核心逻辑逻辑：

1、全志是为数不多拥有IP核的芯片设计企业，个人、家庭、车载、VR等多业务线频发力，超大研发投入、产品高性价比、宽应用，望扭转平板电脑市场失利之势，重回中高增长。

2、定增获批，布局车联网、VR、服务机器人等产业热点，已推出广获好评的VR一体机H8vr，展现抢食新智能平台的速率，限制性股票激励计划完成，借力资本，新一轮研发和人才驱动。

3、市场对全志的担忧在于业绩的大波动，以及未来盈利的持续性，事实上这一点适用于多数与消费者需求绑定的科技企业，因研发在前、市场接受在后，有一个培育周期。目前，全志科技已基本摆脱“成也平板、败也平板”的单一依赖，比之尚未IPO的对手瑞芯微，全志发展态势已超出，投资者应将预期聚焦在新产品线的培育上。

4、数据为证、增长可期：按照IC设计业的梯度规律，研发垫高前期成本，旧品去库存、新品适销、毛利回升，而后净利将高于营收增速，静待业绩释放。2015年报、2016年中报证实，虽平板电脑产品收入下滑导致整体营收微降，但旧品淘汰、产品结构改善，助总成本下降，同时，在研发大幅增加的情况下，整体毛利率回升，平板下滑的负效应被多品开花所抵消。

一、公司概况

（一）3大产品线

全志科技是一家智能应用处理器SoC和智能模拟芯片设计厂商，即IC（集成电路）设计企业。产品有2大类：智能终端处理器芯片（智能终端的“大脑”，集成了类似于传统电脑中的CPU、GPU、视频编解码器等功能模块）与智能电源管理芯片（占总营收比重小）。这两大类产品均应用于各类智能终端，形成了个人、家庭、车载3大业务产品线，同时公司正积极开拓VR（虚拟现实）市场：

1、个人（消费类电子）：平板电脑（原第一大品类）、看戏机、电子书、故事机、运动DV等；新消费领域：二合一本、VR（虚拟现实）

2、家庭（娱乐）：互联网机顶盒、卡拉OK、IPC监控等

3、车载：行车记录仪、智能后视镜、智能中控

图例：公司产品线全图

（二）股权较分散，无实际控制人

全志科技2007年创立于珠海，由高管分散持股，无实际控制人。子公司方面：

1、香港全胜为全志科技海外运营的平台，负责产品在境外的销售、海外采购以及市场拓展，全志科技的产品主要以外销为主，美元结算。

2、香港全通，为香港全胜的全资子公司，拟作为全志科技新产品线在境外的市场拓展平台。

3、 深圳芯智汇主要从事智能电源管理芯片的研发、销售及相关客户方案开发。

4、 深圳艺果主要为平板电脑、智能手机等移动互联网终端提供基于互联网应用的软件系统解决方案和移动互联网内容运营与分发服务。

5、 2015年7月、9月分别新设立两家负责研发的子公司：深圳芯之联、西安全志。

6、2016年2月22日：投资2亿元控股合肥东芯，公司是全球少数自主掌握LTE基带芯片核心技术的企业之一，全志科技意在继续补强LTE基带通信技术，在与高通合作的基础上，继续发力4G/5G LTE通讯芯片。东芯通信已于7月26日完成了工商变更登记，成为公司的控股子公司。

二、行业分析

（一）IC设计产业链

1. IC（集成电路）行业包括IC设计、IC制造、IC封装与测试。IC设计处于产业链的上游，主要根据终端市场的需求设计开发各类芯片产品，兼具智力密集型、技术密集型和资金密集型等特征，对企业的研发水平、技术积累、研发投入、资金实力及产业链整合运作能力等均有较高要求。

2. Fabless模式： IC设计公司负责核心的IC设计、研发和销售环节，而将制造、封装和测试环节委托给下游专业厂商完成。

（1）全志科技属于典型的Fabless模式，这个模式值得重点介绍下，A股中颖电子、国民技术等几家公司都是此模式。

（2）以全志科技为例，其业务流程包括：IC立项—产品规格制定—产品设计—产品验证—试量产—量产销售，具体来说：

① 全志在完成集成电路物理版图的设计后，根据市场规划，再向台积电、中芯国际等晶圆代工厂下晶圆代工订单，并将物理版图交给代工厂进行晶圆生产；

② 晶圆代工厂完成晶圆生产后，形成芯片半成品，并根据全志科技的指令，将其发至指定的集成电路封装测试企业；

③ 封装、测试企业则依据全志科技的封装测试订单进行芯片的封装和测试，完成后形成芯片成品；

④最后由全志科技销售给两大类客户：方案商（对芯片成品进行二次开发的厂商）或智能终端整机厂商。

图例：Fabless模式商业模式流程图

3. Fabless模式下，晶圆等材料费、委外费用是最大的2个成本来源，IC设计厂商所获得的附加值相对较高。全志科技属于轻资产、研发型的企业。

图例：全志科技商业模式图

（二）行业趋势

1. IC产业获国家战略层扶持，其中的关键环节IC设计将受重视：（1） 2014年《国家集成电路产业发展进纲要》提出，2015 年全行业销售收入要超过3500亿元，到2020年，与国际先进水平的差距逐步缩小，全行业销售收入年均增速超过 20%，到 2030年，产业链主要环节（IC设计等）达到国际先进水平。

（2） 2014 年，集成电路进口额达到 2176 亿美元，是我国进口金额最大的产品类别，国家为此将集成电路列为重大专项，成立国家集成电路产业基金推进产业整合和发展。

（3）国家大基金的总额约为1250亿。自成立以来，已完成多项投资，主要从晶圆制造端和封装测试端开始布局：

① 100亿投资紫光旗下芯片业务；

② 31亿港元参与中芯国际增发占股11.58%；

③ 1.5亿美金投资+1.4亿美金贷款投资长电科技收购星科金鹏；

④ 4.8亿人民币投资中微半导体；

⑤ 投资A股上市公司艾派克；

⑥ 投资国科微电子有限公司；

⑦ 48.39亿元投资三安光电。

（4）国家基金倾向于扶持优势企业，可以预见，产业链的关键环节（IC设计、制造）将获得青睐，打造真正领先的“中国芯”。

2. 从竞争格局看，国内IC设计企业面临激烈的竞争，但有较好的产业链基础和成本优势：

（1）高通、AMD、Intel、英伟达、联发科等巨头占据半壁江山，国内企业在整体实力上一时无法撼动。目前只有华为海思和展讯的销售额挤进全球IC设计前20；

（2）但IC设计业也面临着很大的机遇，除集成电路国家大基金将给予大力扶持外，上下游的产业链能够提供很好支撑，国内已拥有中芯国际、A股华天科技、长电科技等强实力制造、封装、测试企业，能给上游设计提供有力支撑。

（3） 从行业背景来说，国家产业基金潜在扶持 + 产业链完善 + 应用市场新业态的演进，全志科技这类IC设计企业将面临不少机遇。整体而言，目前国内顶尖的IC设计公司是稀缺的，除了海思和展讯业绩比较突出，其余企业的营收规模主要分布在5千万到4亿美金。

（三）竞争格局

智能终端应用处理器芯片的应用市场是主流的消费电子，手机、平板电脑的市场容量较大（因技术积累不够，全志科技未进入手机领域），成熟度也最高；新兴的可穿戴、智能机器人、VR（虚拟现实）等处于技术演进或消费普及阶段，属于蓝海市场。总的而言，智能终端的产销直接影响上游的芯片产业，二者正相关。

1、平板电脑芯片（非ipad，即白牌平板）是全志科技的重要市场，该市场增速放缓。一个不可忽略的事实是，平板电脑市场已很难再现往日的辉煌，甚至将触及行业天花板，IDC 数据显示，2015 年，全球平板电脑销量下滑 10.1%，就连iPad 的销量也同比暴跌 21.6%。非ipad平板满足了差异化需求，但出货量整体增速也将放缓，这将使IC芯片设计行业的需求减弱。

2、家庭娱乐、车联网等其他细分市场：各类家庭娱乐、车联网产品，正形成消费潮流，并被认作流量入口，终端设备的产销将带动芯片市场的发展，也是各类终端厂商及IC芯片厂商的必争之地。总体来说，这些新兴行业细分产品较多、参与者众、竞争格局非常分散、技术标准也在不断变动中。全志科技在OTT盒子、看戏机、行车记录仪等领域集中发力：

(I)OTT盒子：三网融合（互联网、电信、广播电视网）利于OTT（Over The Top，指基于开放互联网的视频）业务的大发展，数据显示，2014年互联网电视OTT机顶盒达到3980万，以每年新增近2000万速度增长，2015年将达到5990万，2016年将达到7920万。全志科技的OTT盒子芯片已经能够提供完整的4K解决方案，天猫魔盒、百度云盒、海美迪和华数彩虹等均采用其芯片，目前占据国内智能盒子15%-20%的市场份额，处于行业领先地位。

（II）看戏机：主打老年人市场的汇泽智能看戏机（R8芯片），在这一细分市场处于领先地位。

（III）车联网：根据速途研究院预测，国内车联网渗透率从2010年的4%增长到2013年的6%，预计2014年将进一步增长到7.5%；据宇博智业市场研究中心预测，到2015年，车联网渗透率将达到10%，车联网市场具有较大的发展空间。全志科技2011年进入车载市场，累计研发投入超3亿，在双路行车记录仪方案市场已占据了80%以上的市场份额，与凌渡、聚可视、平行线、聚富康等知名厂商合作。

3、智能电源管理芯片领域：从全球市场看，电源管理芯片2012 年的市场规模为 299 亿美元， 2016 年营业收入预计将达到 387 亿美元。德州仪器（TI）在电源管理芯片市场占有率位居全球第一，是该领域的国际巨头。2012年全志科技凭借3.4%的市场份额位居第七位，2013年凭借5.1%的市场份额位居第五位，是国内前十大智能电源管理芯片供应商中唯一的本土IC设计企业。A股中颖电子（300327）研发锂电池管理芯片已久，与一线品牌笔记本厂家的合作进入产品验证最后阶段，等待小规模试产。

三、业务分析

（一）IP核供顶尖复制

1.  IC设计行业最关键的技术基础是IP核的研发积累，国内外不少IC设计企业都通过购买IP核进行技术嫁接。IP核是最重要也是最显性的竞争优势；

2． 全志2012-2014年向ARM购买过CPU IP核、向imagination 购买过GPU IP核，但最重要的是自主研发了9项IP核：

（1）超高清视频编解码技术、

（2）高清多屏显示处理及输出技术、

（3）高速高效系统体系架构、

（4）数模混合高速信号的设计与集成、

（5）Melis 嵌入式实时多任务操作系统、 

（6）Android 应用平台下的软件技术，

（7）以及智能电能平衡技术、智能功耗管理系统 CoolFlex、充电电流自适应的开关充电技术（后3类应用于智能电源管理芯片）。

3. 其中高清视频播放和编解码方面，实现多格式、高兼容，在超全高清和3D编解码方面走在行业前列。同时，全志科技的智能终端应用处理器芯片属于系统级超大规模数混合 SoC，已经成功实现了 55nm 、40nm 、28nm 工艺下的量产，在设计和规模上均处行业较高水平。

3. 这些IP核，是全志目前的核心竞争力所在，超高清视频播放和编解码、高集成度、低功耗方面的通用优势，使全志科技具备横向拓展的技术底蕴，这也是投资者看好全志科技的重要因素之一。

图例：公司研发投入上大手笔。

图例：公司研发投入上大手笔。

（二）研发驱动助长尾抢滩

1. 对于IC设计企业来说，最重要的核心竞争力是技术创新，特别是消费电子芯片领域，摩尔定律发挥着巨大的威力。决定IC设计企业成长性乃至生死存亡的关键驱动因素，就是不断加大研发投入、加速产品迭代、推出高毛利新品以避免被老产品拖累。2. 全志科技在研发策略上实施“量产一代、设计一代、预研一代”，针对车联网、家庭娱乐、VR等智能硬件领域的新需求，进行产品技术升级，淘汰旧品、更新芯片型号，抢占智能硬件长尾市场。3. 结合2015年报、2016年中报，我们整理了全志科技在3大类产品线的研发和市场进展：

1、平板产品线：

（1）2015年6月，全志科技与高通达成合作，双方将依托全志在国内的生态系统，共同推出基于Qualcomm®骁龙™410和骁龙210平台的4G LTE平板电脑方案

（2）2015年CES展会上全志发布了首款64位A64芯片，8月进入量产，其出货价仅5美元，堪称目前市面上性价比最高的64位移动处理器。这将给全志在平板电脑市场扭转颓势注入新动力。

（3）2016年2月22日公告投资2亿元控股合肥东芯，公司是全球少数自主掌握LTE基带芯片核心技术的企业之一，全志科技意在继续补强LTE基带通信技术，在与高通合作的基础上，继续发力4G/5G LTE通讯芯片。东芯通信已于2016年7月26日完成了工商变更登记，成为公司的控股子公司。

（4）针对快速增长的二合一平板这一细分领域，公司推出深度定制的轻办公操作系统，搭配高性能低功耗的A83T处理器，提供灵活流畅的娱乐和办公体验。

2、车载产品线：

车载产品线（T2、T8、V3、V3s）覆盖行车记录仪、智能后视镜、智能中控车机等车载终端细分市场。新品研发方面，全志2015年推出高性能低功耗的V3、V3s系列芯片，2016上半年，又推出V66八核智能后视镜解决方案，集成自主研发的ADAS 2.0算法，支持2K双路录像，支持智能分屏，实现个性化的行车防护和安全驾驶。此外，2015年9月与深圳保千里签署战略协议，在ADAS（高级汽车辅助驾驶系统）、图像识别、声源定位领域合作开发多款芯片，有利于全志车载芯片业务的发展。

3、家庭产品线上：

老人机（R8芯片）市场领先；伴随家庭OTT、IPTV的需求增长，全志的产品在运营商市场和海外市场都保持持续增长，新品研发方面，针对超高清互联网机顶盒市场，全志推出了超高集成度的H3、H64芯片；在其他智能产品方面，相继推出R16（2015年5月，京东智能DING DONG音箱采用了全志的R16芯片，DING DONG已是WiFi 音箱品类销量第一）、R58芯片。2016上半年，推出64位的H5芯片。

4、VR产品线：

2016年4 月21 日，全志发布业内首款可量产的VR 一体机解决方案——H8vr。该解决方案拥有开放的硬件系统平台和开放的H8vr 系统SDK（软件开发工具包），具有“低发热、低功耗、高集成度”等特性，具备“高性能、低延时、高清晰、超流畅、超高性价比”的特性，极大了解决一体机VR 厂商的难题。7月已与苏宁聚力合作推出一体机“聚VR”，获得业界良好反响。

相信通过上述非常细致的从产业状况到公司基本面的深度分析，大家对全志科技公司的基本面情况，特别是业务单元状态，已经有了非常细致和深入的了解，我们将在下篇，为您深度解读公司在“资本运作-财务状况-投资估值”方面的详细解读，敬请期待！

【附录：天公战队简介】

天公的粉丝们，我们给大家介绍下工作室的整体思路和想法：

1.核心题材：

《中国制造2025》国家战略与资本市场的“链接点”。

2.聚焦板块：

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3.目标愿景：

国内【高端制造】专业领域最专业,最接地气的“草根投资顾问团队”。我们来自于民间，服务于民间，最终也将扎根于民间！

【澄泓研究·天工开物工作室】

工作室核心理念：巧夺天工之技-缔造非凡之物!

制造为建国之基，智造乃强国之策。秉承让研报变诚实，使投资更简单的理念，专注研究《中国制造2025国家战略》与中国资本市场深度结合的【点-线-面】，为理性的投资者在茫茫股海里点亮那一座智造强国的灯塔。天工开物-中国智造！

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