在去年看完了巴菲特致股东几乎所有的信，有些桥段摘要下来，这篇就摘要（1957年—1964年），在后面就要从伯克希尔说起，主要摘要其理念，其他的可能比较枯燥乏味，当有朋友看着这些理念时，可能会产生阅读全部信的内容。

巴菲特强调很多次，对于收益率的追求，“从长期来看，希望是跑赢道指10个百分点。”其次，就是保守的投资风格，摘要如下：

1957年：

——去年，股市出现了温和下，我要强调的是“温和”二字，我们听新闻或与刚进入股市的人聊天时，会产生股市跌了很多的感觉。实际上，在我看来，与当前经济情况下公司盈利能力下的幅度相比，股价的下幅度太小了。公众仍然对蓝筹股和宏观经济强烈看多。我无意预测经济或股市我只是想告诉你们，不要产生这样的错觉，以为股市己经出现了大幅下跌，不要以为整体市场目前处于较低水平、从长期投资价值出发，我仍然认为当前股市整体高估。

无论是买哪只股票，我们最希望看到的都是这只股票原地不动或下跌，而不是上涨。正因为如此，无论什么时候，我们的投资组合中都有相当大的一部分是处于沉寂阶段。这个投资策略需要耐心，但会给我们带来最高的长期收益。

1958年：

——在过去一年里，人们找各种理由来证明“投资”股市的正确。和前些年相比，现在股市里性格阴晴不定的人更多了，只要他们觉得能轻松赚大钱，就一直不会离开。还有更多这样的人在不断涌入股市，把股价炒得越来越高，这个现象什么时候才能停止，不得而知。有一点我是确定的，股市里这样的人越多，持续时间越长，将来的后果越严重。我不想预测股市，我的精力都放在了寻找低估的股票上。但是，所有人都以为买股票肯定能嫌钱，最后一定不会有好结果。到时候，就连低估的股票也难免受到牵连，虽然它们的内在价值不会减少，但股价会大跌。

1959年：

——我宁愿承担因为过度保守而受到的损失，也不想因为犯错而吞下恶果。相信所谓树能长到天上去的“新时代”鼓吹，就可能遭受无法挽回的本金亏损。

1960年：

——不要以为我们追求长期跑赢道指的目标，就代表我们要每年都领先指数。我们长期跑赢指数的方法是，在平盘或者下跌的行情中领先指数，在上涨行情中跟上甚至落后于指数表现。与我们和指数都上涨20%的年份相比，我认为，在指数下跌30％而我们下跌15％的年份，我们的表现更出色。长期来看，一定会有表现好的年份，也会有表 现差的年份，在这个长期过程中，因为某一年的表现好坏而兴高采或垂头丧气完全是做无用功。

1961年：

——我始终相信，与一般的投资组合相比，我们的持仓更保守，而且大盘越涨，我们越保守。无论什么时候，我都尽量在投资组合中专门安排一部分资金，投资至少在一定程度上独立于大市的证券。股市越涨，这部分投资占比越高。独立于市场有利有弊，市场这口大锅越是热气腾腾，业余的厨子做的饭菜越好吃，这时候业余的厨子尤其厉害，可我们的投资组合呢，更大的仓位都不在锅里。

——我们的投资可以分为三个类型：这三个类型的投资各有各的特性，我们的资金在这几类投资中的分配情况，会对我们每年相对道指的业绩产生重要影响。每类投资的占比是按计划来的，但实际分配要见机行事，主要视投资机会情况而定。

第一类是低估的股票。在此类投资中，我们对公司决策没话语权，也掌控不了估值修复所需时间，这些年来，在我们的投资中，低估的股票是占比最大的一类，这类投资赚的钱比其他两类都多。我们一般以较大仓位（总资产的5%到10％）持有5、6只低估的股票，以较小的仓位持有其他10或15只低估的股票。此类投资有时候很快就能获利，很多时候要用几年时间。在买入时，基本不知道这些低估的股票怎么能涨，但是正因为黯淡无光，正因为短期内看不到任何利好因素带来上涨，才能有这么便宜的价格。付出的价格低，得到的价值高。在低估类中，我们买入的每只股票价值都远远高于价格，都存在相当大的安全边际。每只都有安全边际，分散买入多只，就形成了一个既有足够安全保障，又有上涨潜力的投资组合。这些年来，在时机掌控方面，我们总是在买的时候比卖的时候做的好很多。对于低估类，我们本来就没打算赚到最后一分钱，能在买入价与产业资本评估的合理价值中间的位置附近卖出，我们就很满意了。

——我肯定不会预测明后年宏观经济或股市行情会怎么样，我根本不知道。我认为今后十年，有几年，大盘最多涨20％或25％，有几年，大盘最多跌20％或25％，其余年份则在二者之间。我完全不知道哪年涨、哪年跌，长期投资者也不关心某一年的涨跌。

长期来看，算上股息和市值增长，道指的年复合收益率可能在5％到7％之间。虽然这几年道指涨得很多，但如果你期望道指的年复合收益率高于5％到7％，道指很可能让你失望。

我们的工作是年复一年的超越道指，集小胜为大胜，不是特别在意某一个年的绝对收益率是正是负。与我们和指数都上涨20％的年份相比，我认为，在指数下跌30％而我们下跌15％的年份，我们的表现更出色。我和合伙人强调这一点的时候，能看得出来，他们有的深信不疑，有的将信将疑。你一定要完全理解我为什么这么想，不但要在脑子里认同，而且要在心底里认同。

——在讲我们的投资方法时，我已经说过了，与道指相比，我们表现最好的年份可能出现在下跌或平盘的市场中。因此，我们取得的相对收益可能时高时低，相差很大。有些年份，我们肯定会落后道指，但是如果长期来看，我们能平均每年战胜道指10个百分点，我觉得我们的业绩就很好了。

具体来说，假如某一年市场下跌35％或40％（我觉得今后十年里某一年出现这种情况況的概率是很大的，谁都不知道是哪年），我们应该只下跌15％或20％。假如某一年道指平盘，我们应该上涨10％。假如道指上涨超过20％，我们很难跟上。长期来看，只要我们能有上述表现，如果道指的年化复合收益率在5％到7％之间，我们的业绩应该是每年15％到17％。

1962年：

——道指下跌的时候，正是我们显身手的时候，我们可以在此时与道指拉开差距，多赢几个百分点。等到市场上涨的时候，只要能跟上，最后我们就能取得非常令人满意的长期收益率。我们的目标是道指每跌1％，我们只跌0．5％。这样的表现能说明，与任何其他投资股票的途径相比，我们做的都是非常保守的。

如果道指1962年是大幅上涨，我们的相对业绩会很差。到现在为止，我们1962年的业绩优异，这不是因为我能猜出市场的涨跌（我从来不猜），只是因为当时低估类价格太高，我没的选择，只能加大其他类型的仓位配置。要是后来道指继续飙升，我们现在就只能仰视道指了。我们肯定会有跟不上指数的时候，我们己经做好了充分的心理准备。我相信从长期来看，我们不可能落后道指，否则我早就低头认输买指数了。

1963年：

——我们做的好坏与否，不能用我们某一年的盈亏衡量。衡量我们表现的标准是投资股票的普遍业绩，即与道指和大型基金对比。只要我们的业绩比标准高，无论我们盈亏，我们都认为这一年做得很好。如果我们低于标准，我应该受到责备。

——我认为评价表现应该看五年，至少要看三年，低于三年的业绩没有意义。我们的合伙基金肯定有落后道指的年份，甚至是远远落后。除非处于投机炽热的疯牛市，如果三年或三年以上，我们表现不如道指，我们都应该把钱拿出来，另寻门路。

我不做预测股市涨跌或经济波动的事。如果你觉得我能预测出来，或者认为不预测就做不了投资，合伙基金不适合你。

——我无法向合伙人承诺业绩。我能做出承诺并保证做到的是：1、我们选择投资的依据是价值高低，不是流行与否。2、我们在每一笔投资中都追求极大的安全边际并分散投资，力图将永久性资本损失（不是短期账面亏损）的风险降到绝对最小值。

——很多时候，我们买低估的股票是跟着大股东吃肉喝汤，我们觉得大股东有计划优化资源，转化没盈利能力或利用率低的资产，我们就跟着买。在桑伯恩和登普斯特这两笔投资中，我们亲自动手优化资源，但是在其他条件一样的情況下，我们更愿意让别人做这个工作。做这样的投资，不但价值要足够高，而且跟谁也要选好。

——大基金费用高昂、地位尊崇，道指是无人管理的一揽子蓝筹股，但是我们从业绩对比中可以看出来，大基金始终跟不上指数。投资顾问、信托部门和大基金的方法、逻辑类似，业绩也差不多。我不是要批评这些机构。这些投资途径为数千万投资者提供了大量服务，包括高度分散、方便省心、避开劣质股等，但是它们的服务不包括（绝大部分基金也没承诺）以高于大盘的收益率让资金复利增长。

归根到底，我们合伙投资是为了什么？就是为了与一般投资途径相比，我们能以更低的长期本金损失风险，实现更高的复利。我们保证不了一定能实现这个目标。我们能肯定的能保证的是，在相当长的一段时间内，只要不是投机热潮无休无止，如果我们还实现不了这个目标，我们就清盘。

1964年：

——根据我的判断，我们不可能长期取得这样的领先优势。只要能长期跑赢道指10个百分点就很了不起了，就算领先优势不到10个百分点，也能创造惊人的收益，这个我们稍后会讲到。我的判断是主观的，不管我有什么依据，都是主观的。但是我们要清楚，按照我的判断，在很长时间内，我们相对道指的领先优势很可能大幅缩小，甚至有些年可能大幅落后道指，我们必须做好准备。

——道指是无人管理的指数，读者可能觉得奇怪，这些华尔街大牛拼尽全力，怎么还跑不过道指，连打平都做不到。无可争议，现实就是如此。别以为公募基金跑不赢道指，是因为它们的投资比道指更保守。从业绩对比中可以看出来，也有大量研究结果证实，整体而言，公募基金投资组合中的股票和道指的下跌是同步的。按照市场下跌时的表现来检验，我们的投资方法比公募基金更保守。过去我们做到了，不保证将来也能做到。

我对公募基金的评价可能说得有些重了，但是我只是在讲事实，不是要抨击它们。基金经理在机构的条条框框内要管理几十亿上百亿的资金，只能取得这样的业绩。想要突破条条框框特立独行，太难了。公募基金的业绩自然只能和整体股市亦步亦趋。一般来说，公募基金的好处不是帮助投资者取得更高的业绩，也不是提供更出色的抗跌能力。在我看来，公募基金的意义在于简单方便、省心省力、自动分散。另外，基金可以帮助投资者抵制诱惑，避免落入吞没了大量散户的陷阱。