尽管2月份包含了农历春节，但依旧没有挡住机构投资者们对上市公司的调研热情，在2月仅有的15个交易日里，稳健医疗接待调研券商数量达到32家，位居上市公司接待券商调研数量top10榜第二位。

在此背景下，稳健医疗2月份以来的股价走势却不容乐观，截至3月4日，股价距离2月5日最高点已下挫了约30%。

众所周知，稳健医疗是国内医用敷料龙头，与振德医疗、奥美医疗并称为我国医用敷料行业“三剑客”，近年来靠着旗下棉类生活消费品牌“全棉时代”逐渐做大做强。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）今天就来看一下，医用敷料三龙头到底谁更胜一筹？

一、三企业产品、经营盈利能力对比

1、三企业医用敷料业务以出口代工为主

医用敷料行业的市场进入壁垒不高，截至2017年，我国我国有超过4500家企业从事医用敷料产品出口，且大部分为规模很小的地区性小企业，行业集中度较低。这是个很难形成垄断的行业。

医用敷料行业基本和医疗器械行业情况一样，美国、加拿大、日本和欧盟等发达国家不仅是全球主要的消费市场，而且这些国家的大型医药跨国企业长期占据着一定的市场份额，尤其是高端敷料市场。

因而，像我国敷料龙头企业奥美医疗、稳健医疗、振德医疗它们都是靠着业务出口做起来的，其业务形式便是为国际知名医疗器械品牌厂商提供OEM（“贴牌”）业务。

截至目前，我国医用敷料出口额已占据全球医用敷料20%左右的市场份额，稳健医疗与奥美医疗、振德医疗占据着我国医用敷料出口前三名的地位。

2、受益于消费品业务，稳健医疗更有定价权

受制于代工生产业务，奥美医疗、振德医疗的毛利率均不算高，长期维持在30%左右。虽然缺少定价权，但受益于较强的成本规模优势，两者毛利率在原材料棉花等价格涨价的时候也还算稳定。

稳健医疗与它们不一样，稳健医疗开拓的“全棉时代”，健康生活消费品业务，面向的是终端消费者，不仅在原材料涨价时可以进行成本转移，而且它本身还有定价权，最终，生活消费品业务使稳健医疗的毛利率远高于奥美医疗和振德医疗。

数据显示，2019年，稳健医疗的敷料业务、消费品业务毛利率分别为38.48%、58.75%，消费品业务毛利率高于敷料业务近20个百分点。

2020年奥美医疗、振德医疗的毛利率增长较多，主要是受疫情影响，防疫防护产品销量大增，生产成本下降所致。

3、奥美医疗的经营盈利能力优于振德医疗

由第一部分，我们可以得知三者的业务结构（按收入来看）其实是由较大差别的，像奥美医疗，它的出口贴牌业务占到了近90%；振德医疗的境外OEM业务规模相比奥美医疗要小，且占自身业务比也较小，还有自主品牌业务；稳健医疗的主营业务则以“全棉时代”为主，医用敷料业务占比不到30%。

不同的业务形式决定了三者的经营盈利能力略有不同，由数据我们可以得知业务较为专一的奥美医疗，它的经营盈利水平相对较高，而振德医疗既没有毛利率更高的消费品业务，也没有奥美医疗专一，因此它的净利率水平相对较低。

不得不说，奥美医疗的医用敷料出口业务经营优势明显，不需要像消费品一样花费较高的广告推广费用，也不需要宣传自身的品牌，因此低销售费用率最终为企业带来了较高的净收益。

二、三企业成长性比较

1、国内医用敷料市场增速更快，振德医疗市场有望打开

自20世纪90年代起，随着发达国家的劳动力成本不断提高，全球医用敷料中劳动力需求大、技术含量低的产品（如传统伤口护理产品纱布、绷带等）生产环节逐渐向亚洲、南美等地区和国家转移，中国承接了此轮产业转移浪潮。

现如今，全球医用敷料市场规模基本保持稳定。而随着国内医疗基础设施的不断完善，我国医用敷料市场迎来快速发展时期，2014-2020年全球行业规模年均复合增速为3%，我国达到12.82%。

同时，在高端医用敷料市场，国内企业还面临着进口替代机遇。

受全球医用敷料行业增长趋缓的影响，近年来，奥美医疗的业绩增长前景不容乐观，据2016-2019年数据，奥美医疗近四年的平均收入增长率为11.1%，而振德医疗和稳健医疗的平均收入同比增长率分别为16.92%、26.57%。

其中，振德医疗作为国内医用敷料行业的自主品牌龙头，在竞争优势得到巩固的情况下，其市场份额有望进一步扩大。

2020年三者受国内疫情影响，收入大涨，其中振德医疗收入增幅最大，去年前三个季度收入同比增长了531.52%；而专注于境外业务的奥美医疗前三个季度收入则仅同比增长了80.46%。

2、生活消费品天花板较高，稳健医疗值得期待

稳健医疗的健康生活消费品业务近几年均维持了良好的增速，是企业总收入增长较快的主要原因。对稳健医疗来说，它最大的看点就是健康生活消费品业务，由于市场需求大，这个行业的天花板远高于医用敷料市场。

在消费品领域，“全棉时代”革新性地开发出了纯棉柔巾、纯棉湿巾及全棉表层卫生巾等产品，使得公司形成了差异化的品牌内涵。经过整整10年的发展，全棉时代已形成了良好的品牌优势和销售渠道优势，想象空间巨大。

3、以现金流佐证，稳健医疗最为“稳健”

最后，我们将现金流作为观察三家企业的最后指标，数据显示，自2015年起，经过四五年的折腾，稳健医疗增长最为稳健，现金流整体处于上升的趋势，且较为可观，而奥美医疗和振德医疗经营均不太稳健，尤其是奥美医疗，现金流起伏波动最大。

三、总结一下

总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为国内的医用敷料行业有增长空间，从目前来看，更看好振德医疗，此次疫情有望成为振德医疗发展的转折点，奥美医疗的境内业务基础较差，境外代工业务并没有太大看点，与此同时，稳健医疗另辟第二产业也同样值得期待。

其实我今天想讲稳健医疗的，可是一开始想要说一说整个行业的情况，便做了下对比，那么下一次再讲稳健医疗的具体情况吧。

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