A股也是有理性的

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节后头3天的股市出现了新的气象——

经连续3天的上涨，沪深两市的综指先后创出近3月的新高，这是去年3587点以来两市首次出现的月线级上升分形，去年2449点之后，我.写了这样一段话：先出一波月线分形级反弹，然后再跌一段，我们就可以正式讨论底部问题了。现在，第一个条件——带月线分形的反弹已经出现；

沪综指和国证A指日线相对强弱双双到达80以上的“超买区”，这也是3587点以来的第一次；

沪综指从1月2444点，国证A指从去年10月最低3300点来的波段涨幅，虽然一个只有12%不到，一个只有15%弱，但都已创下1年多来波段涨幅的最高记录……

尽管底部尚未确认，后市还会有不可预计的反复，但上述3个市况对大盘的意义不言而喻。

在一片悲观的“末日氛围”中，股市又一次萌发出新的希望。这不是第一次，也不会是最后一次。因为股市的游戏就是这样设计的：总是在大众最悲观、对下跌理由归纳得最完整、最充分的时候萌生出新的希望；又总是在大众最乐观、对上涨理由阐释得最充分的时候，显露杀机。因果论对股市的分析来说，从来就是个陷阱！

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去年9、10月间，“末日论”甚嚣尘上的时候，有一位读者讥我不知“皮之不存毛将焉附”的道理，他的意思是：当今政经形势下，股市的“皮”早已不存，而你这个所谓的基础分析派却还在一本正经地谈论股市。

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股市的“皮”是什么？是经济！经济的“皮”是什么？是社会，是人类对生活以及物质水平的永无休止的追求。虽然政治有时会影响经济，经济也会有萧条期、衰退期，但它顶多是使股市调整的幅度更深一些，时间更长一些，何来“皮之不存毛将焉附”的问题？

而通过宏观经济的年均增幅和股市年均涨幅比较，来考察底部的合理性，就是将股市这个“毛”和宏观经济这个“皮”结合起来的最好方法。

这个考察首先要平衡“昨天”、“今天”和“明天”，也就是“昨天”的经济增幅、“今天”的经济增幅、“明天”的经济增幅。

这三个增幅不是等量的。其中，昨天的增幅是一种存量的考察，反映股市的年均涨幅和经济的年均增幅是否相匹配；今天的增幅可作为最现实的考量依据；明天的增幅则是修正的依据。如果明天的增长前景看好，那么股市的年均涨幅略高于今天的经济增幅也是可接受的。如果明天的增长前景看平，那么股市的年均涨幅和今天的经济增幅持平，才是合理的。如果明天的增长前景看淡，那么，我们就要求股市的年均涨幅低于今天的经济增幅。

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比较一下998点和1849点这2个底部就能看出这个道理。

998点，相比1994年的325点，年均复合涨幅10.74%。而1994-2005年的年均复合经济增长率为9.14%，2005年的增长率为10.1%。股市年均涨幅比同期经济增幅高1.6个百分点，比当期增长率高0.64个百分点。但是，998“见底即是底”，不像后来1849点，整整盘了一年才起来，原因何在？

在宏观经济周期和发展态势。998点时，宏观经济正处于繁荣、扩张阶段，连续几年的增长率分别是——

7.8%→7.6%→8.4%→8.3%→9.1%→10%→10.1%……

由于经济呈扩张态势——今天好于昨天，而且可预期的是明天会比今天更好（后来的事实也正如此：2005到2007年的经济增长率分别达到10.2%、10.7%、11.4%），所以，股市年均复合涨幅一旦和经济的增幅持平，一个合理的底部就出来了。

而1849点则不同，虽然从998到1849点，年均涨幅仅8.01%，比同期经济增长率低了1.57个百分点，和当年7.8%的增长率相比，也只高了0.21个百分点，但股市却整整盘了一年才起来。

原因同样在宏观经济周期和增长态势。1849点前几年的经济增幅分别是：10.2%→10.7%→11.4%→9%→8.7%→10.3%→9.2%→7.8%，呈波浪式下行态势。“今天”差于“昨天”。“明天”呢？大多数人认为会更糟，也有少数人认为会复苏，只有很少数人包括我在内，坚定地认为是明天的经济增长率会和今天持平。

由于“今天”差于“昨天”，“明天”的经济增长最多和今天持平，所以客观上就要求股市的年均涨幅也应该与可预期的经济增长率持平，最好是略低一点，所以1849点这个底还不尽合理。其后1年的盘整实质上就是在“盘经济”——通过盘整，将1849点这个底部往后推一年，使股市的年均涨幅从8.01%降到7.09%，和当前以及未来可预期的增长率相匹配。

1849点后，我说熊市已经结束，但股市还需要长时间盘整，盘到2014年底，原因就在此。

A股也是有理性的，它对宏观经济具有非常惊人的预测能力。所以，相信市场，是我们唯一出路。

——欧·亨利、契诃夫、莫泊桑，世界三大短篇小说巨匠。这是欧·亨利在德州奥斯丁的旧居（欧·亨利博物馆），里面所有陈设据说都是当年旧物，并保持了欧·亨利生前布局。在他当年写作的小书桌前，小心翼翼地坐上已明显松动的座椅，摆拍了一张写作的照片。

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今天的宏观经济形势显然要比1849点更严峻一点。康德拉季耶夫的“平台期”可能已结束，未来能否继续维持现有的6.5%的经济增长率存在着很大疑问，这是一个问题。

还有一个问题是，过去20多年，我国上市公司的平均利润增长率大体上维持了和GDP增长率相当甚至略超过的水平，靠的是三个因素：宏观经济本身处在扩张周期，企业活动空间大，赚钱机会多；大量融资与再融资支撑了公司较高的发展；重组购并起了重要作用。

但近几年，重组购并已不再有正效益，反而成为企业杀手，这个驱动力整体上已消失。

就宏观层面来说，虽然过去我国经济也是一种外延式的，但宏观投入与宏观产出尚能保持一定的正数。而近几年，宏观产出已低于宏观投入，它一方面导致企业赚钱越来越难，另一方面，也使得社会资源在支撑投资之余，已不再有“结余部分”、“溢出部分”来支持股市。

股市归根到底，靠的是上市公司利润支持。我们所以能把GDP作为参照指标，是因为它本身能代表公司的平均增长率。当这些因素出现了逆转，那么，GDP也就无法成为可完全替代的指标了。所以我们要引进“发达国家，公司利润增长率平均达GDP增长率的1.45倍；发展中国家，公司利润平均增长率为GDP增长率的0.7倍”这个数字。

这样，即便未来几年宏观经济增长率仍能达到6.5%，公司的平均利润增长率则按0.7倍计算，为4.55%。

现在，我们有了3个可比对的数字：官方的6.5%的GDP增长率；按它的0.7倍计算的4.55%的利润增长率（也就是真实的内在增长率）；改革开放40年中曾经出现过的4%的GDP增长率。

我们的任务不是去敲定其中一个数字，而是去平衡这些不同数字得出不同结果。

以1849点为起点，按6.5%的年均复合增幅计算，到2018年，为2533点，到2019年，为2698点；

按4.55%计算，到2018年，为2309点，到2019年，为2415点；

按4%计算，到2018年，为2249点，到2019年，为2339点。

第一组中值2615点，第二组中值2362点，第三组中值2294点。它们的总平均就是2438点！

股市的隐秩序！