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一、总体情况和指引

16年 1-5月，比亚迪(002594)新能源车总销量（按中国汽车工业协会批发口径）同比大增 111.8%至 35,794辆。新能源车销量增速与 2015年同期相比（同比增长 214.0%）有所放缓，主要受“骗补”核查、地方补贴政策调整（尤其上海）等因素影响。我们预计随着“骗补”核查结束以及地方补贴政策调整到位，新能源车销量将逐步回升。

2016 年全年公司新能源车（含大巴）销量目标为 12-15 万台，较 2015 年（6万多台）至少翻倍。其中，电动大巴销量目标为 1.0-1.3万台。基于此目标，我们预计公司 2016年新能源业务收入将达到 400-500亿人民币，占公司总收入比重 40-50%，高于去年水平（占比 24%）。

二、A股增发

鉴于比亚迪 2016年 2月 3日拿到正式批文和 6个月的有效期限，我们认为公司将在 2016年 8月 3日前完成 A股增发（估计最快有望在 6月底前完成）。目前，A股增发的主要不确定性在于其 A股股价，因为增发的底价定为 57.40人民币。 我们认为，假如 A股增发顺利完成（募资 150亿人民币），公司的现金流将得到显著改善，财务压力将极大缓解。另一方面，A股增发后总股本的增加将摊薄每股收益。假设底价为 57.40人民币，那么每股收益将被摊薄约 11%。

三、估值

根据彭博市场一致预测，比亚迪 2016-18年净利润预测分别为 36.1亿、45.1亿和 54.1亿人民币。考虑到 16年上半年盈利指引（净利润预计为 22.5亿-24.5亿人民币）以及今年电动大巴销量的确定性较高，我们认为 2016年净利润的市场一致预测存在上调空间。但是，我们认为公司 2017-18年盈利增长的持续性主要取决于：1）拓展国内电动大巴市场至广东省外的能力；2）新能源补贴退坡对公司盈利的影响；以及 3）由于有越来越多的传统汽车生产商将推出插电混动和纯电动车型，比亚迪在新能源（乘用车）市场的份额。

考虑到 A股增发的摊薄效应，目前 H 股和A 股股价分别对应 21倍和 33倍 2016年预期市盈率，我们认为估值公允。

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