《金基研》天涯/作者 杨起超 时风/编审

作为一家专注于电声产品研发、生产与销售的高新技术企业，天键电声股份有限公司（以下简称“天键股份”）主要产品为各类耳机产品，包括头戴式耳机、TWS耳机、入耳式耳机；除了面向终端消费者的耳机成品外，天键股份也同时经营对讲机配件和车载配件、声学零部件等，新拓展的业务产品包括助听器、听力辅助设备、定制耳机、AR眼镜等健康声学类产品以及音箱模组和麦克风等产品。其中，近年来，健康声学类和音箱模组类产品收入快速上涨，有望成为新的利润增长点。

2023年一季度，天键股份的营业收入、净利润均双位数增长，且2023年上半年业绩向好。凭借丰富的市场经验、多年积累的设计研发能力和制造能力，天键股份取得一系列创新性发展，逐渐赢得了国际一线品牌厂商的信赖支持，已成为国内外知名电声客户的重要ODM合作方，在产品质量、工艺能力、配套服务、技术实力处于行业先进的水平。2023年5月5日，披露了关于同意天键股份首次公开发行股票注册的批复。此番借力资本市场，天键股份有望提升持续盈利能力，打造在电声领域具有创新性和核心竞争力的知名企业。

一、2023年Q1营收净利双增长，新拓展业务收入快速上涨培育第二增长曲线

终端电声产品的市场与消费电子产品的市场紧密相关。作为专业的电声产品制造商，天键股份主要产品为TWS耳机、头戴式耳机、入耳式耳机等直接面向终端消费者的声学整机。2020-2022年，天键股份耳机产品收入占主营业务收入的比例均在90%以上。

2022年以来，在地缘政治风险、通货膨胀加剧、经济衰退压力增加、消费者对非科技类产品的支出增加等因素的影响下，全球消费电子主要细分市场出货量均不同程度的有所下滑，其中可穿戴设备系天键股份的主要下游市场之一。

据IDC数据，2018-2022年，全球智能可穿戴设备出货量分别为1.43亿台、3.43亿台、4.45亿台、5.34亿台、4.92亿台。

尽管短期内可穿戴设备市场需求的不确定性有所增加，但2022年的整体出货量仍远高于2020年和2019年的水平，随着未来经济状况的改善以及新兴市场需求的增加将推动产业的持续增长，IDC预估2023年全年可穿戴设备出货量为5.23亿台，同比增长6.3%。

观其业绩，2020-2022年，天键股份的营业收入分别为12.56亿元、14.11亿元、11.26亿元，净利润分别为7,582.15万元、13,255.06万元、6,784.28万元。

据招股书，新旧项目切换过程中部分重点新产品实际量产时间不及预期和相关研发投入的大幅增长，是天键股份2022年度经营业绩下滑的主要原因。

到2023年一季度，天键股份初步核算实现营业收入2.71亿元，同比增长17.59%，归母净利润1,887.68万元，同比增长45.95%。2023年半年度，天键股份预计实现营业收入6.46亿元，同比增长31.15%，归母净利润5,329.75万元，同比增长97.00%。

除了面向终端消费者的耳机成品外，天键股份也同时经营对讲机配件和车载配件、声学零部件（喇叭、麦克风）等，新拓展的业务产品包括助听器、听力辅助设备、定制耳机等健康声学类产品以及蓝牙音箱和麦克风等产品。

据招股书，2020-2022年，天键股份其他声学产品收入分别为0.74亿元、1.16亿元、1.09亿元，占主营业务收入的比例分别为5.86%、8.27%、9.68%。

其中，2020-2022年，天键股份新拓展的业务产品中音箱及组件业务收入分别为794.64万元、1,395.54万元、1,855.32万元，占主营业务收入的比例分别为0.63%、0.99%、1.66%，年均CAGR达52.80%；健康声学业务收入分别为676.39万元、1,971.88万元、2,023.34万元，占主营业务收入的比例分别为0.54%、1.40%、1.81%，年均CAGR达72.96%。

简言之，受消费电子市场需求下降等因素影响，天键股份核心产品成品耳机的销售收入有所下降，但其2023年一季度业绩回暖，营收、净利润同比均呈双位数增长。同时，天键股份新拓展的业务中音箱及组件业务、健康声学业务呈现良好发展势头，有望成为新的利润增长点。

二、产品质量优异优质客户青睐，与重要客户均签订框架协议

电声行业的下游客户通常会在建立合作关系前对制造厂商的生产工艺、质量管理、产能规模等方面进行严格考核，认证通过后，下游客户与电声制造厂商的合作关系通常比较稳定。

凭借超过10年的电声行业研发制造经验，天键股份专注于电声元器件和电声终端产品，产品的质量稳定性、一致性是其核心竞争力之一。天键股份为客户提供高品质的产品，并逐渐赢得了国际一线品牌厂商的信赖支持，已成为国内外知名电声客户的重要ODM合作方。

目前，天键股份已经与国内外部分知名品牌和企业建立了合作关系，包括Harman/哈曼集团（Harman）、森海塞尔（Sennheiser）、音珀（EPOS GROUP A/S）、冠捷集团、飞利浦（Philips）、摩托罗拉（Motorola）、海盗船（Corsair）、安克创新、Nothing、博士（Bose）、迪卡侬（Decathlon）、尚音电子（Zound industry）、罗技（Logitech）、OPPO、VIVO、蓝禾科技、百度、传音控股等国内外优质客户（品牌商），与部分主要客户的合作超过10年。

上述天键股份面向的下游客户主要为国际知名电声品牌厂商，客户生产经营规模大、商业信誉良好。其中，Harman/哈曼集团为天键股份第一大客户。2020-2022年，天键股份向Harman/哈曼集团销售占当期营业收入的比重分别为62.47%、58.71%、61.06%。

Harman/哈曼集团成立于1980年1月31日，于2017年被韩国三星电子收购。Harman/哈曼集团在全球音频产品的研发和制造领域里处于地位，产品包括汽车音响、专业级音响及耳机、消费级音响及耳机等。

自2015年起，天键股份与Harman/哈曼集团开始合作，向其销售的产品主要包括TWS耳机、头戴式耳机及入耳式耳机。因天键股份不俗的产品及服务质量，与Harman/哈曼集团的合作内容持续深入，目前双方已建立了相对稳定的合作关系。

值得一提的是，2020-2022年，天键股份推进大客户、优质客户战略，销售金额在前五名的客户分别为Harman/哈曼集团、森海塞尔、冠捷科技、The demant Group、CORSAIR、摩托罗拉、安克创新、Nothing，为其重要客户，天键股份与重要客户均签订了稳定的框架协议或项目协议。

同时，较复杂的制作过程与严格的工艺要求使得中小厂商难以切入品牌客户的供应链，形成行业进入壁垒。

总体来看，天键股份已拥有了广泛的客户资源，与客户建立了长期良好的合作关系，客户信任度和满意度高，为天键股份的进一步发展奠定了坚实的市场基础和品牌基础。

三、供应链垂直一体化布局，不断强化自动化及信息化优势

作为从传统电声元器件生产商发展而来的ODM厂商，天键股份凭借深厚的技术积累及多年的精密制造经验，已具备集零部件、产品研发设计以及整机制造延伸的供应链垂直一体化整合能力，为客户提供电声整体解决方案。

在零部件层面，天键股份具备自主研发并制造精密模具的能力，将多个生产环节在其内部整合运作；在声学整机组装层面，天键股份具备提供从喇叭自动生产线、微型麦克风生产线到整机OEM/ODM制造、测试包装的集约能力，减少供应链协调成本。

供应链垂直一体化布局提高了天键股份的生产效率与响应速度、交付水平，给客户提供了高质量、低成本的声学整机解决方案，同时大幅提升了产品的良率、效率与一致性，增强了与客户合作的黏性。

与此同时，天键股份拥有先进的制造和信息化管理优势。

目前，天键股份拥有注塑、喇叭、SMT贴片、成品组装、包装等生产车间，每年可完成TWS耳机/头戴式耳机/入耳式耳机等声学产品超过2,000万部，生产能力突出。其中，喇叭车间模块化生产线实现全自动模块化组装单体，对比天键股份以往的手工拉生产模式节省人员30%，产能高20%，关键工序使用自动化设备作业，品质稳定可控。

在生产组织管理方面，天键股份通过节拍化流水线生产方式，保持高效率产出，全面覆盖各产品工装夹具，提升生产效率和生产精度，通过配置高端测试仪器设备针对产品进行蓝牙射频（RF）、配对、曲线等测试。同时，天键股份建立了焊接标准、超声标准、点胶标准等成熟的耳机生产工艺和工艺标准先进的实验室体系，为工艺、材料验证提供强大支撑。

基于多年生产管理经验，天键股份自主开发升级了生产信息化管理系统（MES），以车间资源管理、计划执行管理、全面物料管理、精益制造管理、实时品质管理、机台设备管理、生产文件管理、绩效报表八大模块为基础，通过系统模块之间的集成整合管理，最终实现对质量、成本、交付的实时管理、运营监控。

通过生产线工单、物料和产品在生产过程中实现全面的过程信息、物料追溯管理，实现产品和生产过程信息、物料的正向及反向追溯管理；从物料来料检验到产品成品出货检验，整个生产过程都实行产品品质控制及监控，为客户提供高质高效的服务。

除此之外，天键股份对生产布局进行合理调整，目前拥有中山、赣州和马来西亚槟城三个制造基地，较好地满足国内外客户产品需求，其中马来西亚槟城工厂的设立，能够有效防范因中美贸易冲突导致的客户流失风险。

综上，天键股份通过供应链垂直一体化布局，增强了与客户合作的黏性。同时，天键股份拥有先进的制造和信息化管理优势，且生产布局合理。

四、研发投入及占比均逐年上涨，产研高度融合核心技术贡献收入超九成

技术创新是企业长期发展的基石,是企业保持持久生命力的动力之源。优秀的电声企业必须具有持续的自主研发和技术创新能力，形成具有知识产权的核心技术，才能在行业的激烈竞争中取得一席之地。

自设立以来，天键股份重视并积极从事研发工作，以创新驱动产品研发，根据国内外耳机市场实际需求对自动化生产工艺进行持续改进和优化。

在研发投入方面，近年来天键股份持续加大研发投入，占主营业务营业收入的比例逐年上涨，以高强度的研发投入保证产品的推陈出新。

据招股书，2020-2022年，天键股份的研发投入分别为3,255.60万元、4,919.90万元、8,595.30万元，占当期营业收入的比例分别为2.59%、3.49%、7.64%。

在研发团结建设方面，天键股份高度重视研发能力提升和技术创新，形成了一支由博士、硕士、学士组成的多层次、高水平、富有实践经验的研发队伍，研发团队核心成员都具有丰富的行业研发经验和扎实的理论基础，了解最前沿研发技术。

截至2022年12月31日，天键股份研发人员为422人，占在册员工的比例达16.34%。

在自主创新基础上，天键股份还积极与国内科研机构、专业院校联合开展产学研合作和对外技术交流，目前与南京大学声学研究所在电声行业前沿项目、重点实验室建设、创新人才培养、协同创新平台建设等开展全面科技创新合作，与电子科技大学中山学院合作设立广东省研究生联合培养基地（中山）等，通过产学研和对外技术交流为其提供了丰富而优质的资源。

通过持续的研发创新和技术积累，天键股份掌握了十大核心技术，形成了符合其经营特点的核心技术体系，有力地保证了天键股份在技术方面的竞争优势。

截至2023年3月10日，天键股份已拥有专利464项，含33项发明专利，实用新型、外观设计431项，另有软件著作权95项。

目前，天键股份的核心技术已在电声产品生产制造过程中予以充分验证，覆盖电声产品生产制造的全流程，涉及新产品的开发、生产技术的更新和工艺技术的改进等，为产品的技术水平与质量提供了良好保障，构筑了其产品的核心竞争力。

在耳机生产工艺中，天键股份将蓝牙射频自动测试技术、主动降噪技术、在线防水测试技术、声学滤波器增强技术、LE audio应用技术主要应用于产品的咪曲线测试、耳机外观检查、组装喇叭/测电流等组装测试工序中；蓝牙射频（RF）应用技术、TWS耳机续航技术主要应用于产品的耳机天线加工、组装蓝牙板/电池等加工工序中；塑胶模具设计技术应用于耳机柄点胶、组装耳机柄/保压等加工工序中；喇叭麦克风元器件技术主要应用于喇叭产品相关的生产工序中。

2020-2022年，天键股份核心技术产品收入占主营业务收入的比例分别为94.14%、91.73%、90.32%。

可见，天键股份重视技术创新，持续加大研发投入力度，已形成了符合其经营特点的核心技术体系。同时，天键股份产研高度融合，核心技术产品收入占比超九成。

五、募资6亿元扩充产能加码研发，进一步增强核心竞争力

此番上市，天键股份拟募集资金6.00亿元，分别用于“赣州欧翔电声产品生产扩产建设项目”、“天键电声研发中心升级建设项目”、“补充流动资金项目”。

“赣州欧翔电声产品生产扩产建设项目”总投资4.10亿元，其中募集资金拟投入额4.09亿元，通过引入高端自动化生产设备，打造高标准的电声产品生产基地。

为了加强天键股份在电声行业领域的先发优势，强化供应链配套能力，天键股份拟进一步扩大生产规模，通过新建厂房、办公楼、宿舍、食堂等设施，购置安装先进的自动化生产设备，新增头戴无线耳机产线、头戴有线耳机产线、TWS耳机产线。

同时，天键股份将把赣州欧翔租赁厂房中的电声产品生产线及相关设备搬入新厂房，从而提升抗风险能力和柔性化制造能力，提高生产效率和生产能力，降低生产成本，进而提升天键股份产品的市场竞争力。

2023年3月29日，“赣州欧翔电声产品生产扩产建设项目”厂房通过验收，达到预定可使用状态。目前天键股份处于过渡期搬迁阶段，过渡期内可继续使用原有厂房。

通过该项目的建设，天键股份能有效地扩大当前的生产能力，并进一步改进产品质量和服务质量，扩大与下游优质客户的业务规模，进一步开拓业务，增加市场占有率，取得更大的经济效益，为天键股份的可持续发展打下更坚实的基础。

“天键电声研发中心升级建设项目” 总投资7,312.54万元，其中募集资金拟投入额6,271.52万元，计划建设声学、结构、电子等多个实验室，引入次技术研发人才，跟踪研究业界技术发展态势，针对电声行业的重点产品开展相关研究，进一步强化在TWS耳机以及健康声学领域的技术积累，在定制式助听、辅听产品、游戏耳机、教育耳机等细分领域进行前瞻性战略布局，增加天键股份新品研发及自主知识产权等技术储备，从而提升其综合竞争实力。

“补充流动资金”项目拟投入募集资金1.28亿元，结合天键股份目前的业务发展情况和财务状况，补充其业务扩展过程中所需流动资金。

综上，天键股份募投项目均具备业务实质，与其现有业务高度相关，系产能扩充与技术研发的需要，募投项目之间互相支撑，从技术实力、产品结构、市场布局等方面持续提升天键股份的核心竞争力，完成战略布局，实现长期可持续发展。

未来，天键股份将继续加大研发投入，加强新产品和新工艺的开发，积极开发和维护下游知名客户。随着天键股份产能的进一步扩张和经营规模的不断扩大，其核心竞争力将逐步增强，行业竞争地位将得到进一步巩固和提高。