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天风MorningCall·0515 | 策略-行业修复/金工-量化择时/固收-
机构研报精选 / 2023-05-15 08:23 发布
1、一年维度来看，不管市场是牛市、熊市、还是震荡市，不管风格是蓝筹还是成长，不管估值高低、增速是否边际回落，只要标的具有较高的归母净利润增速（增速>30%），就会具备较高的超额收益。2、站在当前，哪些板块可能存在机会？（1）今年以来，大部分行业都遵循了景气决定超额收益的逻辑，但部分高景气行业暂时偏离。（2）在这些偏离的行业中，如果行业未来仍能够保持高景气，随着业绩的不断验证，股价大概率不会和景气偏离，超额收益很大概率在下半年实现。（3）寻找一季报高增长但是股价基本面不反映的细分行业（偏离度模型）：在今年的偏离度模型中，我们主要筛选出来的细分板块包括：光储、医美、火电、血制品、重卡、药房、电网设备。（4）此外，类似于上文09年经济复苏阶段，一季报往往没法准确反应全年的业绩情况。我们重点推荐一季报一般，但是预计后续能够出现业绩改善趋势的TMT板块：游戏、算力、半导体、信创。 风险提示：宏观经济风险，业绩不达预期风险、历史数据局限性等。 
短期方向的核心的驱动指标为风险偏好的度量，对风险偏好的影响要素，展望中期，市场在国内经济弱复苏和美联储加息尾声的共同作用下，市场有望继续创出新高。因此，在中期市场积极的预期下，结合风险偏好有望抬升和成交金额萎缩的双重作用下，市场有望迎来反弹契机。我们的行业配置模型显示，5月继续沿用高景气策略，目前我们跟踪的景气度数据显示，分析师预期增速较高并有上调的板块排名靠前的是电源设备、专用机械、新能源动力系统、电气设备、发电及电网。此外，目前成交占比降至37%的TMT板块，结合估值水平也建议从之前超配调整至继续标配；若成交占比回落至30%附近，或将迎来反弹契机。同时市场关注度较高的中特估板块，以中证央企红利指数为观察对象，模型显示进入上行趋势格局，保持超配。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
固收|还有哪些城投债值得进一步挖掘？——信用债市场周报（2023-05-14）
2023年以来，城投债收益率和信用利差持续下行，当前已经再次回落至历史相对较低分位数水平。1、与此前2022年8月的低点相比，哪些城投债还有进一步回落的空间？从收益率来看，由于资金成本抬高，当前短期限城投债收益率相比2022年低点抬高更多，期限稍长的3年和5年期收益率抬高幅度逐步收窄。2、具体到省份，还有哪些区域的城投债有一定的收益率？首先，强省份江苏、浙江、福建、广东、北京、上海等，目前收益率已接近去年低点位置，区域内相对较弱地市的区县级或国家级园区平台仍有超过3.5%的收益，部分有产业支撑、经济实力不错的区域，可以适当考虑。其次，进一步观察安徽、江西、湖北、湖南、四川、重庆，这些省份经济发展处中游以及中上游，此类区域目前收益率普遍在3.5%-5%左右。3、总结来看，与2022年的低点相比，城投债仍有下行的空间，但考虑到资金面抬高等因素，可能空间也并不算太大。资金面波动之下，信用债大概率也将呈现出底部震荡，从票息出发，以上区域仍可关注。
风险提示：城投名单存在偏差，尾部区域城投信用风险，经济复苏不及预期。
1、5月第2周各类资产表现：5月第2周，美股三大指数多数下跌。Wind全A下跌1.75%，日均成交额下降至10263亿元。30个一级行业中7个行业实现上涨，电力及公共事业、汽车和煤炭表现相对靠前；建筑、传媒和消费者服务表现靠后。信用债指数小幅上升0.24%，国债指数上升0.19%。2、5月第2周，Wind全A的风险溢价在略低于【中性】水平位置（中位数下0.1倍标准差，48%分位）。5月第2周，30个一级行业的平均拥挤度下降至46%分位。当前拥挤度最高的行业为传媒、建筑和通信，但情绪也从之前的狂热状态中开始降温。消费者服务、基础化工和综合的拥挤度最低。
风险提示：地缘冲突进一步升级；经济复苏斜率不及预期；货币政策超预期收紧。
非银|保险：供需同频共振行业处于相对底部位置，市场回暖推动利润弹性释放
1、寿险：寿险方面，随着疫情的好转以及代理人的边际企稳，寿险负债端的修复或将持续；权益市场好转、地产风险逐步缓释亦能带来投资收益的改善。我们建议继续关注负债端、资产端改善带来的估值修复行情，推荐中国人寿、中国平安、中国太保。2、长期视角下，银保渠道仍有较大发展潜力，未来十年NBV复合增速或达16%，具备渠道优势的中国平安、友邦保险，持续跟踪控股广发银行的中国人寿的银保战略调整；重疾险、医疗险、储蓄险长期需求依然强劲，代理人转型早且步伐坚定的险企，如中国平安、中国太保。3、财险：中国财险核心车险业务迎来量质回升，非车险持续改善，当前，中国财险对应2022年PB为0.71X，对应股息率高达6%，2022年ROE预计约13%，短期数据持续验证+长期向上复苏显现，看好后续估值修复至0.8X-1XPB区间，推荐中国财险H。
风险提示：居民收入预期修复缓慢；保障型产品销售不及预期；疫情反复；测算基于一定前提假设，存在偏差风险。
电新|行业深度：东南亚两轮车：供给与需求的共振，企业加速出口步伐
1、东南亚摩托车电动化加速，看好率先在东南亚布局的国内两轮车企业。在国内两轮车企业中，雅迪在东南亚布局较为领先，在东南亚设厂、渠道已有一定的基础。雅迪2022年海外电动两轮车销量约14万辆，随着产品、渠道不断扩张，叠加印尼、泰国补贴支持，雅迪东南亚销量有望快速增长。2、盈利方面，东南亚两轮车售价高于国内电动自行车售价，单车利润预计超过国内水平。在越南，雅迪终端售价约6000元，远高于国内ASP。东南亚雨水多，产品质量要求高，ASP几乎为国内的2倍，假设利润率和国内市场一致，单车净利也有望是国内车型的2倍。3、重点推荐在东南亚电动两轮车市场具有先发优势的【雅迪控股】(和汽车组联合覆盖)，也看好后续有望在东南亚布局的国内两轮车企业【爱玛科技】(和汽车、家电联合覆盖)、【九号公司】(和电子组联合覆盖)，【新日股份】、【小牛电动】等。
风险提示：销量不及预期、贸易摩擦、厂房建设不及预期、东南亚电动化不及预期、测算主观性。
1、综合2023年一季报数据，军工板块整体仍持续处于高景气扩张期，板块整体呈现稳定的中高速增长，结构性分化特点明显。2、整体共振增长下，各细分赛道/个股结构性分化特点明显。上游-新材料（营收同比+18.88%，归母同比+21.39%）仍处于稳定增长阶段，军工电子：被动元器件、有源器件内部进入分化阶段；中游-航空航发中间工序环节（营收同比+27.69%，归母同比+26.03%）表现出与其产能投放进展匹配的加速现象；信息化（营收同比+11.89%，归母同比+37.73%）步入高景气高速增长阶段；下游-主机厂出现结构分化（战略运输机、航空发动机持续兑现高景气；歼击机保持稳定增长，或静待新订单到来；直升机、教练机或依然处于订单等待期）。 风险提示：市场波动性风险；军品订单节奏风险；新装备研制列装不达预期；国企改革进程不达预期；产能建设进程不达预期。 
四月金融数据低于预期，新增社融、新增贷款显著低于市场预期，同时通胀进一步下行，同时基于低基数效应和疫后经济复苏的势头逐步减弱，后续经济复苏压力逐步开始显现。考虑到今年基本面或缺乏弹性，市场主线或依然围绕着TMT和中特估的抬估值行情中。TMT短期依然关注AI应用相关方向，包括游戏、ai教育、ai医疗、影视、虚拟人等方向，电子半导体可以关注基本面见底的设计公司，未来AI应用也或将拉动需求。中特估重点关注两个方向：高股息、低PB，符合这两点的标的回调依然值得关注。 
1、社融增量弱于预期，M1-M2剪刀差收窄。4月社融新增1.22万亿元，远低于市场预期（wind一致预期1.72万亿）。2、信贷增量放缓，经济内生动力仍待修复。4月信贷虽然实现同比多增，但考虑到22年4月的疫情扰动下信贷增量受到影响，反映出今年4月的信贷需求整体偏弱。3、从总量上看，4月信贷增量放缓或受到投放节奏前置的影响。从结构上看，4月信贷增量依旧呈现“企业强，居民弱”的特点。4、内需仍需加力刺激，关注后续政策节奏。我们建议近期重点关注以下两类标的：1）国有大行：23Q1国有行的营收增速已率先改善，在中国特色估值体系的逻辑加持下，国有大行有望迎来估值修复；2）具有区位优势的优质城农商行：受益于区域高景气的信贷需求和良好的经营策略，基本面有望持续向好。推荐农业银行、成都银行、民生银行、平安银行、长沙银行。 风险提示：宏观经济疲弱，政策力度低于预期，信贷需求低于预期。 
计算机&电子|深桑达A（000032）首次覆盖：以国家云的名义，大模型和数据要素的核心运营者
1、深桑达是中国电子旗下的重要二级企业，面向党政和关键行业客户，提供数字与信息服务和产业服务。公司承担云计算及存储、数据创新、数字政府与行业数字化服务、高科技产业工程服务等四项主责主业。2、安全可信助力国家云建设。目前，中国电子云已承建数字西咸、遂宁政务云等项目，未来有望向全国发展。3、中国系统打造“一库双链”，培育三级市场，研发全球首个数据要素操作系统。公司作为数据要素资产化的先行者有望受益于改革带来的产业机遇。我们认为，在AI景气度上升的背景下，安全可控是国产大模型的基础，中国电子云以信创为基础构建大模型国产算力云平台，未来有望受益。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为621.99/752.94/904.57亿元，同比增长21.83%/21.05%/20.14%；毛利率分别为11.62%/11.91%/12.18%。我们测算公司2023-2025年归母净利润分别为3.72/5.51/8.50亿元，对应当前股价PE分别为99.45/67.22/43.53倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观政策风险、“云”“数”研发投入影响、回款影响、预测假设具有一定主观性、股价异动风险。
化工|周观点：4月份化学原料和制品制造业价格同比下降9.9%，乙二醇、纯MDI价格上涨
1、国家统计局5月11日发布的2023年4月份全国PPI（工业生产者出厂价格指数）数据显示，4月份，受国际大宗商品价格波动、国内外市场需求总体偏弱及上年同期对比基数较高等因素影响，PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。2、重点关注子行业观点。我们主要推荐国际产业布局深刻变革周期下的投资机会。（1）引领发展：从需求持续增长、需求复苏、产业未来发展潜力等角度，我们推荐代糖行业（金禾实业）、合成生物学（华恒生物）、催化剂行业（凯立新材（和金属与材料组联合覆盖）、中触媒），同时新能源相关材料及纯碱行业。（2）保障安全：从粮食安全和制造业转移本土化等角度，我们推荐农药行业（扬农化工、润丰股份）、显示材料（万润股份），同时磷肥和轮胎行业。（3）聚焦产业发展核心力量：精细化工行业向“微笑曲线”两端延伸，龙头企业高质量产能持续扩张，我们推荐万华化学、华鲁恒升。 风险提示：原油价格大幅波动风险；新冠疫情导致需求不及预期风险；安全环保风险。 
医药|东诚药业（002675）：核药研发销售持续推进，主营业务经营向好
公司同时发布2022年年报和2023年一季度报。2022年实现营业收入35.83亿元，同比下降8.41%，归母净利润3.07亿元，同比增长102.75%。2023年Q1实现营业收入8.51亿元，同比下降3.32%，归母净利润5010.66万，同比下降8.77%。1、2023年Q1收入小幅下降，重点核药板块增长稳定。2023年Q1原料药板块实现收入4.13亿元，同比下降21.90%。核药板块FDG注射液实现收入1.06亿元，同比增长25.77%。2、2022年毛利率平稳提升，2023年Q1各项费用持续增长。2022年原料药相关产品毛利率24.08%，同比大幅提升7.25pct，带动公司毛利率同比提升1.99pct，达到42.94%。3、核药板块多管线研发成果显著，助力公司扩大产品覆盖范围。核药板块，公司以蓝纳成为完全创新核药研发平台，提前布局行业前沿核药品种，重点在研产品177Lu-LNC1003注射液已取得FDA临床批准。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为37.07/39.58/42.50亿元（2023/2024前值分别为45.72/51.00），归母净利润分别为4.30/4.99/5.99亿元（2023/2024前值分别为4.79/5.97），下调原因系公司核药研发2023年投入持续加大，对短期净利润有一定影响，维持“买入”评级。 风险提示：原材料采购及价格波动风险、药品研发不达预期风险、核药业务增长不及预期、产能扩张不及预期、营销团队稳定性风险。 医药|联影医疗（688271）：Q1营业收入稳步增长，核心技术持续突破
公司发布2022年年报和2023年一季度报。2022年，公司实现营业收入92.38亿元，同比增长27.36%，归母净利润16.56亿元，同比增长16.86%。2023年一季度，公司实现营业收入22.13亿元，同比增长33.42%，归母净利润3.30亿元，同比增长7.68%。1、设备销售与维修服务携手并进，主营业务收入快速增长。2023年一季度，公司营业收入同比增长33.42%，主要系公司不断推出新产品，扩张海外新市场，销售规模不断增长所致。2、持续加大研发投入，创新驱动产线布局完善。研发费用率为18.64%，同比提升5.06pct。3、研发加速核心技术迭代，国内外市场同步发展。在国内，公司产品已入驻超1000家三甲医院，获得各级临床机构的广泛认可。2022年公司境外主营业务收入达10.78亿元，同比增长110.83%。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为117.76/150.37/187.23亿元，归母净利润分别为20.52/25.61/31.53亿元(2023/2024前值分别为23.88/29.91亿元)，维持“买入”评级。 风险提示：关键核心技术被侵权的风险，研发失败或无法产业化的风险，集中采购政策风险，流通股本较小，股价或波动较大。 
1、地产链预期进一步下行，期待稳增长相关政策。据Wind，30个大中城市过去一周商品房销售面积同比提升29.8%，但假日期间的表现不及2022年。我们认为CPI走弱后续或逐步引起决策层重视，尽管地产中长期或已不是经济增长的重要动力，但仍对短期稳增长具有积极作用，短期预期变弱仍有望带动地产政策持续回暖。2、短期看，后续若销售面积端的景气度能延续较高水平，则有助于地产链品种预期修复，新开工端建材品种（防水、减水剂、水泥等）预期修复的空间相对更大，而竣工端品种的短期基本面改善空间也更大。而从中长期看，当前新开工和竣工端建材需求所处的周期阶段有所不同，我们认为新开工端建材需求已基本处于周期低点水平，后续旧改等新增需求有望为市场带来稳定增量，因此开工端消费建材从周期阶段、渠道变革、财务优化等角度看，均具备中长期投资价值。本周重点推荐组合：东方雨虹，旗滨集团，中国巨石，蒙娜丽莎，宁夏建材。
风险提示：基建、地产需求回落超预期，对水泥、玻璃价格涨价趋势造成影响；新材料品种下游景气度及自身成长性不及预期；地产产业链坏账减值损失超预期。
1、事件：5月8日住房和城乡建设部、市场监管总局联合发文《关于规范房地产经纪服务的意见》，针对部分房地产经纪机构存在的收取过高费用、未明码标价等问题提出10条意见。2、我们认为认知差和剪刀差有望推动地产板块跑出相对收益。首先，认知差存在于地产基本面，但数据持续验证我们对于2023年地产销售复苏的判断；其次，剪刀差存在于基本面与板块行情之间，即销售持续复苏但板块持续调整。我们看好认知差和剪刀差推动下地产板块跑出相对收益，选股思路围绕以下4个维度：①二手房标的、②销售复苏、③信用修复、④格局优化，具体包括：1)二手房中介标的，我爱我家、贝壳-W；2)行业销售复苏，招商蛇口、保利发展、中国海外宏洋集团；3)优质民企信用修复，金地集团、新城控股、龙湖集团；4）区域竞争格局优化，天地源、滨江集团、华发股份。
风险提示：1)证券市场波动、政策推进节奏及实施效果等存在不确定性；2)信用修复、格局优化及行业复苏不及预期；3)宏观环境变化或对行业及公司运行产生影响。1、我们认为认知差和剪刀差有望推动地产板块跑出相对收益。首先，认知差存在于地产基本面，但数据持续验证我们对于2023年地产销售复苏的判断；其次，剪刀差存在于基本面与板块行情之间，即销售持续复苏但板块持续调整。2、我们看好认知差和剪刀差推动下地产板块跑出相对收益，建议重点关注：我爱我家、天地源、招商蛇口、中国海外宏洋集团，选股思路围绕以下4个维度：①二手房标的、②销售复苏、③信用修复、④格局优化，具体包括：1)二手房中介标的，我爱我家、贝壳-W；2)行业销售复苏，招商蛇口、保利发展、中国海外宏洋集团；3)优质民企信用修复，金地集团、新城控股、龙湖集团；4）区域竞争格局优化，天地源、滨江集团、华发股份。 风险提示：1）证券市场波动、政策推进节奏及实施效果等存在不确定性；2）信用修复、格局优化及行业复苏可能存在不及预期的风险；3）宏观环境变化或对行业及公司的运行产生影响。 
能源开采|中油工程（600339）首次覆盖：一流能源工程综合服务商，充分受益“一带一路”
1、中油工程：中石油旗下核心油气能源工程服务商，国际竞争力突出。公司具有国际竞争力，已成为埃克森·美孚、BP、壳牌、道达尔、埃尼、巴斯夫等国际石油公司的合格供应商。2、管道储运：国内受益天然气管网规划，国外受益“一带一路”油气管道建设。2023年4月，公司签署东非原油外输管道项目（EACOP），合同金额约8.06亿美元，进一步深化“一带一路”东非区域合作。3、油气田：Capex驱动油气行业复苏，海洋工程实现突破。公司在阿联酋海洋工程市场更进一步，签约阿布扎比国家石油公司（ADNOC）海奥及迦沙开发项目。预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别11.11/13.99/16.4亿，参考同行估值，给予公司2023年28倍PE。对应目标价5.57元，首次覆盖，给予“买入”评级。
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