十年来A股在全球主要股市一枝独绿

江涛：乐趣投资下午茶，4点一起来喝茶。欢迎各位收看第225期乐趣投资下午茶节目。我是主持人江涛，请来的节目嘉宾北京马曼然资产管理公司董事长马曼然先生。

在上期节目我们对医药股行情做了一个探讨，题目叫《医药股主升浪还没到，创新医药股有望成为长期牛股》。这篇文章出来以后反响比较大，在一些财经平台上，有很多读者转发评论，点赞非常多，反对声也不少。

我们这次主要有两个主题，一个是“530”十一周年纪念，这也是中国证券市场历史上值得记录的一笔。第二部分我们会讨论医药股的主升浪到底在哪里，有些什么新机会。

马曼然：好。

江涛：我们先从市场开始说。最近看到一个图片比较有意思，对比了一下各国股市指数十年来的变化。2008年的530上证指数是3433点，2018年的530上证指数是3072点。同时，道琼斯指数10年前是12638点，现在是24361点，涨幅92.76%；纳斯达克从2522点上涨到7396点，涨幅是193%；德国的DAX指数从7096点上涨到12666点，涨幅是78.49%。日经225指数从14338点涨到现在是22022点，涨幅53%。

从几个大的市场指数来看，只有上证指数是一枝独绿，10年跌了10%，其他市场的指数至少上涨50%以上。对这个事情，你怎么来看？

马曼然：过去10年，中国股市背离国际股市的现象已经遭到很多次诟病，大家已经习以为常。造成这种现象的因素肯定非常多，比如中国经济在转型，新经济增长和老经济增长的动力在进行转换。像2008年之前，股市里面的权重股一般都是传统的重工业，那么它们现在处于下滑的通道，从而带动了股指下跌。简单举例子，像石油、大的金融股等，它们在过去十几年都没什么表现，也带动整个股市不太好。

虽然A股大势的环境是背离全球牛市的，但是像我们做价值投资，投资消费医药这块，倒是有别于整个大势的环境。

江涛：那你觉得就中国股市严重背离全球股市的现象，未来会不会纠正呢？

马曼然：应该也会纠正。因为从历史上来看，在每一次全球股市的牛市中，A股最后也都会起来。这一次可能由于各种原因，差距拉的时间比较长。但是，我觉得毕竟现在在3000点附近，未来还是值得乐观的。

买对大牛股远远跑赢大盘 要有自己的投资体系

江涛：在我们的节目里面，马总一直也在强调，A股不会缺席全球股市的牛市，但我们也的确看到这个差距蛮大的。虽然中国的经济增长GDP速度有点减缓，但整体还是个上升态势，所以我们还是相信国运吧。

你的投资经历至少有十多年了，如果我们看最近的十年，在指数下跌10%的情况下，你的投资业绩包括你的投资产品业绩远远跑赢大盘，这也挺难得的。即使在大盘不好的状态下，如果一个人或者一个机构的投资能力足够强的话，还是可以在不太好的市场环境里面，取得一个比较好的业绩。你有没有总结一下，在这十年当中，你能跑赢指数是什么原因呢？

马曼然：我们是远远跑赢了指数，要是从2007年大盘3000点到现在，我们的资产到现在增长了几百倍。所以，这就不是简单地跑赢指数的问题。像我们买的股票如片仔癀、云南白药等，基本上都是A股里面最好、千里挑一的。从累计涨幅上，你看片仔癀，如果从2007年开始买，到现在应该是中国股市涨幅第一了吧？

江涛：最近中国市值研究中心有一个统计，统计了中国十年涨十倍的长期牛股，刨去重组、借壳等形式的股票，到最后只有9只股票是10年10倍的牛股，其中就有片仔癀，涨幅最好的是大华股份。

马曼然：所以我们从2006年、2007年在红刊工作的时候，就买了云南白药、片仔癀，要累计下来，涨幅不止10倍、20倍。我能跑赢大盘，其实就是买对了这几个大牛股，但这里面肯定是有逻辑的。

包括这几年我们做私募基金，2015年初在3000多点的时候我们发行的基金产品，现在大盘还是3000点，我们都已经给客户的收益翻倍了。所以，如果你要在股市里面长期生存的话，必须总结出自己的一套投资体系。

江涛：一般应该包括哪些方面？

马曼然：比如你的选股体系，还包括投资的持有过程、买卖的过程，各方面都包括的一个完整体系。当你有了一个完整的、系统的价值投资体系，在这个体系的框架下，才能支撑你在市场里面穿越牛熊，能够长期实现一个较高的复利增长，不受制于大盘的趋势向下。

因为即便中国股市股指很多年不涨，但是我认为大多数股民的收益还是跑不赢大盘的。因为大盘就是市场股价平均成本的综合指数，但是股民在取得综合指数收益的情况下，是有交易成本的，而这个交易成本是不计入指数涨跌变化的，所以总体收益肯定要比大盘低。

同时你也要知道，像社保基金、国家队等机构投资者，他们在里面长期是能跑赢大盘的，这就是说少部分人挣了多数人的钱。所以，股民这个群体在过去的几年收益确实不好，而中国股市确实也需要一轮比较大的牛市。

因为只有来一个大的牛市，中国的股民才能真正得到一个恢复性的休养生息。否则，像这种只有个别股票上涨、只有个别人挣钱的行情，其实是不健康的。

中国股市波动率太大 价值投资的难度系数太高

江涛：中国的股民这十年其实还是蛮痛苦的，基本上就处在一个牛短熊长的阶段。而且我觉得像你所说的，不管怎么样，我们要在这个市场里面生存下来、继续投资，还是要有自己一套完整的投资体系。当你的投资逻辑只要是足够好，能够将你的买卖逻辑、持股逻辑都能说得通的话，才能做到投资心中有数。所以越是在这种时候，我们越要把自己的头脑武装起来，让自己更能够把握市场脉络。

刚刚也说到2007年的530的事情，先简单说一下事件的脉络。11年前，在牛市上涨到6124点的途中，已经到了4000多点，财政部发布一则消息，印花税上调，从千分之一上调到千分之三。因为是半夜出来的，很多人就说是半夜鸡叫。5月30日当天，上证指数就暴跌了6.5%，从最高4200点跌到4087点。11年后，如果我们再来看530这个事情，你有什么感受？

马曼然：当时我的印象很深刻，那时就是我们加速转型价值投资的时候。因为那时候我们在牛市也做了很多题材股主题股的股票，在530前后的时候，加速转型到价值投资，说白了，就是把仓位全部调到云南白药等这些股票上，也意识到了市场风险。

你看市场上的很多股票当时在530就是最终的高点，虽然后面大盘又创了6124点的高点，但很多题材股概念股那时候就已经见最高点了。中国股市这么多年确实一直存在一个问题，不来牛市的时候特别熊，一旦来牛市的时候，比如530，来之前特别疯狂，投机色彩又特别浓重，很容易诱发政策对市场的打击。这也造成中国股市一直大起大落，一直没有所谓的、咱们羡慕的、像美国股市的长牛慢牛。

我们也特别希望中国股市来一波长牛慢牛，尤其是对我们做价值投资的人。在这个长牛慢牛里面，我们能通过选股能力和选行业的能力，获取一个超长期的回报，而且在这个期间，它的波动率等各方面都没那么大。

中国股市的波动率太大，你看腰斩这种走势，可能美国股市几十年、一百年都遇见不了两次，而咱中国十年就能遇见好几次。对于我们做价值投资的人来说，一般在长期持有的过程中，你突然来一个像5178点那种所谓的去杠杆行情，多少会造成很多做价值投资的人做不下去，就是因为股价波动率太大，感觉在来回坐过山车。所以这会提高你的投资难度系数。

虽然巴菲特说希望一个波动越大的股市越好，但其实你要是真正做产品，或者自己真正炒股的话，你达不到巴菲特所谓那种买股票就是买企业的境界。因为巴菲特跟咱们不一样，巴菲特是收购企业，他当然希望便宜。但是股民你能把大股东买走吗？你买不走大股东，只能当小散。当股票价格跌一半，多少还是会对你产生心理冲击的。

医药股调整正是上车机会

江涛：我觉得股市这种大起大落的波动，对于人性的考验更加要求高。不管怎么样，过去的事情就让它过去好了，我们再来展望一下未来。刚刚过去的一周，医药股的行情波动是比较大的，可能周一还在大涨，周二就有一个大幅的波动，尤其是很多医药股有一个比较大的下跌。所以在这个时候，你怎么来看未来医药股的行情？真正的主升浪什么时候才能到？

马曼然：我之前说过，今年是医药股的牛市元年，这个牛市至少有三年的时间，这个观点我不会变，不会因为涨了几天或者跌了几天发生变化。所以，医药股这周的调整很好，就像当时4月中旬也调了一次，道理是一样的，调完了以后还涨，还是创新高。所以医药板块这个时候的调整，也给了你一次上车的机会。

关于医药板块的主升浪，主要体现在医药板块是轮动行情，就像消费股一样，茅台股价先涨，涨到很高以后，伊利、海天味业、中国国旅等别的消费行业的龙头也陆陆续续进入上涨。所以它是一个轮动的节奏。

比如这一波医药到目前为止，你看到片仔癀和恒瑞医药涨得最好，但是再往后可能还会有很多二线的、三线的医药股上涨，因为80%的品种都没有涨。

我们看到，像000121这种医药指数，从年初的最低点9000多点，到现在收盘才11600点，只涨了20%多。而且从形态上，也刚刚突破了过去两年所谓大双底的头部顶部位置，距离2015年年终的16000多点新高还早。但是这个医药指数在过去十几年里面，走了三个大的波段牛市，分别从600多点涨到4000点，又从1600点涨到7000点，又从4000点涨到16000点，每一个波段牛市大概都涨了4-5倍，甚至更多。咱们这一次从9000点涨到11000点，才涨20%。

如果认为医药行业是一个新的大波段的上涨，按过去每一个波段都涨4-5倍的话，现在才涨20%，那岂不就是刚刚开始嘛？

江涛：对。而且在刚说的十年十倍的牛股里面，医药占了将近一半的比重。在最近百元股的俱乐部里面，医药股也非常多，包括你刚刚说的恒瑞医药、片仔癀和新上市的药明康德。

很多人会觉得药明康德上市以后已经连续十多个涨停，它的涨停一旦打开，是不是就意味着医药股的上涨差不多到头，至少是个短期调整又要开始呢？

马曼然：我觉得药明康德和医药板块没啥关系，它只是个新股。这种思路还是投机思路，在用投机的思路去思考这个问题。而我们看医药股，看的还是这个行业和板块的长期趋势。

很多人说医药股贵，其实贵和贱是相对的。而且好多人在讨论公司贵和不贵的时候，往往就用一个很简单的指标，比如PE、PB决定一切，那肯定是不对的。怎么可能一个指标决定一切呢？如果一个指标决定一切，你买进银行就OK了。

江涛：如果这样的话，投资也太简单了。

马曼然：我觉得，贵和贱其实是一个很综合的问题。我只能这样告诉你，你现在可以不买，也可以喊贵，三年以后追高的还是你。（笑）

眼科和神经科药物易出隐形冠军

江涛：那我们再来看下医药股，现在有什么新的机会或者新的发现吗？时间也差不多了，我们先简单说一下。

马曼然：我可以先大致说一下，下一期可以具体聊。

我最近一段时间的研究主要在创新药上，就是生物制药、西药。主要在三个方面，一个是单克隆抗体药物，这是未来医药创新的一个重大方向。国际上目前畅销的药里面很多都是单克隆抗体。同时，如果在单克隆抗体药物里面，又夹杂一些专科的细分龙头，比如眼科用药或者是神经用药，那就更要重点研究了。

为什么现在我比较关心这两个科呢？眼科是一个需求暴增的科目，它比肿瘤的增速还快。因为我们现在所有的人都在看电脑、看手机，看的时间和频率越来越高。这种生活方式的变化，直接对我们身体里的眼睛这个零部件产生致命的伤害。

这几年随着智能手机、平板的发展，眼睛出问题的人会越来越多。我告诉你，再过20年，像我们80后、90后这种人群一旦进入到50岁以后，眼睛方面都会出问题，就因为平常看电脑看多了，熬夜多了。

江涛：所以在眼科方面，能帮助你稳定眼睛视力、或者能帮你解决眼睛问题的药就会很畅销。

马曼然：很多人到了五六十岁后会失明，会得各种各样的眼病，所以眼药尤其是技术难度比较高、治疗眼部失明的药物，会越来越畅销。

而且这个行业不像心脑血管、糖尿病竞争激烈，比如心脑血管，我可以找十几家心脑血管的上市公司，它们产品互相竞争，而眼科就没有那么强的竞争，这个领域里的隐形冠军，一个药在市场里面就能占到90%的市场份额。

神经科更容易理解了。随着生活水平提高，物质满足了，吃得饱穿得暖了，人们对精神问题往往就越来越重视。所以欧美的神经用药在整个医药里面的占比，是咱们占比的15倍。也就是说，我们未来随着生活水平的提高，神经系统的问题，比如抑郁症等精神性的疾病都会出来，所以这一块也算隐形冠军。

江涛：我觉得你的这个研究角度非常特别。最后补充一点，刚刚说到眼病的问题，我在这周一周二的时候，正好准备要去换眼镜，想去配镜。验光师就给我和我先生两个人做了视力测试。

在我原来的观念里面，一直以为成年人的视力基本上保持稳定，不太会有度数加深。结果视力测试之后，发现和我先生的视力度数都加深了100多度。我问验光师这是什么原因？他说就是因为你们用眼不卫生，看手机看电脑太多，对眼睛的刺激比较大。所以就我个人的体验来看，眼药的市场未来会非常大。

马曼然：这里面会有很多大牛股。