重新认识国内航空市场的盈利能力，国内市场以往真实的盈利能力被显著低估！

国泰君安认为，国内航空市场以往真实的盈利能力被市场显著低估，票价市场化进一步提升了潜在盈利能力。国内大循环下，航司有望率先恢复一定的盈利能力。建议增持航空。

1）国内市场对过剩运力的承接消化能力超预期。

市场普遍认为，航司利润表脆弱，国内大循环下，难以消化国际过剩运力，航司将持续亏损；因此，市场认为国际开放是航司盈利恢复的必要前提条件。

而事实上，2021上半年的阶段性表现令我们倍感意外。在国内运力较2019年两位数增投的情况下，4-5月传统淡季，估算航空业已实现盈亏平衡；更超出我们预期的是，7月中旬短暂旺季，国内票价较2019年增长10%，估算航空业应已明显盈利，小航盈利或已恢复至2019年水平。

已经发生的事实，令我们反思，国内市场以往真实的盈利能力，以及对过剩运力的承接消化能力，可能被显著低估。

2）国内市场以往真实的盈利能力被显著低估：是7%，不是3%。

与大部分投资者想象不同，除2015年全行业国际业务盈利，之后数年国际业务持续大额亏损。2018-2019年航司整体净利率仅3%，但国际业务亏损巨大，估算以往国内市场的净利率约7%。国内大循环下，国际过剩运力转投国内市场，必然降低国内市场盈利能力。但净利率下降的基准是7%，而不是市场普遍认为的3%。

3）票价市场化提升国内潜在盈利能力：从7%，到9%。

过去三年，票价市场化稳步推进，打开长期定价空间，将释放长期被压制的国内干线盈利能力。目前国内百大客流航线加权全票价水平已较2018年上调25%。根据我们的估算，票价市场化将进一步提升国内市场的潜在净利率至9%。

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