医药板块整体在回调，不过，今天天坛生物的股价创新60日新高，投资逻辑是什么？

国内血制品行业是个非竞争性市场，政策壁垒非常高。

在终端需求保持稳定增长情况下，浆站资源获取以及浆站管理能力，决定了公司的行业地位及竞争力。

在浆站审批趋严大形势下，如何弥补地方政府在开设浆站时面临的风险收益不匹配，提高浆站资源获取能力，在挑战血制品企业能力边界。

浆站开设具有一定的特殊性，一般选在在人口集中和收入水平偏低的地方。满足经济较为落后地方政府的利益需求，以及和政府对话的能力，显得尤为重要。

天坛生物是怎么做的呢？

开创性走出以投资换浆站方式，通过投资建厂提高当地就业和增加纳税，弥补地方政府在开设浆站时面临的风险。

天坛生物属于中生集团旗下唯一血制品公司平台，在浆站资源获取能力上具备其他血制品企业难以企及的优势。从这个角度，可以认为天坛生物是国内唯一具有成长逻辑的公司。

如何判断天坛的浆量成长性？

1）现有在手浆站（包含新近获批浆站），能支撑公司浆量做到多大；

2）中长期看持续性浆站获批能力。

首先，从3年维度来看，现有在手浆站（包含新近获批浆站）能支撑公司浆量做到多大？

公司浆量规模扩大将主要来自于三大血制、贵州中泰采浆量提升以及新获批浆站。

三大血制采浆提升+新近获批浆站+老站增长贡献近555吨三年合计采浆增量：

未来三年合计：成都200吨+中泰10+武汉170+上海90吨+兰州所75吨，合计 555吨浆量。2019年采浆量1702吨，预计2022年达到2260吨左右，三年复合增速10%。

成都蓉生本部采浆量的成长性：预计老成都蓉生现有浆站未来三年贡献200吨的采浆增量。不考虑新设浆站，预计蓉生目前采浆量提升来自于两部分：

1）目前单站采浆量较少的三个山西浆站山阴、浑源和沂州（以上三家单站采浆量2017年不足20吨）；

2）2015年开采的南部、蓬溪，2019年新获批开采的宜宾，以及目前尚未开采两浆站（含分站）的富顺血浆站和通江平昌分站。

3）老浆站的成长。

老成都蓉生现有浆站未来三年贡献200吨左右的采浆增量：老浆站45吨+三个山西浆站35吨+5家2015年之后获批浆站120吨=200吨。

武汉血制的成长性：未来三年武汉所贡献170-180吨浆量增量。

武汉血制的未来浆量增长主要来自：

1、老浆站的浆量提升；

2、新建浆站投产。

武汉所共15个浆站，截止到2020年10月份，在营浆站为13个，2019-2020年，分别有2个浆站获批（大同浆和陨阳分站为2019年拿到许可证，海南省临高县和岳阳分站2020年拿到许可证）。

老浆站的浆量提升+次新和新获批浆站，贡献170-180吨浆量。

上海血制的成长性：老浆站增长+新近获批浆站，预计未来3年能贡献近90吨的采浆增量。

不考虑未来三年内可能获批的浆站，老浆站增长+新近获批浆站预计未来 3 年能贡献近 90吨的采浆增量。

未来三年增量来源：

1）预计老浆站浆量未来三年内能增长10%-15%左右，提供30吨左右的增量；

2）新获批浆站云南巧家和寻甸单采血浆站，3年内能贡献近60吨的采浆增量。

IV、兰州血制的成长性：未来三年内合计贡献75吨左右。

公司具备持续获取浆站能力：

1）天坛生物通过在云南当地设置生物制品产业化项目，获得在云南设置浆站的机会。

2018-2022年，集团计划在云南省陆续投资并先行新建合计10家单采血浆站，目前已在云南地区获批巧家和寻甸两家浆站。中长期看，有望匹配上近1000吨的采浆量。

2）兰州血制的1200吨项目，预计类似于以投资换浆站形式。中长期看，有望匹配上与产能相近的采浆量。

天坛生物吨浆利润水平较低，仅达到华兰生物吨浆利润水平的60%。

除了成本控制和品牌力不同带来价格影响因素外，造成吨浆利润水平差距的最主要原因，是产品线不全。

华兰产品线较齐全，可同时生产白蛋白、免疫球蛋白类和凝血因子类产品。

目前天坛生物目前只生产白蛋白和免疫球蛋白类产品，其他吨浆利润较低的血制品企业也存在产品线不全的情况。凝血因子类产品的补充，将能弥补和华兰生物吨浆利润的缺口。

成都蓉生目前在研包括人凝血八因子、重组凝血八因子、层析静注人免疫球蛋白，以及人纤维蛋白原、人凝血七因子以及特免静注巨细胞病毒人免疫球蛋白（pH4）。产品线的逐步丰富，将促进吨浆利润提升。

人凝血八因子于2018年提交上市申请，有望于2020年底或2021年初获批。

根据公告，截止10月底，重组凝血八因子、层析静丙和人纤维蛋白原处于临床三期，有望于2023年获批生产上市。

国内目前人凝血八因子仍处于供不应求状态，公司人凝血因子获批上市后将能实现顺利售。

公司在研的层析静丙，层析法的引入能提高静丙纯化过程的收率，预计公司层析法静丙较之前收率能提高15%-30%左右。层析静丙更高的质量标准，有助于公司终端推广时，获得更高的品牌优势和定价优势。

国内静丙推广存在搭便车行为，层析静丙产品纯度更高、稳定性更高，有望在终端推广时，形成差异化竞争，获得更高的品牌优势，减少搭便车情况，以及获得更好的定价优势。

短期看，预计血制品供给减少，血制品将处于景气度持续上升趋势，公司血制品供给有保障，将更明显受益于价格上行。

海外血制品企业进一步下调2020年采浆量，预计同比下降15%以上，预计国内20年采浆量最多与2019年持平，终端需求恢复有望保持正常增长（5%-10%），预计20年Q4 -21年白蛋白供需缺口处于持续扩大态势，景气度提升，价格有望继续上行。

中期看，成都蓉生永安项目工程顺利推进，成都蓉生本部产能将如期释放，叠加新产品线，业绩有望大幅提升。

随着投浆规模进一步扩大，三大血制和贵州中泰浆量提升和产能利用率提升，吨浆利润率提升；预计 2021年永安血制投产后，产能释放以及新产品的投产，业绩有望大幅提升。预计重磅品种人凝血八因子年内能获批上市，重组凝血八因子、层析静丙、人纤维蛋白原将于2023年内获批上市。

从中长期看，血制品企业核心竞争力在于血浆资源拓展能力。

公司具备持续获批浆站能力，采浆量增长稳定，永安基地（1200吨）+云南血制（1200吨）+兰州血制（1200吨）的新产能投入，一方面提高了产能供给保障能力，另一方面也彰显了公司未来对加大血源拓展，持续获得浆源的信心。