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天风Morning Call·晨会集萃·20230106
机构研报精选 / 2023-01-06 08:25 发布
总量|天风总量每周论势2023年第1期——天风总量联席解读（2023-01-04）
一、宏观：“超额储蓄”能否变为“超额消费”。 第一，中国居民部门积攒了多大规模的超额储蓄？居民部门超额储蓄规模或在6万亿左右。从存款结构上看，超额储蓄主要体现为定期存款，同时，存款或主要集中于高收入群体。第二，中国超额储蓄的来源？房企爆雷和理财投资收益下行造成居民部门减少了购房和理财等投资性支出是2022年超额储蓄的主要来源。第三，未来能转化为超额消费的主要是“预防性储蓄”，这部分估算规模在5000-13000亿左右，对应社零1.1—2.9个百分点。至于能多大程度转化为消费，与居民的收入预期和储蓄的分布结构有关。第四，目前国内超额储蓄或主要集中于高收入群体，而低收入群体的收入端明显承压且缺乏财政转移收入来源，2022年储蓄率不升反降。这会拉低超额储蓄对消费的支持力度。 二、策略：连续3年Q1都有大跌，2023Q1能不能对大家好一些。 历史上，每年Q1的春季躁动都十分让人期待，统计数据来看，春节到两会期间，wind全A指数的上涨概率超过了90%。回到当前，股债收益差处于-1.5X标准差附近，这一位置的有利程度，仅次于2019年年初。同时考虑到目前成长赛道的拥挤度大部分处于2022年4月底的位置，基本面挖坑后、春季复工复产预期驱动的一季度还是值得期待。 三、固收：1月有没有开门红？ 考虑到12月央行已有降准，预计1月政策着力点还是在于信贷总量增长。2022年12月末票据利率有所拉升，表明虽然近期各方面都受到疫情影响，但是合理预计1月信贷开门红仍有较高可能性。此外，根据WIND信息，青岛2023年专项债发行已经启动，提前批预计会在2023年1月陆续启动发行，这对于1月社融较为重要。开门红值得期待，宽松的资金利率会维持多久？综合判断，元旦后，随着国内生产生活逐步从疫情中恢复，信贷开门红和专项债提前批陆续启动发行，资金面宽松的情况可能会有所收敛。春节前市场会如何？2023年春节是1月22日，历史上看，一月债市表现相对较好，10年国债多数年份均有下行表现。春节在1月的年份，例如2012年、2014年、2020年也是如此，只有2017年债市出现较大幅度调整。2023年开年，市场需要注意在年初可能重新交易经济复苏节奏的影响。节后交易，建议适可而止，见好就收。 四、金工：反弹有望延续！ 短期而言，宏观方面，短期进入宏观数据的真空阶段，对风险偏好的压制较小；技术面上，市场成交仍未放大，距离平均交易量仍有较大空间，显示反弹或尚未结束。日历效应上，元旦后一周市场上涨比例较高，以沪深300为例，过去11年8次上涨3次下跌，剔除2016年熔断，平均上涨超过1%，整体而言，市场仍处震荡格局，短期宏观数据真空期，同时市场成交仍未放大，叠加高胜率的日历效应，市场有望延续反弹。我们的行业配置模型继续推荐困境反转型板块。困境方面，处于较为低估的行业主要集中在金融地产和TMT和医药相关板块，但从反转预期角度看，金融地产和TMT（数字经济）存在改善预期。此外，短期进入年报预告披露期，前期超跌的高景气板块有望迎来阶段反弹，重点关注光伏等新能源板块。因此，金融地产以及数字经济和光伏等值得关注。基金产品可重点关注TMTETF(512220)和科创ETF（588050）。 
1月4日经济日报发布文章《房地产市场企稳关键在需求复苏》，文中提到“房地产始终是支柱产业”、并表明“推动经济运行整体好转需要房地产市场企稳作支撑”。1、重提房地产支柱产业，经济影响较大。截至2022年11月，地方政府土地出让收入累计为51174亿元，占地方政府基金收入比例为90.88%，并且该收入占比自2020年即持续超过90%。2、热点城市调控仍需谨慎，供给侧支持或传导至需求侧。先后已有“金融16条”，信贷、债券、股权等多个政策支持房地产市场融资，多个房企发债持续推进。3、2022楼市销售整体规模承压，量价均面临下行压力。2022年1-11月全国商品住宅累计销售面积同比下降26.2%，累计销售金额同比下降28.4%，销售规模面临下行压力。我们看好受益于行业集中度提高的优质龙头：万科A、保利发展、招商蛇口、金地集团、中国海外发展、龙湖集团；优质成长：新城控股；优质物管：招商积余、保利物业、碧桂园服务、旭辉永升服务；龙头代建：绿城管理控股。建议关注：华润置地、滨江集团、华发股份、越秀地产、华润万象生活。 
中小市值&海外&电新|行业深度：电动两轮车行业：市场扩容+格局优化持续演绎，两轮车市场亮点纷呈
1、立足当下：经历四轮发展阶段后，电动两轮车行业逐渐进入存量发展时代，新国标持续推进下，市场扩容+格局优化持续演绎。预计电动两轮车市场将持续增长，据弗若斯特沙利文预测，2026年全国电动车销量将达6970万辆。2、展望未来：产品出海、锂电化、智能化趋势方兴未艾，两轮车市场亮点纷呈。需求、技术与产业链发展驱动锂电化、智能化持续渗透，驱动单车价值量提升；同时软件OTA升级有望驱动行业盈利模式转变：硬件成为入口，软件成为利润重要来源，如九号公司智能服务包66元/年，显著提升单车盈利。建议关注具备核心技术&产能和渠道优势并不断进行高端智能化布局的雅迪控股、爱玛科技、绿源集团控股（拟上市），以及定位高端智能并不断下沉市场的九号公司和小牛电动。 风险提示：新冠疫情相关风险、海外市场推广不及预期、研发进展不及预期、材料价格波动风险、假设条件误设。 
总量&金属与材料|策略·资产配置：1月资产配置策略：春季躁动可以乐观一点
量化观点：我们基于TWO-BETA模型，并构建制造业活动指数作为代理变量，根据模型最新数据，天风制造业活动指数同比下行，现金流下行，折现率上行，模型建议1月配置周期下游、消费板块。权益市场观点：后续，春季行情有两点值得关注：一是1月底是上市公司年报业绩预告披露高峰期，避险情绪与博弈困境反转的思路同时存在，后者可能更占优；二是每年“春节->两会”市场上涨概率最高，且风格偏中小盘与主题机会。短期配置上，科技成长是相对性价比最高的方向，消费板块仍是中期配置，但需要关注真正具有复苏弹性和成长性的方向。债券市场观点：1月债市交易的关键可能依然落在政策面，以及对应的资金面上。政策端，尽管12月基本面开局疲弱，但考虑到经济工作会议即将召开，专项债提前批也很快要落地，1月开门红估计是大概率事件，政策引导下市场风险偏好可能继续提升，但在明年2月以前，债市不宜过度乐观。有色金属观点：1月工业金属价格普遍走强，主要原因系需求端国内地产政策的提振；贵金属价格重心上移，但考虑到美联储加息步伐放缓、甚至2023年有望迎来降息，金银价或难以出现趋势性上行；稀土价格短期震荡调整，但考虑当前供应面增加概率不大，且市场现货库存不多、下游订单稳定，后续稀土价格可能仍以高位坚挺为主；新能源车链条方面，锂钴价格12月持续走弱，主要系下游需求出现放缓预期影响，钼价出现持续上涨，后续有望随节前备货行情、国际价格反弹等不断冲高。
风险提示：宏观经济风险，财政、货币政策收紧风险，国内外疫情风险，统计模型失效风险等。 固收|三房转债，“PTA—瓶片”一体化布局企业——建议：积极参与三房转债申购
1、三房转债发行规模25亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价3.17元，截至2023年1月4日转股价值98.11元；各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债较高水平。按2023年1月4日6年期AA级中债企业到期收益率4.27%的贴现率计算，债底为91.50元，纯债价值较高。2、截至2022年9月30日，公司前两大股东三房巷集团有限公司、江苏三房巷国际贸易有限公司分别持有占总股本76.16%、5.14%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在75%左右。3、公司所处行业为印染（申万三级），从估值角度来看，截至2023年1月4日收盘，公司PE(TTM)为12.62倍，在收入相近的10家同业企业中处于较低水平，市值121.18亿元，处于同业较高水平。4、三房转债规模一般，债底保护较高，平价低于面值，市场或给予18%的溢价，预计上市价格为116元左右，建议积极参与新债申购。 
家电|火星人（300894）：股票激励计划彰显信心，护航中长期发展
1、公司披露2023年限制性股票激励计划(草案)，拟向激励对象授予限制性股票450万股，其中首次授予限制性股票400.5万股（占当前公司股本总额的0.99%），预留49.5万股（占当前公司股本总额的0.12%），授予价格12.93元/股（合计授予5818.5万元）。2、根据公告推算，若公司23/24年实际收入、业绩增速正处解锁目标数值，则公司24年/25年的收入增速为21%和20%，表观业绩增速为26%和26%（考虑激励费用）。若以2022年为基，我们预估股权激励计划预期的未来3年收入复合增速约21%，表观业绩复合增速约28%，充分彰显公司对未来经营发展的信心。3、我们认为，本次公司针对中高层管理人员及技术骨干推出股票激励方案，有望推升公司核心人员的积极性，并加强组织稳定性。预计公司22-24年归母净利润3.2/4.5/5.7亿元（前值3.6/4.4/5.6亿元，22年下调主要系考虑到Q4国内疫情政策优化导致短期内终端客流减少，结合本次股权激励解锁目标对23-24年有所上调），当前股价对应22-24年39X/28X/22XPE，维持“买入”评级。 
建筑建材|鸿路钢构（002541）：全年产量超预期，疫后生产有望进入上升通道 1、全年产量超预期。22FY公司新签订单251.3亿，同比+10.1%，其中Q4单季度新签订单55.6亿，同比+0.7%，22FY公司钢结构产量349.5万吨，同比+3.2%，其中Q4单季度产量103.5万吨，同比+7.6%。2、大订单数量持续高增，高端制造订单占比提升。20Q4/21Q4/22Q4单季度公司承接的超1万吨的制造合同为7/10/13个，大订单数量显著提升，其中22Q4与新能源相关的高端制造项目达6个。3、当前政府补贴仍受政府资金影响，中长期有支撑。22Q4公司合计公告政府补贴5000万元（税前），较去年同期大幅减少，考虑到当期收到并确认的政府补助或主要与产能建设进度相关，因此我们判断理论上22年公司可确认的政府补助或略少于21年。我们预计22-24年归母净利润为12.5/16.5/20.6亿元，参考可比公司23年15.08倍平均PE，考虑到公司智能化转型和高端化龙头成长可期，认可给予公司23年20倍PE，目标价47.80元，维持“买入”评级。
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