老凤祥（600612）《品牌、渠道、经营优势显现，业绩超预期》 2015-08-25

投资建议：行业需求触底，叠加金价回升，增速有望明显改善，公司品牌和渠道优势将进一步显现，再加上国企改革驱动激励机制完善，未来有望成为大市值公司，预计 2015-2017 年 EPS ： 2.26/2.80/3.39 元，维持目标价 66.67 元及“增持”评级。

品牌及渠道优势凸显，收入及业绩超市场预期。公司 2014H 实现收入 210 亿元，同比增长 14.4%，归母净利润 5.35 亿元，增长 27%（扣非增长 19.56%），折合 EPS：1.02 元，超市场预期。其中，黄金珠宝 2014H 同比增长 3.8%，仍明显好于百家-6.1%的增速，主要受益于公司较强的品牌效应及渠道持续扩张。收入及盈利大幅增长主要来自于： 1）门店持续扩张， 2014H 新增连锁专卖店 64 家，达 1168 家； 2）黄金交易同比大幅增长 50.35%及毛利率提升 3.19pct， 3）高毛利率非金产品同比大幅增长 29.59%。公司发展逐步由粗放式增长向集约化转变，加大费用等管控力度，三项费用均有不同程度下降。我们预计下半年公司将加大门店拓展力度，收入及盈利仍将保持较快增长。

刚性需求成行业增长核心驱动力，弹性需求有望增加。黄金饰品终端需求、经销商库存、金价处于历史相对底部。金价经过持续下跌，投资性黄金需求大幅下降，行业增速触底，并由消费性需求驱动，收入增速较为平稳。一旦金价回升，将带来投资需求、经销商补库存等多重共振，收入增速有望显著提升。同时，股价经过调整，公司有望借助本次国企改革契机，进一步完善激励机制，实现业绩和市值并重。较高增速大行业+良好激励机制，有望铸就大市值公司。