏社交：2023年7月与超拟人大模型开发商聆心智能开展合作，有望与公司社交产品“带带电竞”共同打造、探索AI+游戏社交互动新场景。

　　3）AI+音乐社交：推出“给麦”APP，是音乐社交产品中首家深度融合AI应用的音乐交友和创作的平台AI；音乐社交方面，已上线AI虚拟人（AI歌手），未来将开放AI虚拟人分身创建，如AI-CP、AI疗愈师、AI萌宠、AI主播等。公司正在预研AI音乐创作方向，包括AI写词、写曲、写歌、AI专辑封面、AI音乐MV等。

　　盈利预测和投资评级：公司积极探索AI在游戏和社交场景的创新应用，全速推进AI+的应用战略，有望提升网络广告与增值业务商业化空间；积极壮大游戏发行业务，2024年产品储备丰富。我们预计公司2024-2026年营业收入为19.3/22.8/24.0亿元，归母净利润为1.91/3.12/3.70亿元，EPS为0.39/0.64/0.76元，PE为30.5/18.7/15.8x，首次覆盖，给予“买入”评级。国海证券

天风MorningCall·0815 | 策略-普林格与盈利周期/固收-转债退出逻辑/医药

策略|M1新低，等待赛点——普林格与盈利周期跟踪

固收|转债退出逻辑如何变化？——转债专题报告

医药|月度策略：情绪逐渐好转，推荐创新和刚需主线

海外|行业深度：“大模型2.0”报告——展望Gemini2/GPTNext，从IntelligencePerToken到Intelligence

整体而言，在经济复苏和全球流动性拐点这两重预期的共同作用下，A股市场有望继续反弹。在拐点得到进一步验证前，可以采用“三角形”布局。1）进攻侧：海外AI取得新进展，关注国内映射及新一轮产业周期的崛起。2）防守侧：关注低估值、高股息的红利资产。3）中间层：关注受益于大规模设备更新、消费品以旧换新政策的家电、汽车等行业，受益于悲观预期修复的医药，以及业绩向好的养殖等内需结构性亮点等。

家电|兆驰股份（002429）首次覆盖：守主业强转型，双轮驱动长期发展

1、由终端制造企业转型科技集团企业。近年来多媒体视听产品及运营服务（含智慧显示、智慧家庭组网业务）是公司收入利润的基本盘和现金牛业务；同时公司着重深化LED全产业链的战略布局，在上游芯片、中游封装、下游照明及显示应用各环节持续发力，确立了各板块的细分龙头地位。2、公司电视ODM业务深耕海外增势稳健，北美客户和新兴市场增量订单有望持续；芯片产品结构升级逐渐确立子公司兆驰半导体从规模到价值的行业领先地位，封装板块受益MiniLED降本放量迎来新的增长，COB产品持续降本显示点间距范围扩大，助力其应用领域延伸拓展。公司技术创新及智能制造的经营理念不断在LED各环节复用，随着产业链延伸，兆驰正由终端制造企业逐步向科技型集团企业转型，预计公司24/25/26年归母净利润为21.7/26.3/30.6亿元。结合ODM/LED产业链可比公司24年市盈率，给予公司电视ODM/LED产业链业务24年目标PE分别9x/23x，则对应24年目标市值339亿元，对应目标股价7.5元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：公司扩张及整合带来的管理风险；市场竞争加剧的风险；汇率波动风险；商誉减值风险；测算过程具有一定主观性。

医药|百克生物（688276）公司深度：水痘疫苗市占率高，带状疱疹疫苗放量潜力优秀

海外|Duolingo2024Q2业绩点评——营收超预期，DAU与MAU迅速增长

游戏景气度持续上行，A股公司进入新品周期

　　游戏大盘平稳增长，下半年景气度有望上行

　　根据伽马数据，2024H1国内游戏市场实际销售收入1472.67亿元，同比增长2.08%，维持平稳增长。其中小程序游戏收入166.03亿元，同比增长超过60%，维持较高增速。2024年5月起，国内游戏市场进入产品周期，头部新游的数量、体量均高于2023年同期。在《DNFM》《永劫无间手游》等多款大体量新游的支撑下，我们认为2024年下半年国内游戏市场景气度有望持续上行。

　　“腾网米”市占率约80%，中小公司黑马频出

　　从竞争格局来看，腾讯、网易、米哈游三家头部游戏公司市占率之和自2020年起逐步提升，自2022年后基本稳定在80%水平，头部效应显著。但与此同时，2024年仍有多款头部新游来自中小厂商，包括心动公司《出发吧麦芬》、哔哩哔哩《三国·谋定天下》等。游戏作为内容行业，单款产品的核心竞争力在于游戏可玩性、内容质量，而并非其背后的厂牌和IP。因此，中小研发商仍有望基于对用户需求的深度认知、对优势品类的持续挖掘和玩法创新，在激烈的市场竞争中实现突围。

　　24H2新游梳理：多家A股公司有望进入产品周期

　　展望24H2及2025年，国内游戏行业供给侧依旧丰富。其中2024年内有望上线，体量较大、关注度较高的新游包括：游戏科学《黑神话：悟空》、腾讯《三角洲行动》、网易《燕云十六声》。此外，多家A股游戏公司也有望陆续进入新产品周期，其中重点关注的公司和产品包括：1）恺英网络：《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》、《斗罗大陆：诛邪传说》、《盗墓笔记：启程》；2）神州泰岳：《荒星传说：牧者之息》、《代号LOA》；3）吉比特：《问剑长生》、《杖剑传说》；4）三七互娱：《斗罗大陆：猎魂世界》；5）完美世界：《诛仙世界》、《异环》；6）盛络：《剑与骑士团》《真三国无双天下》；7）富春股份：《仙境传说：新启航》等。

　　版号数量同比增长，监管有望趋于常态化

　　2024年1-7月共发放国产游戏版号733款，月均发放104.7款，同比增长20%；发放进口游戏版号61款，相较2023年同期增长126%，同比实现显著回暖。此外，国务院于8月3日印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，提出“激发改善型消费活力”“提升网络游戏质量”。整体来看，游戏行业监管有望趋于常态化。

　　投资建议

　　我们认为，随着年中供给侧释放、小游戏渠道的高速增长，下半年游戏行业景气度有望持续上行。其中，多家A股公司有望自2024H2起进入新的产品周期，持续贡献业绩增量。从估值角度，游戏板块估值处于历史低位。基本面稳健、产品储备丰富的头部研发商恺英网络、吉比特；AI应用落地较快的昆仑万维、巨人网络、盛络。国联证券

天风MorningCall·0814 | 策略-货币政策新框架/固收-/银轮股份/环保公用-气电行业

固收|哪些信用债回调较少？——固定收益定期（2024-08-13）

汽车|银轮股份（002126）首次覆盖：热管理能力外延，数字能源业务铸造第三曲线

环保公用|行业深度：我国气电行业目前盈利性如何？

通信|华测导航（300627）：中报快速增长基本面优异，业务边界不断拓展

电子|周观点：中芯华虹对三季度指引乐观，半导体行业进入传统旺季

家电|周观点：特灵科技2Q24财报：美洲地区Q2商用暖通空调增长强劲，上调全年销售额预期——24W32周度研究

天风MorningCall·0813 | 计算机-国产算力G端/汽车-享界S9/医药

计算机|行业深度：国产算力G端篇：地方智算接力运营商，高景气度预计持续至25年底

汽车|周观点：享界S9正式发布，价格超预期，兼具豪华与智能属性

医药|周观点：积极关注人口老龄化带来的长期投资机会

海外|潮玩行业——泡泡玛特核心五问五答

策略|投资策略专题——REITs市场月报

固收|土地成交量价仍然偏弱，螺纹钢消费显著下滑，工业品价格整体下行，开工率表现分化，出口有转弱迹象——国内需求周度跟踪20240812

房地产&建筑建材|周观点：收储增量预期强化，看好短期政策行情

万孚生物(300482) 新一期激励计划发布，化学发光业务加速拓展

　　事件

　　2024年7月6日，公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟以12.82元/股的价格向激励对象授予1416万股股票，占公司当前股本总额的3.00%，激励对象包括公司董事、高级管理人员、核心人员等共计236人。

　　经营分析

　　设置利润及化学发光业务高增长目标，彰显公司长期发展信心。公司设置归母净利润增长率（目标A）和化学发光业务销售收入增长率（目标B）2个考核指标，目标A要求2024-2026年公司归母净利润较2023年增长率达到30%、60%、100%；目标B要求化学发光业务销售收入较2023年增长率达到70%、175%、300%。且如果2个指标其中一个完成情况低于85%均无法在公司层面解除限售，高增长目标彰显了公司对未来经营的信心。

　　预计股份支付费用1.33亿，将激发核心团队的积极性。按照公告对激励计划支付费用的预测，此次激励计划将确认的总费用约为1.33亿元，分为2024-2027年共4年进行费用摊销，费用最高的年份费用达到5779万元，对各年净利润将产生一定影响，考虑到本激励计划将提升员工凝聚力、团队稳定性，并有效激发管理团队的积极性，对公司长期业绩提升将发挥正向作用。

　　检测项目持续增长，化学发光业务有望快速拓展。公司2023年新推出超高速FC-9000系列、桌面式FC-2000系列全自动化学发光免疫分析仪，搭配已上市的近百个检测项目，实行常规项目和特色项目双线并行的策略，产品线涵盖肿标、甲功、心标、炎标等常规检测品类，同时在出凝血领域、慢病领域布局了血栓、高血压、子痫等检测标志物，作为特色项目来满足差异化的临床需求，未来公司在管式化学发光业务另有有望实现快速发展。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.52、8.37、10.37亿元，同比增长34%、28%、24%，EPS分别为1.38、1.77、2.20元，现价对应PE为17、13、11倍，维持“买入”评级。国金证券

方盛制药(603998) 创新为王，338大品种战略稳步推进

　　投资要点：

　　338 大品种战略稳步推进， 产品种类丰富

　　公司中药产品品类丰富， 实施“338 大产品打造计划”（力争在未来 5-10年时间内， 打造 3 个 10 亿大产品、 3 个 5 亿大产品、 8 个超亿产品） 。 1.呼吸科： 公司呼吸科产品主要为强力枇杷膏（蜜炼） /露， 24 年原材料压力有所缓解， 产能充分释放。 枇杷膏独家剂型， 抵御集采风险能力较强。 2.骨伤科： 藤黄健骨片中标湖北联盟第二批集采， 降价 42%幅度温和， 影响逐步出清， 以价换量效果显著。 创新中药玄七健骨片适应症差异化布局，22 年进医保后加速放量。 3.心脑血管： 公司心脑血管产品血塞通分散片/片湖北联盟集采今年有望续约， 降价幅度较为乐观； 依折麦布片集采以价换量， 增速较快。 4.儿科： 主要产品小儿荆杏止咳颗粒销售额逐步提高， 正在开发成人适应症， 适应症拓展有望扩大患者人群并提高日使用费用。 5.妇科： 以金英胶囊为主， 在研管线丰富。

　　乘政策东风， 创新中药获利好。

　　24 年 7 月 5 日， 国务院总理主持召开国务院常务会议， 研究部署推进数字经济高质量发展有关工作， 审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》 。 会议指出全链条强化政策保障， 统筹用好价格管理、 医保支付、商业保险、 药品配备使用、 投融资等政策， 优化审评审批和医疗机构考核机制， 合力助推创新药突破发展。 调动各方面科技创新资源， 强化新药创制基础研究， 夯实我国创新药发展根基。

　　多条管线进展顺利， 中药新品种上市在即。

　　公司创新能力强， 重要在研产品进展顺利。 截至 23 年公司及子公司共拥有 144 个《药品注册批件》 ， 新药证书 16 个。 诺丽通颗粒正在进行长毒试验， 2024 年有望获批上市； 小儿荆杏止咳颗粒新增成人适用症临床Ⅱ 期已完成 330 例入组； 蛭龙通络片Ⅱ 期临床研究进展顺利， 健胃祛痛丸正在进行Ⅲ 期临床实验， 止血消痛颗粒正在药学研究中， 益气消瘤颗粒已于 2024年 4 月申报临床试验。

　　盈利预测与投资建议

　　我们预测 2024/2025/2026 年公司营收分别为 18.29/21.15/24.39 亿元，增速为 12%/16%/15%。 2024/2025/2026 年公司净利润分别为 2.41/2.93/3.53亿元， 增速为 29%/22%/20%。 我们看好方盛制药新药研发能力的核心竞争优势以及“338 大产品矩阵” 的多重布局， 首次覆盖， 给予“买入” 评级。华福证券

天风MorningCall·0812 | 策略-地量信号、日元套息交易/金工-量化择时/宏观

策略|A股策略周报——地量信号再现

策略|海外与大类周报——日元套息交易展望及国内权益影响

金工|量化择时周报：右侧信号的性价比相对更高

宏观|加关税与抢出口

风险提示：关注中美贸易摩擦走势、关注中国与其他国家的贸易关系、全球需求表现超预期。

宏观|欧美可持续发展进入曲折阶段

第一，未来欧盟在绿色提案正式立法化的过程中将遭遇更多阻碍。在新一届的欧洲议会中，持保守态度的右翼政治团体在议会席位中所占比超过一半。第二，连任的冯德莱恩在推动可持续发展的同时，高度重视工业竞争力，这将放缓汽车工业的电气化转型。第三，英国将迎来一个更为雄心勃勃的清洁能源发展蓝图。第四，美国将发展多元化能源，传统能源和清洁能源谁将占据主导仍是一个未知数，而汽车工业电气化的路途可能面临风波。总体来看，我们认为欧洲除了英国之外，整体的可持续发展势头将不如以往。在新任期中，冯德莱恩将工业竞争力与推动可持续发展并列，而新欧洲议会的构成也意味着之后新的绿色政策的推动也将面临挑战和阻碍。在美国，虽然两党在推动多元化能源发展方面有一定的共识，但究竟传统能源还是清洁能源将占据主导地位，这还需要等待11月大选的结果揭晓。不过，可以预见的是，汽车行业的电气化转型之路将充满曲折和不确定性。

风险提示：冯德莱连任期间更倾向于保持工业竞争力；部分欧盟绿色政策可能因加强工业竞争力的考虑而被废止或调整；共和党获胜且IRA颁布后宣布的资金并不兑现。

宏观|央行仍然关注对利率的调控——二季度货政报告解读

第一，改革货币政策框架是未来央行的重点工作。从潘行长演讲内容来看，改革的举措主要是淡化其他期限货币政策工具利率、调整利率走廊宽度、将二级市场国债买卖纳入货币政策工具箱，最终形成以价格调控为主的货币政策框架。第二，眼下的改革措施是加强对利率的调控。当前，50年-30年、30年-10年国债收益率利差分别仅有0.5、18bp，较2023年底分别低8、9个bp，利率曲线处于较为平坦的状态。第三，对信贷投放的诉求边际加强，但仍需底线要求。央行要求“信贷合理增长、均衡投放”要以“防范资金沉淀空转”为前提，且需要是有效的融资需求，意味着央行并不会因为稳增长压力而简单地追求信贷规模的扩张。第四，关于房地产，整体基调仍然是强调加快构建房地产发展新模式，但进一步明确了用于去库存的保障性住房再贷款的使用细节，即需要“房企自愿参与，回笼的资金须用于保交楼项目和其他在建项目”。

风险提示：海外主要央行货币政策走向可能对国内货币政策产生影响；央行对利率水平的调控措施存在不确定性。

宏观|AI仍是最大的宏观叙事

近期流动性冲击以外部宏观变化增多，且临近美联储降息窗口。情绪和指数调整后，客户仍认为大盘风格或有相对优势，仍重视有稳定现金流及科技替代的行业；短期关注主题类机会，以及低位板块中供需结构改善的领域；另外，消费板块政策的出台也有望带来机会。

电子|周观点：英伟达推出B200A面向边缘AI应用，看好产品线优化及高端算力平台迭代落地

英伟达推出降规版B200A，采用CoWoS-S封装技术替代CoWoS-L，以供给边缘AI企业型客户，或也为避免出货延迟、产线冲突问题。看好高端算力平台迭代，TrendForce预计2025年Blackwell平台将占NVIDIA高端GPU逾8成，并促使NVIDIA高端GPU系列的出货年增率上升至55%。1）根据TrendForce，2024下半年，英伟达或将为边缘AI企业型客户供应降规版B200A，并转为采用CoWoS-S封装技术。2）B200A热设计功耗（TDP）将比B200低，搭配该芯片的GBRack（机柜）可采用气冷散热方案，不受液冷散热影响，从而避免出货延迟问题，预期OEMs应会于2025年上半年正式拿到B200A芯片，能让延迟至今年第三季才能放量的H200有更多被市场采用的机会，避免产品线相隔太近而产生冲突。3）进入2025年，Blackwell将成为出货主力，以效能较高的B200及GB200Rack满足CSPs、OEMs对高端AI服务器的需求。2025年Blackwell平台将占NVIDIA高端GPU逾8成，并促使NVIDIA高端GPU系列的出货年增率上升至55%。

风险提示：消费电子需求不及预期、新产品创新力度不及预期、地缘政治冲突、消费电子产业链外移影响国内厂商份额。

家电&计算机|萤石网络（688475）：多元化业务收入表现亮眼，公司持续加大海外投入

公司2024年H1实现营业收入25.83亿元，同比+13.05%，归母净利润2.82亿元，同比+8.88%；其中2024Q2实现营业收入13.47亿元，同比+11.64%，归母净利润1.56亿元，同比-6.64%。1、新业务毛利率显著提升，公司持续加大海外费用投入。2024年H1公司毛利率为43.34%，同比+0.38pct，净利率为10.9%，同比-0.41pct；其中2024Q2毛利率为43.91%，同比-0.69pct，净利率为11.62%，同比-2.27pct。公司毛利率较高的物联网云平台毛利率同比+1pct，毛利率进一步提升。2、公司是智能家居领域领军企业，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。收入端，智能门锁经过多年培育如今进入产品收获期，成为除摄像头外带动公司收入增长的第二曲线；利润端，渠道结构变化、产品结构提升、供应链改革带来的降本增效带动利润率的提升。根据公司中报情况，我们适当下调了摄像头收入增速，给予24-26年归母净利润6.9/8.3/9.5亿元（前值7.2/8.7/10.2亿元），对应动态PE为33.1x/27.4x/23.9x，维持“增持”评级。

风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；技术风险。

公司2024年H1实现营业收入8.6亿元，同比+1.08%，归母净利润0.68亿元，同比-46.46%；其中2024Q2实现营业收入5.4亿元，同比+1%，归母净利润0.58亿元，同比-28.27%。1、核心空炸业务收入增速保持平稳，外销表现好于内销。公司加快海外产能布局，由公司二级子公司泰国富浩达投资建设的泰国家电工厂项目，第一期工程部分厂房建设预计第四季度完成，目前已着手准备机器设备采购、报关出口及人员招募等相关准备工作。同时公司积极拓展新品类丰富收入结构，制冰机、环境电器等新品类均已相继实现小批量投产，并结合不同客户的改良需求和公司对自身产品品质的严格把控，仍在持续改良更新。2、公司外销增速保持平稳，内销受行业需求较弱的影响增速承压。基于当前的经营情况，公司积极拓展海外产能，扩展新品类丰富收入结构。未来随着新品订单的释放，有望为公司打开第二成长曲线。根据公司中报的情况，我们适当下调了空炸的收入增速和毛利率，预计24-26年归母净利润为1.5/1.7/1.9亿元（前值2.2/2.5/3亿元），对应动态PE为16.6x/14.8x/13.1x，维持“增持”评级。

风险提示：新品销售不及预期；自有品牌销售不及预期；外销订单不及预期；原材料价格上涨及运费上涨导致利润下滑。

家电|周观点：奥维云网数据追踪：空调边际改善，以旧换新政策升级影响待释放——24W31周度研究

1、2024年7月25日，国家发展改革委、财政部印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》。本轮政策聚焦于白电/黑电/厨大电，补贴力度相较上轮有所加大，为产品销售价格的15%~20%；同时拨款比例有所提升（80%→90%），我们认为此次家电以旧换新政策可以“覆盖”更新需求，有效起到内销托底作用；后续随着各省市政策的进一步跟进，以旧换新政策对于家电的促进作用有望进一步扩大。2、白电&黑电：空调边际改善，以旧换新政策升级、促进影响待释放。我们认为，家电头部企业分红属性明显，在政策对于内销有支撑的背景下，该属性的确定性得到提高。因此家电板块，尤其是白电将重回年初“内稳外强”+高分红的逻辑。标的推荐：1）大家电：如【美的集团】/【格力电器】/【海尔智家】/【海信家电】；2）小家电：如【苏泊尔】/【科沃斯】/【石头科技】；3）厨大电：如【华帝股份】；4）黑电：如【TCL电子】；5）其他家电：如【德昌股份】/【盾安环境】（与机械组联合覆盖）等。

风险提示：房地产市场景气程度回落的风险；汇率、原材料价格波动风险；新品销售不及预期的风险。

海外|大健云仓（GCT）首次覆盖：海外大件B2B先发制胜，数据驱动构筑核心竞争力

九号公司(689009)中报点评：产品创新发力渠道快速扩张，24H1业绩超市场预期

　　投资要点

　　两轮车及新业务快速放量，收入端大幅扩张

　　2024H1公司实现营业收入66.66亿元，同增52.2%；单Q2看，公司实现营业收入41.04亿元，同增51.0%。分产品看，24Q2零售滑板车/电动两轮车/服务机器人/全地形车分别实现营收7.28/21.92/2.82/2.91亿元，分别同比增长28%/112%/319%/70%。其中，①滑板车：传统ToB业务成功筑底，零售业务实现增长；②电动两轮车：量利齐升，24H1电动两轮车销量达120万辆，同比+122%，为公司收入主要增长点；③新业务：割草机器人、全地形车顺利导入，开始放量。公司作为全球智能短交通领域的领军者，受益于传统业务触底反弹，产品创新发力和渠道快速扩张，海内外份额迅速提升，带动2024H1收入端大幅扩张。

　　规模效应下公司毛利率、费用率改善，利润率提升明显

　　2024H1公司实现归母净利润5.96亿元，同增168%；扣非归母净利润5.83亿元，同比增长176%。单Q2看，公司归母净利润4.60亿元，同增125%，环增239%。1）毛利端：受益于规模效应下制造费用、采购成本降低、主要业务电动两轮车爆品毛利率上升以及高毛利率机器人、全地形车业务增长，24Q2公司毛利率为30.43%，同增3.13pct。2）费用端：公司积极推动费用管控，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为8.96%/4.61%/4.51%/-0.99%，同比-1.57/-2.23/-1.62/+5.60pct。综上，24Q2公司净利率提升至11.22%，同增3.69pct。

　　两轮车产品&渠道共振带动业绩高增，新业务实现盈利未来可期（1）电动两轮车：公司产品定位中高端，在产品力的基础上进行差异化竞争，在4,000元以上线上销售份额第一。渠道方面，截至24Q2公司已有门店6200多家，高于此前全年预期（6000）。同时门店店效同增25%，保持较高增速。24H2公司将依托于品牌势能扩张趋势，门店数量与店效同时提升，产品&渠道共振有望带动业绩大幅增长。

　　（2）新业务：公司割草机器人产品竞争优势明显，欧洲市场销售规模迅速提升。公司目前于美国市场持续进行渠道开拓，由于美国私家草坪数量、面积、刚需程度全球领先，预计突破后将带来较大增长空间。公司全地形车已顺利进入欧洲市场，UTV和SSV也已顺利进入美国市场，产品迅速获得用户和经销商的认可，经营规模有望持续提升。

　　盈利预测与投资评级：公司于海外市场、中高端市场持续发力，有望建立独特品牌竞争优势。24Q2业绩再超预期，我们上调公司2024-2025年归母净利润假设为11.55/17.41亿元（原值为9.13/13.92亿元），新增2026年归母净利润预测为23.73亿元，当前市值对应PE分别为28/18/13x，维持“买入”评级。东吴证券

全志科技(300458) 产业景气回升&新品顺利量产，单季度营收创历史新高

　　事件点评：公司发布2024年半年度业绩预告，报告期内，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润11,200万元-12,800万元，比上年同期增长759.31%-853.50%，实现扣除非经常性损益后的净利润7,500万元-8,900万元，比上年同期增长307.83%-346.62%。

　　产业景气回升&新品顺利量产，业绩持续超预期：根据公司发布的2024年半年度业绩预告显示，营业收入同比增长约55.00%，2023年上半年公司实现营收6.76亿元，对应2024年上半年预计实现营收约为10.48亿元。2024年Q1实现营收4.10亿元，对应2024年Q2预计实现营收6.38亿元，单季度营收环比增长约56%，同比增长约46%。2024年上半年预计实现扣除非经常性损益后的净利润7,500万元-8,900万元，扣除非经常性损益后的净利润区间中值约为8200万元，2024年Q1实现扣除非经常性损益后的净利润约为1736万元，因此2024年Q2单季度实现扣非净利润约6464万元，对应单季度实现经营性净利率超过10%。根据公司公告来看，报告期内，半导体景气度回升，智能车载、工业控制、扫地机器人、智能投影等下游细分领域需求提升，同时公司新产品及新方案顺利量产，成为公司营收增长的主要动能，营业收入增长带动了净利润的增长。

　　持续推动新品和新方案落地，未来成长前景可期：报告期间，公司持续加大研发投入，研发投入同比增长约15.00%。新品方面，2023年，公司推出了一系列新芯片产品及解决方案，拓展了公司的应用版图，为未来的业绩增长奠定基础。T527是公司推出的新一代主控芯片，集成了8核1.8GHzARMCortexTM-A55内核；G57GPU则为游戏体验、多屏显示及多屏互动提供了图形应用支撑；独立的NPU，算力高达2Tops，为端侧语音及自然语言处理，图像处理及画质增强等AI应用提供了性能支持；专用DSP能够广泛应用于图像、音频及数字信号处理的专用领域，为影音娱乐、工业生产提供了专属算力。主要目标市场是智慧工业、智慧汽车、智慧机器人等领域。该产品通过八核+NPU架构满足客户应用需求，公司正在积极推进该产品在智能商显、智能车载中控、抬头显示系统HUD、车载全景系统等应用落地。我们认为，公司产品平台的升级有望带动公司收入的持续增长。

　　投资建议：考虑到公司业绩持续超预期，下半年属于传统的消费电子旺季，且公司新产品、新方案持续拓展，将2024-2026年公司营收预测由22.79亿元、28.44亿元、35.15亿元分别上调至23.73亿元、29.43亿元、36.31亿元，将归属于上市公司股东的净利润由1.80亿元、3.71亿元、5.47亿元分别上调至2.58亿元、4.11亿元、6.01亿元，对应的PE分别为66.0倍、41.4倍、28.3倍，考虑到AI发展大趋势下，端侧算力多样化有望迎来市场空间的爆发。华金证券

天风MorningCall·0809 | 策略-A股“独立行情”/宏观-中国地产市场/通信-硅光

策略|行业比较周报——如何看待A股近期的“独立行情”

宏观|中国地产市场成熟的标志

通信|行业深度：AI算力系列之硅光：未来之光，趋势已现

汽车|星宇股份（601799）首次覆盖：产品升级+客户结构改善，开启新一轮成长周期

建筑建材|中国核建（601611）首次覆盖：核电工程景气度加速上行，关注公司中长期业绩弹性

1、中核体系内核电工程专业化上市龙头。公司是中核集团旗下历史最久、规模最大、专业一体化程度最高的核电工程建设企业，技术优势凸显。主营业务分为核电工程、工业与民用工程两大板块，23年收入占比分别为22%、69%。公司2016年上市以来业绩持续正增长，16-23年营业收入和归母净利润的复合增长率分别为14.8%、14.5%，体现了较强的业绩成长性。随着核电行业景气度高增，我们预计23-26年公司归母净利润复合增长率有望达到16.25%。2、期待核电工程持续放量，给予“增持”评级。我们预计公司24-26年归母净利润分别为24、28、32亿元，同比分别+18%、+15%、+16%，对应8月7日收盘的PE分别为10、8、7倍。截至2024年8月7日收盘，可比公司24年平均PE为12.4倍，我们认为公司有望在核电工程行业扩容之下显著受益，参考可比公司估值，给予公司24年11倍PE，对应目标价8.91元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：核电站核准及开工进度不及预期，基建地产投资增速不及预期，应收账款减值风险。

风险提示：宏观经济增长不确定性；公司新游戏上线存在不确定性；AI技术商业化节奏慢于预期。

海外&金工|关注全球消费巨头，配置智驾行业先锋-景顺长城标普消费精选ETF投资价值分析

1、美股或具备长期投资价值，近10年美股三大股指表现亮眼：从股市表现看过去十年三大股指的表现亮眼，标普500指数近十年累计上涨185%。自2011年以来美国家庭人均收入增速稳健，截止2022年美国家庭人均年收入已达39167.92美元。而消费作为美国经济的核心动能，现阶段美国财政支持的的空间依然充足：根据CBO的预测2024财年的联邦预算赤字将达到1.9万亿美元，中长期来看宽财政政策将有望继续延续并支撑美国经济。AI等技术进步有望持续带动消费理念升级，个性化能力或成为消费行业未来3-5年增长的内生动力。2、景顺长城致力成为国内最领先ETF的基金管理公司。截至2024年7月15日，景顺长城旗下共有16只ETF，覆盖宽基、行业/主题、跨境和smartbeta等，产品线较为完善。其中，景顺长城标普消费精选ETF（场内简称“标普消费ETF”，基金代码“159529”）于2024年1月24日成立，2024年2月2日发布，跟踪标普500消费精选指数，也是国内唯一一只跟踪美股消费赛道的ETF。

安琪酵母半年报点评：海外业务持续向上

　　主要观点：

　　公司发布2024半年报：

　　Q2：收入36.92亿（+11.3%），归母净利润3.72亿（+17.7%），扣非归母净利润3.01亿（+7.3%）

　　H1：收入71.75亿（+6.9%），归母净利润6.91亿（+3.2%），扣非归母净利润5.96亿（-2.5%）

　　收入基本符合预期，利润略超预期。

　　收入：海外业务持续向上

　　分区域：Q2国外收入14.5亿元，同比+19%，持续双位数增长，中东、非洲等区域增长拉动，当前公司产品已销售170+地区。国内收入22.1亿元，同比+6.6%，环比改善，需求恢复。

　　分品类：Q2酵母/制糖/包装/其他业务类分别同比+12%/-40%/-17%/+46%，预计YE/微生物/动物营养等保持良好势头，制糖业务系主动剥离。

　　盈利：成本优势费控得当

　　Q2毛利率为23.9%，同比+0.3pct，糖蜜价格下降带来成本优势。Q2销售/管理/研发费用率分别同比+0.6/-0.3/-0.6pct，销售人员薪酬增加，广告宣传费下降，管理研发费用率下降，整体控费得当。？Q2归母/扣非净利率分别为10.1%/8.16%，分别同比+0.5/-0.3pct，归母净利润与扣非归母净利润的差异主要在于政府补助同比增加。

　　投资建议：

　　我们的观点：

　　Q2国内环比改善明显，YE业务景气度向好，烘焙业务有望恢复。海外业务实现高增，随着渗透率及渠道进一步扩充，有望延续势能。叠加成本改善，控费相对得当，预计盈利能力有所提升。

　　盈利预测：

　　结合以上及公司激励目标（预计24-26年收入增长中枢为10%），我们调整业绩预期，预计2024-2026年营业收入为149/165/182亿元（前值：157/178/201亿元），同比增长10%/10.2%/10.7%(前值：15.5%/13.6%/12.6%)，归母净利润为14/16/18亿元（前值：14/16/20亿元），同比增长10.1%/12.3%/12.9%（前值：7.8%/19.9%/19.6%），对应PE为18/16/15X，维持“买入”评级。华安证券

云南白药(000538) ：重聚焦+提质效，百年老字号改革焕新生

　　投资要点：

　　事件：公司发布2023年报&2024年一季报。2023年公司实现营收391.11亿元，同比增长7.19%，归母净利润40.94亿元，同比增长36.41%，扣非归母净利润37.64亿元，同比增长16.45%。2024年一季度公司实现营收107.74亿元，同比增长2.49%，归母净利润17.02亿元，同比增长12.12%，扣非归母净利润16.90亿元，同比增长20.51%。

　　点评：

　　聚焦主业，提质增效，药品事业群稳健增长。2023年公司药品事业群实现收入64.81亿元，同比增长8.16%，白药核心系列品种稳健增长，白药气雾剂收入超过17亿元，同比增长15.27%，白药膏收入超过9亿元，白药胶囊收入超过6亿元。品牌中药较快增长，蒲地蓝消炎片与藿香正气水收入过亿元，同比增长近16%与124%，宫血宁胶囊收入同比增长47%，气血康口服液收入2.31亿元，同比增长15%。我们认为药品业务是公司核心业务板块，公司将利用院外OTC渠道优势与品牌优势，推动药品事业群快速发展。

　　健康品事业群发掘存量潜力，积极拓展多元化渠道。2023年公司健康品事业群实现稳健增长，实现营业收入64.22亿元，同比增长6.50%。在口腔护理领域，云南白药牙膏国内市场份额达到24.6%，持续保持市场第一。在防脱洗护领域，核心产品养元青加速成长，2023年销售额突破3亿元，同比增长36%，并在线上渠道实现快速增长。未来公司将持续聚焦口腔健康及洗护产品，通过多元化渠道拓展带动核心品种放量。

　　中药资源事业部稳健发展，维持药材供应战略地位优势。2023年中药资源事业群实现对外收入17.1亿元，同比增长约22%，其中三七中药材外销收入同比大幅增长81%。有效保障公司战略品种供应与价格稳定，在中药材价格普涨的背景下，有效平抑公司投料药材价格上涨。我们认为公司中药资源事业群不断聚焦区域优势资源，保证公司供应前提下，打造持续领先的中药资源产业平台。

　　持续加大研发投入，短、中、长期战略清晰。公司布局四大研发中心，充分发挥研究院的中枢协调功能，整合、协调跨区域研发资源。公司科学规划短、中、长期研发项目，短期全力布局上市品种二次开发及快速药械开发，宫血宁胶囊二次开发项目、气血康口服液等项目取得阶段性进展；中期推进创新中药开发，深耕云南白药透皮贴剂制剂领域，并在创伤领域进行布局；长期聚焦创新药研发成果转化，聚焦优势独家品种，并以核药为中心进行多个创新药开发。我们认为公司制定不同时间周期的多层次研发战略目标，有望通过研发创新驱动未来长期可持续发展。

　　盈利预测：公司步入改革新阶段，聚焦主业、提质增效促发展。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为46.8亿元、52.1亿元、57.3亿元，增速分别为14.3%、11.4%、10.1%，对应EPS为2.62元、2.92元、3.21元。公司拥有中药资源品代表性品牌，具备丰富创新产品矩阵，我们给予公司2024年28X PE，目标价73.36元，维持“优于大市”评级。海通国际