【寻找价值50】西王食品（000639）：打造中国第一食用油

核心投资逻辑：

1. 全产业链的原料优势：国内唯一一家拥有全产业链控制条件的玉米油生产企业。

2. 市场空间巨大：和美国对比，我们玉米油还有10以上的提升空间。

3. 成立投资公司外延并购预期强烈 ：打造国内健康食品第一品牌

4. 员工持股价 15.21 元提供较高安全边际。

1、全产业链的原料优势

西王食品是国内唯一一家拥有全产业链控制条件的玉米油生产企业。公司股东西王集团下属西王糖业年加工300万吨玉米的巨大原料来源优势，实现了玉米油的充足原料保障及毛油自主生产能力。西王糖业提炼出来的新鲜胚芽，在最短的时间内运送到西王食品压榨车间，再经公司独创的保鲜工艺进行精炼灌装，在规定的时间内完成从原料到终端小包装的生产，整个流程一气呵成，最大限度的防止了玉米胚芽中的有益成分流失。依托产业链及技术优势，公司在行业内第一个提出“玉米鲜胚”概念。为确保玉米胚芽油安全、健康、更富有营养成份，公司从上游玉米原料开始，严格控制供应源头，保证所用玉米原料均为非转基因玉米。  

2、市场空间巨大

从玉米油消费占比来看，美国居民食用玉米油比重为8%，日本为 4%，西欧为 3%，我国目前为 3%，仍具有一定提升空间。从玉米油人均消费量来看，2013 年我国仅为 0.18kg/ 年，远小于当前美、日、西欧水平。随着人均收入的提高，居民消费逐步升级，消费者健康意识提升，加上年轻人消费观念开放，愿意尝试，玉米油健康属性将逐渐被认知，与美国人均2.49KG/年，我国玉米油行业销量仍有10倍以上的增长空间。

3、成立投资公司外延并购预期强烈 ：打造国内健康食用油第一品牌

2016年01月20日， 北京西王九派投资管理合伙企业（有限合伙）注册成立，标志公司外延并购团队成功搭建。西王食品目前已发展成为国内玉米油领导品牌，已建立起面向全国的销售网路。公司正在积极向打造中国健康食用油第一品牌、中国健康食品第一品牌迈进，积极寻求在健康食用油品类、其他健康食品品类进行扩张；同时随着互联网对日常生活的不断渗透和改变，公司未来也将通过自有资金或产业基金在电商和新的互联网营销领域进行投资和布局。公司与深圳市前海九派资本管理合伙企业（有限合伙）的合作，将有效提升公司在上述领域投资和并购的能力，进而实现销售收入及利润的跨越式提升。

4、员工持股价 15.21 元提供较高安全边际。

公司 12 月 11 日完成第一期员工持股计划购买（杠杆比例接近1:0.9），15.21 元的价格充分显示出管理层对于公司未来发展前景的坚定看好和市值做大的决心（包括大股东全额参与定增），并提供了股价的安全边际。

5、业绩地点已过，未来趋势持续向好。

在经历了两年的业绩下滑以后，15年公司业绩重回增长。2015 年公司实现销售收入 22.44 亿元，同比增长 19.97%，实现归属于上市公司股东净利润 1.46 亿元，同比增长 24.50%，对应 EPS 为 0.39 元，公司综合毛利率同比提升 0.35 个百分点至 28.01%。

2016一季度 公司实现营收 6.30 亿元，同比增长1.99%。由于小包装食品油占比不断增长，Q1 公司综合毛利率为 29.45%，较去年同期提升 0.81 pct。

公司毛利率不断提高，主要是低毛利率的散装收入逐步转化为毛利率高的小包装领域， 2015 年公司小包装食用油销量达到 14.4 万吨，相较去年的 9.7 万吨，同比大增接近 50%，略超预期，其中主要品种玉米油销量 13 万吨左右，新品葵花籽油超过 1 万吨，两者收入增速分别为 37%、308%。

6、不利因素：大股东定增价格6.35元，市价13.75元，大股东定增价格极低，有较大的安全垫。主要竞争对手金龙鱼实力强大。

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