涛哥在去年12月23日发表过一篇关于梦百合的研究，这个股从20出头最高涨到31.45，算上涨幅近50%左右，可能在今年春节这波行情中不算是出类拔萃，就连涛哥的整体收益也超过了这个涨幅，但今天涛哥还是想跟大家再聊聊这个股票，主要是今年受到疫情影响，全球不确定性东西太多，资金安全盈利是未来一段时间需要重点考虑的事情，梦百合可能就是一个不错的选择，他可能不是人们想象中的黑马，但绝对是稳健投资中不可多得的一员！！！

梦百合前身为恒康家居，于 2003 年 5 月成立，开始投入 0 压绵研究；并于 2008 年 5 月正式创建 Mlily 梦百合品牌。公司 2011 年 11 月登陆美国市场，开始全球化战 略布局；并于 2016 年 10 月成功登陆 A 股市场。公司是一家专业从事记忆绵床垫等系列产品的研发、设计、 生产、销售、营销的科技型企业，致力于用 0 压床垫，提升人类的深度睡眠，是国内 0 压床垫的开创者。梦 百合已经成为了国内记忆棉产品的标志性品牌，O 压系列产品深入人心。

欧美等发达地区是全球主要的记忆棉家居制品消费地 区，记忆棉家居产品较为成熟，市场接受度较高，需求增长稳定。但同时由于该地区人力成本等原因，本土记忆棉家居产品品牌商生产规模相对有限，大量的通过从海外地区进口 OEM 以及 ODM 产品满足境内需求。梦百合早期通过 OEM 及 ODM 产品切入海外市场，境外业务成为了梦百合的主要业务。梦百合 2018 年境外营 业收入 25.17 亿元，营收占比高达 83%。随着海外市场的产品设计和生产技术的经验积累，梦百合开始向 OBM 转型，推广自主品牌，利用产品的性价比优势抢占市场份额；同时梦百合开启国内市场，不断拓展自主品牌 的销售渠道，加大品牌建设力度。

。随着公司产能全球化的布局以及品牌国际化的战略实施， 梦百合实现了全球化资源调配和产能配置，销售额实现平稳增长。2018 年实现营收 30.49 亿元，同比增速 30.39%，近五年复合增速高达 27.27%。由于成本端原材料 TDI、MDI 和聚醚等价格较上年同期有较大幅度下 降，公司盈利能力大幅改善，2019 年业绩预告实现归母净利 3.66 亿元，同比增长 96.7%。

反倾销+关税加速行业洗牌

当前，美国国际贸易委员会已经通过裁定，根据美国商务 部发出的对中国床垫征收反倾销税的公告，梦百合获得了 57.03%的反倾销税率，厦门际诺思获得了 192.04 的反倾销税率，其余 36 家单独征收的企业反倾销税率为 162.76%，名单之外的企业则需征收 1731.75%的反倾销税率。对比之前，中国床垫税率仅为 38%。从最终的制裁结果来看，梦百合反倾销税率大幅低于其他单独征收企业 105 个百分点。

随着床垫企业反倾销制裁的落地实施，床垫企业所面临的关税并未随着中美贸易摩擦缓和而有所缓解，反而通过反倾销制裁，以新的形式提升到了新的高度。后续的发展，仍需紧密跟踪中美贸易摩擦以及床垫企业反倾销制裁的下一步进展。随着国际形势的稳定，美国的焦点或将再次回归中美贸易磋商。同时东南亚地区的进口变化也或将引起第二轮的床垫反倾销制裁。

床垫类产品对美出口增速回落，梦百合海外市场逆势增长。从床垫、寝具及类似品累计出口金额变化情况来 看，自 2018 年起，床垫类产品出口金额累计同比中枢明显回落，2019 年累计出口 95.37 亿美元，同比增速 仅为 0.7%，较去年同期下降 11 个百分点。在贸易战和床垫反倾销的双重制裁下，床垫类产品出口增速回落， 床垫行业海外市场进入调整期。在这样的背景下，梦百合保持了海外市场的高速发展，近三年（2016-2018） 海外市场收入复合增速高达 32%，2019 年上半年，海外市场收入同比增长 26.5%。美国作为梦百合海外销售 的主要市场，营收占比接近 50%。

梦百合作为反倾销征收税率最低，同时具有海外产能布局的企业，相对优势明显。梦百合的反倾销税率远低 于其他企业单独征收企业近 106 个百分点，受反倾销税率影响最弱。当前梦百合在海外设有四个工厂，分别 位于西班牙、塞尔维亚、泰国、美国。其中，塞尔维亚设计产能为 8-10 亿元/年，泰国设计产能为 8-10 亿 元/年，美国设计产能为 6-8 亿元/年。目前，塞尔维亚工厂一、二、三期均已投产、泰国租赁厂房部分已开 始生产，自有工厂正在加快进度建设中。美国工厂已于 2019 年 12 月开工，位于南卡罗来纳州，工厂面积约 为 70 万平方米，厂房面积 6 万平方米，目前正处于试生产阶段，具体达产时间需根据订单情况来定，预计产能将达到 1.4 亿美元。为应对美国反倾销的处罚，公司目前在塞尔维亚、泰国的生产基地都是百分之百供 应美国。国内的产能供应除美国以外的其他地区及部分不在美国反倾销清单里的产品，比如薄垫和枕头。梦百合有望凭借反倾销税率最低+海外产能提前布局双重优势，抢占国产床垫的美国市场份额。

产品+渠道双轮驱动，梦百合 OBM 转型

以非温感 0 压棉技术为核心，梦百合注重产品研发。梦百合对标泰普尔，主要以记忆棉为核心产品技术，不断的研发创新，打造了以床垫和枕头为代表的 0 压系列产品。公司注重研发，围绕智能睡眠系统推出了智能 电动床、智能床垫、止鼾枕等产品。从公司的产品矩阵来看，科技感十足，公司以非温感 0 压棉技术为核心， 围绕太空记忆棉打造一系列睡眠相关产品。从财务数据来看，梦百合 2018 年研发费用投入 8885 万元，研发费用占比在 3%左右，在行业内属于较高水平。

与其他床垫品牌相比，梦百合进入国内市场较晚。公司正加紧渠道的下沉、推广，尤其是线下渠道门店的铺设，门店扩展迅速。从门店数量来看，2018 年梦百合门店数仅为 239 家，包含 104 家 135 家加 盟门店和直营门店；与慕思和喜临门相比，后两者门店数量分别为 4000 家和 1600 家。近期梦百合加快了渠道下沉的速度，19 年新增门店近 300 家，门店数实现翻倍，并计划于 2020 年底实现门店数量 750-800 家， 稳步实现三年千店计划。

渠道多元化，梦百合携手各领域合作伙伴。由于内外销业务销售特点的不同，国内市场需要更加充分的考虑 市场特点、自主品牌推广效果、客户体验及感受等因素，梦百合采取了具有针对性的多样化销售模式。公司 联手红星美凯龙、居然之家、欧亚达、月星家居等大型家居卖场，推动二三四线城市渠道下沉；2015 年与家 居品牌索菲亚建立战略合作关系，把零压床垫、枕头等产品放入索菲亚的全部 4000 多家门店中，强强联手 弥补门店数量弱势；同时梦百合注重与酒店合作，全国范围内推广零压房，多渠道拓展内销市场。

借鉴国际品牌金可儿与酒店合作的成功案例，梦百合发力国内酒店渠道， 通过与酒店的合作，专门为商旅客人打造了促进深度睡眠的房型体系—零压房。由子公司恒旅提供标准的梦 百合零压房运营方案，对零压房进行统一的包装及推广，并免费提供零压系列产品，做到酒店零投入、零风险。零压房内铺设了全套的梦百合零压系列产品，均采用公司非温感 0 压棉核心技术。目前梦百合已在全国 合作酒店 2800 多家，推出超过 30 万间零压房。

梦百合的内销业务中，线上销售渠道占据主要部分，同 时线上销售保持了高速增长。2018 年线上销售渠道营业收入达到 2.63 亿元，同比增速高达 135%，营收占比 8.67%。梦百合通过天猫 mlily 旗舰店、天猫梦百合旗舰店等网络门店进行线上销售。从 2019 年双十一的销 售数据来看，由于记忆棉床垫在国内的接受度仍然不算很高，梦百合在全品类床垫品牌排名中并未处于领先 地位；但在海绵床垫分类中，梦百合实现销售额 537 万排名第一，大幅领先其他品牌，Mlily 销售额排名也 较为靠前。对于专业床垫细分领域市场，梦百合有着绝对的龙头地位。

投资建议

梦百合作为反倾销征收税率最低，同时具有海外产能布局的企业，相对优势明显。反倾销制裁的落地实施， 无疑将加速床垫行业洗牌。短期内，拥有海外产能的企业或将迅速抢占市场份额。当前梦百合在西班牙、塞 尔维亚、泰国、美国设有四个海外工厂，为应对美国反倾销的处罚，公司塞尔维亚、泰国的生产基地百分之 百供应美国，国内的产能供应除美国以外的其他地区及部分不在美国反倾销清单里的产品。梦百合有望凭借 反倾销税率最低+海外产能提前布局双重优势，抢占国产床垫的美国市场份额。

并购拓展海外零售渠道，梦百合寻求 OBM 模式转型。从美国市场来看，虽然美国床垫行业 2018 年整体出货 量下跌 1.7%，但是以泰普尔和 Sleep Number 为代表的专业床垫总出货量增长了 5.2%。随着消费者对专业床垫的认知和接受度不断提升，太空记忆棉床垫迎来了快速增长期。梦百合凭借着较高的性价比产品，有望在 海外专业床垫市场的发展期迎来迅速扩张。当前公司拟收购美国西海岸最大家具零售商之一的 MOR，进一步 拓展零售渠道，推动公司 OBM 转型，提升销售毛利率。

国内床垫市场空间巨大，梦百合渠道扩张加速。梦百合 19 年新增门店近 300 家，门店数实现翻倍，并计划 于 2020 年底实现门店数量 750-800 家，稳步实现三年千店计划。渠道多元化，梦百合携手各领域合作伙伴。公司联手红星美凯龙、居然之家、欧亚达、月星家居等大型家居卖场，推动二三四线城市渠道下沉；与家居品牌索菲亚建立战略合作关系，强强联手弥补门店数量弱势；同时梦百合注重与酒店合作，深度运营零压房， 打造品牌标签。目前梦百合已在全国合作酒店 2800 多家，推出超过 30 万间零压房。

盈利预测与估值分析

预计公司 2019-2021 年实现营收 40.33/53.30/70.92 亿元，同比+32.24%/32.17%/33.06%，实现归母净利润 3.66/5.27/7.38亿元，EPS 为 1.07/1.55/2.17 元，对应的 PE 分别为 24x/17x/13x。

梦百合是国内家居品牌中成长性相对比较好的，尤其是在欧美已经实现了市场的占有，国内市场正在逐步释放，公司三年复合增长超过50%，所以给与2020年上半年市盈率为20-25倍市盈率，对应股价为21-38.8元，2020年下半年对应2021年市盈率为20-25倍市盈率，对应公司股价为43.4-54.25元。

短期影响：国内疫情影响公司国内扩张进度，欧洲疫情影响西班牙和塞尔维亚工厂生产，这两天的调整主要是受欧洲疫情影响，担忧欧洲工厂正常生产导致股票下跌。