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李录:《巴伦周刊》访谈(2020年6月)(下)
价值and风险 / 2020-10-11 00:38 发布
中国的投资机会是全方位的机会
《 巴伦周刊》 中文版: 在这本书对于中国经济未来的预测和展望中, 您提到了未来中国成长经济动力更多将来自于消费的推动, 以及中国将通过高等教育的普及获得工程师红利, 您认为未来中国还有哪些重大的发展趋势和投资机会? 李录
: 中国的经济未来还有很长的路, 向前发展的动力非常之足。 我们现在人均GDP还只有1万美金, 大家的储蓄率还是高达百分之四十几将近五十, 也就是说对未来还不是特别放心, 觉得还需要更多储蓄、 更多投入。 大家对现实是不满足的, 这种不满足恰恰是经济进一步发展的动力, 大家都在拼命学习、 拼命工作。 我们还可以看到
, 从中国的东部到中部, 再到西部, 实际上也是差了几乎几十年经济发展水平的断层, 让中部的人都过上东部的生活, 让西部的人都过上中部的生活, 蕴藏着巨大的经济动力。 所以说中国的经济机会是全方位的
, 不仅仅只是产业技术不断提升, 也不仅仅只是城市的生活水平大规模普及到农村人口, 还有很多内生需求在这个过程中会被创造出来。 当我们过了刘易斯拐点之后, 纯粹的由劳动创造的价值, 慢慢就会被有知识的劳动慢慢取代, 创造出来的单位价值会越来越高。 中国恰恰又是一个在文化上特别注重学习
、 知识和积累的国家, 在这方面还有很长的路要走, 所以我觉得中国的投资机会是全方位的机会, 不在于你了解的机会有多少, 也不在于机会总量有多少, 关键在于你要在自己懂的范围之内抓住属于自己的机会, 这对投资人来说是最重要的。 当然
, 在一个机会很多的地方投资本身也是一个很正确的决定, 也就是芒格讲的, “ 在有鱼的地方钓鱼” 。 市场的存在就是为了专门去发现人性的弱点
《 巴伦周刊》 中文版: 这本书的下篇主要是阐释您的价值投资理念和实践, 您多次谈到了能力圈和知识诚实的重要性, 尤其是您特别强调知识诚实, 您认为投资者应该如何才能做到知识诚实, 如何才能做到“ 真懂” 一家企业? 李录
: 我觉得从最简单的做起, 真正去理解一家哪怕非常简单的企业, 然后你就会理解到任何一家简单的企业其实都不容易, 都是挺难的。 我最早从事研究
, 对我最有启发的就是研究一个加油站。 无论在美国在中国, 加油站都是差不多的, 它们的产品和服务完全是同质的, 虽然用的是不同公司的油, 但实际上都是一样的, 牌子不一样而已, 然后提供的服务也差不多, 都有一个便利店, 但两家加油站的经营差别可能会很大。 那么为什么会发生这样的现象
? 当我弄明白这背后的机制和原理的时候, 我就开始认识到一个非常鲜活、 真实的商业。 当你用运营企业的方式去做投资的时候, 投资才可能变得真实。 而当你仅仅只是研究市场, 以为股票可以和商业本身脱离的时候, 就永远研究不出投资的本质。 价值投资的本质
, 就必须要把股票和它实际代表的商业经济结合在一起, 同时研究商业本身。 所以当你作为一个所有者, 作为营商角度去思考生意的时候, 这时你就可以慢慢去建立自己的知识诚实。 你会发现
, 经营一家小的杂货店, 一家餐馆也不容易, 经营一家加油站也不容易。 而当你发现有些人在一个不容易的企业里做得比别人更好, 这时候你就开始明白竞争优势是什么, 是从哪里来的。 从这些微小的简单案例做起, 按照自己的兴趣指引, 去研究越来越复杂的企业, 这个时候你的知识诚实就一点点建立起来了。 但是如果你没有建立这种知识
, 高估自己的能力, 然后又凭借运气进入市场赚了些钱, 这是个最可怕的事情, 这就好像你到里, 凭借新手手气壮突然赢了几把, 到最后的时候市场一定会把你打败, 因为市场到最后实际上还是非常残酷, 非常真实的。 我这么多年在市场上
, 感觉市场的存在, 就是专门发现和考验人性的这些弱点, 你的人性弱点最终一定会被别人发现, 然后惩罚。 不要按照你希望的方式来看待这个世界
《 巴伦 周刊》 中文版: 您提到投资者要成为一个学术型的研究人员、 侦探甚至记者, 而不是所谓的专业研究者, 这两者之间的区别在哪里? 另外您如何看待投行、 券商等各种机构提供的卖方研究报告, 您会看这些卖方研究报告吗? 李录
: 主要是动机不同, 投行或者专业研究的单位, 它的目的主要是把研究报告卖出去, 而不是为了投资本身。 这就像芒格讲过的一个故事
, 我觉得很逗。 他说他去卖钓鱼产品的地方, 看到那些鱼钩都弄得花里胡哨的, 特别好看, 他就好奇地问店员, 鱼能看到这些花里胡哨的鱼钩吗? 店员说, 我是卖给钓鱼的人, 不是卖给鱼的, 他们看得到就可以了。 所以说研究报告也是如此
, 如果抱着准备卖研究报告的目的来写研究报告, 研究的往往不是企业本身的问题, 而是那些想买研究报告的人想要什么, 这就是区别。 如果你的研究是为了要了解企业, 而且是为了在企业长期价值增长中取得应得的收益, 抱着这样一个目的, 你就需要去预测这个企业在未来很多年的表现, 这个时候你的目的就不一样, 动机也不一样, 所以你的要求也不一样。 除了目的和要求
, 其实在研究方法上很多都是一样的, 这就是为什么卖方研究报告其实也是可以看的, 因为它也会有一定的数据, 也会去做出比较客观的回答, 但是因为它的目的不一样, 它的包装不太一样, 侧重点不太一样, 所以它就丢掉了很多知识诚实。 同样的事实
, 它可能会有意去引导出一种结论, 而你认真客观理性分析, 它未必会引出这样的结论, 所以说卖方研究报告里面确实有一些可以学习的内容, 但是你一定要带着批判的眼光, 然后客观分析, 哪些事实能够得出哪些结论, 一定要逻辑来推动, 而不是用你的想象和希望来做中间的嫁接。 世界原来是什么样就是什么样, 而不是按照你希望的方式来看待这个世界。 《 巴伦周刊》 中文版: 我想还问一个关于投资伦理方面的问题, 您在《 人性与金融危机》 这篇文章里提到, 当年您也曾经发现过信用违约掉期( CDS) 产品的做空投资机会, 但是在跟芒格的谈话之后, 您放弃了通过做空来获利的想法, 您和芒格的理由是通过做空CDS赚的钱其实最终是纳税人和政府的钱, 于心并不踏实。 您认为投资者怎样赚来的钱是能让您感到心里踏实的? 李录
: 我觉得最核心的, 还是我刚才讲的, 如果你能把你赚钱的方式, 掰开了揉碎了, 实实在在跟所有的人都公开地讲, 站在一般大众的角度, 觉得你的成功是应得的, 也就是说能够去换位去想, 用共赢的方法去做, 我觉得这就是对的。 当然
, 并不是说所有的CDS都不能做空。 当时的情况是, CDS已经规模非常巨大, 非常疯狂, 如果真的违约的话, 必然会导致整个金融体系的崩溃, 如果金融体系崩溃, 最后买单一定是政府, 没有别人, 否则的话整个政府也会崩溃。 所以在这种情况下
, 我们觉得赚做空CDS的钱就完全不对了, 因为让纳税人去交这个钱肯定是没有道理的, 这是没有办法的办法, 否则的话就变成了整个社会的崩溃, 整个经济的崩溃, 所以整个社会实际上是被绑架了, 这个时候你再去赚这个钱, 等于就是在赚绑架费的赎金了。 用这种方式赚的钱
, 你能拿去跟别人讲吗? 用中国人的说法来说, 这辈子还怎么做人? 当然你也可以说不跟别人说, 当别人都不知道, 我觉得这就是在欺骗自己了, 你可以骗别人, 但骗不了自己, 你自己良心上能过得去吗? 也过不去, 所以我们决定就不做这件事。 榜样是父母留给孩子唯一真正有价值的东西
《 巴伦周刊》 中文版: 问个相对轻松一点的问题, 您是一个成功的投资家, 也是一位父亲, 您会跟自己的孩子传达价值投资的财务观念吗? 李录
: 我觉得这两者没什么关系( 笑) 。 我可以教很多学生, 因为他本来对投资就有兴趣。 如果自己孩子没兴趣, 那么我就一点办法都没有, 作为父亲唯一能够做的事就是做一个榜样。 所有的教育到最后, 就是做一个榜样, 你一生是怎么过来, 你怎么去处理各种各样的关系, 你是怎么工作的? 这些潜移默化会对孩子有好处, 但是每一个人天生都有不同的禀赋, 都有不同的能力, 不同的性格, 这会陪他们走完一生。 关于这件事
, 我倒是有一个很有趣的例子。 我有一个好朋友叫克里斯· 戴维斯( Chris Davis) , 他家里三代人都是做投资的, 留下了一个著名的投资术语叫做” 戴维斯双击” 。 小时候克里斯的爷爷老戴维斯带他去公园里玩
, 小戴维斯饿了, 说想买一个热狗, 那个时候热狗可能就几美分, 或者十几美分, 然后老戴维斯把小戴维斯带到热狗摊位前, 说这里有25美分, 可以现在买热狗, 你马上吃没问题, 但是如果我拿这25美分去投资, 在5年之后, 25美分会变成多少钱, 10年之后, 会变成多少钱, 20年之后, 又会变成多少钱…… 等老戴维斯说完之后, 孩子说, 爷爷, 你别买热狗了。 很多年之后
, 克里斯讲这个故事的时候, 还是感觉挺委屈的。 他跟他父亲关系不太好, 跟他爷爷的关系也不是太好, 所以他回想说, 我不要再用这种方式来教育我的孩子, 我要变成他很好的朋友。 所以从他的例子里, 我也学到不要这么去教育我的孩子, 我觉得作为父母留给孩子唯一真正有价值的东西, 是作为他们一生的榜样。 赚的最多的钱都来自于
“ 大崩溃” 《 巴伦周刊》 中文版: 最后, 我还想问两个《 巴伦周刊》 读者提出的问题, 第一个是您本人如何看待和应对今年美股的这场暴跌? 李录
: 我是从90年代初开始做投资的, 1997年成立基金的时候就遇上了亚洲金融危机, 过几年又赶上2001年互联网泡沫的崩溃, 再过几年又遇上了2008、 2009年的金融危机, 2015年又遇上中国股灾, 股灾结束以后又遇上了新冠肺炎疫情…… 所以我在做投资的二十六七年里面
, 每隔几年, 就会遇到一次“ 百年不遇” 的大危机, 经常会碰到股市动不动就跌个50%的情况。 我觉得作为一个投资人
, 你不经历过几次净值跌个50%的情况, 你都不能算是一个投资人。 所以这件事对我心理上其实一丁点压力没有, 而且恰恰常常是这种时候会创造出一些投资机会。 还是回到我的那个朋友克里斯
· 戴维斯, 他的爷爷老戴维斯, 一辈子就一个人投资, 从来不跟别人联系, 这一辈子, 就一个人, 从10万块钱投到了10亿美金。 他说过一句话: 回头来看, 你会发现你赚得最多的钱, 其实都是在市场崩溃里面出现的, 但当时其实你并不知道。 我觉得这话还是比较有道理, 至少我这二十六七年就是这个样子, 所以这件事对我来说没什么影响。 《 巴伦周刊》 中文版: 最后还有一个比较实际的问题, 有读者想问您是否会在中国开设基金, 如果开设的话, 大概会是什么时候、 什么条件下? 李录
: 我的生意做得特别简单, 我就一个基金, 我自己的钱百分之百都在这个基金里, 然后我的条件跟大家也都是一样的, 我们也不收管理费, 然后前6%的累计回报都是免费的, 我们在6%之上有一些分成, 从头到尾这二十几年都是这样。 我在外面也没有任何其它投资, 我也没有很多其他的投资基金, 我不会把投资放在别的基金上, 所以我做的所有事情都是希望没有任何利益冲突。 这是我们一直坚信的理念
, 就是用最干净的方法去挣钱, 我们挣钱的方式可以跟所有人都讲清楚, 这样你在回顾人生的时候, 你可以把所有的事情都讲得清清楚楚, 心安理得, 我觉得这样的人生对我来说就是很圆满的人生。 中国当然是可以去投资的
, 但是中国目前有一些限制, 比如说境外基金怎么投进来, 其实我觉得中国完全可以参照“ 沪港通” 的方法, 比如像我们这样的境外基金可以用人民币进来, 人民币再出去, 这就避免了资本项目还没有完全开放的限制, 我觉得沪港通是一个非常好的先例, 人民币进、 人民币出的办法就可以很圆满地解决中国目前的法规限制。 但是我也不会去成立两个基金
、 三个基金, 因为这样的话慢慢就会跟你一个基金有利益冲突。 我们必须要保证所有投资人得出来的结果完全一样, 不能只对投资人有利, 一定要对所有人有利, 因为我们把投资人都当成我们的合伙人, 不能够去照顾一部分合伙人, 而对另一部分合伙人不好, 这是我们坚决反对的。 巴菲特和芒格也是这样做的
, 他们在做伯克夏尔的时候也是一样的, 巴菲特的钱全部都放在一个地方, 所以你永远不能说有利益冲突。 有的时候投资的情况会好些, 有的时候会差些, 但他不会骗你, 他对待你跟对待别人永远是一样的。 《 巴伦周刊》 中文版: 非常感谢您, 端午节快乐!