食品饮料行业整体成长性、盈利性、现金流同比略有改善，但第二季度较第一季度低迷。我们以业内72 家上市公司为样本，1H15 收入同比增4.6%，增速提升1.7pct；归母净利润增5.1%，增速提升14.2pct。其中饮料行业收入增2.8%，增速提升8.5pct，第一、二季度分别增8.8%和0.2%，增速提升20.2 和4.4pct；食品行业增6.3%，增速下降6.1pct，第一、二季度分别增7.8%和5.1%，增速下降4.7 和8.8pct。全行业毛利率为44.68%，同比提升0.64pct；期间费用率为21.4%，同比增加0.58pct。经营活动产生现金流331.3 亿元，同比增138.3%。

　　各子行业看可选消费先行回暖，必需消费疲态延续。葡萄酒、调味品归母净利润同比增长较快，增速分别为22.7%和16.2%；啤酒、软饮料、肉制品、黄酒及其他酒类同比负增长，增速分别为-2.3%、-5.9%、-10.3%和-11.2%。必需消费品(如乳制品、肉制品、调味品、软饮料、啤酒、黄酒)受宏观经济形势影响，景气度继续回落；可选消费品(如白酒、葡萄酒)调整时间早(2012 年底)、幅度大(价格腰斩)，需求端呈现企稳回升态势，供给端劣势企业退出，市场份额向优质企业集中。

　　子行业内部分化加剧，呈现强者恒强、弱者转型态势。过去三年多数食品饮料子行业相继出现调整，原因包括需求大幅萎缩(白酒、葡萄酒)、原料价格上涨(乳制品、肉质品)、行业竞争激烈(啤酒)等。对比历史数据我们发现，经历调整后各子行业内部分化加剧，优质龙头企业竞争优势和市场份额稳步提升，经营稳定性、持续性向好，而劣势企业往往通过转型或者并购谋求突破。

　　受益风险偏好降低，首推价值龙头。我们认为市场风险偏好下降是推动食品饮料板块获得收益的主要逻辑。目前看悲观情绪上升，板块推力加强，而机构配置处于历史底部。中报显示机构投资者配置食品饮料占比2.68%，一年前5.63%，两年前8.71%，近年高点超过17%。剔除指数基金和QFII，主动型投资产品占比几乎为零。从市盈率、成长性、现金流、股息率四个维度筛选，我们优先推荐以下组合：洋河股份、贵州茅台、伊利股份、双汇发展。

　　主要不确定因素。股市下跌影响可选消费、食品安全问题。