(1)行业收入和净利润同比实现双位数增长

白酒行业上市公司2016H1收入同比增长12.2%，净利润增长13.1%，行业自16Q1表现出来的景气度回升获得持续。白酒行业上市公司2016H1总营业收入为670.8亿元，同比增加12.2%，净利润为207.1亿元，同比增加13.1%。虽然整个行业的收入和净利润增速虽然相较16Q1环比有小幅度的回落，但是同比回暖的趋势依然明显。

(2)品牌力强的白酒企业预收账款大幅度增加

反映白酒企业对经销商的议价能力的重要指标预收账款同比增长166.1%，但是白酒企业之间的分化较大。白酒企业的预收账款规模在2016H1达到了224亿元，同比增加166.1%，反映了白酒行业整体需求回暖的情况。

绝大多数的白酒行业预收账款都集中在以贵州茅台、五粮液、洋河股份为代表的龙头企业，预收账款前6名的白酒企业占据行业总预收账款的90%。从预收账款的高集中度看，上半年以五粮液品牌力较强的白酒厂商主流产品的出厂价都存在不同程度的上调，市场对高端白酒后续价格的预期上升因而渠道商提前付款锁定较低的出厂价，但同时市场而对低端白酒的后续价格则预期相对平淡。

图3： 主流品牌白酒厂商占据了绝大多数的行业预收账款份额

二、并购重组让行业步入稳定期，市场集中度提升

行业内并购重组的活跃程度的上升主要发生在行业景气度的下行周期。在行业仍然处于景气度的上行周期时，企业经营业绩良好，交易的卖方财务压力较小，退出的机会成本高，而买方的业绩增长压力并不大，双方较难达成统一的条款和协议。但是当行业步入稳定期甚至衰退期的时候，中小企业的经营压力开始变大，大型企业也逐步出现增长乏力，在这种行业发展的阶段，交易双方更容易达成并购的协议。

白酒行业步入稳定期，预计未来3年行业增速在0%~5%。白酒行业在经历过2003~1012年黄金10年的快速扩容期之后，自2012年起行业增长速度开始显著放缓。2015年白酒行业的产量为1312.80万千升，同比增长4.43%，在中国人口未来数年维持小幅增长，中国人均白酒消费量维持相对稳定的假设下，中国白酒市场在未来3年的增长速度在0%~5%的范围内，白酒行业的发展步入了一个相对稳定的时期，市场规模基本保持稳定。

图4： 中国白酒行业的增长开始放缓，未来将步入稳定期

三、国企改革激发管理层活力，释放行业增长潜力

白酒企业管理层的激励机制较为单一，有较大的提升空间

优秀的管理层一方面可以通过提升企业在市场中的占有率推动收入的增长，另一方面可以通过提升费用投放的效率来提升公司的盈利能力。目前绝大多数的白酒企业对于管理层的激励机制相对比较单一，还停留在单纯的薪酬激励阶段，未来激励结构由多元化的改善空间。

混合所有制和员工持股是国有企业改革较常见的实现路径。混合所有制是通过市场化的方式开展股权投资，与非国有企业进行战略合作、股权融合和资源整合，以市场化的机制带动公司治理结构的优化;员工持股即为改善对国有企业员工的激励方式和力度，有利于国有企业内部建立人才激励的长期约束机制，帮助国有企业挽留人才。

图5： 混合所有制改革的相关政策连续出台

四、下半年投资建议：

高端白酒需求持续向好，贵州茅台目前900+的价格区间占据了白酒价格带中最上游的部分，再无竞争对手，渠道商利润空间的快速扩大和五粮液2016年年内的两次提价为贵州茅台上调出厂价提供了坚实基础。老白干酒的国企改革落地，潜力仍然有待释放，所处的河北省市场集中度仍然偏低，未来具备成为整合省内市场的领导者的潜力。泸州老窖新任管理层带来企业治理水平的进一步提升，同时高档酒国窖1573触底反弹，业绩弹性居前。

五、具体个股推荐分析：

贵州茅台：高端白酒领军，扩张确定

高端白酒的景气度回升确定，贵州茅台领军。本轮高端白酒率先受到行业步入调整期的影响，经营压力领先于二三线白酒企业加大，但是经过2012~2015年期间三公消费需求的逐步出清，下游需求开始由个人消费和商务宴请消费拉动，并且区域名酒的高端品牌经过本轮行业的调整基本退出行业，高端白酒的竞争格局出现了显著的改善。下游需求的稳步增长和竞争格局的改善是本轮高端白酒量价齐升的重要基本面基础。

贵州茅台占领最高价格区间，竞争无对手。贵州茅台目前所在900+的白酒价格段是整个白酒行业价格带的最上游，并且在此价格段已经没有其他竞争对手的参与，茅台出厂价的上调条件已经具备。一方面五粮液2016年先后两次上调出厂价，贵州茅台为了保持在价格带上的领先优势具备上调出厂价的动力。另一方面2016年上半年贵州茅台的一批价从825元快速上升至960元，渠道商的利润空间已经显著加大，未来贵州茅台上调出厂价渠道商方面的接受程度相对比较高。

预计贵州茅台2016-2018年的收入规模将达到366.99亿元，417.21亿元和461.27亿元，分别同比增长12.37%，13.68%和10.56%;2016-2018年的净利润分别达到176.66亿元，204.12亿元和228.06亿元，分别同比增长13.95%，15.54%和11.73%;2016-2018年的EPS分别为14.06元，16.25元和18.16元。给予贵州茅台2017年22倍PE估值，目标价355~365元，维持“买入”评级。

老白干酒：河北市场整合者，潜力有待释放

白酒品牌全国化的时间窗口已经逐步关闭，省内集中度低的整合空间大。区域名酒在调整期战略的收缩体现在两个层面，第一个层面是系列产品覆盖的价格区间的收缩，缩减市场竞争力较弱的高端酒业务。第二个层面是产品覆盖市场地域的收缩，回归到品牌具有较强民意基础，渠道具有比较优势的主场作战，暂缓全国化扩张的激进战略。

老白干释放改革潜力，具有整合河北市场的基础。老白干的国企改革目前已经落地，效果有待释放。老白干酒盈利能力一直低于市场平均水平。虽然毛利率属于行业正常水平，但净利率远远低于行业平均水平。公司混改方案已经落地，引进管理层持股，对做高业绩有充足动力。随着公司销售额逐步做大，费用率将有所降低，且净利率有望在3年后回归到12%-15%的正常水平。

老白干酒有望成为河北省内整合者。老白干具备资金优势，通过定增募集资金8亿元，打造河北省内市场的整合能力。引进战投之后，预计将在省内市场持续扩张。河北市场行业集中度较低，可选择的收购标的较多，且竞争者经营状况不佳。白酒行业竞争将越来越激烈，管理能力跟不上的企业必将淘汰。行业整合趋势已逐步形成。

预计公司2016-2018年EPS分别为0.25、0.43和0.68元，YOY分别为47%、72%和56%。考虑到未来5年，公司存在高增长潜力，给予“买入”评级，目标价至35~41元。

泸州老窖：高档酒触底反弹，五粮液提价加强国窖产品竞争力

2016年上半年公司营业收入42.70亿元，同比增长15.51%;归属于上市公司普通股股东净利润11.12亿元，同比增加8.96%;扣非后归属于上市公司普通股股东净利润11.06亿元，同比增长8.47%，实现每股收益0.7933元。

公司高档酒营业收入同比增加195%，中档酒同比增加17.8%，低档酒同比下跌36.5%，上半年公司通过一系列价格策略、市场库存清理等动作，稳定了渠道利润，恢复了国窖1573、特曲、窖龄等大单品的市场定位，中高端产品开始引领增长，产品结构升级明显。

国窖1573在五粮液提价背景下竞争力加强。在五粮液年内两次上调普五价格的背景下，国窖1573作为普五的主要对手竞争力将增强。根据我们的盈利预测，预计泸州老窖2016-2018年EPS分别为1.24元、1.39元和1.52元，YOY分别为18%、12%和10%，给予泸州老窖2016年30-35倍的PE估值，对应目标价37.2~43.4元，维持“买入”评级。

古井贡酒：收入利润双双稳定增长，黄鹤楼并表贡献业绩

公司毛利率稳步提升，扩张期费用投入仍会增大。1H2016公司白酒业务毛利率为74.89%，较去年同期增长5.04pct.，综合毛利率为74.37%，同比提升4.88pct.，主要来自于产品结构提升以及部分产品提价。今年4月公司已将年份原浆献礼版、古5分别提价5元、10元，价格对毛利提升贡献显著。同时，公司产品结构的中高端化是未来战略方向。上半年公司销售费用率增长4.03个百分点至33.3%，主要由于公司调整竞争策略，推进三通工程和渠道下沉所致。另外，公司对品牌有较大投入，除了持续投放广告外，也在试水自媒体传播，并成立了相关部门。预计短期内销售费用率难以降低。

预收账款持续升高。16Q2预收款项实现爆发式增长，达10.59亿，继16Q1后再创公司历史新高，较年初增长74.06%，季度环比增长6.86%，业务蓄水池丰沛。

收购黄鹤楼加速全国化进程。公司已经完成了对黄鹤楼酒业的收购，且半年报已并表。黄鹤楼是湖北名酒，在当地具有品牌优势，利用湖北与安徽接壤的优势，公司有望将自身渠道拓展、品牌建设的经验加以复制，完成向华中市场的渗透。古井贡自身品牌则加强对华北、华东的扩张，从而形成互补格局。按照承诺，，2017 年-2021 年黄鹤楼收入分别不低于8.05亿元、10.06 亿元、13.08 亿元、17.01 亿元、20.41 亿元，复合增速26.19%，且净利率不低于11%。

更多财经资讯消息解读，股票实盘机会操作提示，关注微信公众号：a009543  个股盘中分析后市 买卖点指导