巴菲特说只有你愿意花时间学习如何分析财务报表你才能够独立地选择投资目标相反如果你不能从财务报表中看出上市公司是真是假是好是坏巴菲特认为你就别在投资圈里混了别人喜欢看花花公子杂志而我喜欢看公司财务报告

索罗斯说但是反身性才是金融市场的真规则在任何情况下反身性模型都不能取代基本分析它的作用仅限于提供基本分析中所欠缺的成分原则上着两种方法可以调和基本分析试图确立潜在价值如何反映在股票价格中而反身性理论则表明了股票价格如何影响潜在价值一幅是静态的图景另一幅则是动态的

反身性投资理念

巴菲特价值投资模型

索罗斯盛衰循环模型

事件中国国旅(601888)8月29日晚披露2018年半年报报告期内公司实现营业利润30.54亿元同比增长59.99%实现利润总额30.62亿元同比增长58.66%实现净利润19.19亿元同比增长47.60%

一选择投资模型

由于中国国旅2009年才上市打开公司上市以来的8大核心财务指标扣非净利润净资产资产负债率销售现金流毛利率净利率净资产收益率净利润增速

下面是主图行情图和8大核心财务指标

从上面的主图可以得知扣非净利润从2009年3.12亿元增长到2017年的24.60亿元8年复合增长率为29%公司上市后从财务指标来看存在着两个阶段2009年-2012年公司的净资产收益率从8.4%逐年上升到17.96%2013至2017年净资产收益率波动幅度不大但都在10以上且上市以来净利润增速均为正说明已经初步符合两个模型之一从净资产图上看在2013年存在突变打开指标运作一栏可以得知公司募集了25亿元投资在免税相关业务

公司8年扣非净利润年复合增长率为29%而公司净资产收益率最高年份只有18%且平均大概在14%左右公司上市后定增了一次募集资金的额度跟首次上市募集的资金相当企业资产负债率在2009年至2012年随着业务的发展逐年抬高但在2013年定增后主动降低了资产负债率但是随着近几年业务的高速发展资产负债率又回到了2012年的水平30%以上说明公司本身资产负债率接近历史极限位置而当前距离2013年那次募集资金已经相隔了整整5年公司目前业务发展势头良好而公司的内部净资产收益率只有25%结合了2018年上半年公布的净资产收益率来初步测算要想继续保持高速发展所以公司进一步的股权融资必不可少公司股价在2017至目前也得到主流偏见的认可而依靠外部融资就不得不重点考虑股价了索罗斯的盛衰循环模型更加适合

二确定当前位置处于模型哪个阶段

从主图中的行情图和8大核心财务指标可以得知公司免税业务从2017年下半年处于加速发展中2017年净资产收益率创历史新高达到18%2018年上半年业绩更是加速从2018年上半年公布的业绩净资产收益率达到12.84%这意味着年底可以达到25%左右继续回刷新历史说明企业的基本趋势处于良性循环且加速之中但是公司股价从2017年到目前也上涨了2倍不能说就充分预期或者预期过头了但从主流偏见认识的时间和反应的程度上已经给予公司未来积极的预期所以公司至少在模型中的小星星位置另外公司公布的半年报虽然维持了高增长但从二季度环比来看并没有一季度那么强劲不能说基本趋势有放缓的迹象但是至少从长期来说要想保持基本趋势进一步的强劲增长30以上的增速进一步的投资是必不可少的而投资就需要进一步的融资而当前公司的资产负债率接近历史极限值且为长期资本融资应该是股权再融资债权融资主要还是为了补充经营性融资而股权再融资就必须要考虑股票价格而股价的走势又不仅是体现公司当前经营情况还反映了市场主流偏见对公司的预期而公司不采取积极行动比如再融资和投资计划比如向投资者梳理公司未来长期发展愿景和规划比如经营完善公司内部管理等等那么也有可能当前的位置就是大星星的位置尽管当前的业绩增长强劲但对未来预期反而觉得过头了有可能立马进入调整期但从上面两点的分析都表达了一个意思主流偏见已经给予了正面预期能够在这波预期中走多远还得看进一步的公司给予的信号回应了从两个位置来看都将快步入这波的调整期了

三提出假说和检验要素

由于公司在国内免税业务里已经属于绝对龙头地位但是公司未来想进一步的发展除了深耕国内只能继续往外拓展而国际免税业务毫无疑问公司还不属于另外免税业务公司还承担了较大的租金风险比如跟上海机场签订合约但至少要付固定的租金如果免税业务继续保持强劲那么收入和利润自然会很客观而如果免税业务开在一个新的机场新的地方还有一个市场培育期那就可能得承受短暂的租金风险而这会影响长期发展的步伐和市场主流偏见的预期因为他的复制效果在业务上还会受地域的限制当然也有可能随着公司规模的扩大拥有成本递减的效应可以提升净利率另外如果未来公司业务发展强劲是否会导致下一轮周期竞标的时候成本更高也是不确定的所以这些都会影响主流偏见和基本趋势进而也会影响到股价

所以从公司业务和财务从公司成长路径从公司处于模型的位置我们至少对短期保持一定的谨慎态度尽管公司还没有实施定增计划业务也保持着强劲的增长长期来看公司是还有很大的空间但是那些限制的因素会影响主流偏向的节奏和基本趋势的步伐这会直接影响到短期的股价走向而股价的走向也会影响基本趋势的步伐所以短期的不确定性反而增加了

作者：反身性之投资

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