公司在财险行业研究框架的基础上，聚焦对于车险费改和信保的分析：①车险综合改革 4 月以来逐步启动，增加交强 险改革、降低基准保费、优化市场机制，短期行业及保费利润或有波动，但长 期仍利好头部公司；②2019 年以来信保业务行业赔付有所恶化，疫情加剧风 险暴露。人保财险虽受到较为明显影响，但风险敞口逐步收窄，预计未来一年 左右风险逐步出清，综合成本率有望逐步回落，带动盈利改善。

综合保险金融集团，转型高质量发展。中国人保是新中国第一家全国性保险 公司，目前已成长为国内领先的大型综合性保险金融集团。2018 年中公司对 外提出转型高质量发展的“3411”工程，鉴于①此工程是对三家主要保险子 公司全面且彻底的转型；②转型路径清晰且细致，各细项均有明确计划及详 细方案措施；③从当前时点跟进看，转型进程完成良好；我们认为“3411” 工程是一场能够给公司全面注入增长新动能的转型工程，财险业务在保持行 业绝对龙头地位及核心竞争力的同时，寿险及健康险业务将逐步比肩行业第 一梯队，成为估值提升的一大驱动力。

财险业务龙头地位优势牢不可破：人保财险主要有四大核心优势：①规模： 规模雄踞亚洲首位，国内市占率大于行业二、三位之和且保费增速稳定维持 在两位数。②盈利：ROE 长期基本保持 15%以上，盈利能力行业领先。③结 构：险种结构持续优化，非车占比领先其他行业龙头，享有更快的保费增速以 及风险的分散。④网点：完善的服务网点布局形成了公司在财险领域的长期 壁垒。公司车险业务在费改及竞争和监管加强的背景下积极应对；非车业务 在政策支持及先发优势下维持较快增长及良好的盈利能力。

寿险转型聚焦价值，健康险专业性领先：寿险及健康险业务当前虽并非公司 强项，但转型之下聚焦价值方向明确，预计公司 NBV 增速领先同业，疫情下 十年期及以上长缴新单仍实现正增长；健康险子公司集中资源进行专业化建 设。公司整体寿险及健康险板块将有望逐步对标优质上市同业，成为未来阶 段集团估值的提振因素。

投资建议：公司财险业务行业龙头地位稳固，具备规模与盈利的显著优势，成 本控制能力及险种结构布局使得优势保持，全面覆盖的机构网络也树立较高 竞争壁垒；寿险业务在转型下加速发展，有望逐步对标行业第一梯队公司，成 为估值的溢价项；此外公司长期保持优于同业的收益率水平，依当前公司基 本面在分部估值下（财险 1.3 倍 PB、寿险及健康险 0.6 倍 P/EV、资管等其他 0.8 倍 PB 估值），我们认为公司的合理市值为 3160 亿元，给予 2020 年公司 目标价 7.15 元，较当前仍有 14%的空间，首次覆盖予以“增持”评级。