来源：华尔街见闻  作者：兴业证券 王涵

摘要：

　　1）近几个交易日，全球回到Risk on的模式，各国股市的日度波幅被明显放大；

　　2）事实上，资产价格波动放大的背后逻辑是，低增长+资本过剩；

　　3）基本面低波动，资产高波动仍将是常态。

　　正文：

　　全球回到Risk on模式，而且以“暴”涨的姿势

　　近几个交易日，全球风险资产突然结束前期持续的大动荡，一致出现上涨，包括发达经济体股市、新兴经济体股市、商品。部分经济体（尤其是发达经济体）的债市收益率出现上升。同时，美元指数也继续上涨。

　　同时，更值得注意的是，8月以来全球股市日度波幅被明显放大。以标普500为例，1990年以来日度波幅（取绝对值后）的均值约1%，而8月以来的交易日波幅平均在1.2%（在26个交易日内波幅超过2%的交易日就有7个）。近几个交易日的反弹也延续了这一新特征，从下图可以看出大部分国家股指的最新交易日日度波幅在历史序列中的百分位都在0.7以上。

全球资产波动放大背后是“低增长+资本过剩”

　　在基本面相对平静的背景下，全球突然回到Risk/on的模式，而且风险资产反弹的速度快、幅度大，似乎有些令人匪夷所思。然而，我们认为这正是在体现我们曾指出的本轮周期中的”四个新特征“。我们在8月23日指出，本轮周期的三个问题之一是：全球经济增长两大引擎（全球化+劳动力）减速，全球均陷入低增长中。然而全球资本仍然过剩。在这种情况下，资产价格不再具备自动走向均衡的机制（即“资产价格被低估-资产价格上涨-资产失去吸引力-达到均衡”），而过剩的流动性成为主导资产价格最重要的因素，资产价格定价模式变成发散的过程（即“资金涌入资产-资产价格上涨-更多资金涌入……”）。实际上全球金融资产定价的稳定性均在下降。从这个角度去看，虽然基本面看上去平静，但是全球风险资产突然暴涨就变得可以理解了。

炒泡沫-泡沫破灭，或Risk on/off的快速切换是常态

　　全球波动上升可能以两种形式出现，一是类似于欧债危机时的情形，即全球在担忧/不担忧系统性风险之间切换，风险资产同涨同跌。由于资本过剩，导致一旦进入Risk on/off的某一种模式，风险资产上涨/下跌的速度以及幅度都被放大；

　　二是全球进入”更加无聊“的情景，低增长也没有明显的风险极。在这种情况下，资本的投机性将上升，追逐短暂的”增长预期”，全球进入“炒泡沫”-“泡沫破灭”的阶段。