“买在无人问津时”。经过了长达两年多的调整与反复，市场终于对猪周期失去了耐心。恰恰在此时，生猪板块悄悄开启了新一轮上涨，已持续3个月。

生猪板块受猪周期驱动，独立于宏观经济周期。有些时候，猪周期会在经济下行周期启动，从而成为熊市中资金避险的上佳选择。

历史上看，一轮猪周期一般持续3-4年，上行和下行平均各两年时间。但本轮猪周期具有非典型性，猪价上涨始于2022年4月，仅仅持续了半年时间，就再次回落下跌，至今又持续了一年时间，猪价重新回到周期底部位置。

2022年4月猪价上涨时，很多投资者将其视作新一轮行情的起点，参照历史规律进行重点布局。结合头均市值法估值，当时买入龙头个股，至少应该翻一倍再卖出。但事实证明，按历史规律机械操作的投资者，都被套牢了。猪价上涨持续时间太短，股价上涨也难以长久，翻倍行情自然没能出现。

之后，市场普遍修正观点，不再将其视作一轮周期的起点，而是上一轮周期演化中的波动。若重新从2021年初的猪价下行算起，猪价震荡下行已持续近三年时间。从时间长度看，历史上一个完整的“涨跌”循环也仅需3-4年，而本轮周期，猪价下跌已有三年，且尚未看到止跌企稳的信号。

本轮周期为何如此特殊？因为上一轮周期很特殊。

猪肉作为必需消费品，需求具有相对刚性，涨价不会导致需求大幅萎缩，降价也不会导致需求快速增长。这就导致猪肉价格对供给波动非常敏感，当供小于求时，猪肉价格可以涨得很高，又不用担心消费量会大幅萎缩，价格暴涨数量稳定，养殖企业赚得盆满钵满；当供过于求时，价格下跌不会明显增加消费量，养殖企业不得不竞相降价出售，价格也会跌得很离谱，养殖企业亏得很惨。

对养殖企业来说，猪周期就是一个充满了风险与刺激的游戏，要么亏钱亏到破产，要么数钱数到手软。从传导性上看，本轮周期行为受上一轮周期影响很大，上一轮周期越是刺激，这一轮周期就越是波折。

2019年，非洲猪瘟导致供给大幅出清，供给稀缺导致猪肉价格飞涨，形成了历史上罕见的“超级猪周期”，没有被猪瘟打垮的养殖企业赚得盆满钵满。2019年，上市生猪养殖企业净利润288亿元，是2018年的4倍；2020年，进一步上涨85%至533亿元，是2018年的7倍。

超级猪周期的暴利效应，很大程度上扭曲了养殖企业的行为和预期。在超级猪周期刺激下，行业产能走上快速扩张之路，到2021年初，供需形势反转，供过于求，猪价开启了漫漫下跌路。

与历次猪周期不同，本轮产能扩张主要来自大型养殖企业，且扩张速度快，扩张力度大。这就导致了两个不同寻常的现象：

一是行业抗跌能力强，产能去化非常缓慢。历次猪周期底部，率先淘汰的都是散养户，以上市养殖企业为代表的龙头既便在底部也是赚钱的，总能平稳度过周期。有旱涝保收的历史规律支撑，叠加上一轮超级猪周期的赚钱效应刺激，本轮周期里，上市猪企普遍表现出很强的逆势扩张意愿，在猪价下行初期，龙头们仍在扩大产能供给。同时，历年周期积累的利润垫很丰厚，养殖企业也有能力一边亏钱，一边扩张。结果就是，供给持续高于需求，新一轮猪价上行周期迟迟无法启动。

用能繁母猪来指代养猪企业的产能，可以发现，虽然猪价已经跌了三年，但能繁母猪存栏去化缓慢，仍然处于相对高位。2023年10月末，能繁母猪存栏量4210万头，仍显著高于2015-2020年的水平，也高于据农业农村部2021年9月发布的《生猪产能调控实施方案（暂行）》建议的正常保有量4100万头。

对于寄希望于产能快速出清，带动猪价快速回暖的投资者来说，当前的产能去化水平和速度无疑是让人绝望的。

二是股价波动加大，历史投资规律失效。股价是基本面的映射，基本面周期的异常导致本轮生猪养殖板块投资难度大幅提升，基于历史规律的股价可见度急剧下降。

猪周期基本是明牌，股票市场会提前反应周期变化，可以形成准确的买点和卖点。

能繁母猪代表产能，10个月后育肥猪出栏形成猪肉供给。当猪肉价格处于低点位置时，养殖户不堪亏损压力淘汰母猪，对应10个月后生猪供给下降，猪价上涨，盈利改善。预判到这一点，聪明资金从养殖户开始淘汰母猪时介入抄底，待10个月后猪价上涨驱动股价上涨时获利了结。资金随着能繁母猪去化而持续涌入，推动股价逐步抬升，产能与股价是负相关关系：产能下降，对应股价上升。

2021年7月开始，能繁母猪存栏见顶，产能开始去化，与此同时，生猪养殖板块迎来触底反转逻辑，股价与产能负相关。2022年4月开始，随着猪价上涨，能繁母猪停止去化，产能再次进入扩张期；相应的，股价短期上涨后，开始下跌，股价与产能依旧是负相关关系，历史投资规律正常发挥作用。

问题是，2023年以来，产能与股价的负相关关系阶段性失效了。这段时间，猪肉价格开始快速下降，带动能繁母猪存栏下降，产能再次去化，股价却未能如历史规律般进入上行周期。二者开始呈现同向走势，产能下行，股价也下行。

究其原因，还是生猪产能去化速度太慢了。去化了这么久，依旧远远高于历史常态水平。在市场看来，不充分的去化等于没有去化。资金是有时间成本的，对“龟速”的产能去化缺乏耐心后，资金开始同步流出，不玩了。所以就出现了产能与股价同步下行的反常现象。

回到板块近期表现。

最近3个月，产能依旧在去化，股价为何重新开启上涨走势呢？是否意味着二者的负相关关系又恢复了？

股价上涨的原因在于，近期产能去化速度明显提速。一则，今年冬季猪价旺季不旺，腌腊行情并未出现，导致部分养殖户失去了最后支撑，开始批量淘汰产能；二则，进入冬季后，北方多地出现非洲猪瘟疫情，由于养猪处于亏钱阶段，养殖户不愿承受疫病防控成本，选择提前抛售育肥猪，加速猪价下行趋势，形成正反馈循环，加速产能去化。

据部分市场调研机构数据，11月末全国能繁母猪存栏环比下降2.82%（前值为下降1.4%），去化速度明显加快。

当产能去化不再“龟速”，市场选择再一次相信猪周期，提前抄底，推动股价上行。于是，传统的生猪板块投资逻辑又回来了：产能下行，股价上行。

当前，生猪板块已经涨了3个月，是否应该继续买入生猪养殖板块呢？

短期谨慎，中期乐观。

短期来看，生猪板块已有明显涨幅。10月20日至12月11日，申万生猪养殖板块指数从5138点涨至6157点，涨幅19.8%，已有明显赚钱效应，潜在抛售压力加大。同时，当前股价走势计入了较为乐观的产能去化预期，强预期下，现实一旦稍有不顺，就会导致股价调整。

中期来看，当前生猪养殖板块估值依旧处于底部位置，且生猪产能去化的大逻辑还在，生猪板块中期还会继续演绎上涨行情。

看短做长，最佳策略是不追高，逢调整买入，中长期持有。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】

本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言，封面图来自壹图网。