8月20日，有“药茅”之称的恒瑞医药罕见跌停，仅一天跌幅9.99%，以48.46元/股收盘，这和今年年初的股价相差了66.54元，股民们纷纷留下了悔恨的泪水，截止8月31日，恒瑞医药的总市值已跌破3000亿。在此危机情况下，恒瑞创始人孙飘扬再次职任董事长这一职务。

恒瑞医药到底发生了什么?让我们结合年报研究下恒瑞的现状。

一、创新产品前期大量投入

我看了恒瑞医药发布的2021年半年报，上半年营业总收入132.98亿元，同比增长17.58%。净利润26.68亿元，同比仅增长0.21%，要知道2020年同半年度净利润增幅是10.34%。更令人惊讶的是第二季度的净利润增长率达到了负值，为-13.03%。(图一为按报告期同比，图二为按季度同比)

2021年上半年营业成本同比增长22.72%，2020年上半年同比增长12.06%。其中研发费用占据了主导因素，2021年上半年同比增长38.48%，2020年上半年同比增长25.26%。

恒瑞医药也承认，临床各项费用的上涨以及国际化临床项目数量的不断增加，是营业成本上升的主要原因。

根据半年报，公司目前获得创新药制剂5个，仿制药制剂生产批件9个，取得41个药品临床批件。取得 10个品种的一致性评价批件，完成两种产品的一致性申报工作。报告期内，提交国内新申请专利131件、国际 PCT 新申请 39 件，获得国内授权 64 件、国外授权 59件。

二、肿瘤药“内卷”严重 同质化竞争

从长远角度看，即使现在创新产品的研发费用大幅度增加，随着产品的批准上市，未来营业收入也不需要过于担忧。但是着眼现在整个医疗市场，同质化竞争给恒瑞带来了不小到的压力。

就从恒瑞2020年销售30.69万瓶的用于治疗肿瘤的PD-1卡瑞利珠单抗看吧，目前我国除恒瑞生产外，还有三家公司也生产PD-1利珠单抗药品。分别是：君实生物的特瑞普利单抗、信达生物的信迪利单抗、百济神舟的替雷利珠单抗。另外，8.23康方生物宣布，CDE已经同意PD-1/CTLA-4双抗Cadonilimab（AK104）申报上市。誉衡药业/药明生物联合开发的抗PD-1全人创新抗体药物赛帕利单抗(GLS-010)已获批上市，这将成为国产第六款PD-1药物。肿瘤市场的竞争远比我们想象中更加激烈......

2021年半年报中披露，公司主要产品卡瑞利珠单抗自今年 3 月 1 日起开始执行医保谈判价格，降幅达 85%，加上产品进院难、各地医保执行时间不一等诸多问题，造成卡瑞利珠单抗销售收入环比负增长。

经过此事，每瓶规格200mg的卡瑞利珠单抗从19,800 元/瓶降到2928元/瓶。为了适应国家医疗体系的改革，恒瑞医药不得不下调价格。2020年恒瑞揭露所有营业收入总和277.35亿元，仅仅肿瘤领域营业收入就高达152.68亿元，占全年所有营业收入的55.04%。主导产业营业收入大幅降低，在2021第二季度出现负的净利润增长率也就不难解释了。

医保政策后，为了赢得市场占额，各大药企像是比着降低药价一样，你降我就降得比你还低！原来药品也有“内卷”。

对恒瑞来讲，真的是重头一击。2020年报中揭露到注射用卡瑞利珠单抗销售量比去年增长326.42%，这个令人欣喜的数据估计也让恒瑞早已在心里美美的计算出2021年的销量与收益，可有时候总是事与愿违......

三、带量采购对仿制药的影响

2021半年报揭露受国家和地方带量采购的影响，公司传统仿制药销售下滑，报告期内销售收入环比下滑 57%。

这里先解释一下什么是带量采购。带量采购是医保局的大动作，以国家为单位进行药品的集中采购，目的是为了以量换价。

带量采购最直接影响的就是销售额，前面我们讲到恒瑞“烧钱”大力发展他们的创新药，确实也有了成效。但根据2021半年报揭露，上半年创新药实现销售收入 52.07 亿元，同比增长 43.80%，占整体销售收入的比重为 39.15%，也就是说剩下的60%收入来源都来自传统仿制药业务。

从6月23日恒瑞发布的《药品集中采购拟中标》的公告中，奥沙利铂注射液等六种药品中标，碘克沙醇注射液及格隆溴铵注射液未中标。集采中标意味着销售收入会减少，为什么恒瑞还努力去中标呢？我们这样想这个问题，同样药效的药品中标被国家大量采购。面对对手强烈的价格优势，没中标（假设）的恒瑞医药维持原来高水准的物价，营业额可能会更惨淡，还面临着失去市场的风险。

（报告中提到此次集采可能对公司的影响）

这也就很难说清楚中标这件事情到底是好还是不好了。

四、写在最后

其实我认为研发费用的大量投入、带量采购对仿制药收入的抑制、行贿门、裁员风波.......这些事件于恒瑞而言，可能都不会造成“致命危机”。按照2021肿瘤研发药品销量的增速，其实很快就能弥补前期投入的资金。“带量采购”对于我国医疗行业也是个长久趋势，恒瑞可以依靠“薄利多销”的思维弥补盈缺，且公司大思路早已转向创新产品。经过“行贿”丑闻之后，集团一直加大反腐败力度......

唯独中国医保政策的改革，是恒瑞始料未及的。不同于资本主义市场的运作，过早到来的PD-1单抗的利润衰退让恒瑞一时之间乱了阵脚。至于未来的路，恒瑞凭借“基数大”的业界元老位置，倒也不需过多的担心。只是过了“摇钱树”PD-1卡瑞利珠单抗的红利巅峰期，想要再次爆红，估计还是有困难的。

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