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内部交流｜2021年医药投资策略
九点君 / 2020-11-12 10:10 发布
观点仅供参考，不构成投资建议，自负盈亏。
医药板块由于集采带来的情绪宣泄还在继续，类似2018年药品集采降价超预期后也是有最令人绝望的“最后一跌”，这次来看市场环境和认知都比当时要好很多，预计很难达到类似2018年底极端悲观的绝对低估的情况，之前也有讲到，每年的11月到次年的3月份是业绩空窗期，这段时间消费医药等业绩驱动居多的板块表现往往跑不赢指数，而这段时间的低迷可能也是最好的配置机会。
1、回顾2020年：医药大年，跌宕起伏
一季度和所有行业一样都挖了个坑，个位数下滑，二季度恢复到两位数增长，三季度收入也恢复到5%的增长，利润20%的增长，很多赛道业绩非常好，关注度比较高的医疗器械，包括制氧机、呼吸机和口罩、手套等。医疗服务表现也非常好，爱尔和通策三季度报表恢复的非常快，还有疫情中高增长的金域医学、迪安诊断等，原料药一二季度表现好，三季度相对平稳，今年整体的收益率还是非常惊人。近期的回调，主要是行业比较优势下降，上半年担心疫情，很多东西不愿意去买，现在发现疫情控制的比较好，疫苗进展，大选等外围环境可能好一些，投资人能选择的板块更多了，医药行业比较优势下降。2010年前后公募基金医药持仓占比和市值占比有数倍提升，行业受机构投资者高度关注，过去10年医药行业从未低配过，大的方向配置比例是越来越高的，今年最高配置到17%+。越来越专业化的赛道，2015年以前基本没有比较大的医药基金，2015年以后大量的医药基金，被动+主动2000多亿，现在医药基金占到5个点。
最近的回调是比较优势的弱化，指数回调了15%-20%，很多热门主题回调30%-40%，大白马恒瑞、迈瑞、药明、港股中生、石药、威高等公司明年的估值不是非常便宜，但是没有大的泡沫，不会发生板块的暴跌，磨底是有可能的。政策设计越来越聪明，关注长期趋势。创新药行业政策越来越清晰，做不出来差异化的东西就是不行，打小的擦边球的行为，长期来看不行。每年四季度不是炒今年业绩会好的，而是炒明年业绩会好的。有些公司今年是高的，明年和看三年的价格。2、创新药进入下半场，从Pipeline到关注Topline
2015年中国才有第一家公司中国生物制药的研发投入突破10亿元，今年恒瑞40亿+，百济60亿+，头部公司投入到10亿美元，美国最头部的100亿美元的投入，大多big pharma也就是30-40亿美元的投入，国内的头部公司已经通过研发投入构建了深厚壁垒。大部分企业想集齐研发、临床、注册、准入、市场、销售六大能力是不太可能的，有些二线公司十几亿的资金投入进去，恒瑞临床人员就1800人，其他中生、石药等几百人，如果只有几十人的临床团队都依靠CRO，对项目的把握会不够。big pharma的机会窗口基本关闭了，一线的恒瑞、中生、豪森、石药已经奠定地位，二线的复星、丽珠、齐鲁、华东还在不确定中选择。
投资界越来越认可中国不是看病难看病贵，按照我们人均GDP的水平，解决医疗问题解决的相当不错，至少不是一个经典的看病难看病贵，我们医保改革学习英国和日本比较多，日本出了武田、大冢、安斯泰来、第一三共、卫材等几家，未来中国的big pharma不超过10家，有能力国际化的不超过5家。
biotech公司上千家是必然，只要有不错的技术在某个领域可以做的不错，big pharma是各方面都要很强，biotech是极端做长优点，未来两类公司会有产品的交换，喜欢信达和喜欢贝达，是因为信达PD-1卖的可以比肩巨头，贝达肿瘤不如恒瑞但是在肺癌有独到优势，biopharma的窗口也即将关闭，不超过30家。
3、医疗器械
行业集中度相当低，创新和并购整合还有很多机会，现在很多产品不必国外的差，微创的火鹰集采没有中标， 但是在非集采市场还是会有市场，集采外还是有患者忠实于这个产品。
一级市场这两年关注度非常高，国产器械弯道超车的机会，很多赛道进口替代率还非常低。恒瑞任命了转化医学的高管，把研发端的东西做成产品，fast follow机会会越来越少，要么是做super fast follow，要么是做符合中国的产品。器械集采的观点：
药品集采的时候市场也非常担忧，但是现在没人再关心恩替卡韦和阿托伐他汀的价格。药品集采后，两类公司起来了，恒瑞、中生等老品种受害、新产品获益，另一类是信达、贝达、君实等没有太多历史包袱。4、医疗服务
爱尔眼科100倍很高了，结果往150倍去走了，没有那么多政策上的短期压力，后面服务还会进一步的提升，除了降价后续还有DIP/DRGs的推广，DRGs的推广不是为了改善医疗服务质量而是提升医疗服务质量，高老龄化的背景下经济增速新常态的背景下怎么用有限的资金满足老百姓的需求，按项目收费相对来说比较容易保证医疗服务的质量，按病种付费可能会导致质量不足，极端情况下会有推诿病人的情况，差异化的医疗催生高端医疗服务的需求，差异化的赛道，几年前眼科不是那么热衷的科室，现在发现近视、干眼症、老化、白内障等等问题都要解决，消费升级的结果，爱尔的盈利周期越来越短，企业管理水平越来越高。DRGs也会导致ICL等领域持续扩张，连锁药店的规模化效应。规范化的市场中大的连锁机构有更强的议价权。5、新技术
现在看到的是单抗、小分子靶向药等，下一代的药物是什么，基因治疗、细胞疗法、双抗多抗、ADC等。 基因治疗比细胞治疗更有意思，细胞治疗难以标准化，基因治疗没有那么大的限制，可以做到通用化，现在的限制是病毒表达量的问题，类似多年前单抗表达量1g现在可以做到5g、10g，生产工艺上可以持续优化。6、投资策略
10年前机构前十大持仓，只有恒瑞和华兰目前还在前十，华兰有疫情的因素，恒瑞是传奇的公司，很多公司10年前都还没有。但是十年前的机构重仓股，等权重买到现在也还是不错的，十大药物和全球开始接轨，以前前十大药物里6个是中药注射剂。 始终有新一代的公司成长起来，医药里两类公司都要关注，大龙头和细分赛道龙头都要关注，大龙头恒瑞、迈瑞会更稳定，已经经历了政策的大变革，10年以后大概率迎来这些公司更稳定的发展，以后医药行业也会有百年老店（恒瑞上周50周年）。
美国后四分之一的上市公司只有1亿美元市值，中国还有20亿元。未来几年并购基金会非常不错，给5年的时间，大部分医药公司商业化被证伪，但是产品本身不错，会慢慢被大公司收购。投资机构要更加专业化，卖方会有突破20人的团队，中国已经是仅次于美国的医药市场，JP摩根有30个医药分析师，他们还只看北美，看全球的有50个分析师，国内也一定会有。如何二级市场上具备一级市场的思维，科创板和18A过去不应该出现在二级市场，某种程度上是把某些一级市场的投资思维放到二级市场上。
未来什么样的公司会有溢价？政策水平和技术上的监管都会越来越高，这次器械集采方案设计都非常好。能走出来享受高估值，做国内市场一定要有差异化，你能做出来别人就是做不出来，或者是不占用医保；再就是走向国际，700亿美元在国际上绝对不是小药企了，需要加强国际视野。
一次大牛市以后，挑战会多一些，过去几年很多医药基金都可以很轻松的跑赢医药指数，只要不买中药、医药商业和原料药，都可以很轻松跑赢，现在龙头估值都起来了，未来几年风格，预计市场还是会喜欢成长的东西，专业化要求更高，投资对背景有更多的考验。
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