昨天的文章跟大家分享了恒瑞医药2021年年报的阅读笔记，并从“营业收入”的角度分享了“如何将财务报表数据与企业经营层面的信息相结合”。今天换一个角度，从现金流的角度来了解恒瑞医药这家公司。

一、2021年：经营活动现金流净额增速11年来最差

下图是2011—2021年上半年恒瑞医药经营活动产生的现金流量净额以及增速的数据。与往年中报数据相比相比较，2021年恒瑞医药经营活动现金流净额增速降至-55.63%，为11年来最差。

恒瑞医药在2021年中报中给出了如下解释：

公司经营活动产生的现金流量净额同比减少55.63%，主要原因为支付的研发、人工成本、材料款项增加以及客户采用承兑票据结算增多导致现金流入放缓。

这里要划个重点大家要记好笔记：

年报后面提到的定性的内容，都是对上述三个点的诠释。

不过我们目前尚未清楚的是：如上三个因素，哪个因素的影响最大？它们对现金流入放缓的影响程度各占多少？

带着这些未知的问题，接下来我们继续分析恒瑞医药的现金流量表。

二、分析现金流状况，落脚点在于分析现金流量表

财务分析的过程中有很多简单实用的逻辑关系，比如说“利润＝收入－成本”“市值＝净利润×市盈率”。要回答如何分析一家公司的净利润这个问题，切入点无非两个——收入和成本，我们去拆解“收入”和“成本”这两个因素就可以了。

同样，在分析经营活动现金流量净额的时候，有个基本的计算公式“经营活动产生的现金流量净额＝经营活动现金流入小计①－经营活动现金流出小计②”，通过拆解①②这两个因素，我们能逐步挖出恒瑞医药经营现金流减少的原因来。

三、第一层拆解：现金流入减少，现金流出增多

如下图所示，根据恒瑞医药2011—2021年的中报数据：

2021年上半年，恒瑞医药的经营活动现金流入量增速为7.95%，增速仅快于2018年的中报数据6.32%；

2021年上半年恒瑞医药的经营活动现金流出量增速为33.61%，为2011年后最大增速。

因此，现金流入量增速放缓、现金流出量增速创了新高，是导致2021年上半年恒瑞医药经营活动现金流量净额增速创了新低的主要原因。

因此，接下来我们要分析两点：

①恒瑞医药的经营活动现金流入量为何增速放缓？

②恒瑞医药的经营活动现金流出量为何增速创新高？

四、第二层拆解：销售商品收到的现金减少

通过分析2011—2021年中报的现金流量表数据，可知恒瑞医药经营活动现金流的主要来源是“销售商品、提供劳务收到的现金”。

2021年上半年，恒瑞医药销售商品、提供劳务收到的现金的增速下滑至8.27%，略高于2018年的6.24%，但是其他年份恒瑞医药该项现金流的增速都要大于10%。因此，寻找恒瑞医药“销售商品、提供劳务收到的现金”下滑的原因，就是我们必须做的事情。

接下来我们要思考的问题是：

影响恒瑞医药“销售商品、提供劳务收到的现金”的因素，一共有哪些？

公司2021年上半年销售商品收到的现金为何下滑了？

这些原因是否也是导致公司2018年收到的现金下滑的原因？

五、第二层拆解：哪项现金流出最多？

“支付的其他与经营活动有关的现金”是恒瑞医药最主要的现金流出项目；

2021年上半年，恒瑞医药“支付给职工以及为职工支付的现金”又创新高。

因此，接下来的要分析的内容是：

“支付的其他与经营活动有关的现金”每年都包括哪些项目？

为什么“支付给职工以及为职工支付的现金”每年都在增长，2021年该金额又创新高的原因是什么？

六、第三层拆解：影响现金流入的因素有哪些？

思考恒瑞医药的销售商品、提供劳务收到的现金，实质上是思考恒瑞医药的销售环节，包括销售环节卖的产品是什么，销售渠道如何，以及选用哪种回款方式。这个过程也是将企业的销售环节（经营层面的信息）与企业现金流量表上的数据（经营活动现金流量）相结合的过程。

接下来有一系列问题需要我们去思考。

1.从产品端看：

昨天的文章里提到恒瑞医药的产品分为仿制药和创新药，并且2021年上半年创新药为恒瑞医药贡献收入52.07亿元，占总销售收入的39.15%。但是：

这些创新药具体指哪些药物？这些药物分别贡献了多少收入？

哪种创新药的销售额最多、销售额增长最快？

哪种创新药的销售额下滑了、下滑的原因是什么？

销售额下滑的药物，是因为销量减少还是因为价格下降？

如果是销量减少，原因是什么？同行企业是否出现了类似的情况？

对那些为恒瑞医药贡献了主要销售额的药品而言，

为了增加销售额，恒瑞医药是否放宽了账期，进而导致销售商品、提供劳务收到的现金减少了？

下图所示的恒瑞医药各品种历年销售占比图示会告诉我们年报中未披露的信息，但是还不够。因为我们需要更详细的数据，可是目前找不到。

2.从销售方式看：

思考恒瑞医药销售环节，实际上是在思考恒瑞医药如何卖药取得收入（现金/回款）。

恒瑞医药的药品共有哪些？这些药品历年的销售额和销售增长率如何？

这些药品各自都是通过哪些渠道销售的？

为了销售这些药品，恒瑞医药采用了何种销售方式、该销售方式涉及到哪些人群、最关键的销售环节是哪一环？

近年来这些药品的销售渠道是否遇到了困难，进而导致该药品销售额下降、并进而导致公司销售商品收到的现金减少？

销售额减少，是公司自身的原因还是外部环境的原因？是产品的原因还是渠道的原因？

我们目前能得知的是：

在带量采购和创新药竞争加剧的背景下，恒瑞医药的仿制药和创新药都面临着压力。在销量不够大的时候，中标价格下降可能会导致销售收入减少，进而导致现金流入减少；为了抢到订单，放宽账期也会导致现金流入减少。

七、第三层拆解：影响现金流出的因素有哪些？

“支付的其他与经营活动有关的现金”是恒瑞医药最主要的现金流出项目，该比支出主要包括销售费用、管理费用、研发费用、捐赠支出以及其他支出。但是里面的“其他”具体指什么，我们不得而知。

“支付给职工以及为职工支付的现金”每年都在增长，2021年上半年该金额又创新高。

“经营活动产生的现金流量净额同比减少55.63%，主要原因为支付的研发、人工成本、材料款项增加以及客户采用承兑票据结算增多导致现金流入放缓。”

“国内创新型生物医药行业同质化竞争严重，研发、人力、生产等各项成本快速上涨，生物医药创新面临严峻挑战。”

恒瑞医药在年报里提到的这两句话，正是对这一财务数据的解释和印证。

八、财务分析，就是反复印证年报里定性的描述

分析恒瑞医药的半年报，首先要找准切入点。

今天这篇文章找的切入点是经营活动产生的现金流量净额同比减少55.63%。

其次，我们要从年报中找到核心句子，即那边概况性的介绍公司情况的语句。

2021年恒瑞医药的半年报有三个关键句，此处再重复一遍：

经营活动产生的现金流量净额同比减少55.63%

“经营活动产生的现金流量净额同比减少55.63%，主要原因为支付的研发、人工成本、材料款项增加以及客户采用承兑票据结算增多导致现金流入放缓。”

“与此同时，国内创新型生物医药行业同质化竞争严重，研发、人力、生产等各项成本快速上涨，生物医药创新面临严峻挑战。”

“自2018年以来，公司进入国家集中带量采购的仿制药共有28个品种，中选18个品种，中选价平均降幅72.6%，对公司业绩造成较大压力。”

最后，我们要拆解财务报表，与上面的关键语句找到对应关系建立联系。

这个就要靠自己多看年报了。

讲到这里，您，学会了没？

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