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天风MorningCall·0529 | 策略-股债收益差/金工-量化择时/固收
机构研报精选 / 2023-05-29 08:29 发布
1、截至周五，股债收益差又回到了接近-2X标准差的位置，假设利率不变的情况下，万得300非金融指数股债收益差触及-2X标准差的跌幅在2%左右。可以说已经反映了较为悲观的经济和基本面预期。2、大家同样担心长期经济增长动能缺失，会不会使得-2X标准差失效，这里我们复盘一下日股的经验：90年代以来，日本指数（全市场指数）的股债差先是经历了90年代的持续下行，之后在08年、16年又经历了两次明显的下台阶段，对应的背景也是利率中枢（增长中枢）的显著下移。3、股债收益差每次逼近-2X标准差，较为悲观的情绪和氛围都会让大家都担心市场大幅跌破-2X标准差。（1）如果经济强复苏，总量经济强相关的板块不断上调盈利预测，股债收益差可以突破中枢，指数一路向上。（2）如果经济弱复苏，总量经济强相关板块的业绩弹性可能相对有限，大多数情况下属于估值修复，股债收益差就难以突破均值，指数反弹后还有一个震荡平台。
风险提示：宏观经济风险，国内外不可预测事件风险，业绩不达预期风险等。
1、短期而言，宏观层面，短期进入宏观数据和风险事件的真空期，风险偏好有望继续抬升；2、展望中期，市场在国内经济弱复苏和美联储加息尾声的共同作用下，市场仍有望继续创出新高。因此，在中期市场积极的预期下，结合风险偏好有望抬升和成交金额极度萎缩的双重信号下，市场有望重启反弹。3、我们的行业配置模型显示，5月继续沿用高景气策略，目前我们跟踪的景气度最新数据显示，分析师预期增速较高并有上调的板块排名靠前的是发电及电网、电源设备、保险。此外，目前成交占比降至38%的TMT板块，以中证TMT指数为跟踪对象，4月21日已经触发风控指标，随后开启调整，5月17日触底后开启反弹，目前成交仍未放大有望延续。同时市场关注度较高的中特估板块中金融板块的交易量大幅萎缩，有望迎来反弹。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
1、从收益率和信用利差观察，2023年以来，信用债市场逐步修复，机构配置力量的回归叠加年初较高的票息，主要信用债收益率和利差均明显下行。从收益率下行幅度观察，首先是短久期低等级城投，其次是银行二永债，随后是高等级城投、产业债、央企中票。2、后市如何演绎？历史上由信用风险事件或监管政策调整引发信用利差大幅上行后债市的走势，信用利差一般都会在担忧情绪消化后逐步修复。最后关注信用主体风险状态，主要还是城投的情况。现阶段市场对于信用风险的担忧，主要是对尾部城投平台。3、综合来看，信用债市场目前在部分领域已经超过去年三季度，但并未全面超越。我们认为，在结构性资产荒的背景下，后续只要利率表现平稳，信用票息仍是可选策略，信用债仍是机构主要票息来源，除非利率调整或信用风险事件超预期。
风险提示：经济基本面恢复不及预期，信用风险事件超预期，地方政府债务风险。
1、5月第4周，美股三大指数涨跌互现。Wind全A下跌1.41%，日均成交额下降至8102.61亿元。30个一级行业中6个行业实现上涨，电力及公用事业、机械和汽车表现相对靠前；综合金融、建筑和煤炭表现靠后。信用债指数和国债指数分别小幅上升0.14%和0.12%。2、5月第4周，Wind全A的风险溢价在【中性】附近（中位数下0.05倍标准差，50%分位）。沪深300的风险溢价上升至59%分位，上证50上升至56%分位，大盘股性价比开始显现，中盘股（中证500）维持14%分位。金融、周期、成长、消费的风险溢价为40%、44%、68%、60%分位。3、5月第4周，各风格股拥挤度均呈不同程度下降，成长的拥挤度进一步瓦解。大盘价值、大盘成长、中盘价值、中盘成长、小盘价值、小盘成长的拥挤度分别为78%、17%、57%、13%、57%、27%历史分位。
风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧。23年5-7月大类资产配置建议：1、权益：权益的胜率和赔率企稳，投资价值整体维持中性消费提升明显。我们建议下调权益资产的配置比例，并高配大盘风格和金融。从结果看，5月前3周Wind全A下跌1.51%，金融和大盘价值分别领跑板块指数和风格指数。2、债券：本期利率债的胜率小幅回落，高评级信用债的胜率也小幅下降，目前都处在中低位置。债券：下调利率债至【低配】、下调高评级信用债至【低配】、上调转债至【标配】。3、商品：本期工业品和农产品的胜率与上期持平（47%和45%），皆略低于中性。【低配】农产品，【标配或低配】工业品。4、做多人民币汇率：本期人民币胜率小幅下降（45%，前值48%）。下降至【标配或低配】。
风险提示：经济复苏不及预期；货币政策超预期收紧，海外流动性风险进一步蔓延。
通信|周观点：英伟达发布季报，IDC业务创记录；移动启动5G基站集采
NVIDIA宣布，截至2023年4月30日的第一季度收入为71.9亿美元，较去年同期下降13%，较上一季度增长19%。对2024财年第二季度的展望，收入预计将达到110.0亿美元，上下浮动2%。数据中心业务方面，第一季度收入创下42.8亿美元的纪录，较去年同期增长14%，较上一季度增长18%。1、中国移动启动新一轮5G基站集采。本次集采涉及到自建的5G2.6GHz/4.9GHz基站设备以及共建共享的5G700MHz基站设备，均采用单一来源方式，总计规模超过41.27万站。其中，5G2.6GHz/4.9GHz基站设备规模为25.17万站，5G700MHz基站设备本期拟扩容约16.1万站。2、本周投资观点：1）AI和数字经济仍为强主线，未来需要紧抓核心受益标的：ICT设备、光模块/光芯片、PCB、IDC/液冷散热、GPT应用、电信运营商（数字经济+工业互联网）等相关公司都有望迎来新机遇。2）“天地一体化”为6G重点方向，通导遥各细分赛道。3）海风未来几年持续高景气，海缆壁垒高&格局好&估值低，投资机会凸显。 风险提示：AI进展低于预期，下游应用推广不及预期，贸易战等风险。 
海外|互联网电商——美团23Q1业绩：盈利增长强劲，运营策略强化，估值处于相对低位
1、整体业绩：23Q1盈利大超预期，毛利率达近11个季度最高水平。美团23Q1收入586亿元，同比+27%，高于彭博一致预期约2%。23Q1经营利润36亿元（去年同期约-56亿元），对比彭博一致预期仅为2.3亿元。23Q1Non-IFRS净利润约34亿元（去年同期-57亿元），对比彭博一致预期为亏损2.1亿元。2、核心本地商业：23Q1收入和经营利润超彭博预期，运营策略持续迭代。23Q1即时配送交易笔数达42.7亿笔，同比+14.9%；核心商业收入同比+25.5%，超彭博一致预期。3、新业务：经营亏损同比收窄40.5%好于彭博预期，经营亏损率收窄至32%。23Q1公司新业务收入同比+30%，略低于彭博一致预期2.1%；新业务经营亏损同比收窄40.5%至50亿元，好于彭博一致预期（约57亿元），经营亏损率同比收窄37.9pct至32%。截止2023/5/27，彭博一致预期美团2023-2025年收入分别同比+26%/+23%/+21%，净利润（Non-IFRS）分别为160/294/470亿元，核心本地商业经营利润分别为370/464/591亿元。股价对应预测PE分别为44/24/15倍，市值/核心本地商业经营利润分别为19/15/12倍。 风险提示：本地生活服务竞争加剧；线下消费恢复持续性存在不确定性；新业务减亏节奏存在不确定性。 传媒|每日互动（300766）首次覆盖：数据要素布局先行者，政策东风下有望展翅高飞
1、起家于移动互联网推送服务，专业的数据智能服务商。2022年公司数据服务收入占比约9成，其中50%左右为以移动互联网营销的商业服务收入贡献，公共服务收入增长势头明显。2、数据要素行业风口已至，数据价值潜能有望逐渐释放。2023年国内数据要素市场规模将破千亿，2025年市场规模将达到1749亿元，“十四五”期间市场规模复合增速将达到26.3%。3、投身数据要素产业生态建设，逐渐释放公司数据积累价值和数据治理能力。公司按照“自数-治数-置数”三步走，自数阶段完成自有数据DMP的闭环，释放自身数据的价值。我们预计公司2023~2025年营收为6.32/7.17/7.80亿元，同比增长20.3%/13.4%/8.8%；实现归母净利润0.65/1.04/1.33亿元，同比增长146.3%/60.1%/27.8%，对应5月26日收盘价的PE分别为106x/66x/52x。考虑到数字要素产业政策利好、公司深耕数据服务领域多年的优势，公司数据治理能力商业价值有望充分释放，给予公司“增持”评级。
风险提示：宏观环境风险；数据安全风险；核心技术人员和技术人才流失的风险；测算中的主观性风险。
医药|乐普医疗（300003）：常规业务快速恢复，消费医疗开启新增长
公司同时发布2022年年报和2023年一季度报。2022年实现营业收入106.09亿元，同比下降0.47%；归母净利润22.03亿元，同比增长28.12%。2023年Q1实现营业收入24.37亿元，同比下降4.39%，归母净利润5.97亿元，同比增长9.45%。1、常规业务恢复趋势良好，心血管植介入创新产品组合正向发展。2、期间费用率保持稳定，加大力度开拓海外市场。2023年Q1公司期间费用率保持稳定，销售费用率18.09%，同比下降0.37pct，管理费用率7.94%，同比提升1.02pct，研发费用率9.42%，同比提升1.09pct。3、持续推进AI赋能，消费医疗板块驱动新增长。2023年将是消费医疗创收元年，有望开启新一轮增长曲线。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为110.22/127.01/147.41亿元（2023/2024前值为115.86/137.20亿元），收入下调原因系新冠相关业务收入下滑；归母净利润分别为24.97/29.60/33.15亿元(2023/2024前值分别为24.77/29.58亿元)，净利润上调主要系消费医疗收入提升，整体净利率有所提升，维持“买入”评级。 风险提示：集采所带来的降价风险、产品研发不及预期的风险、进入新领域带来的风险。 
建筑建材|水泥周观点：需求难有好转，煤炭成本下降或带动盈利好转
1、我们认为当前水泥股估值已较为充分的反映了市场对未来盈利的悲观预期，但对供需逐步改善的趋势有所忽视。需求端，市场对基建复苏情况较为乐观，但对地产开工端预期仍然不高，供给端，市场担心在经历22年价格战之后，企业间份额竞争持续加剧，但我们认为年后水泥供需两端均出现向好发展趋势（地产销售有所恢复，水泥价格开始上调），二季度以来受雨水天气、资金等问题影响，需求略不及预期，但随着错峰力度加大，水泥价格有望逐步企稳。2、分区域看，我们测算未来若中吉乌铁路开工或将对区域水泥需求带来可观增量，关注新疆地区投资机会。3、重点推荐标的：一是区域供需格局较优，首选长三角地区，推荐【海螺水泥】、关注新疆区域龙头【青松建化】，二是公司自身第二增长极优势明显，成长性较好，推荐【华新水泥】、【上峰水泥】，推荐数字化转型的【宁夏建材】。混凝土减水剂成长性更优，推荐【苏博特】、【垒知集团】。
风险提示：水泥需求大幅下滑、行业竞争加剧、煤炭价格上涨。建筑建材|建筑材料周观点：水网规划有望利好管道需求，地产期待政策回暖
1、国家水网规划或带动相关投资增长，地产销售景气持续回落。我们认为本次的规划纲要，主要涉及的工程类型主要包括：1）对自然水系的联通和引调排水工程；2）流域治理和生态保护工程，包括河道疏浚、水生态治理等；3）水库、堤坝等建设工程。我们认为建材角度，pccp管等输排水用管道需求有望得到拉动，而从建筑角度，规划纲要对水利、园林等类型公司需求均有望产生积极影响。2、据Wind，0520-0526一周，30个大中城市商品房销售面积绝对值环比继续下降，同比增幅也继续收窄，数据端反映出当前商品房销售景气度持续回落。后续若出于对经济稳增长的需要，需求端政策有所回暖，板块预期有望有所修复。本周重点推荐组合东方雨虹，时代新材（与化工/电新联合覆盖）、中国巨石，山东药玻（与医药联合覆盖），福莱特（与电新联合覆盖）。
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