二线蓝筹 外延的国内外并购及相关资本运作是公司中长期规划，未来国际化战略值得期待

公司作为专科药龙头，核心产品百令胶囊和阿卡波糖增长确定，免疫抑制剂医保限制放开后在自身免疫病领域的市场潜力被低估，未来制剂出口认证后将助推国内泮立苏粉针销售。公司研发储备丰富，在糖尿病领域全方位布局，期待公司在外延并购和管理层股权激励上有进一步动作， 维持 “强烈推荐-A”投资评级。

17 年一季报增长稳健 后续有望提速。 公司 17Q1 收入、归母净利润和扣非归母净利润同比+15.95%、 +25.11%和+25.55%。我们判断公司商业端收入增速和毛利率受国家医保目录延迟发布等因素影响出现波动，但是后续会有所恢复，包括利润的延后确认等； 17Q1 工业端主要受国家医保目录延迟发布导致百令胶囊收入增速暂缓的影响，预计后续工业利润将会恢复 30%左右的增速。

百令胶囊和阿卡波糖片收入有望分别在 4-5 年和 3-4 年内翻番。 百令胶囊科室开发受益医保目录调整，公司销售人员配置向基层倾斜和国家强推分级诊疗助推其保持 20%左右增速。阿卡波糖片受益良好竞争格局、医保支付价推行带来的进口替代及一致性评价等行业因素，增速有望保持 30%左右。

免疫抑制剂系列潜力被低估，制剂出口初见成果。 新版医保目录中环孢素和他克莫司限器官移植的使用限制被取消，吗替麦考酚酯的限制在地方上也有修订的余地，未来公司三大免疫抑制剂产品在自身免疫病等市场的潜力巨大。加上免疫抑制剂特殊的销售壁垒和国内良好的市场竞争格局，我们认为公司该类产品是低估的，未来 3 年内有望从 11 亿增加到 20 亿规模。泮立苏粉针申报 FDA 认证获受理，预计获批后将对国内泮立苏粉针销售有重要推动作用。

研发储备丰富。 公司目前在糖尿病和肿瘤领域研发储备丰富，特别是糖尿病，集齐了从阿卡波糖片、 DPP-4 抑制剂、 GLP-1 类似物到胰岛素类似物的全面布局；肿瘤方面除了多个重磅仿制药外，拥有 1.1 类新药迈华替尼。

近日，华东医药发布2016 年年报：经公司内部审计，公司2016 年实现营收253.80 亿，同比增长16.81％；实现归属于上市公司股东的净利润14.47 亿，同比增长31.88%；实现基本每股收益2.98 元，业绩略超出预期。同时公司公告利润分配方案，拟每10 股派发现金股利13.5 元（含税），向全体股东每10股转增股本10 股。

投资要点：

医药工业持续高增长，全年销售突破50 亿，医保目录调整有望促核心品种放量。江东年产1200 吨发酵冬虫夏草菌粉项目（一期）已于2016 年7月正式投产，有效解决核心品种百令胶囊产能瓶颈。随着公司以拓展县级医院终端市场为目的的营销架构改革，将27 个大区拆分为96 个大区（省区），公司16 年百令胶囊和卡博平销售收入分别达20 亿和15 亿的既定目标；百令胶囊从肿瘤辅助用药类改为气血双补剂，有望继续增长。公司拟投资22.5 亿元建设江东生产基地二期项目，用于未来生产阿卡波糖、多肽类胰岛素、超级抗生素、中药制剂以及出口制剂产品。受益于进口替代和竞争较小、医保目录由乙类调整为甲类，阿卡波糖预计未来三年将继续保持30%的高速增长。新进医保目录品种达托霉素、吲哚布芬有望快速上量，潜力超5 亿；奥利司他、地西他滨市场快速开拓，有望成为新的过亿品种。

产品梯队逐渐完善，海外布局有序推进。2016 年公司共取得甲磺酸伊马替尼片、利奈唑安片等13 个临床批件，获得了百令颗粒剂、吲哚布芬片、地西他滨原料及制剂4 个生产批件，另外还储备了一批有竞争力的创新和首仿产品。国际市场方面完成了泮立苏粉针国内首家向美国FDA 递交ANDA 申请并受理，启动了他克莫司胶囊在海外的临床研究，目前临床试验进展顺利。在研产品品种丰富，海外布局有序进行，公司前景值得看好。

受益于两票制＋营改增＋三流合一，医药商业板块增速有望提升。去年商业板块营业收入达197.37 亿，同比增长16.16%。公司立足于业务规模和经营网络覆盖全浙江省的传统优势，对接浙江省药械采购中心“三流合一”新平台，依托“药事增值服务”增强医院客户粘性，预计市场占有率将达到25%以上。子公司华东宁波公司精耕医美和大健康领域，代理的进口美容产品伊婉连续三年保持100%以上增长，16 年销售收入突破4 亿元，宁波子公司全年利润约1.49 亿元。公司整合各分、子公司物流资源，创建全省一体化管理运作模式；改革传统医药商业观念和商业模式，持续推进大健康板块发展。

财务指标基本稳健，利润分配预案彰显大股东信心。报告期内销售费用同比增长19.11%，主要系公司加强市场营销和基层推广，管理费用同比增长 5.16%，全年财务费用较去年降低1.12 亿元，增发完成之后公司财务费用显着降低，总体来看公司各项财务指标稳健。此外，分红预案出台，公司拟向全体股东每10 股派发现金股利13.5 元（含税），股息率约为1.65%，同时以资本公积金向全体股东每10 股转增股本10 股，利润分配力度超预期，结合近期大股东增持公司股票等一系列行动，彰显了大股东以及公司管理层对未来长期业绩发展的信心。

公司公告17 年1 季度净利润实现25%的增长，业绩符合预期公司公告称17 年1 季度实现收入71.5 亿元，净利润5.44 亿元，扣非净利润5.34 亿元，分别同比增长16%，25%，26%，实现基本EPS 1.12元。整体收入毛利率为28.15%，销售费用、管理费用分别为11.3 亿元，1.70 亿元，财务费用为0.11 亿元，分别同比增长17%，-4.5%和-56%。

工业板块保持稳定增长，商业面临短期压力增速下滑全资工业子公司中美华东一季度整体收入增速20%左右，利润增速23-24%左右：百令胶囊一季度增速约17-18%，同比略有下降；阿卡波糖销售总体正常，增速约26-27%；公司免疫线3 个品种增速均有不同程度回升，平均增速约20%；消化产品线泮托拉唑较为稳定，增速约为14-15%。与去年同期相比，中美华东管理费用中研发费用增加约2000 万元，主要原因为一致性评价、海外制剂出口认证、新药研发等工作的推进，研发费用同比增加；其它费支出则总体稳定。一季度公司商业同比增速约13-14%，受阶段性政策影响，同比增速略下滑，利润增速约10%，比收入增速略低。因浙江省二次议价范围扩大，由杭州等4 个地市全面铺开到全省11 个地市，对医院销售端价格调整影响增大；在浙江省药价联动的政策环境下，若中标企业产品的中标价格在其它省份低于在浙江价格，则需要按新的最新价格进行调整，该政策的实行，对经销商和医院端的价格调整将会成为常态；此外，受今年处国家医保目录调整影响，相关经销产品价格有所调整，医药商业企业需要对医院供货价格进行垫款补差（后再与生产厂家进行结算，商业公司承担着上下游价差确认和结算的工作）。上述政策对公司商业造成一定影响。

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