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天风MorningCall·1023 | 量化择时/固收-美债/宏观-三季度GDP
机构研报精选 / 2023-10-23 08:15 发布
策略|历史上指数和PMI背离超过一个季度后发生了什么？ 1、当前市场怎么看？当前与12年末、14年中相似，市场仍然担心经济修复的延续性不强、后续如果有一些重要变化，能够让市场预期ROE可以持续回升，那么指数就有望摆脱底部区域。2、方向上，可以考虑：一些前期滞涨且PB分位数较低的板块，有阶段性修复的空间，比如部分白酒、金融、施工端的资本品、港股互联网等等。交易转年细分行业困境反转或者产业创新的预期：交易这部分预期，可以与交易经济预期同时存在，或者同时不存在，两者并不冲突、也不互斥。我们倾向于寻找一些经历“戴维斯双杀”且未来可能出现产业拐点的行业，这其中，半导体周期、CXO、电动车，都属于从21年下半年开始戴维斯双杀的行业，目前处于基本面和PB分位数的底部，同时具有外需属性、创新属性，并且如果中美关系边际改善，也有受益逻辑。
风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等。
1、短期而言，宏观方面，下周进入重要数据真空期，对风险偏好的压制较小；技术面上，市场当前处于加速下跌阶段，也是加速出清阶段，空间上或难企稳，但时间上或接近尾声，同时当前点位即将进入重要低点附近，或有较强支撑。2、估值方面，当前wind全A整体估值pb分位点处于极端低位，显示市场下探空间有限。综合来看，市场大格局虽然仍运行于下行趋势，赚钱效应也尚未转正，但估值进入极端低位，当前处于加速下跌阶段，时间上或接近尾声，当前保持定投或胜率较高。我们的行业配置模型显示，进入10月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，9月首推的医药建议继续关注；此外TWOBETA模型推荐的周期上游在9月获得了3.26%的收益，10月信号仍继续推荐。当前行业建议继续关注医药和周期上游，同时防御属性较强的金融板块也值得关注。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位60%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
固收|历史观察美债何时见顶？——利率专题报告（2023-10-19）
1、复盘1983年以来六轮完整加息周期，美债利率在大多数情况下高于最后一次加息时联邦基金利率，仅在1988年3月至1989年6月的加息周期内，十年美债利率水平高点低于联邦基金利率近30BP。2、关于见顶时间，美债利率通常较最后一次加息提前1-3个月见顶回落，而10年期美债又同步或领先2年期美债1个月左右。3、曲线形态上，在各轮加息周期中，2Y10Y的期限利差均有收窄，其中三轮加息周期中发生期限利差倒挂，最大倒挂分别为-45bp、-52bp和-16bp。本轮加息周期中发生的长久、高于100bp的大幅倒挂，在历史中较为罕见。4、结合这轮加息到目前的情况，我们预计10年期美债的高点还是要达到或接近最后一次加息的联邦基金利率位置。最后阶段的走势仍不确定，总体取决于总体宏观预期是否稳定。
风险提示：房地产市场发展超预期，信用风险事件频发，融资政策变动超预期。
宏观|三季度GDP为何超预期 问题一：三季度GDP缘何高增？月度数据为何没能体现GDP的高增？答案：最终消费是GDP高增的主要原因。3季度最终消费对GDP的贡献率为94.8%，拉动GDP上涨4.6百分点，是GDP修复的主要因素。近似估算3季度最终消费同比增速或在8.3%左右。社零不包含服务消费，则导致月度数据低估了最终消费的复苏力度。问题二：消费同比走高是基数原因吗？答案：社零增速回升既有基数因素，也是居民消费能力修复的体现。消费能力的修复，体现为随着居民资产负债表逐渐修复，收入端修复开始向消费端修复转化，居民边际消费倾向明显提高，三季度居民部门平均消费倾向69.8%，高于2017-2019年三季度均值2.4个百分点。问题三：房价下跌为什么没有对居民消费形成明显压制？答案：房地产的财富效应与房奴效应孰强孰弱并无定论，房价或并不是影响消费的主要因素。总的来看，三季度依靠消费向疫后增长中枢靠拢，外需带动的出口见底回升等，GDP增速上行至4.9%。
风险提示：经济复苏低于预期，房价下跌超预期，海外需求复苏不及预期。
1、我们建议四季度持续关注传媒，政策面强调支持文化产业繁荣发展，产业面优质供给带动需求回暖，有望逐渐兑现到业绩层面，科技面AI持续迭代，关注技术更新和相关产品场景加速落地。2、我们认为上半年优质内容供给侧带动下，需求端恢复弹性较好，驱动收入端率先增长。下半年利润端有望逐渐兑现，结合板块估值，：游戏：行业景气度提升趋势清晰，叠加AI应用持续迭代，：三七互娱、吉比特、恺英网络、神州泰岳（计算机联合覆盖）、巨人网络等；影视：持续关注后续口碑项目驱动下，观影需求回暖，带动大盘和院线渠道修复，：中国电影、猫眼娱乐、万达电影、光线传媒等。出版：业绩和分红稳健，估值处于中低区间，：皖新传媒、中原传媒、南方传媒、凤凰传媒、中南传媒、中国出版、中国科传等。
风险提示：宏观经济风险；市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧等。
机械|创世纪——数控机床龙头轻装再启航，3C设备地位稳固，通用设备新品贡献增长动能 1、国内数控机床龙头，中高端机床产销量居首。创世纪是国内数控机床行业龙头企业，主要产品为中高端数控机床，旗下机床核心品牌有台群精机、宇德、赫勒，广泛应用于高精尖领域（AR/VR眼镜、医疗器械、航天航空等）、新能源领域、通用领域（汽车、自动化设备、机械加工等），以及3C领域。数控机床产销量均为国内首名，2022年产量1.94万台、销量2.30万台，超过第二、第三名的总和，行业地位赫然。2、轻装再启航：剥离精密结构件，聚焦高端智能装备，盈利能力持续修复。2018年，下游消费电子市场发生变化，精密结构件业务出现巨额亏损，公司对精密结构件业务进行整合剥离，聚焦高端智能装备业务。同时上市原主体公司股东逐渐退出、创世纪原创始团队接棒公司经营，引入国家制造业转型升级基金。2021年实现扭亏为盈，目前盈利能力持续修复中。公司业绩短期承压下行，费用控制取得一定成果。 风险提示：原材料价格上涨风险；产能扩张不及预期风险；市场竞争加剧风险；假设及测算存在主观性。 机械|陕鼓动力（601369）首次覆盖：透平技术全线赋能，工业气体+压缩空气储能多点开花 1）传统业务方面，陕鼓动力主要产品为轴流压缩机、离心压缩机以及膨胀机组；公司透平技术国内领先，硝酸尾气透平机组已有200余台业绩，达到95%以上市场占有率；高炉余压能量回收透平机组（TRT）目前达到1600余台业绩，市场占有率超过90%。2）压缩空气储能领域，陕鼓动力生产的空气压缩机+透平膨胀机，是压缩空气储能上游最核心设备。截止至2023年7月，国内规划建设压缩空气储能项目25个，装机量达到7.08GW，压缩空气储能业务有望打造公司的全新成长曲线，贡献强劲增长动能。根据我们预测，2023-2025年，陕鼓动力的能量基础设施运营收入分别为34.95、43.68、53.30亿元，毛利率为16.00%、17.00%、18.00%；工业服务的收入分别为22.50、28.00、34.00亿元，毛利率为28.00%、24.95%、23.24%；能量转换设备的收入分别为44.09、51.61、57.63亿元，毛利率为28.50%、28.80%、29.00%。我们给予陕鼓动力能量基础设施运营、能量转换设备分别25、15倍PE。我们给予陕鼓动力2023年目标市值180.16亿元，对应股价10.43元/股，首次覆盖并给予“买入”评级。
风险提示：下游需求规模增长放缓；产能过剩；技术路径变革；新增重大装备投资增速放缓。
家电|大元泵业（603757）首次覆盖：屏蔽泵技术构筑壁垒，新客户+新市场持续注入动能 1、民用水泵：国内市场亟待整合，龙头企业有望受益。公司专注主业、产品品类较为齐全并持续扩充产能，具备份额提升空间和提升能力。同时，伴随传统个人经营式农畜牧业规模减少，龙头企业有望斩获集约式、规模化农场订单，加速行业整合。2、商泵：成立雷客泵业重点突破，有望逐步放量。22年公司商用泵实现收入约0.2亿元，23H1雷客泵业实现营业收入719万元，后续随着产品梯度的不断丰富和商务能力的提升，有望逐步建立起对客户的综合服务能力，带动商泵产品放量。我们看好公司家用屏蔽泵业务在下游政策导向明确+节能化的大背景下快速成长，工业泵顺利拓展新客户+新场景，商用泵贡献边际增量，且整体来看公司业绩端较收入端具备更高弹性。预计23-25年归母净利润为3.6/4.3/5.3亿元，对应10.7x/8.8x/7.1x。结合可比公司凌霄泵业、利欧股份2024年wind一致预期情况，我们看大元泵业24年估值15x，对应目标价39元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；规模快速扩张导致的管理风险。
金属材料|行业深度：科研院所系材料企业：高掌远跖，乘风破浪 （1）底蕴深厚，技术储备充实：技术开发能力是科研院所系企业核心优势领域，此类企业背靠科研院所，在创新资源和创新能力方面优势明显。（2）“产研”一体，天然协同：产学研协同创新是解决科技成果转化效率偏低的关键所在，科研院所系材料企业具备“产研”内部一体的天然协同优势。（3）科技创新“国家队”，国企改革激发源源活力：在新阶段的国企改革提升行动中，科研院所系材料企业有望进一步提升科技创新能力和经营活力。我国新材料产业迎来发展窗口期，科研院所系材料企业具备技术储备充实、产研一体、科技创新国家队等独特优势，中长期成长动力充足，在多重催化下有望提速向平台型方向迈进，有望迎来从科技到盈利的跨越。科研院所系材料公司：（1）贵研所系：贵研铂业；（2）西北有色院系：西部材料、西部超导、凯立新材；（3）钢研院系：安泰科技、钢研高纳；（4）有研院系：有研粉材、有研新材；（5）航材院系：航材股份。
风险提示：主观判断风险；上游原材料波动风险；下游需求不及预期风险；中美贸易摩擦导致的经营风险；扩产不及预期风险；新产品拓展不及预期风险。金属材料|周观点：兼具液体流动性与金属特性，镓基液态金属应用前景广阔 1、兼具液体流动性&金属特性，镓基液态金属脱颖而出。液态金属是指熔点低且在室温附近以液态形式存在的金属或金属合金，相比于其他液态金属，镓基液态金属具有毒性低、可回收利用、易合金化等特点，应用推广相对容易。2、受政策引导+下游快速发展驱动，镓基液态金属有望加速崛起。国家层面高度重视液态合金研究与应用：2017年1月，液态金属被列入《新材料产业发展指南》；2017年6月，液态金属被列入《重点新材料首批次应用示范指导目录》；2023年8月，液态金属被列入《前沿材料产业化重点发展指导目录（第一批）》。目前国内液态金属产业主要集中于广东、北京、云南三地，且涌现出一批优质企业，如北京梦之墨科技、东莞宜安科技、云南中宣液态等。随着性能的不断改善，镓基液态金属有望在能源、电子信息、先进制造、国防装备、生物医疗等领域发挥开拓引领作用，行业及公司相关进展。
风险提示：技术发展不及预期风险；下游需求不及预期风险；产业政策推进不及预期风险。
建筑建材|周观点：历史上上证超跌后建筑建材板块的表现如何？ 1、经济数据超预期短期影响板块行情，重视超跌后的反弹机会。我们认为超预期的经济数据短期间内可能一定幅度影响市场对四季度传统投资稳增长力度的判断，这也可能是传统建材上周行情偏弱的原因之一。从β角度，新开工端弹性值得重视，与此同时，开工端建材受益于基建投资的幅度也更大。而竣工段则看好C端品种中长期α带来的成长持续性和商业模式改善带来的估值重塑机会。2、如果以上证综指的周K线图作为研究对象，从2005年的7月之后，可以比较清晰地找到一条尽可能接近历次调整低点的斜向上趋势线。上周五收盘上证综指再次小幅向下突破了长期趋势线，我们认为这或许代表着超跌，从历史规律来看，无论大盘还是建筑建材指数，我们认为或许均孕育着较大的反弹机会。本周重点推荐组合：华新水泥，海螺水泥，东方雨虹，北新建材，凯盛科技（与电子联合覆盖），山东药玻。
风险提示：基建、地产需求回落超预期，对水泥、玻璃价格涨价趋势造成影响；新材料品种下游景气度及自身成长性不及预期；地产产业链坏账减值损失超预期；历史数据无法有效的预测未来。建筑建材|华铁应急（603300）首次覆盖：高空作业平台前景广阔，数字化+轻资产赋能高速发展 1、高空作业平台发展前景广阔，市占率有望进一步提升。对标美国高空作业平台租赁行业，2022年美国租赁市场规模约是我国的7.4倍，保有量为1.5倍以上，中国高空作业平台产品渗透率约2.7台/亿美元，低于美国渗透率3台/亿美元，我们预计22-27年国内高空作业平台保有量CAGR有望达20%。2、高空作业平台龙头企业，看好公司中长期增长潜力。华铁应急作为国内高空作业平台租赁行业的头部民营企业，设备保有量全国第二。随着高空作业平台租赁行业竞争格局改善以及下游需求恢复，股权激励下发展动能有望充分释放，我们看好公司中长期增长潜力。公司23M1-8收入/归母净利润增速分别为36.49%/29.79%，23M3-M9出租率均89%以上，我们预测公司23-25年公司归母净利润为8.6/11.5/14.7亿元，CAGR为29%，认可给予公司24年14倍PE，目标价为8.25元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游行业需求不及预期、市场竞争加剧、业务开拓难度上升风险导致轻资产模式推进不及预期、宏观经济波动、测算具有主观性。 
1、两部委发布全国电力现货推进时间节点，推动电力市场建设加速。10月12日，国家发展改革委、国家能源局发布《关于进一步加快电力现货市场建设工作的通知》。明确全国电力现货推进时间节点，例如福建、辽宁、江苏、安徽、河南、湖北、河北南网、江西、陕西预计将在2023年底前开展长周期结算试运行。2、政策推动全国电力现货加速建设，我们看好三个板块：①火电：作为可调电源助力电力系统稳定和平衡，在电力现货市场中低价时少发、高价时多发，现货结算价格溢价显著。标的方面，【华能国际】【华电国际】【华润电力H】【建投能源】【京能电力】【皖能电力】。②功率预测：现货背景下，短期功率预测将直接影响新能源企业的电力现货市场收益，需求刚性进一步显现。具体标的方面，【国能日新】（与计算机团队联合覆盖）。③储能：电力现货市场下独立储能电站项目盈利能力有望显著改善。具体标的方面，【南网能源】【晶科科技】【林洋能源】。
风险提示：政策推进不及预期，用电需求不及预期，来水不及预期、气价超预期波动、电价下调的风险，煤价上涨等风险。
中小市值|李子园（605337）：23Q3盈利端表现平稳，大单品保持稳健增长
23Q1-Q3公司实现收入/归母净利润分别是10.69/1.89亿元（同比+0.72%/+21.87%）;23Q3公司实现收入/归母净利润分别3.68/0.55亿元（同比+1.99%/+4.70%）。1、新营销方案落地下，甜牛奶收入增长稳定。受益于年轻化营销方案落地，23Q3甜牛奶单品实现稳健增长，其中含乳饮料/其他分别实现营收3.60/0.05亿元，同比+3.12%/-48.81%，营收占比分别为98.51%/1.49%。2、费用率表现向好，盈利端向上趋势明显。受益于部分原材料价格同比下降+费用率整体管控良好，23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+3.72/+0.38个百分点至35.71%/14.81%。考虑到公司大单品策略延续+品象焕新+渠道扩张势头向好，我们认为公司全国化进程有望稳步推进。随着后续产能释放，公司盈利能力或能在规模效应下更进一阶。考虑到公司Q3营收增速放缓，我们适度下调盈利预测，预计23-25年公司营业收分别为14.46/17.08/20.54亿元（前值:16.56/19.87/24.11亿元）；预计23-25年公司归母净利润分别为2.65/3.10/3.70亿元（前值:2.87/3.47/4.15亿元），对应PE分别为22X/19X/16X。
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