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天风MorningCall·0918 | 策略-/金工-量化择时/宏观-联储降息/非银-业绩综述
机构研报精选 / 09月18日 08:12 发布
策略|年初赛点1.0复盘的启示
1）宏观择时方面，重视工业生产腾落指数与社融脉冲两个核心指标。今年经济同步指标与股市节奏基本相似。同步指标3-4月份出现高点，此后回落；另外金融总量数据“挤水分”，这也意味着M1同比等数据并不能反映出实体经济对真实金融资源的需求情况变化，更加需要关注增量指标的变化。2）价格端压力仍然大，或在反映部分领域的产能问题，目前全A两非购建固定资产在内的长期资产2024H1同比增速明显下行且转负。1990年以后日本股指与GDP平减指数的变化整体趋势接近，日本平减指数直至2011年才开始见底回升，彼时日本股市处于筑底过程；当时日本的通缩过程经历了企业降产能利用率-去杠杆-去产能三阶段。另外，2011-2016年中国处于三期叠加阶段，PPI连续54个月为负，期间产能利用率也处于明显下行。2011-2012年权益商品双杀，期间在市场反弹节奏中，商品的底部往往领先股市底部出现，商品企稳的信号值得重视。
风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
金工|量化择时周报：关键时点，市场或有短暂反弹
1、当前右侧指标市场风控线位于45日均线附近，赚钱效应为-4.7%，一旦45日均线被有效突破意味着下行趋势得到逆转，在此之前保持谨慎。左侧角度，我们的左侧入场信号逐步显现，估值指标上，指数估值极低，市场各指数换手率和之前历史底部较为接近，同时下周或将迎来美联储今年的首次降息，有利于市场风险偏好的提高，大盘或将呈现短暂反弹。2、总体来看，下行趋势格局中，核心关注市场风控线是否被有效突破，一旦突破意味着格局扭转，结束下行趋势；同时结合估值和成交量情况，左侧信号已经逐步显现，短期迎来重要宏观事件，市场或有短暂反弹，但重仓机会仍需等待市场右侧信号出现。我们的行业配置模型显示，当前行业配置转向困境反转型板块，推荐医药/证券/计算机；此外TWOBETA模型9月继续推荐科技板块。当前行业医药/证券/计算机和电子以及通信。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
宏观|联储降息或将引起潜在的二次通胀
1、面对超预期的美国8月核心CPI，市场的波动幅度远不及年初来的剧烈，在数据发布后年内降息幅度预期还是保持在100bp水平。在鲍威尔8月鸽变之后，市场不关心降息的原因和结果，只揣测降息的幅度。因此对于经济数据的反应并不对称：对于“硬着陆”数据反应更强烈，而对于“不着陆”数据却很难进行降息预期的修正。原因可能是降息预期并不完全来自于数据本身的经济逻辑。8月美国CPI或许不会改变9月联储开启降息周期的决定，因为联储行动的逻辑更多可能政治因素，而非经济因素。且更重要的是，它意味着美国依然具备再通胀的基础。如果连续降息，美国经济将出现再通胀。2、美国经济强于以往的软着陆周期，更强于以往的硬着陆周期。这意味着与此前两轮软着陆周期相比，美国经济将以最高的降息前的动能水平迎接本轮降息周期的开启。且从更广义的角度看，没有经济大幅放缓作为“触发条件”，因此基于失业率走高形成的衰退担忧缺乏支撑。这也论证了，联储降息或将引发再通胀，可能并不那么遥远。
风险提示：美国失业率数据偏差较大，美国企业盈利超预期放缓，美国大选意外事件再现，美国薪资增速不确定性增加。
非银|行业深度：供给侧改革持续深化，做优做强是未来方向——券商2024年半年报业绩综述
1）层面行情：新“国九条”+暂停转融券等政策大利好，切实保护投资者利益吸引资金入市，有望开启大牛市，券商板块估值或具有较大的提升空间：自23年7月24日起利好资本市场的政策源源不断发布，叠加24年4月12日新“国九条”的落地，再到24年7月10日暂停转融券业务，从顶层设计的角度来看，当前资本市场政策红利高速释放，全力促进资本市场高质量发展，提振投资者信心，券商板块有望开启。2）层面1：交投活跃度提升激发经纪业务收入空间，收入占比高的高弹性券商较为受益：看好未来交投活跃度的持续提升，经纪业务占比较高的方正证券/中国银河/光大证券；3）层面2：“推动头部券商做强做优”信号发出，利好头部及有兼并重组预期的券商：政策多次提及“支持券商做大做强，打造航母级别头部券商”，同时8月政策健全券商业务资格退出机制，我们认为头部券商及具有兼并重组预期的券商有望受益，中国银河/国泰君安/国信证券。 风险提示：政策效果不及预期、资本市场大幅震荡、证券市场持续低迷、兼并重组存在不确定性。 
后续关注资金底部配置+政策催化带来的估值修复行情。在经济前瞻指标出现回升前，继续保持耐心。年内两大驱动因素：一方面A股估值分布已接近年初深度调整低点水平，再次出现了大量的便宜筹码，资金低点布局或驱动市场估值修复。另一方面，年内围绕消费或再展开新一轮财政刺激，若类似去年的发债动作能够维持，叠加降息通道或也进一步打开，从而国内财政货币政策宽松有望更进一步。一方面可关注石化、家电、教育出版、港口等行业；另一方面，关注核心资产为代表的大盘成长估值修复。 
策略|M1、社融脉冲新低，水落石出——普林格与盈利周期跟踪
1、利率下行至企稳阶段往往出现在普林格阶段1、阶段2，资金价格触底时间往往会同步或早于经济复苏期。宏观经济景气回升仍有一定压力，8月制造业PMI继续下探，非官方中国PMI回升至扩张区间。2、社融脉冲回落，新增政府债券回升，新增人民币贷款少增走阔。8月M1跌幅继续走阔，M2持平，社融存量同比回落，超额流动性回升。8月社会融资规模增量为3.03万亿元，比上年同期少981亿元，结构上，新增政府债券回升，新增人民币贷款少增走阔，表外三项回落但仍为正。贷款结构方面，居民新增短贷少增大幅走阔，新增中长贷同比转负。企业贷款方面，企业新增中长贷少增小幅走阔，企业短贷少增收窄，票据同比新增小幅回落，信贷结构有待改善。3、普林格周期先行指标低位回落，同步指标、滞后指标均小幅回落，8月出口表现分化，PMI继续下探，金融数据“挤水分”影响持续，M1新低，社融脉冲回落，信贷结构中政府债券拉动作用提升，居民贷款大幅走差。待逆周期政策加力，维持年内赛点2.0临近判断。
风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。策略|海外与大类周报——全球市场会否再大动荡？
1、美股波动率或易上难下，短期防御风格相对占优。随着美国大选结果临近以及美联储议息会议的密集召开，市场关于政治与经济领域的分歧或将进一步放大，尤其对于美国经济衰退概率以及美联储反应函数均尚不明确的混沌环境下，“没有消息可能就是好消息”的状况或更有利于美股上涨。就近期市场走势而言，以公用事业、必选消费为代表的防御板块较周期风格表现占优，反映市场风险偏好有所收缩，预计在市场不确定性明显消退前，这一趋势或将得到延续。2、政策预期催化与流动性改善背景下，重视以恒生互联网为代表的高弹性板块。目前国内企业中长期贷款信贷脉冲指数自2023年7月见顶后开始逐月回落，港股在此期间也缺少亮眼行情。企业信贷需求不振或源于预期不稳定，财政若能在关键时刻发力，通过扩大购买等手段助力修复居民与企业资产负债表，社会的投资与消费信心或将得到更多提振。此外，恒生互联网指数同比变化与中国香港广义货币增速走势较为一致，全球央行降息潮即将来临的背景下，该板块的上涨弹性或将有所提升。
风险提示：海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化。策略|ETF净流入收窄，A股资金面整体收紧——微观流动性跟踪(2024.09.02-2024.09.15) 1、近两周来，市场持续走弱再度影响各资金主体参与情绪，场内微观流动性再度出现小幅收紧。2、具体而言，资金供给方面，市场持续筑底、行业轮动过快加大今年主动管理型基金获取超额收益难度，相关产品发行募集始终难见起色；两融在监管加强下延续净流出；ETF自年初以来持续大额流入，但近两周来，随着A股资金面整体改善，部分护盘资金参与力度减弱，其净流入规模出现较明显回落。资金需求端近期整体维持紧平衡，一二级市场股权融资、大股东增减持规模等近两周来均维持低位，A股融资需求并未出现明显升温；在海外宽松、人民币升值等因素推动下，港股市场近一阶段流动性改善较为明显，资金南下港股热度再度出现一定回升，但考虑到目前国内经济基本面复苏仍然偏缓、海外三季度仍受地缘等风险扰动等，当前资金流入港股对A股市场造成的分流效应预计相对可控。 风险提示：宏观或货币政策出现超预期收紧，股市流动性出现超预期变化，客观数据对股价变动解释能力有限，数据测算误差。 
电子|周观点：苹果AI手机及华为三折叠发布，看好硬件创新与换机周期共振带动产业链机遇
OpenAI正式发布了o1模型，模拟人类处理问题。1）技术：o1在回答用户问题之前会进入拟人化思考模式，生成一个较长的内部思维链，使回答的内容更加准确。其核心技术主要使用了密集型、流程导向的验证奖励模型搜索，以及自适应地更新模型对响应的概率分布两种方法。这使o1能够不断优化自己的策略，识别和纠正错误，学会将复杂的步骤解为更简单的部分。2）性能测试：o1在测试中表现优异，超过了GPT-4o，是现役最强的超复杂推理大模型。在GPQADiamond的测试中，o1的表现超过了人类博士专家的表现。在编程问题方面，o1超过83%的专业人员。在数学竞赛中，GPT-4o平均只能解决12%的问题，而o1平均能解决74%的问题，o1的成绩超过了美国数学奥林匹克的入选分数线。3）缺陷：o1目前还不是多模态模型，并且由于消耗算力过高，面临API接口价格昂贵的问题。 风险提示：消费电子需求不及预期、新产品创新力度不及预期、地缘政治冲突、消费电子产业链外移影响国内厂商份额。 
电新|海兴电力（603556）：利润亮眼，国内外稳步开拓
24年H1：收入22.55亿元，同比+20%，归母净利润5.33亿元，同比+22%，扣非归母净利润5.24亿元，同比+30%。考虑2023年同期汇兑收益正向贡献，公司24年H1汇兑有大额损失，实际经营性的利润（即扣除掉汇兑收益部分的利润）同比大幅提升，业绩超预期。归母净利润增长的原因除收入增长外，还得益于毛利率从23年Q2的38%提升至24年Q2的44%。1）海外用电侧，公司持续斩获非洲大用户费控装置项目与环网柜项目等，同时公司拓产品品类，在24年H1交付了亚洲区首个AMI气表解决方案项目；2）海外配电侧，公司推动配用电集成/一体化解决方案，重合器产品在巴西中标，环网柜在非洲中标；3）国内配用电，24年H1国南网电表中标金额分别为3亿和2.5亿，同比+22%和+225%。基于公司业绩超预期，我们上调海兴电力的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为12(前值是10亿)/15/19亿元，当前市值对应PE分别为18、14、11X，维持“买入”评级。
风险提示：国内需求不及预期、海外项目推进不及预期、新能源竞争加剧。
食品饮料|伊力特（600197）：淡季蓄势省外市场，看好招商进程
2024Q2公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为4.98/0.39/0.34亿元（同比+3.64%/+38.92%/+37.45%），业绩符合预期。1、中档酒增速亮眼，动销阶段性承压。24Q2公司高档酒/中档酒/低档酒收入分别为3.00/1.48/0.44亿元（+1.00%/+24.33%/+8.46%），中档收入占比提升4.01个百分点至30.11%，而高档酒占比下滑4.07个百分点至60.87%，或主因疆内需求承压大环境下，高档酒动销有所下滑。2、结构上行推升毛利率，销售费用率提升。24Q2公司毛利率/净利率较上年同期变动+6.13/+2.27个百分点至48.23%/8.04%，毛利率上行或主因结构提升，净利率提升幅度略低主因费用率提升：24Q2销售费用率/管理费用率（包含研发费用）/财务费用率同比变动+5.00/-0.28/+0.25个百分点至17.92%/5.16%/0.26%。24Q2经营性现金流为-1.74亿；24Q2末合同负债环比/同比变动-0.30/+0.06亿元至0.62亿元。考虑到白酒行业表现略低于预期，我们适度下调盈利预测，预计24-26年归母净利润分别为3.85/4.41/5.10（前值4.50/5.74/7.37亿元），维持“买入”评级。
风险提示：终端动销不及预期；宏观经济复苏不及预期；行业竞争加剧。
房地产|周观点：边际修复，量稳价跌——统计局8月数据点评
1、鉴于房价短期未有明显止跌趋势，短期我们预计市场热度或仍维持低位、反转可能性低。政策端，我们预计或采取“小步快跑”的方式不断托底销售。2、近期会议、央行工作会议等多次重点提及下半年全力坚持并落实“收储”相关工作，我们预计下半年其他高能级城市有望较快跟进，叠加供给端年内核心城市土地供应显著收缩，我们认为收储、土地供给缩量等“主动式”去库存方式均将加快各地供需关系平衡进程，政策目标或旨在“稳定价格”。我们看好：1）核心城市布局广泛的龙头房企的周期韧性；2）城投及地方国企受益于收储预期催化的估值弹性；3）非国央企及出险房企受益于融资及收储等多重支持下的反转机遇。标的方面，1）未出险优质非国央企：滨江集团、绿城中国、龙湖集团、万科A、金地集团、新城控股等。2）地方国企：越秀地产、建发国际集团、城建发展等。3）龙头央企：中国海外发展、招商蛇口、保利发展、华润置地等；4）优质物管：中海物业、保利物业、华润万象生活、万物云、招商积余；5）租赁企业：贝壳。
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