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天风MorningCall·0621 | 策略-科技行情/固收-货币政策/金海通/银泰黄金
机构研报精选 / 06月21日 08:13 发布
策略|行业比较周报——从0到1、从1到N和从0到0——科技行情三路径
1、后续出现适宜的宏观、政策或产业条件，科技行情自身可能继续演绎。全球视野看科技行情演绎路径可分为“从0到1、从1到N和从0到0”，A股科技板块长期有估值溢价，而当前这一估值溢价相比其他市场处于较高位。如不能成为AI产业革命从0到1的引领者，那么科技行情向中级别、大级别发展或还需要更多适宜的宏观、政策条件或产业事件催化。科技行情在“新质生产力”等催化下仍有表现机会，等待更多右侧条件。2、行业比较投资策略：深挖红利，耐心制胜。继续看好“耐心资产”等高股息方向，新质生产力或有表现机会。看好后续高股息风格继续演绎，红利板块内部新一轮扩散。新“国九条”中“市值管理”、“提高二级市场投资回报率”，政策逻辑和市场逻辑共振之下，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估，我们认为其国企分红提升逻辑最顺。
风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）其他国家/地区市场估值逻辑可能与A股不同；3）历史估值仅供参考；4）不同行业之间的属性差异可能降低指标体系可信度。
固收|货币政策新框架与国债曲线管理——固定收益货币流动性专题
1、债券市场利率定价是否要换锚？我们认为，货币政策中介目标可能是债券市场的定价锚。从官方政策利率角度看，7天逆回购利率更重要。从货币政策支持实体经济角度看，LPR可能更重要。LPR影响债券市场主要通过政策弹性和比价效应。2、央行如何进行国债曲线管理？央行要“保持正常向上倾斜的收益率曲线”，这意味着国债曲线关键期限之间的利差至少为正。建议市场还是要合理估计这个基本前提，可以做平曲线，做窄利差，但是需要注意合理把握度的问题。3、央行买卖国债，怎么看？我们判断，央行买卖国债落地可能仍然需要一段时间。首先央行买卖国债是去年金融工作会议做出的重要决策部署，不是仅仅针对当前债券市场的表现。其次，买卖国债操作的落地关键在于部委之间协调推进。更为重要的是，我们倾向于认为买卖国债是进一步夯实人民币作为强大货币的基础工具。在央行买卖国债落地之前，央行或主要通过窗口指导和预期管理方式引导债券市场曲线定价。
风险提示：国内基本面超预期、增量政策超预期、海外基本面超预期。
电子&机械|金海通（603061）首次覆盖：聚焦平移式测试分选机，三温分选机成为新增长点
1、深耕集成电路测试分选机领域，EXCEED系列为主要贡献。自公司成立以来，一直专注于全球半导体芯片测试设备领域、同时致力于以高端智能装备核心技术助力我国半导体行业发展，以其自主研发的测试分选机产品加快半导体测试设备的进口替代。公司EXCEED系列测试分选机主要为基础性可扩展平移式分选机EXCEED-6000和高端可扩展平移式分选机EXCEED-8000系列，二者合并销售收入占比近90%。2、多项核心技术铸就护城河，车规及工业助力三温分选机成为新增长点。公司聚焦平移式分选机，自研精密运动控制系统的核心软件和算法。国产三温分选机尚处于起跑阶段，中国大陆上市公司仅少数推出三温分选机，目前传统的重力式和平移式分选机受行业景气度影响承压，但三温分选机下游主要为汽车电子，汽车电子需求催涨三温分选机业务增长。我们预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润1.40/1.83/2.10亿元，考虑公司高成长性和高壁垒，给予公司35-40倍PE估值，目标价为81.66-93.32元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：半导体行业波动的风险、行业竞争加剧的风险、客户集中度相对较高的风险、技术研发风险。
金属材料|银泰黄金（000975）公司深度：国际化新征程的贵金属新星 1、山金入主，步入稳健发展快车道。2023年，其控股股东易主为山东黄金，标志着公司从民营企业转变为国有企业。这次股权变更不仅为银泰黄金带来了与山东黄金的深度合作机会，双方在资源、管理、技术等方面形成了高效的协同效应，而且，作为山东黄金集团的一部分，银泰黄金在国企控股下可以进一步增强公司的市场竞争力和持续发展潜力。2、低成本高品位，内生外延矿山飞速发展。根据公司“四个规划”目标，公司十四五末矿产金产量12吨，金资源量及储量达到240吨；2026年末矿产金产量15吨，金资源量及储量达到300吨；2028年末矿产金产量22吨，金资源量及储量达到500吨。预测公司2024-2026年营业收入94.58/120.21/125.71亿元，同比增加16.69%/27.10%/4.58%。2024-2026年归母净利润19.51/30.37/32.57亿元，同比增加36.99%/55.63%/7.27%，分别对应EPS0.70/1.09/1.17元，分别对应PE分别为26.54/17.05/15.90倍。考虑到公司资源禀赋较好、增储扩建潜力大，且公司PEG显著低于可比公司均值，给予2024年31PE，对应PEG1.12，24年目标价21.7元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：金属价格波动风险，安全和环保风险，资源管理风险，测算具有主观性风险。
军工&金属材料|图南股份（300855）：聚焦高温合金主业夯实基础，业绩稳定持续高速增长
2023年，公司实现营业收入13.85亿元，同比+34.12%；归母净利润3.30亿元，同比+29.64%；扣非归母净利润3.17亿元，同比+26.91%。2024年Q1，公司实现营业收入3.50亿元，同比+5.70%；归母净利润0.91亿元，同比+8.75%。1、铸造、变形高温合金驱动增长，在手订单充足保证收入。我们认为，先进金属材料行业下游客户主要分布在飞机、航空发动机、燃气轮机、核电装备等军品及高端民用产品制造领域，所属行业均为国家政策重点支持行业，先进金属材料行业在未来很长一段时间内还将继续受到资金和政策等方面的大力支持。2、募投项目结项扩大产能，航空用中小零部件项目稳步推进。2023年，公司通过全资子公司图南智造开展年产1000万件航空用中小零部件自动化产线项目建设，总投资8.55亿元，项目建成达产后将形成年产各类航空用中小零部件1000万件的生产能力。综上所述，行业高景气度得到确认，考虑上游原材料价格波动持续及下游交付节奏影响，我们将公司2024-2025年的归母净利润从4.71/6.41亿元调整至4.04/5.13亿元，2026年的归母净利润为6.29亿元，对应PE分别为25.56/20.15/16.43X，维持“买入”评级。
风险提示：客户集中度较高的风险，军品市场开发风险，技术不能保持先进性的风险，原材料价格上涨的风险等。
轻纺|江南布衣（03306）首次覆盖：设计师品牌翘楚，三大战略力促可持续增长
1、构建多元品牌矩阵。江南布衣创于1997年，2016年在港交所上市，是一家有影响力的设计师品牌时尚公司。公司主营业务为设计、推广及销售时尚服装、鞋类、配饰和家居产品，组合品牌包括一个成熟品牌，三个成长品牌及若干新兴品牌。2、营收利润增长稳健，费率优化，派息率高。FY19-23公司营收规模从33.58亿元增长至44.65亿元（CAGR7.38%），归母净利润从4.85亿元增长至6.21亿元（CAGR6.37%），主要系实体店可比同店销售增长，线上渠道销售的快速增长以及线下门店规模的增长所致。2024上半财年，随着公司整体收入增长，经营效率增长，各项费率都减少明显。公司近年将75%左右的净利润用于股东分红，派息率高。首次覆盖，给予“买入”评级。公司系中国领先设计师品牌时尚集团，先入优势明显，坚持三大战略，我们预计FY24-26收入分别为51.9/59.2/65.0亿元人民币；归母净利润分别为8.4/9.6/10.7亿元人民币，EPS为1.63/1.86/2.06元/股，对应的24-26年PE为9.6/8.4/7.6X。参考可比公司估值，给予公司24财年合理11倍PE，目标市值100亿，目标价19.3港元。
风险提示：品牌认可度未能维持或增长风险；品牌产品矩阵未能持续拓展风险；存货水平未能维持最佳风险；全渠道互动平台未能扩充风险；跨市场选取可比公司可能导致估值结论偏高风险。轻纺|学大教育（000526）：合作岳阳现代服务职业学院今年招生，股权激励稳步推进
1、学大教育授予预留限制性股票。鉴于2023年限制性股票激励计划的授予条件已成就，公司2024年6月19日向符合资格的241名激励对象共计授予110.00万股限制性股票，授予价格为14.05元/股，股票来源为公司定向增发A股。2、学大已经探索出一条特色化职业教育办学道路，通过联合办学、校企合作、投资举办、专业共建等模式，搭建起了集中等职业教育、高等职业教育、产教融合、职业技能培训为一体的高素质技术技能人才贯通培养体系。维持盈利预测，维持“买入”评级随着公司激励计划的稳步推进，我们认为短期内可能会带来激励成本和股价波动，长期来看则将显著提升员工积极性和公司经营效率，从而提升公司内在价值。同时，职业教育办学有望打开新增长空间。我们预计24-26年归母净利分别为2.5/3.3/4.2亿元，EPS分别为2.08/2.70/3.44元/股，对应PE分别为32/24/19X。
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