公司作为全球领先、国内最大的丙烯酸生产商，也是国内领先的以低碳原料打造化学新材料产业链的上市公司，涵盖从丙烯、聚丙烯、丙烯酸、高纯度丙烯酸，到丙烯酸酯、高分子乳液、高吸水性树脂等多个大类产品。公司凭借领先的生产技术和全产业链优势，得益于精细化管理优势和区位优势被评为国家高新技术企业。公司目前无论从抵御行业周期波动的能力、还是深耕行业获得的客户粘性来说均已经大幅领先于国内同行。

据国盛证券研报分析，公司践行C3一体化战略，实现从丙烷到丙烯，再到丙烯酸酯以及其他高附加值产品的全产业链布局。

1. 丙烯供需仍存缺口，PDH路线具备成本优势

丙烯是全球最重要的石化产品之一，是合成材料重要的原材料。近几年国内丙烯产业链发展迅速，重要性仅次于乙烯，而且我国丙烯行业几乎是多种生产工艺共存竞争的局面，比如油头、煤头和气头，形成了中国特色的丙烯产业链。根据卓创资讯统计数据，2020年中国丙烯产量为3610万吨，表观消费量3859万吨。

丙烯下游衍生物主要有聚丙烯、环氧丙烷、丙烯酸等，其中聚丙烯（PP）产品的消费占比超过70%，因此PP增长对拉动丙烯需求至关重要。

国内丙烯的生产路线主要分为石脑油蒸汽裂解（蒸汽裂解）制丙烯、催化裂化（FCC）装置生产丙烯、煤（经甲醇）制烯烃（CTO/MTO）以及丙烷脱氢制丙烯（PDH）等四种，其中传统工艺催化裂化和蒸汽裂解都属于油头工艺，仍然占据主导地位。

美国页岩油气革命带动了其原油产量大幅增长，原油开采过程副产的大量伴生气NGL的产量也随之大幅增长，其中丙烷的含量占比高达45%，随着丙烷大量过剩后逐步转向出口。

1. 丙烯酸行业未来强者恒强

2010年全球丙烯酸产能突破了500万吨，随后几年全球丙烯酸行业进入了产能快速扩张期，年复合增速达10%以上，新一轮的产能扩张导致全球丙烯酸产能过剩严重，远远超过下游需求增速，因此2016-2017年产能增速大幅下滑至2%左右。目前全球丙烯酸产能主要集中在中国、美国和欧洲，但近几年新增产能却主要集中在亚洲尤其是中国，下游需求也主要集中在亚太地区，需求占比超过了50%。

近几年国内丙烯酸行业集中度不断提高，2020年CR5产能占比达到60%，CR8为81%。随着公司2020年18万吨的新增产能投产，公司丙烯酸总产能达到66万吨，产能占比达到19%，作为行业龙头的话语权进一步提高。

丙烯酸是C3产业链的中间产品，一方面可发生交联反应生成高吸水树脂(SAP)，主要应用于纸尿裤、卫生巾等；另一方面，它可以与多种醇类反应生成丙烯酸酯，包括甲酯、乙酯、丁酯及异辛酯等（其中应用最广泛的是丁酯），再通过聚合后广泛应用于涂料、胶粘剂、纺织等行业中。

1. 连云港乙烷裂解制乙烯项目为公司带来巨大成长性

乙烯是石化工业的基础原料，素有“石化之母”之称，也是衡量一个国家石化产业发展水平的重要标志之一。乙烷裂解制乙烯是指在高温裂解炉中，乙烷裂解产生乙烯的反应。

2018年1月，公司完成250万吨乙烷裂解制乙烯项目的可行性研究报告，正式申报项目名称为连云港石化有限公司320万吨/年轻烃综合加工利用项目。项目一期计划总投资195亿元，固定资产投资177亿元，主要为C2产业链装置，已于2021年5月投产。二期项目计划总投资含税约135亿元，预计在2022年投产。

国内乙烯的需求增长主要来自于下游的聚乙烯（PE），其次为环氧乙烷。目前我国的乙烯消费结构与世界乙烯消费结构较为相近，聚乙烯占比达到64%。2020年国内聚乙烯产量为2032万吨，表观消费量为3860万吨，近一半的聚乙烯需求仍然依赖于进口，供需缺口较大，因此具有较好的盈利前景。

总体来看，国内建设乙烷裂解制乙烯项目，从技术可得性和实施难度看基本不存在障碍，由于乙烷裂解产物收率远高于其他几种工艺，由于原料组分轻，原料单一，副产品少，产物收率高，收率可达80%以上，因此相较于其他工艺优势明显。

以100万吨级别的乙烯装置投资来看，卫星石化125万吨/年乙烷裂解项目投资优化后可控制在150亿元左右，而石脑油裂解同样规模装置投资额200亿以上（可参照恒力），同样规模的甲醇制烯烃投资额约为300亿元（可参照宝丰）。

卫星石化乙烯综合利用项目一阶段已于2021年5月20日一次开车成功，整体进度符合预期，中石油兰州石化及独山子石化分别建设的80和60万吨的乙烷裂解制乙烯项目采用的是分别是长庆油田和塔里木油田天然气分离项目所产的乙烷作为原料，预计都将于2021年正式投产。而国内其余已规划项目受制于各方面因素尚未有明确进展。

卫星石化早在2018年3月与ETP下属SPMT成立合资公司ORBIT，其中SPMT和卫星美国占比分别为53%和47%，在墨西哥湾码头建设Nederland出口终端，于2020年底顺利投产，具备17.5万桶/天的出口能力，其中15万桶/天已经与卫星石化签署了出口合同，标志着公司乙烷原料供应的安全保障，另外公司参与乙烷出口的经营分红，也将一定程度上摊薄乙烷的原料成本。

全球性减少碳排放背景下，氢工业迎来了快速发展，2020年国内氢气产量达到2050万吨。传统煤制氢的碳排放量约为18吨二氧化碳/吨氢气，传统天然气制氢的碳排放量约为12吨二氧化碳/吨氢气。公司年产90万吨PDH装置副产氢气为3.6吨/年，按照煤制氢和天然气制氢测算可减排二氧化碳约为64.8万吨/年和43.2万吨/年，即生产一吨丙烯可以分别折碳0.72吨和0.48吨二氧化碳。后续连云港项目两阶段全部投产，副产氢气将达14万吨，为公司在碳达峰与碳中和要求下持续发展提供有利条件。（国盛证券）

总结：公司围绕C2及C3产业链打造完整的一体化产业链，碳中和背景下低碳原料优势显著，在建项目投产后公司利润中枢有望逐步迈上新的台阶。

关注贝壳投研，这里有您最关心的投资报告！