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原创 ZHAOBING 赵兵实盘分析 昨天

美股持续大幅反弹，纳斯达克等指数创了历史新高，道琼斯指数也几乎收复了疫情暴跌以来的所有失地，世界各地股票市场最近都在大幅反弹，基本收复疫情暴跌的失地。而反观我们的股市，依然不死不活毫无羞耻的在2800——2900点左右徘徊。安倍执政七年，东京股市日经指数从2012年的8000点，猛涨到23500点以上。另外，印度股市也10年涨8倍，俄罗斯股市也连续走牛，去年涨幅世界第一。唯独中国自称经济在世界一枝独秀，对世界经济增长的贡献率达30%，然而12年股市不涨反跌，却口口声声的说以人民为中心、为使命，让广大投资者有获得感？好意思吗？脸红吗？

发新股圈钱，证监会、上交所、深交所、主板、中小板、创业板、新三板、科创板，不用动员，齐心协力，连节假日都自觉加班加点地抢，一周发17只新股的奇迹都创造出来了！但是，对于打击财务造假，却只打雷、不下雨。至今不奖励举报，不课以重刑，不搞集体诉讼，不罚他们倾家荡产，不予退市，仅顶格罚款60万元，或终身禁入，造假者正好可以将大非持股全部兑现，享受幸福晚年。放纵造假，阳奉阴违，可谓证券领域最大的腐败！监管层应该研究：为何美国10年大牛市，但企业却不想上市、不敢上市？难道美国企业与钱过不去？为什么日本股市10年牛市中只发200多只股票？难道日本缺少科创的中小企业？

在世界主要股市中，中国股市是一个典型另类。全世界的股票市场都与经济紧密联系，或者是经济的晴雨表或者是经济的发动机；中国股市既不是晴雨表也不是发动机，20多来中国经济增长稳居世界第一，但股市的上涨幅度却在全球垫底。全世界的股票市场都着力于二级市场建设，通过二级市场来促进资源优化、产业升级和科技创新，并把二级市场作为股票市场发展成败的基准；中国股市却着眼于一级市场功能，把一级市场的融资数量作为衡量监管成败的主要标志，二级市场的资源配置效率几乎丧失殆尽。全世界的股票市场都致力于制度建设，依靠法律和制度来建立市场的运行机制和发展秩序，形成回馈和回报投资者的财富效应；中国股市却对市场的基本制度建设不屑一顾，人治取代法治导致市场机制基本失效：政策取向排斥了市场取向，行政机制抑制了市场机制，人为因素主导了市场因素。在这样的股票市场上，从体制、机制到监管都形成了对市场的全方位钳制，使得市场既没有财富效应，也丧失了运行效率。

中国股市的主要弊端和核心症结是基因问题。从旧体制脱胎而来的中国股市还没有真正理解和准确把握现代市场经济的基本要素和主要诉求，从而使得市场始终带有计划经济的传统胎记和明显印记。行政权力的“看得见的手”如影随行，像梦呓一样挥之不去。

中国股市到底是要成为具有独立灵魂的运行场所还是作为银行融资的补充机制，这是股市建设中需要面对的首要课题。一个健康的股票市场，必须具有独立的意志、独特的机制和独自的利益。中国股市却只是行政权力的附庸，市场只能在权力把控的夹缝中生存。只要一提股票市场，就是扩大直接融资的规模和比重，资源的配置功能与市场效率完全被忽略不计。一级市场冠冕堂皇地荣登大雅之堂，二级市场被制度无视沦落至边缘化地位。对融资者的过度眷顾和对投资者的过份冷漠，充分反映出中国股市的定位错误和市场扭曲的严重程度。这样的股票市场，不可能促进中产阶层的壮大而只能削弱甚至消灭中产阶层；不可能促进社会财富的有效增长而只会蒸发社会财富进而形成负财富效应；不可能导致社会的和谐稳定而只能造成市场的风险积聚和社会的紊乱失序，直至完全丧失股市的应有功能与主要作用。

中国股市到底是由市场决定还是由行政主导，这是股市建设中需要把握的核心主题。作为现代市场经济中资源流动和合理配置的最高表现形态和最佳运行载体，股票市场已经从经济的晴雨表功能转化为发动机功能，为经济发展提供巨大动力和无限活力。资本的生成机制、组合机制、竞争机制和淘汰机制在市场上得到淋漓尽致的展现，成为化解经济矛盾和金融风险的最主要机制，推动着经济发展水平的不断提高和科技进步层次的大幅跃升。中国股市却恰好相反，行政权力给市场戴上了笼头和枷锁，使得市场机制与行政权力的矛盾日益加深，冲突日渐剧烈。美国股市达到800家上市公司用了100年时间，平均每年8只；中国股市3年发了711只股票，平均每年237只。美国股市在过去37年有14183家公司退市，中国股市在过去28年只有57家公司退市，同时还有一大批公司恢复上市。没有市场调节的供求关系，没有优胜劣汰的竞争过程，没有对行政权力的抗逆机制，资本就不成其为资本，市场就不成其为市场，财富就难以提升财富，效率就无法推动效率。行政管制和政策操控是中国股市的命门和死穴，也是投资者普遍亏损累累、市场功能和作用悉数皆失的制度根源。

中国股市到底是要建立一个高度透明的投资场所还是一个鱼龙混杂的寻租通道，这是股市发展中需要面对的敏感难题。股票市场的财富效应该普惠于投资大众而不只是培养亿万富翁。一个有效的股票市场必须是信息高度透明的市场，必须是竞争充分展现的市场，必须是用制度来维持市场秩序和维护市场底线的市场。最小的市场干预与最大限度的投资者保护，应该也必须成为监管机构恪守的监管底线与自律主题。中国股市运行在一个泥沙俱下的混沌空间，投资的财富效应和资源的配置前景都茫然无望。财务造假的获利空间比贩毒要高过百倍千倍，但最大的风险却是60万的顶格罚款。这种扭曲的制度设计，让大多数寻租者敢于铤而走险，一级市场的股票发行越多，二级市场的财富效应就越小，市场已彻底沦为大小非的天堂和投资者的炼狱。这种状况不从根本上加以扭转，市场的底线就会越来越低，市场的秩序就会越来越乱，市场的功能就会越来越变形，市场的作用就会越来越负面。

已有30年历史的中国股市正运行在一个混乱而又混沌的错误轨道上。基本制度缺失、寻租空间广阔、财富效应沦丧的市场已经山穷水尽；饮酒吃药喝奶的夕阳股市也已经走到了尽头。不从根本上重设股市的发展路径，不从制度上削弱权力的畅行空间，中国股市就会离现代市场经济越来越远，不但不能成为国家的核心竞争力，反过来会成为科技含量提升和产业结构优化的障碍和阻力。市场发展就是这样走到了十字路口上：是海阔天空还是无底深渊，完全取决于股市的重新定位和制度的全面调整。

厚德为立身之基，法治乃安邦之本。中国股市设立30年，股市的基本制度几乎仍然一片空白。没有法度、没有规矩、没有秩序状况的长时期延续，使股市的生态环境越来越恶劣，股市的基本功能越来越扭曲，股市的财富效应越来越丧失。以康美药业造假886亿为标志，践踏法治的行为已登峰造极，对投资者的损害甚至戕害也无以复加，再不改弦易辙，市场的运行就难以为继，股市的积极作用也会丧失殆尽。

中国股市的核心缺陷是股市基本制度的严重缺失，没有保证市场正常发展和健康运行的基本规则，没有保护投资者合法权益的制度屏障。从整个市场的现实状况来说，对中国股市的现有制度进行简单的修修补补已经于事无补，最根本、最核心也是最关键的，是要对中国股市动大手术，从本源上让整个市场摆脱传统体制的基因和束缚，真正回归现代市场经济的运行体系和发展轨道。

在我看来，中国股市的基本制度建设，有三个绕不开的主题和难题。

主题之一，是把握制度脉动。中国股市的既有制度，有三个比较明显的缺陷。1、中国股市传承的是计划经济的封闭基因，而不是开放市场的发展逻辑。市场的定位、定向、定基都与现代市场经济的发展趋势南辕北辙。2、健康股市中的上市公司的退市制度、财务造假的惩戒制度和投资者权益的保护制度一个都没有，这就使得中国股市只吃不拉，财务造假等违法行为大行其道且愈演愈烈，股市的积弊不断累积且危害深重。投资者置身于一个混沌无序的市场，对发展前景日渐丧失。3、对市场的监管机构没有内在制衡，市场缺乏矫正制度走偏的有效机制。在一级市场与二级市场的关系上，倾注一级市场而轻视二级市场；在股市入口与股市岀口的关系上，醉心股市入口而漠视股市出口；在市场规模与市场效率的关系上，张扬市场规模而放弃市场效率。这些内生的制度缺陷，导致股市乱象丛生，既扭曲了资源配置机制，也抹煞了市场的应有魅力。

主题之二，是矫正制度走偏。1、在电子交易时代，股票交易印花税的征税基础已完全丧失，全世界的股市都取消了印花税，继续征收的法理依据已不复存在，应尽快取消。2、大小非的巨大堰塞湖已经形成，这是中国股市的长期和重大隐患。鉴于中国股市存在比较普遍的财务造假，而财务造假的目的是为了上市套现，每年有上万名上市公司高管为了尽快套现而离职，这在本质上不是在支持实体经济，而是在毁灭实体经济。大小非减持问题必须列入股市的基本制度建设，减持机制应精心设计，从而既有利于实体经济，也有利于股票市场。3、股票质押的方式应当重新考虑。股票质押在很大程度上是风险转嫁，由于市场的波动巨大，很容易引发质押股票爆仓从而导致系统性风险。因此，大规模股票质押的风险引信必须尽快消除，以免伤及无辜，伤及金融体系乃至整个中国经济。4、上市公司分红的除息和税收应尽快取消。分红除息，相当于在银行存了1万元钱，每年得到3%的利息，银行存款就变成了9700元，再加上300元的利息，存款本息还是1万元，这使上市公司的分红变得毫无意义。如果对红利征税，那就应与当年的亏损对冲，否则也是对投资者的巨大不公。5、凡是有违法行为的，应当立即启动退市与追责机制。重罚并追究违法者的刑事责任，让违法者倾家荡产并把牢底坐穿。对违法者和中介机构的罚款应全部赔偿给投资者，同时启动集体诉讼。建立财务造假的举报制度，罚款的10—30%奖励给举报者，对举报者实行严格保护。这个周末让我印象最深的是一则来自美股的新闻，美国证监会对一起财务造假案的举报人进行了现金奖励，数额高达5000万美元，这也是有史以来举报人单人获奖的最高金额。奖励举报人是2012年开始实行的制度，一共先后有83个人因此获奖，累计奖金5亿美元。在此之前额度最高的是2018年有人获奖3900万美金。奖金来源是对造假公司的处罚和追索。举报人自愿向美国证监会提供财务造假的信息，从而导致执法成功，当处罚金额超过100万美金，就可以获得10-30%比例不等的奖励。为了保护举报人，美国证监会不会披露任何相关信息。如果真学习美国的这些做法，造假难度就变大了，因为重赏之下必有勇夫，一次举报终身自由，你很难控制小弟会不会偷偷当反骨仔。

主题之三，是释放制度潜能。法律就是秩序，有良好的法律才有良善的秩序。法律是社会治理的最高权威，是法治社会的最高信仰。好的法律应该既强有力又公平；应该有助于界定公众利益并致力于达到社会公义。在法治社会，没有任何人和机构可以凌驾于法律之上。中国股市中的问题，不仅是无法可依，而且是有法不依，法律的制定不与国际接轨，法律的执行缺乏程序正义。无论是对长生生物还是对康美药业的处罚，都是败坏了水源而不仅是弄脏了水流。程序正义是法治与妄为的分水岭。“在一千磅法律里，没有一盎司仁爱。”没有严刑竣法和严格执法，市场的秩序就无法建立，市场的发展就难以有序。在这方面，可以参考美国证监会的做法：美国证监会很少对违法者进行直接行政处罚，更多是采取法律诉讼的方式，通过正当程序解决问题。这既消除了市场弊端，又符合程序正义。因此，证监会的监管必须全面转型，不但要解决市场监管的错位、缺位和越位问题，而且要建立强有力的监管约束和制衡机制，使得市场监管尽快摆脱行政管制而走上归位之路。

可以毫不夸张地说，中国股市的制度建设已经处在了重要的十字路口上：进一步天高地阔，退半步深陷泥沼。希望管理层能够不辜负时代，不负于市场，不辜负投资者，真正把中国股市的基本制度建设作为高于一切的重中之重，“为天地立心，为生民立命，为往圣继绝学，为万世开太平”！

今年以来资本市场一个热议的话题就是面值退市，目前面临股价跌破面值触发退市条件的上市公司越来越多，这也引起广大投资者一些担忧。 退市制度是股票市场优胜劣汰、良币驱逐劣币的基本前提，也是股票市场具有强大活力和内生动力的客观条件。一个健康的股票市场，须臾不可或缺的基本制度之一就是股市的退市制度；没有退市制度的股票市场，既不符合资源优化和产业升级的初衷，也无法避免在市场中泥沙俱下和鱼龙混杂。犹如一个人只吃不拉，最后不是撑死、憋死就是肌体坏死，不可能具有健康的肌体和强大的生命力；而对二级市场的投资者来说，就更谈不上什么吸引力和凝聚力。

从成熟市场的情况来看，上市公司的退市主要有三种情形：第一种情况是达到了交易所规定的退市基准而退市，如果上市公司没有违法行为，完全是市场运行和股票交易的结果，那么在这种情况下就是“买者自负”，投资损失由股民自己承担。第二种情况是上市公司因私有化而自行选择退市或者由于公司被兼并而被动退出股市，在这种情况下，退市的回购价格或收购价格一般都要高于市场上的股票现有价格，退市方案要经股东大会批准，利益相关方在投票时必须回避。第三种情况是因上市公司的财务欺诈或者发生了重大违法行为而退市，欣泰电气的退市属于前一种，长生生物的退市属于后一种。对于中国股市来说，第一种情况微乎其微，第二种情况中的私有化退市几乎没有，第三种情况已经开始出现，因此我们讨论的重点就集中在这个方面。

上市公司的财务欺诈和违法行为，对股价的影响最为巨大，对投资者的损害也最为严重，不对这种行为进行严厉处罚，不给投资者以损害赔偿，那无论是对市场还是对投资者来说，都是天大的不公，对市场秩序的破坏难以弥补，对市场信心的建立更是南辕北辙。 从投资者的角度来看，由于市场信息的严重不透明和不对称，二级市场的投资者根本无法了解上市公司的真实情况，昨天还是市场热捧的“绩优股”，一夜之间因曝出丑闻而瞬间变成了“垃圾股”，股票价格连续跌停，投资者欲哭无泪，长生生物就是一个典型案例。对上市公司的90亿罚款都进了国库，投资者没有得到分文补偿，这是极为严重的市场不公。 从上市公司的角度来说，公司通过公开发行股票，该圈的钱都圈到了，该套现的钱也都套足了，退市不退市对大股东已无关紧要，甚至有些大股东巴不得尽快退市以摆脱市场约束。欣泰电气因财务欺诈而退市，并对大股东和中介机构都进行了处罚，但罚款依然是进了国库，投资者虽然从中介机构那里得到了些许补偿，但与其遭受的巨额损失相比，仍然是杯水车薪。

从市场的角度来讲，一个对财务欺诈和违法行为没有严刑竣法并对投资者进行损害赔偿的市场，不可能体现市场的公平、公正和公开原则，不足以对投资者的合法权益提供切实而又有效的保护。这样的市场，不但很难让投资者趋之若鹜，而且大多数投资者的必然选择就是退避三舍。这是近年来中国股市人气低落、市场低迷的主要原因之一。

中国股市的现状可谓危机四伏，百废待兴。建立上市公司的退市制度并由股市的出口决定股市的入口而不是相反，已成为市场监管拨乱反正、弃旧图新的当务之急。建立上市公司的退市制度，必须与集体诉讼制度、举证倒置制度与损害赔偿制度配套推进，否则，退市制度的单兵突进只能给市场带来更大的扭曲并给二级市场的投资者带来更大的伤害。对上市公司的违法者必须有司法侍候，让其倾家荡产并且把牢底坐穿；对违法行为的罚款不能上缴国库，而应该全部用来补偿给二级市场的投资者；集体诉讼制度必须尽快出台，这是投资者权益自我保护的基本制度屏障；投资者保护基金应尽快建立，并在制度上允许其代表中小投资者的利益与大股东进行交涉并参与诉讼；财务欺诈与违法行为的举报制度也刻不容缓，罚款的10—30%可以奖励给举报者并在法律上对举报者提供强有力的保护。制度缺失和监管走偏的恶果已经在市场中日益明显地体现出来，再不进行果断而又带有根本性的制度矫正，中国股市就会离市场的初衷和本源越来越远。中国股市的内在矛盾和深层风险已经是狼烟遍地，任何的疏忽怠慢和狂妄自信都将受到客观规律的惩罚。