价值投资是一个复杂的系统

江涛：乐趣投资下午茶，4点一起来喝茶，欢迎大家收看第125期乐趣投资下午茶节目。我是主持人江涛，这次我们请来的是老朋友邹志峰老师。邹志峰老师是下午茶节目开播以来比较早的嘉宾，他是四川大学历史学博士，在财经类媒体做过很多年，同时他现在是一个独立投资人，自己也写了一本书《价值投资路线图：格雷厄姆智慧家族的制胜之道》。所以他不光是学识比较渊博，投资实践也有很多年经验，特别是对价值投资。在今年的节目里面，他也一直在以港股长城汽车作为一个案例，不断把对这只股票的理解在节目里面跟大家分享。

今年有个比较突出的现象，上证50一枝独秀，以上证50为代表的很多股票比如格力电器、贵州茅台、伊利股份等典型的价值投资股都走出了一个非常好的涨势。你怎么看待价值投资在今年的中国股市又大行其道的现象呢？

邹志峰：其实都还是一个学习的过程，尤其是投资的水非常深，我还在一点点地学习，越学习就发现不懂的东西确实太多。尤其在实践中，价值投资也是非常深奥的，也不是很简单地就可以完全理解。

上半年的行情大家也可以看到，很多老的蓝筹股涨得是比较好，包括我们原来说过的贵州茅台不断创新高，格力、伊利等都是原来我持有过的股票，现在有的也创了新高。这些股票有个特点，成长的周期比较长，很多股票也是从小型、中型的公司成长起来的，到现在成为大型的企业，包括在行业内叫做独角兽，都是影响力是非常大的企业。

这次做节目我也想讲讲我对价值投资的理解。因为之前出过一本书叫《价值投资路线图》，那个书主要还是围绕格雷厄姆——价值投资的鼻祖。他是巴菲特的老师，巴菲特在格雷厄姆主要的影响下，才取得那么惊人的长期投资业绩。我的那本书也梳理了格雷厄姆智慧家族成员的投资之道。

现在大家对价值投资讨论的比较热烈，那么到底什么是价值投资？现在其实有很多不同的观点。前两天我碰到一些朋友，有个朋友在证券公司，很多人把他封为“股神”，因为前段时间推荐股票比较准。他也说他是做价值投资，但是出发点很简单，认为只要PE低，就说这是价值投资，会比较保险。他自己还搞了一个人工智能的工具。

江涛：专门来筛选市盈率比较低的上市公司股票吧？

邹志峰：对，PE比较偏低的股票就排到前面，他就拿来给很多朋友去推荐。当然有些股票他推荐以后，可能运气也比较好，正好就涨得比较厉害。

江涛：前段时间的确是低市盈率股票涨得比较好。

邹志峰：对，前段时间也有几个走势比较疯狂的股票，包括西水股份，今年一季报出来以后业绩暴涨。它当时是天安财险的大股东，有一些保费收入做到今年的一季报，所以业绩会突然爆发式增长，相对而言PE就比较低，大概市盈率只有2、3倍，这个确实是比较奇特的。但是实际上它的业绩很多是来自非经常性损益，并不是来自于它的主业经营。

实际上对于市盈率这个指标不能简单理解。市盈率实质上是以净利润指标为基础的，对于净利润指标一定要具体问题具体分析，你要分析它的利润是怎么形成的，所以必须要区别对待。不是简单看到它的市盈率或者市净率低，那么这只股票就一定是价值投资股。所以我这次也想把我对价值投资的理解，和各位投资者朋友分享一些我的观点。

江涛：价值投资第一不是低市盈率的标准，第二也不一定是低市净率就是价值投资。

邹志峰：对，肯定不是简单地用一个市盈率就可以判断出是不是真正的价值投资，如果那样投资就简单了。价值投资一定是个比较复杂的系统，7、8年来我也一直在研究，会感觉好像大海的水一样漫无边际，你可以慢慢吸收一些营养，但是真正在实践中能够做到知行合一，用价值投资的方式进行操作，需要有很多因素。这次我想从价值投资的原理这个最基本的角度，先简单谈谈我的观点，你看这样好不好？

价值投资与“农民”种树的故事

江涛：可以啊。我们先把一个概念能厘清，然后对它的理解才会比较到位。否则的话如果一知半解，或者似是而非，有时候可能会在一个错误的道路上越走越远。

不过，说到价值投资的原理，前面我也做了一点点功课，我查了一下本杰明·格雷厄姆《证券分析》的书里面，当时提到价值投资的核心：用基础的分析方法来衡量一家上市公司的内在价值，并以此作为投资准则。

在书里面，格雷厄姆自己也很明确地说：我用的方法看似简单，让人不敢置信，既没有经济周期或者大盘走势的预测，也没有选定特别的企业或者公司，我们不考虑产业的差别，一视同仁地、单纯地以股票的吸引力作为评估标准。

所以，在格雷厄姆看起来，价值投资可能没有想象中的那么复杂，那么深奥。但是我们也知道，越是简单的东西，往往越不容易。所以您也可以把您对价值投资原理的理解和大家分享。

邹志峰：你的这个评价我觉得非常好，借用爱因斯坦说过的一句话，就是要很简单但是又不能过于简单。很多人以为大道至简就是非常简单，但实际上它不能过于简单。因为有很多东西是千变万化的，运用起来是比较复杂的。那么我现在先讲讲格雷厄姆说的真正的价值投资到底指什么。

刚才说的也比较简单，他不看周期，不看K线图，不看趋势，而是看一个企业。用他最简单的一句话来说，就是你买入一个企业，要以股东的心态进入，和它长期一起成长，伴随着它的内在价值的增长，获得相应的一个收益。

这句话可能说起来比较抽象，但是我想用一个小故事来做类比，这个故事和价值投资是很贴切的。前段时间，我有个朋友在成都温江有一个园林，他对园林特别感兴趣，大学毕业以后开始搞，经常自嘲说自己就是一个农民。

他在园林里头种了很多树，一开始是小树苗，后来慢慢长成大树。他已经做了20多年，所以他的园林已经非常茂盛。他说最早开始也挺荒凉的，都是些很小的小树苗，看着它成长起来，某种意义上它的价值也随着时间推移，价值也慢慢变得越来越大。

我开玩笑说，你现在不敢说是亿万富翁，至少也是千万富翁。你原来最早买的时候，一棵树苗几块钱，现在一棵树随便可以卖到几百、上千元，这个价值已经非常大了。

他就是通过时间的积累，通过辛勤的劳动，然后获得了这些收益。我也受他启发，在我们家的花园里请亲戚帮我们种菜。种菜要除虫、除草，还要施肥，这是非常复杂的事情。去年种了四季豆，前一段时间收获后发现吃的时候就很不好吃。

江涛：完全是有机的蔬菜，怎么会不好吃呢？

邹志峰：是种子没有选好，种出来的四季豆的皮特别厚，而且很柴。我就从这两个事情上面，感觉其实和价值投资的道理还是一样的。

价值投资与“农民”种树有四点相通之处

江涛：相通的地方在哪里呢？

邹志峰：刚才我们说过，格雷厄姆是精心挑选公司，然后等待，定时检查。按照彼得林奇的说法，我要定期检查它，看它中间是不是有问题。甚至可能你如果作为大股东，还要参与一些决策，提供一些建议，最后和这个企业共同成长。

这两个事物之间的道理，我觉得首先像刚才选种子一样，必须要精心选取好的种子的。因为我们有时候可能选种子太随意，据说市场上假种子、骗人的种子也特别多，所以要精心挑选，才能长成好苗子，最后才能长出好的庄稼。A股现在也有不少假种子、坏种子，那些质地不佳的公司包装上市，欺骗股民，收购韭菜。

所以你要做价值投资，首先第一步要看它是不是一个有价值的公司，这就需要我们仔细挑选。当然挑选要有标准，以后有机会再分享，这次先不展开，我就说几个相似的地方。

第二点就必须有耐性，不能拔苗助长。大家都知道拔苗助长是一个很可笑的行为，但是实际上，掩耳盗铃、刻舟求剑、拔苗助长等成语在我们的日常生活中经常会犯，尤其在投资中间会经常犯这种可笑的错误。

比如我们选取了一个好的种子，选取了一个好的公司，但是非常着急，天天想着它要涨停。巴不得今天买了明天就涨停，巴不得一涨就翻倍，但是实际上这是不现实的。因为一个公司的成长必然有一个过程，如果你想和这个公司一起成长，那就必须有耐性，不能着急。

第三点相似的地方就是要培育，要定期观察。对于农作物来说，要辛勤劳动给它浇水、施肥、除草来培育，对于一个公司来说，尤其是一个小的公司，我们一定也要关注它。但不是我们要天天盯着盘面看，越看你的痛苦越大，其实应该观察企业的成长。比如这个苗子是不是长正了，是不是长势良好。一旦它要出问题了，比如生了病或者遭了虫害，那可能它就死掉了，最后长不成一个好的庄稼，不会得到更大的收获。

所以我们也需要仔细分辨并观察一个企业的成长过程，比如它的年报、季报等财务数据，不断发生的新闻等，这就是我们需要关注的。

最后一点我觉得就是用时间来浇灌它，和它一起成长。比如我那个朋友的苗木足足长了20年，有些就长得非常茂盛，有参天大树的感觉，但这个确实是需要时间的。

江涛：我觉得除了需要时间，还需要远见。

邹志峰：对，所以我把这几点总结起来，就是江老师你提到的远见，我把它叫做一种深谋远虑的能力，这是非常重要的。

价值投资的真谛，就是体现出远虑的能力

江涛：为什么对于投资者而言，深谋远虑的能力很重要？

邹志峰：我觉得它是一种忍耐厌烦的能力。如果你要真正做价值投资，那你必须要忍耐着厌烦和枯燥。因为很多东西并不是激情澎湃或者波澜壮阔的，并不是今天一买就涨停，或者明天涨了多少。如果是那样的一种心态，我觉得可能是有些问题的。

那么我们现在就需要有一种能力，您称为远见，我觉得叫远虑。就像我们人类一样，原始人从狩猎社会到农业社会，要忍耐现在的痛苦和枯燥，换取将来的收成，这其实就是一种远虑。

打猎的确会给人带来很多的乐趣或者激情，现在狩猎都成了一种奢侈的享受，很多中国的有钱人现在流行到非洲大草原去打猎，这就是一种乐趣，很激动人心。

江涛：而且打猎现场就能看得到成果。比如你一扣扳机，一个猎物在你面前倒下，人的成就感可能来得非常快。但是如果你变成了一个农夫，春天把种子播下去，是不是到秋天的时候有收成，这里面的各种变数也很大，对人的耐力的考验也非常大。

邹志峰：对，它其实是很枯燥的，而且要有忍耐厌烦的这种能力，通过时间来获取价值。所以，我认为价值投资的一种真谛，就是体现出一种远虑。那么我们就需要有这种心态，才能收获到类似像茅台、格力、伊利等这些企业，包括我之前反复说过的长城汽车。

长城汽车也是一个很小的企业，可以说是从一个名不见经传的乡镇企业慢慢发展发展到现在，前两天出了一个新闻说它要收购JEEP。

江涛：周二网上出了公告并没有被证实。

邹志峰：我相信十年前它是根本不可能想象的。因为十年前它是一个非常小的企业，相当于一个小的种子才扔到地里头，它怎么可能去收购一个像JEEP这样庞然大物的公司呢？

大哲学家罗素有一个公式，它对远虑的定义就是：眼前的痛苦/将来获得的快乐*中间获取的时间=远虑。

江涛：我们把罗素的这个公式再回顾一下还是比较有意思的。您再说说这个公式代表一个什么含义？

邹志峰：好的。因为我想到价值投资的原理。价值投资从格雷厄姆的角度来说，就是选一个好的公司和它共同成长。简单点说，以所有人的心态持有公司。这个方式和我看到朋友做园林和做农业也非常类似。所以我又突然想起哲学家罗素的这个远虑公式。

中国有句古话叫做“人无远虑必有近忧”。刚才我提到，大家如果要以一种打猎的心态来炒作股票，每天追涨杀跌，天天想逮涨停，明天看到跌了又止损，每天忙得不亦乐乎，你倒是确实挺兴奋，每天都激动不已，然后又会沮丧。

追寻文明的投资方式

江涛：这样情绪波动会非常大。

邹志峰：但是实际上你可能收获的只能是竹篮打水一场空。所以我想到罗素先生的远虑这个公式。他还提到一种文明的方式，他认为所谓的一种文明的生活方式，其实就是远虑+知识。我引申过来，从价值投资角度来说，一种文明的投资方式，或者叫投资的文明方式，是不是就是远虑+智慧+知识呢？

那么智慧是什么呢？从罗素先生的角度来说，他说真正的人的智慧，应该是知识+获得知识的能力，他更看重的是获得知识的能力。而很多人在本应该怀疑的地方却很坚信，但是很多应该接受的真知的却不接受。就像格雷厄姆先生这种价值投资理念，很多人反而不相信，反而很固执。我认为可能是有些偏见，包括很多人很容易轻信追涨杀跌这种方式，因为那个确实很刺激。

江涛：不过，我是觉得每个人的性格或者他的行为方式不太一样，所以不可能要求所有的人都按照价值投资、按照这种能够有远虑的方式来做投资。当然这可能相对来说是投资的一个正道。其实罗素也说过，万物参差乃是幸福本源。可能只有表现出不同的生活方式或者不同的生活状态，这个世界才会多姿多彩。

所以，我相信猎人可能会找到当猎人的乐趣，农夫也会找到当农夫的乐趣。但是我很认同您刚刚说的远虑公式，包括加上知识后，构成了一个文明的社会。

邹志峰：当然，您刚刚说的也有道理。其实选择哪种方式是个人的自由，这肯定毋庸置疑，不能干涉。但是如果你要想获得一个更好的投资回报，可能要找到一个更好的方法。相对而言，可能经过验证的方法更好。

这次拿农业社会、拿农民的生活方式来和价值投资做比喻，或者叫做借喻，因为对于价值投资来说很复杂，这次只是一个起点。

刚才你问到通过价值投资买入股票以后，我又如何知道它最后能够成长成一个大的公司？又怎么知道它最后会变成格力、茅台呢？这就很复杂，中间有很多的辨识手段，需要有一整套的东西来做。

江涛：您之前讲到过您的“一顶四梁八柱”投资理论，我们在以后的节目中可以细细展开。