公司自2016年首次跻身《财富》“世界500强”榜单，已经连续6年上榜，2020年位列第160位，此前分别位列榜单第356、307、332、254、208位。

据华安证券研报分析，万科在三条红线限制下，可以依托出色的经营状况、业务布局、及稳健的财务条件跳脱桎梏，“以不变应万变”。在自身拿地、销售、业务布局等方面更加“自有”，同时也避免疲于应对“政策补丁”而频繁改变经营策略，保持战略定力方可抓住新机遇，凝心聚力行稳致远。

一、开发端业绩承压领跑，前三阵营保持稳中有升

公司2020年营业收入4191.1亿元，同比增长13.92%，相对于2014年和2017年的两次营收增速低谷，2020年遭受新冠肺炎疫情下营收增速回调幅度较小，反映了公司稳健的经营风格。在公司收入贡献构成中，开发业务占比仍居首位达95.5%，物业部分较往年稳步提升至3.7%；其他业务占比为0.8%，与2018年相比有所下降，原因在于万科2019年开始“收敛聚焦，巩固提升基本盘”。值得注意的是，2020年开发业务仍然实现了销售金额7041.5亿元，同比增长了11.6%，疫情期间仍保持两位数增长实属不易。

疫后房企销售超预期，行业集中度加速提升。2020年万科在全国商品房市场的份额约4.03%，多年保持稳健水平，行业TOP20集中度从2016年25.2%提升至2020年41.0%。在市场扩容的前提下，万科稳居前三阵营，主要得益于之前累积的规模优势、品牌认可度和注重科学管理与时俱进。

分城市能级来说，万科仍在多个城市具有“统治力”。受2020年疫情和政策调控影响，万科在一线城市里仅上海保持了市占率上升，北京市占率有所下降但是排名同比2019年上升了3位进入TOP4。深圳是排名下滑比较严重的，全口径销售额从2019年328亿缩水成2020年63.5亿。

在房企销售权益比持续下降趋势下万科反升，权益利润改善可期。万科、碧桂园、恒大2020年年内合同销售金额权益占比分别为65%、85%、95%。在头部房企中，万科在销售权益比这部分的提升空间较大，且因万科并不存在通过合作项目间接降低表内负债以满足“三条红线”的刚需，因而可判断在未来越来越难获得较为优质土储的前提下，万科会减少合作项目比例，从而提高权益比。

未结算项目占比大，未来业绩确定性高。2020万科合并报表范围内有4918.6万平方米已售资源未竣工结算，合同金额合计约6981.5亿元，较上年末分别增长14.7%和14.6%。

行业毛利率探底，后期万科净利率有望得到修复。2020年万科总体毛利率29.3%，净利率14.2%，分别同比下降7.0pct及0.8pct。万科房地产相关业务的毛利率为22.6%，同比下降4.6pct。公司全面摊薄净资产收益率为18.5%，较2019年下降2.2pct。开发业务毛利率水平与TOP50房企的平均值基本持平，下降主要原因在于：1）宏观环境导致地产开发业务成本大幅上升，同比增长26.2%，大幅超过地产开发收入13.8%的增速；2）2017年~2018年由于市场热情高涨，土地溢价率高企，该阶段获得的土地转化货值集中在2020年进入结算周期，恰逢多地刚好执行限价调控政策，因而面粉价格逼近面包价格，导致毛利空间缩减。

二、土储“广积粮、高筑墙”，“两集中”竞争加剧

万科土储呈现质、量俱优，分布较为集中的特点。1）在手资源丰富，可满足未来三年发展需求。新获取项目总规划建面达3366.5万平方米，其中权益规划建面为2058.8万平方米，权益地价总额为1381.5亿元，占销售金额比例约为20%，权益比例达到63%；新获取的项目的平均地价是6710元每平方米，占销售均价比例约为44%。分区域的权益拿地金额，由高到低排序，分别是上海区域35%、南方区域14%、北方区域20%、中西部区域14%、西北区域7%。2）布局重点城市群，万科2020年新获取的项目86.6%位于重点城市群。从四大城市群分布来说，万科在除京津冀以外的三大城市群2020年新增土储货值都进了前十，其中粤港澳大湾区拿地金额302亿元，仅次于保利屈居第二位；长三角地区拿地金额551亿，位居第四；中西部地区拿地金额280，位居第9位。3）从历史看新增土储增速放缓，土储新增计容面积从2019年高点3323万平米回落至2020年2364万平米，同时货值2020年同比仅有0.5%增长。平均地价有所提高并非来自土地市场的火爆，而是万科主动改善了土地布局，加码重点城市群比例。

行业出清时期，借高杠杆房企债务危机，万科充当白衣骑士低价收购资产包达成双赢。继2017年收购广信551亿资产包和2020年7月战略投资泰禾后，万科在2021年上半年相继收购多个蓝光地产优质项目和华夏幸福位于南京的项目。其中蓝光成都天府黑钻项目是定位天府新区的TOP系列产品，华夏幸福的“孔雀城上元府”是2016年南京地王项目，处于基本竣工未售阶段。这些项目区位极佳，能保证销售去化率和回款速度，因而属于成功的“抄底”。（华安证券）

总结：万科战略升级，从“城市配套服务商”到“城乡建设与生活服务商”，落点从偏“硬实力”的“配套服务”转向偏“软实力”的“生活服务”。

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