甘李药业2024年5月29日宣布，公司在北京的工厂通过了欧洲药品管理局(EMA)的现场药品生产质量管理规范(GMP)检查。因此，我们认为甘李向欧盟市场推出胰岛素生物类似物的成功概率(PoS)上升，预计甘精胰岛素/门冬胰岛素/赖脯胰岛素的成功概率将分别从80%/75%/75%升至100%。我们认为，公司将联手商业伙伴山德士(Sandoz)，分别于2024年下半年/2025年上半年/2025年上半年在欧盟市场推出甘精胰岛素/门冬胰岛素/赖脯胰岛素生物类似物（根据公司指引）。鉴于公司未就赴美上市申请的进展发表进一步评论，我们维持了甘李美国业务的成功概率预测，即甘精胰岛素/门冬胰岛素/赖脯胰岛素仍分别为80%/75%/75%。

　　我们更新了模型以体现成功概率上升的推动，我们将12个月目标价格从人民币62元上调至63元。我们对于甘李药业的主要估值方法是部分加总法（参见2024年1月22日报告），在我们最新模型中，欧盟业务在公司目标价格隐含估值中占比5%。维持买入评级。

　　投资观点

　　甘李药业是中国胰岛素行业龙头之一。公司近期的增长动力主要为：1)向欧美市场出口胰岛素生物类似物；2)中国市场国产替代的继续推进。我们预计2022-25年公司收入年均复合增速将达36%。我们对甘李药业的评级为买入，因为我们看好其未来在国内外胰岛素市场的快速增长潜力。短期推动因素包括：1)美国FDA对公司胰岛素产品的审评意见；2)中国胰岛素集采接续政策的实施。

　　目标价格面临的风险和估值方法

　　我们的12个月目标价格为人民币63元，基于部分加总法计算：1)我们对公司的中国及新兴市场业务采用五年退出市盈率法进行估值，基于19.4倍的2024年预期市盈率；2)我们对公司的欧美业务采用两阶段贴现现金流法进行估值（假设贴现率为10%、永续增长率为2%）。主要风险：胰岛素类似物产品在美国上市进度慢于预期；胰岛素产品在美国放量速度慢于预期；GLP-1、下一代胰岛素等产品管线的研发进度慢于预期。