最近两年新能源汽车板块可说是资本市场上最亮的仔，无论是A股的比亚迪、还是美股上市的蔚来、理想和小鹏三剑客，几倍、几十倍的涨幅羡煞旁人。

与新能源汽车同步受追捧的还有其上游的设备和零部件制造商，以及锂矿等关键资源股，尤其是锂电池。公司业务和名称中带“锂”字的总会让投资者多看一眼，多一份期待。

但“锂”的应用领域不仅仅是新能源汽车电池，还应用于电动自行车、电动工具等多个细分领域。

新三板市场上有主营锂电池负极材料和正极材料的贝特瑞，有主营锌锰电池、发力小动力锂电池的长虹能源，也有主营锂电池三元材料及其前驱体的天力锂能。

如今，贝特瑞（835185.NQ）和长虹能源（836239.NQ）已挂牌精选层。

贝特瑞精选层公开发行成功募集资金16.72亿元，股价刚重回精选层公开发行价上方，妥妥的精选层赢家。

长虹能源精选层低价发行募集资金2亿出头，2021年2月9日挂牌精选层至今，最高涨幅超过200%，妥妥的肉香四溢，让投资者吃得饱饱的。

天力锂能（833757.NQ）于2015年10月挂牌新三板，共完成7轮定增融资，累计募集资金4.77亿元，主要用于偿还银行贷款和补充公司流动资金等。

尤其挂牌精选层的第二年，也就是2016年全年，天力锂能成功完成了4轮定增融资，这在逐鹿君看过的数千家新三板公司里是唯一有印象的一家，融资效率实在是高！

如今，天力锂能正冲击创业板IPO，但却质疑声起，又连收四轮问询函，行业、主营业务和业绩方面令投资者颇多担忧。是否该多给天力锂能一些时间？

/01/

电动自行车和电动工具

天力锂能的全称是新乡天力锂能股份有限公司，主营锂电池三元材料及其前驱体的研发、生产及销售，主要产品包括NCM333、NCM523、NCM622、NCM811 等多种系列，主要应用于电动自行车和电动工具锂电池领域，下游客户包括星恒电源、天能股份、长虹新能源、海四达、横店东磁、阳光电源等国内锂电池领域知名企业。

三元材料（镍钴锰酸锂）是镍、钴、锰按照一定比例，再导入锂源制备而成，是锂电池正极材料的一种。三元前驱体是三元材料生产过程中的主要中间品，属于三元正极材料的上游。

锂电池按照正极材料的不同可分为锰酸锂电池、磷酸铁锂电池、三元锂电池等类型。其中，三元锂电池相较于其他类型的锂电池，具有能量密度高、放电容量大、循环性能好等优势。因此，三元锂电池被广泛应用于新能源汽车、电动自行车、电动工具及3C 等相关领域。但三元材料也存在高成本及高温安全性的问题。

天力锂能的产品主要应用于电动自行车锂电池领域。根据正极材料分类，电动自行车锂电池主要有三种技术路线：一是以星恒电源为代表，主要采用三元材料掺杂锰酸锂的技术路线；二是以天能股份、博力威为代表，主要采用三元材料的技术路线；三是以芯驰为代表，主要采用磷酸铁锂的技术路线。

鉴于综合性能、安全性、成本等方面的优势，目前 5 系三元材料在电动自行车领域为主流产品。

天力锂能的产品主要应用于电动自行车与电动工具领域，以5系常规材料（多晶）为主，主要产品型号为TLM510、TLM550，公司5系三元材料的产量、销量及收入占比逐年增加。2020年上半年，天力锂能的5 系三元材料产销量占比均超过95%，收入占比94.72%，毛利占比93.69%。

同行业可比公司的产品主要应用于新能源汽车领域，以5系（单晶）、6系（单晶）、8系与NCA（NCA的正极材料是由镍钴铝构成）等为主。

根据高工产研（GGII）统计，2019年中国电动自行车与电动工具锂电池领域三元材料出货量前三名分别为天力锂能、桑顿新能源、杉杉能源，三家合计市场占有率达69.3%。

天力锂能的5系产品在电动自行车与电动工具领域主要竞争对手为桑顿新能源、杉杉能源等，5系产品在新能源汽车领域的主要竞争对手是巴莫科技、长远锂科、当升科技、厦钨新能等。

2019年，国内5系及以下产品出货量为14.2万吨，同比增长39.6%，占三元材料总出货量比例为74%。其中，天力锂能的5系及以下产品出货量为8434.07吨，市场占有率为5.94%。

根据高工产研（GGII）统计，2019年国内5系及以下三元材料出货量前五名分别为振华新材、巴莫科技、长远锂科、当升科技、厦钨新能等。天力锂能5系及以下产品出货量略低于厦钨新能，国内排名处于第6名至第10名的区间。

8系高镍三元材料方面，高镍化、低钴化、高电压以及高循环次数等是三元材料行业公认的未来发展方向和趋势。在行业竞争方面，容百科技占据了高镍三元一半以上的市场份额，当升科技、长远锂科、杉杉能源、厦钨能源等行业内公司也纷纷加大对高镍材料的扩产计划，避免在未来市场竞争中处于不利地位。

天力锂能的产品结构中以5系产品为主， 高镍三元出货量占比及市场份额较低，但公司已经掌握了8系产品及NCA的生产技术和工艺，本次创业板募投项目也加大对高镍产品的投资计划，努力在高镍市场形成一定的竞争优势，并争取逐步扩大市场份额。

/02/

没有话语权

业绩方面，天力锂能近几年的表现只能说尚可。公司营收随稳步增长，但毛利率和净利润均波动较大。

2016-2020年，天力锂能的营收分别为3.73亿元、5.91亿元、9.35亿元、10亿元、12.43亿元，净利润分别为3261万元、5102万元、4079万元、7140万元、5711万元，毛利率在11%和17%左右跳来跳去。

值得注意的是，2017-2018年天力锂能营收从5.91亿元增长至9.35亿元，同比增长超过58%，但净利润却从5100万元降至4000万元，同比下降超过20%，毛利率也从17.71%骤降至11.93%，应收账款更是从2.89亿元增加至4.22亿元，占当年营收的45%，同比增长超过54%。

对此，天力锂能解释称：营业收入较上年同期增长 58.10%，主要是新能源行业快速增长，带动公司三元材料销售规模扩大；营业利润、净利润较上年同期均出现减少的情况，主要原因：一方面是营业成本增幅略大于营业收入增幅，第二方面是公司加大研发费用投入，第三方面是公司销售快速增长，相应增加的。

这个应收账款计提减值损失要注意下，天力锂能2020年应收账款5.53亿元，占公司总资产的比重为36.77，同比增长24.62%，比公司的营收增长跑得快。

不过，虽然天力锂能的应收账款周转率低于同行业可比公司，但公司账龄在 1 年以内的应收账款占比将近97%，账期较长也算是行业内的普遍现象，发生大额应收账款计提减值损失的可能性非常小。

2020年，天力锂能的前五大客户年度销售占比合计63.71%，较为集中。当然，这也是因为公司下游行业本身集中度较高，不足为怪。

天力锂能与前五大客户的合作关系很稳定，星恒电源、天能股份、长虹新能源、海四达、横店东磁，都是国内小型动力锂电池领域的主要厂商，而且对天力锂能产品的采购量和采购金额增长较快。

天力锂能的销售费用近三年未发生大幅波动，与逐年增加的营收数据符合。2018-2020年，天力锂能的销售费用分别为721.66万元、755.53万元、813.38万元，同比增速分别为26.31%、4.69%、7.66% ，占当期营收的比重分别为0.77% 、0.75%、0.65% 。

经营净现金流方面，天力锂能2020年的经营净现金为-4124万元，上年同期为6601万元，同比下降162.47%。

天力锂能解释称：2020年11、12 月份主要原材料均涨价，应付账款的结算方式部分供应商由货到30天或60天变更为款到发货，而公司应收账款的结算方式年底前均未改变，故经营活动产生的经营净现金流为负值。

综上所述，天力锂能在市场上没有话语权。

天力锂能对上游采购原材料需要先打款，对下游销售产品回款账期长，又面临行业内多家强有力竞争对手的冲击。

这也难怪天力锂能一直以来对资金渴求迫切，新增产能需要钱，储备和采购原材料需要钱，销售不能及时回款需要大笔钱周转，好不容易开拓的新能源汽车锂电池的几个客户又因为竞争力太弱退出了市场。

/03/

竞争对手纷至沓来，压力巨大

天力锂能的产品主要面向电动自行车和电动工具，新能源汽车配套的产品比例较低。可比公司主要面向新能源汽车市场，三元材料产品主要供给新能源汽车使用。

面向市场不同，在经营数据上会存在差异。如，动力汽车对产品的安全性能、续航能力、一致性等指标要求更高，且汽车行业出于质量管理的要求一般在供应链流程中指定合格供方，售价会根据合格供方原料的价格进行确定，因此产品价格更高。但从经营数据的变化趋势上看，将天力锂能与同行业公司相比较的结果，仍具有参考价值。

残酷的是，容百科技、当升科技等竞争对手已经开始进入电动自行车领域，接下来很可能会继续加大进入电动自行车领域的力度和步伐，这将导致小动力三元材料领域，特别是电动自行车领域三元材料市场竞争更为激烈。在技术、产能和资金实力和重要客户上，本就发展不易的天力锂能将面临更大的竞争压力。

要想胜出，难、难、难。

与同行业可比公司相比，天力锂能的收入规模偏低。

2017-2020年，与天力锂能处于同一行业的容百科技、长远锂科、当升科技、杉杉能源、厦钨新能，这五家公司主营业务收入均值都在14亿元以上。但在营收增长率上，天力锂能高于同行业可比公司。净利润方面，上述五家同行业公司除了当升科技外，同时期的净利润均超过天力锂能，且长远锂科、杉杉能源在2018-2020年的净利润均超过1亿元。

产品收入中，三元材料是天力锂能的主要收入来源，连续三年占公司营收的95%以上。2018-2020年，天力锂能三元材料营收分别为9.05亿元、9.83亿元、12.34亿元，分别占当期营收的96.76%、97.12%、99.99%。

2017-2020年，天力锂能的三元材料毛利率分别为18.51%、12.26% 、16.33%、11.76% 。同期，同行业可比公司同类业务的毛利率均值分别为18.50%、16.47% 、16.09%、13.64% 。天力锂能的三元材料毛利率与同行业可比公司同类业务毛利率均值接近。

2018 -2020年，天力锂能的三元前驱体营收分别为38.81万元、766.94万元、11.82万元，同比增速分别为487.85%、1875.99%、-98.46%。近三年该产品收入占营收的比重均低于百分之一。其中，天力锂能称2019年前驱体收入较上年度增加 1875.99%，主要是公司 9 月份外购前驱体较多且价格较低，对外销售一部分所致。

另外，天力锂能还有一小部分无汞锌粉收入，公司称锌粉属于公司老产品且毛利低，已于 2017 年底停止生产，2018 年起属于消化库存带来的收入。

天力锂能在研发上的投入并不高，低于同行业可比公司。2018-2020年，天力锂能的研发费用分别为3204.09万元、3403.64万元、3889万元，同比增速分别为65.23% 、6.23%、14.26%，各占当期营收的3.42%、3.36%、3.13% 。2017-2020年，同行业可比公司的研发费用率均值分比为3.90%、4.12%、4.22%、4.49% 。

明显可以看出，同行业可比公司的研发费用率逐年提高，而天力锂能的研发费用率逐年下降。如果没有足够的前沿技术储备，天力锂能在后续产品的竞争力上恐怕会大打折扣。

/04/

上下游向中间挤压，仅靠三元材料能走多远？

三元材料的下游市场包括电动自行车锂电池市场、电动工具锂电池市场、新能源汽车锂电池市场等。

电动自行车锂电池和电动工具锂电池正处于从传统铅酸电池、传统电动工具向锂电池的过渡中。据GGII 预计，随着价格逐步下降，具有性能优势和轻量化等特点的锂电池在未来的电动自行车市场空间巨大，到 2025 年我国锂电自行车销量将达到 3440 万辆，届时锂电自行车渗透率将达到 92.7%，年复合增长率达 31.0%。

新能源汽车领域中，传统燃油车企加速布局新能源汽车，三元锂电池发展迅速。2020 年 4 月，财政部等多部门联合发布《关于新能源汽车免征车辆购置税有关政策的公告》，自 2021 年 1 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日，对新购置的新能源汽车免征车辆购置税。这既有利于推动新能源汽车发展，也能促进锂电池正极材料市场进一步扩大。

同时，国家对于新能源汽车补贴门槛的提高（主要体现在能量密度及续航里程标准提高），导致新能源汽车及上游锂电池正极材料市场竞争进一步加剧。

随着国内越来越多的企业加大对锂电池正极材料的产能投入，未来三元材料市场的竞争将会进入肉搏战。要么退出，要么惨胜。

天力锂能产品的主要原材料包括硫酸钴、碳酸锂等，原材料成本占公司生产成本较大。近几年受新能源行业快速发展的影响，上述原材料价格呈现大幅度的波动，导致公司产品价格相应波动。

如果上述原材料价格继续大幅上涨，将进一步挤压天力锂能的盈利空间。

仅靠三元材料单项产品在锂电池上下游市场中争渡，天力锂能能走多远呢？

/05/

多次融资补充流动资金，上市仍加码三元材料

2015 年10 月，天力锂能挂牌新三板。截止2020年，天力锂能共完成7次定增融资，累计募集资金4.77亿元。

2016年，天力锂能融资四次：第一次增发115万股，增发价格为7元/股，募集资金805万元，补充公司流动资金；第二次增发231万股，增发价格为7元/股，募集资金1617万元，偿还公司贷款；第三次增发80万股，增发价格为10元/股，募集资金800万元，补充公司流动资金；第四次增发569万股，增发价格为16元/股，募集资金9104万元，购置生产设备,偿还银行贷款和融资租赁借款,补充公司流动资金。

2017年，天力锂能定向增发438万股，增发价格为33元/股，募集资金1.45亿元，购买设备款,偿还银行贷款,补充公司流动资金。

2019年，天力锂能定向增发869.23万股，增发价格为19.50元/股，募集资金1.69亿元，安徽天力购买固定资产,安徽天力补充流动资金。

2020年，天力锂能定向增发205万股，增发价格为19.50元/股，募集资金3997.5万元，债权认购。

5年完成7次定增融资，更有1年融资4次的壮举，大部分用于补充公司流动资金和偿还贷款、借款等，加上快速增加的应收账款，由正转负的经营净现金流，以及行业上下游的挤压，竞争对手个个实力雄厚，天力锂能未来的发展不容乐观。

资本市场上，2019年3月底，天力锂能申请从新三板摘牌，并于6月底开始科创版上市辅导。

2019年9月，天力锂能在全国股转公司受理摘牌申请后，撤回摘牌申请，并于同年底完成了挂牌新三板以来金额最高的一轮定增融资。

2020年3月，天力锂能再次完成一轮定增融资，并于6月28日完成上市辅导，7月1日向深交所递交创业板上市的申报材料。

这里比较有意思，逐鹿君以为自己看错了，倒回去反复看了好几遍天力锂能最近三年的公告。现在还是没完全搞清楚是咋回事。

天力锂能在2019年6月26日发公告说开始创业板上市辅导，第二天发更正公告说开始科创板上市辅导，然后现在在创业板上市问询阶段。

逐鹿君看了好几遍都没看出来啥时候又由科创板改成创业板了。

懵了，懵了，不较真了，由他去吧。

天力锂能本次创业板IPO拟募集资金8.36亿元，用于"淮北三元正极材料建设项目"和"新乡三元正极材料建设项目"。

淮北三元正极材料建设项目设计产能配置以高镍三元材料为主，达产后可以实现年产高镍三元材料产品 10000 吨。新乡三元正极材料建设项目设计产能配置以高镍三元材料为主，达产后可以实现年产高镍三元材料产品 3600 吨。同时，项目也可以根据锂电池市场发展新动态和不同客户的需求变化，兼顾生产5 系、6系等三元材料相关产品。

2021年4月9日，天力锂能公告变更募集资金用途：2019年定增融资1.7亿元中，原定安徽天力购买固定资产5000万元，安徽天力补充流动资金1.2亿元。现在，公司在募集资金实际使用过程中，用于补充流动资金的金额超出原有预计，所以将原本用于购买固定资产的 1382万元用途变更为补充流动资金。

目前，天力锂能已收到深交所四轮问询函，6次更新招股书。接下来，等待天力锂能的是新一轮问询？又或是圆梦上市？

不论是为了补充资金扩大产能发展业务，还是迫于对赌期限将至不得不上市，逐鹿君还是希望天力锂能能成功上市，在三元材料领域做得更好。

编辑：宋新澳

免责声明:本文（报告）基于已公开的资料信息或受访人提供的信息撰写，但逐鹿精选层及文章作者不保证该等信息资料的完整性、准确性。在任何情况下，本文（报告）中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。