管理 PMI回落略超预期，秋季或有反弹

⚡8月PMI回落略超预期
8月中采制造业PMI相比上月回落0.2个百分点至49.5%，数据回落略超预期，或受8月台风天气的一定负面影响，8月生产指数回落0.2至51.9%，新订单指数回落0.1至49.7%，订单指数仍在收缩区间，但回落幅度小于生产指数，或受9月1日加征关税影响，抢出口再现，其中，8月新出口订单逆势回升0.3至47.2%。我们认为6月49.4%的PMI数值可能是阶段性低位，下半年较难突破新低，秋季生产旺季来临，PMI或有阶段性反弹，但后续在50%以上趋势性上行的可能性也较低。

⚡内需下行压力显著大于外需
8月新出口订单指数回升0.3至47.2%，进口指数大幅回落0.7至46.7%，体现出内需压力显著大于外需，我国衰退式顺差预计持续。短期内政策着重供给侧，则内需仍无大幅复苏动力；全球经济回落趋势确认，目前来看，预防式宽松政策有望延迟衰退，但贸易摩擦局势仍不明朗，预计我国外需也是逐渐走弱的过程。

⚡价格指数大幅下行，库存周期维持筑底
8月PMI出厂价格和原材料购进价格指数分别回落0.2和2.1至46.7%和48.6%，原材料购进价格回落幅度较大，也体现经济形势并不乐观。需求侧无复苏动力的情况下，后续PPI走势仍看供给侧政策是否出现边际变化，同时，年底翘尾因素对PPI同比增速或有正向支撑。8月原材料库存指数回落0.5至47.5%，产成品库存指数回升0.8至47.8%，目前仍在去库存阶段，库存周期继续筑底。库存走势与PPI关系密切，若四季度PPI边际回升，库存有望触底反弹。

⚡资产波动性加大仍是主要特征
PMI略超预期下行，但预计后续突破6月低点概率低，秋季可能企稳。整体看，我国经济仍面临较大下行压力，政策延续供给侧逻辑，预计短期难有强需求侧逆周期政策，地产融资调控继续强化，地产企业到位资金将成为后续投资增速的较大掣肘，进而拖累下游相关制造业需求及信用释放。货币政策强调结构性调节，LPR机制改革后目前并未大幅降息，我们预计从为企业降低融资成本的角度出发，未来央行仍有降息空间。风险因素仍多，资产走势仍将呈现强波动性，此时我们继续坚定看好黄金配置价值及金银比触顶带来的白银投资机会，预计10年期国债有望下行至2.8%。（华泰宏观李超团队快评）