心有压舱石，才敢搏风浪。

眼看着白酒、煤炭、钢铁和稀土等板块和个股纷纷涨到高位，是时候考虑下一个阶段的计划了。水井坊上周30不到，再到33，再到今天最高35，能不能到40，甚至40是不是他的极限，没办法确认，但可以确认的是这一类股票上方的空间是越来越小的，即使业绩能够保持增长，但涨太多了总需要向下或横向的调整，一边减仓下来的筹码总要寻找去处，前期讲过吃药，医药仍冷清，今天主要选择券商讲，翻翻主板的几个大板块，还在低位的不多，券商算是一个典型。

利益相关先声明，目前已经持有小仓位的山西证券和中信证券，前者浮盈9个点，后者浮亏。

这个年头的上涨逻辑逃不开的是业绩，所以券商有没有业绩来支撑股价上涨？山西证券上半年业绩快报净利润增长30%、

中信证券也在7月15日就公布了业绩快报，业绩表现不是很好，上半年净利润下降6%。和券商有交流知道7月1日要执行的《投资者适当性管理办法》把他们内部折磨惨了。各位投资者可以熟读这个条例，有利于保护自己。

在研究券商的时候看到国信证券提出了券商“重资产化“的思路。我们知道过去的券商基本靠牌照价值，以经纪业务为主，各个券商之间缺乏特点，同质化严重，过去走的是轻资产化路线，即靠的是经纪业务、投行业务和资产 管理业务，2013年开始崛起的资产中介业务，开始了券商的重资产化之路。

虽然这个道路进展缓慢，缓慢的原因是通道业务带来的红利，钱太好赚了，极端的券商经纪业务占收入90%左右。所以过去券商的业务总是随行情波动，行情好，交易活跃，券商经纪业务收入高，业绩好，行情不好则反之。

2014年上半年，两市合计日均成交1810亿元，环比减少11.7%，同比减少2.7%，在历史数据中也处于较低水平。就在这样低迷的市况中，大多数上市券商上半年业绩增幅超30%。其中国元证券、国金证券、山西证券净利增幅超100%。

是什么帮助券商摆脱了行情的束缚？即上面提到的重资产业务，包括资产中介业务等，主要包括融资融券、股票质押和约定回购三个业务等。这些业务不是一直以来就有的，而是在10年后逐渐放开的。

2010 年 3月开始试点的融资融券

2013年 5月开始试点股票质押式回购业务

重资产业务和轻资产业务的区别主要在于以下几个方面：

1、利源不同：重资产业 务依靠资产负债表的扩张实现利润，而资产的获取则依靠负债扩张（债券融资）和 资本补充（定增融资）；轻资产业务的利润更多的体现为券商的牌照价值，虽然该 类业务在前期也需要资本的投入，但从稀缺性上讲，牌照价值大于资本；

2、业务 的边际成本不同：相比而言，轻资产业务的边际成本更低，所以一旦收入大幅攀升， ROE 就会以更高的比例上升；

3、业绩表现的差异：由于以上原因，轻资产业务具 备更高的 ROE水平以及业绩弹性，而重资产业务 ROE偏稳健、业绩弹性也更小。

以证券经纪为代表的轻资产业务这两年下降明显，有多方面的因素，一个是行情的波动，一个是佣金的下降，15年前比较多的是千三的佣金，现在以万三的居多，华泰行业最低，万二点五左右，同时IPO的放开，投行业务的占比增加，同时重资产业务的迅速发展。

目前来看，，融资融券和股权质押业务在2016年出现反比，行情不好时，融资融券规模缩小，而股权质押却在大幅度增长。2016年前三季度，在融资融券余额大幅下滑25.76%的背景下，券商资产中介业务仍大幅度增长，主要就靠股权质押（50%的增长）。

股权质押有个好处就是不会增加杠杆，不像两融一样，杠杆加得这么直接，在宏观去杠杆，特别是金融去杠杆的背景下，两融业务不太好发展过快。不过很多券商还是在以策略会的名义召集大户主推两融业务。

回到券商重资产化路上来，以中信证券为例，从2007年到2016年，重资产业务的资产从611亿增长到4138亿，轻资产业务的资产规模从1286亿到1836亿。

其实从美国等发达金融市场的经验来看，重资产化是必行之路， 1975年美国证券行业收入结 构中经纪业务占比 46%，与目前国内水平较为相当。目前国内不少券商要高于46%的水平。但是在佣金降到万三左右之后，未来大概率是为迎来零佣金时代的。

1975 年美国开始实施佣金自由化，自 1975年之后，美国券商经纪业务收入逐年下滑，以高 盛为例，2016 年其佣金和手续费收入占比仅为 10%。

在重资产化的思路下，是券商的杠杆增加，资产负债表的重要性越来越突出，我们知道市场爱用PE进行估值，但对于金融行业而言，靠资产来赚钱的银行、保险，则更常用PB进行估值。而券商在步入重资产化之后，也将越来越看重PB。

因此我在选择券商板块的标的时，会看重PB这个指标一点，持有的中信证券当然不仅仅是因为PB排名第一。

中信证券 券以机构客户和高净值客户为核心的业务布局 ，2016年的财报来看，经纪业务：代理买卖证券款中机构占比高达 40%、两融业务：两融 余额中机构占比为 61%、资管业务：集合理财资金来源中机构占比 84%，机构化 特征已经非常明显。

IPO加速和保持常态的情况下，中信证券的主承销单数和主 承销金额均排名市场第一，包括债券通之后市场一直有债券牛市的观点，中信证券的债券承销金额排名市场第二。

另外就是山西证券，业绩弹性大，技术来看炒作活跃，中信证券主打稳，山西证券主打飘。在证券板块中华泰证券走得快，其低佣金策略使其成为了零售大王，另一个走得快的东方证券则是投资大王，看看东方证券2016年的业务构成，财富管理+投资管理收入占比达到85%，能有这个功力的券商，不多。

最后奉上资产中介业务前十的券商，

分别为中信证券、海通证券、国泰君安证券、华泰证券、广发证券、申万宏源证券、国信证券、银河证券、招商证券和光大证券。

业务规模分别到1259.37亿元、1138.1亿元、1049.26亿元和992.52亿元、831.86亿元、810.74元、684.31亿元、665.92亿元、599.05亿元、537.89亿元。

最后，从目前的券商板块技术走势来看，基本处于集体共振中，多数在低位充分蓄势，有点走得快，趋势起来了，有的刚刚翘头，有的还在潜水。

走得快的，东方证券、招商证券、广发证券、华泰证券、山西证券、兴业证券、国泰君安、中信证券、锦龙股份

刚刚翘头的：东北证券、西部证券、国投安信、海通证券、长江证券、国信证券、西南证券、东兴证券、国海证券、东吴证券、国元证券、光大证券

还在潜水的：太平洋、国金证券、第一创业、浙商证券、东方财富、华安证券、中原证券、中国银河、宝硕股份。

总体来看，刚刚翘头的和潜水的还是居多，走得快的也不少，板块内部分布良好，有先头部队，有中军，也有断后的。

总而言之，技术已经说明问题，基本面也支持。